齊峰新材拐點來臨？

杜鵬

已經連續(xù)兩年深陷業(yè)績負增長的齊峰新材，于2017年一季度迎來了久違的開門紅，但這是拐點嗎？

作為裝飾紙行業(yè)龍頭，齊峰新材（002521.SZ）2017年一季度實現(xiàn)收入7.71億元，同比增長43.31%；凈利潤3836萬元，同比增長103.67%，公司預計2017年1-6月凈利潤達到8302萬元-1.13億元，同比增長10%-50%。

這是齊峰新材自2015年步入業(yè)績下降通道后首次出現(xiàn)正增長，公司拐點真的來了嗎？

深陷泥潭的兩年

過去兩年，齊峰新材的日子過得一點都不舒坦。

從最直觀的業(yè)績上來看，齊峰新材自2015年以來開始步入下行通道，2015年、2016年收入同比增速分別為-7.19%、14.97%，凈利潤同比增速分別為-1.01%、-47.45%，在此期間股價更是遭腰斬。

齊峰新材業(yè)績和股價遭遇雙殺的主要原因是，2015年以來，經濟總體下行、行業(yè)競爭加劇以及原材料價格上漲。

齊峰新材現(xiàn)有裝飾原紙（素色裝飾原紙、可印刷裝飾原紙等）、表層耐磨紙、無紡壁紙原紙三大系列600多個花色品種，公司產品經印刷、浸膠后，主要與人造板配套加工成板式家具、強化木地板、防火板等。

中國裝飾原紙生產企業(yè)大約有30家，主要集中在山東、浙江等地，行業(yè)內前三大企業(yè)產能合計約占70%，分別是齊峰新材、夏王紙業(yè)、華旺股份。

2012-2014年，裝飾原紙行業(yè)處于景氣度上行周期，在此期間相關企業(yè)紛紛擴大產能。2015年，上述三家龍頭企業(yè)分別向市場投放5萬噸產能，市場供給大幅增加，明顯超出市場需求，導致行業(yè)競爭明顯加劇，相關企業(yè)根據(jù)市場情況在2016年年初主動下調了產品價格。

供應端方面，齊峰新材所用主要原材料價格在此期間出現(xiàn)大幅上漲。

木漿和鈦白粉是裝飾原紙行業(yè)的主要原材料，木漿主要靠進口，鈦白粉90%來自國內，1噸裝飾原紙用300公斤鈦白粉、700公斤木漿。在供給側改革和環(huán)保政策的雙重推動下，鈦白粉價格自2015年年底以來大幅上漲，從2016年年初的9000元/噸漲到年尾的1.5萬-1.6萬元/噸，上漲幅度達到66.67%-77.78%。

需求端和供給端的雙重壓力，導致齊峰新材盈利能力出現(xiàn)大幅度下滑。財報顯示，2014年，齊峰新材毛利率為24.37%，而2016年已經降至16.3%，期間降幅達到8.07個百分點，從而造成上市公司業(yè)績腰斬。

此外，2016年，齊峰新材因拆除鍋爐造成營業(yè)外支出大增，也對業(yè)績造成較大拖累。依據(jù)財報，2016年，上市公司營業(yè)外支出為2886萬元，同比大增869.6%。

拐點來臨？

齊峰新材2017年以來的業(yè)績增長，是自2015年步入業(yè)績下降通道后，首次出現(xiàn)正增長，這主要歸功于主要產品價格上調。

據(jù)公開資料，齊峰新材已經連續(xù)兩次提價，2016年11-12月，可印刷裝飾原紙漲價1000元/噸，2017年2月，可印刷和素色裝飾原紙再漲1000元/噸，累計提價2000元/噸。

齊峰新材連續(xù)兩次提價，有效對沖了成本端快速上漲的影響。2017年一季度，公司毛利率同比上漲1.86個百分點至16.17%，盈利能力開始止跌回升，這也是上市公司凈利潤增幅明顯超過收入的主要原因所在。

那么，2017年公司業(yè)績向好的趨勢能延續(xù)下去嗎？

截至2016年年底，齊峰新材的總產能有35萬噸，其中可印刷和素色裝飾原紙、表層耐磨原紙、無紡壁紙的產能分別為30萬噸、2萬噸、3萬噸。上市公司2016年銷售量34.93萬噸，產能利用率幾乎達到100%，齊峰新材在接受機構投資者調研時表示，預計2017年生產37萬噸，相比2016年增幅不大。

因此，齊峰新材2017年的業(yè)績，將主要取決于產品價格及原材料價格的變動情況。

從產品價格來看，鑒于上市公司沒有單獨具體披露可印刷原紙和素色裝飾原紙的產能數(shù)量，因此，按照保守的1000元/噸提價幅度計算，30萬噸的可印刷和素色裝飾原紙將在2017年貢獻至少3億元的新增凈利潤。

原材料方面，進入2017年以來，鈦白粉價格依然維持在高位，而且還出現(xiàn)了小幅上漲，國內鈦白粉價格已經從年初的1.6萬元/噸上漲至目前的1.9萬元/噸，漲幅達到3000元/噸。

在齊峰新材的四種主營產品中，鈦白粉主要應用于可印刷和素色裝飾原紙，1噸可印刷和素色裝飾原紙需要300公斤鈦白粉，30萬噸的可印刷和素色裝飾原紙大約需要9萬噸鈦白粉。

假設2017年鈦白粉價格均值同比上漲2000元/噸，那么原材料成本將合計增加1.8億元，屆時提價效益大于成本增加額，上市公司于2017年一季度形成的業(yè)績向好趨勢將會持續(xù)下去。

如果2017年鈦白粉價格均值同比上漲3000元/噸，甚至更高時，那么原材料成本將至少同比增加2.7億元，那么上市公司因提價產生的凈利潤額將被完全抹平，齊峰新材業(yè)績向好的趨勢將會戛然而止。

因此，鈦白粉的價格走勢將是影響公司未來業(yè)績的最關鍵因素。從歷史上來看，鈦白粉價格歷史最高位曾達到2萬元/噸，而目前的鈦白粉價格已經處于歷史高位，從概率上看繼續(xù)再大幅上漲的概率并不大。

齊峰新材在接受機構投資者調研時預計，2017年，鈦白粉價格同比漲幅大概在2000元/噸。根據(jù)前面的測算，按照這個成本漲幅，上市公司提價效應能夠覆蓋住成本上漲，向好趨勢將能夠延續(xù)下去。

從中長期角度來看，齊峰新材的業(yè)績增長將更多依賴于新產能投放。

根據(jù)年報，2017年8-9月，上市公司將有5萬噸裝飾紙生產線投產，屆時產能有望提升10%左右。此外，日前公司還計劃實施年產5萬噸素色裝飾原紙、3萬噸無紡（布）壁紙原紙項目，這兩個項目均是高毛利項目，預計毛利率分別為22.4%、24.3%，建設期兩年，預計2019年左右完工，屆時上市公司總產能將達到48萬噸。

據(jù)統(tǒng)計，齊峰新材2016年產品的噸凈利水平只有400元/噸，而歷史平均值在1000元/噸左右。假設上市公司噸凈利恢復至歷史均值水平，按照48萬噸產能計算，上市公司凈利潤將達到4.8億元，而2016年只有1.4億元。

此外，公司目前正在實施自備電廠項目，一期自備電廠已于2016年12月開始使用，預計年均發(fā)電1.1億度電。據(jù)了解，公司此前用電全部外購，電氣成本占10%以上，2016年公司耗電2.5億度，按照計劃后期用電將全部實現(xiàn)自供。相比外購，公司自發(fā)電擁有0.25-0.3元/度的成本優(yōu)勢，在完全實現(xiàn)用電自供后，電力成本可以節(jié)約6000萬元左右。

定增并無必要

對于“年產5萬噸素色裝飾原紙、3萬噸無紡（布）壁紙原紙項目”這兩個項目，齊峰新材計劃通過定增方式募集資金。

公司在2016年9月20日公布非公開發(fā)行預案，計劃募集資金不超過5億元，2016年10月10日通過公司股東大會的審議，目前已經通過證監(jiān)會核準。

齊峰新材實施上述兩個項目的重要性不言而喻，但是籌集資金的方式卻值得商榷。從上市公司自身的財務狀況來看，齊峰新材似乎并無通過定增方式來籌集資金的必要性。

截至2017年3月31日，齊峰新材資產負債率只有18.86%，賬面貨幣資金、其他流動資產（類現(xiàn)金資產）分別有3.62億元、6.39億元，兩者合計10.01億元。上市公司完全有能力通過自有資金及加杠桿方式，來滿足上述兩個項目的資金需求。

此外，《證券市場周刊》記者還注意到，齊峰新材近日還推出了歷史上最大方的分紅方案。上市公司3月25日發(fā)布公告稱，公司計劃以2016年年末總股本4.95億股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3元。

照此計算，齊峰新材此次分紅總額高達1.48億元，占凈利潤的比例高達104.56%，遠遠超過往年水平。公開資料顯示，2012-2015年，上市公司分紅額占凈利潤的比例分別為42.92%、44.53%、54.39%、36.63%。

齊峰新材拋出如此大比例的分紅計劃，足以印證上市公司不缺錢這一判斷。而且，在產能快速擴張的階段，齊峰新材似乎完全沒必要實施此分紅計劃，而應該將這些錢用于新產能建設。

為何齊峰新材要這樣做呢？這是因為此次定增計劃的認購對象是上市公司實際控制人家族，根據(jù)公告，實控人家族以5億元全額認購非公開發(fā)行的5482.46萬股。很顯然，上市公司大股東會成為上述定增和分紅計劃的最大受益人，尤其在公司股價及估值處于歷史低位的情況下，大股東可以通過低價拿到上市公司更多的股權，這對老股東及中小股東的利益是一種損害。