2017年中國(guó)貨幣政策展望
沈建光
瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家
貨幣政策需要根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)調(diào)整,以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、抑泡沫、防風(fēng)險(xiǎn)等多重目標(biāo)的平衡。
進(jìn)入新一年以來(lái),央行貨幣政策中性偏緊的態(tài)勢(shì)初露端倪:近期央行對(duì)短端和長(zhǎng)端利率進(jìn)行了全面上調(diào),同時(shí)流動(dòng)性總量也有所收縮。當(dāng)前央行貨幣政策有所收緊背后的原因何在?其對(duì)金融市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響如何?未來(lái)貨幣政策又會(huì)有哪些變化?
結(jié)合近日中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)助理張曉慧在《中國(guó)金融》雜志上發(fā)表的文章《貨幣政策的發(fā)展、挑戰(zhàn)與前瞻》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“文章”),以及2017年初召開(kāi)的央行年度工作會(huì)議,筆者對(duì)上述問(wèn)題有如下幾點(diǎn)思考。
第一,抑制資產(chǎn)泡沫是貨幣政策略有收緊的重要考慮。盡管貨幣政策目標(biāo)眾多,但防風(fēng)險(xiǎn)似乎是當(dāng)前貨幣政策操作的重點(diǎn)考慮。一方面,自去年三季度以來(lái),中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)了積極相好的態(tài)勢(shì),穩(wěn)增長(zhǎng)的壓力有所降低;另一方面,去年前三季度資產(chǎn)價(jià)格的大幅攀升卻存在泡沫風(fēng)險(xiǎn)。在去年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上,決策層便明確了“房子是用來(lái)住的,不是用來(lái)炒的”;而張曉慧的文章也指出,穩(wěn)健貨幣政策提法已有六年,但前期部分時(shí)段在實(shí)施上是穩(wěn)健略偏寬松,防風(fēng)險(xiǎn)之下,貨幣政策比以往有所收緊自在情理之中??梢哉f(shuō),抑制房地產(chǎn)泡沫已成為高層共識(shí)。
第二,美國(guó)經(jīng)濟(jì)新政的外在壓力也是貨幣政策的重要考量。張曉慧文章中提到了貨幣政策對(duì)于國(guó)際環(huán)境的考慮,需要更加注重防范大的貨幣錯(cuò)配和資本大規(guī)模流動(dòng)沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。筆者認(rèn)為,根據(jù)央行的研究成果,在當(dāng)前特朗普對(duì)待中美貿(mào)易咄咄逼人的背景下,央行可能會(huì)采取短期內(nèi)穩(wěn)定匯率、防范大規(guī)模資本外流與金融風(fēng)險(xiǎn)的措施,甚至將犧牲一些貨幣政策獨(dú)立性作為政策選擇之一。在筆者看來(lái),這或是黑云壓境之際,出于對(duì)中美貿(mào)易、金融、甚至外交的權(quán)衡考慮而采取的臨時(shí)措施。
第三,通脹從隱憂(yōu)正逐漸成為現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。盡管當(dāng)前通脹抬頭對(duì)于貨幣政策收緊的影響權(quán)重要弱于上述兩點(diǎn)原因,但同樣不容忽視。張曉慧在文章中也對(duì)通脹預(yù)期有所抬頭進(jìn)行了警示。筆者認(rèn)為,從全年來(lái)看,輸入性通脹壓力的提升、前期房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)高對(duì)房租傳導(dǎo)的逐步顯現(xiàn)、勞動(dòng)力成本的上升,以及結(jié)構(gòu)性改革推動(dòng)服務(wù)業(yè)價(jià)格上漲等因素,都有可能推升通脹,進(jìn)而壓縮貨幣政策的空間。
第四,雖基準(zhǔn)利率未動(dòng),但政策緊縮意圖盡顯。央行研究局馬駿、紀(jì)敏在等多項(xiàng)研究中指出,目前人民幣存貸款定價(jià)機(jī)制不適用于未來(lái)新的貨幣政策框架。筆者預(yù)計(jì),在新的貨幣政策框架下,政策利率將替代存貸款基準(zhǔn)利率。而在貨幣政策轉(zhuǎn)型的過(guò)程中,央行會(huì)進(jìn)一步探索建立利率走廊機(jī)制、改善國(guó)債發(fā)行結(jié)構(gòu)和衍生工具市場(chǎng)、并通過(guò)中期利率指引作為轉(zhuǎn)型期的過(guò)渡。從這個(gè)角度看,SLF、MLF等利率上行已經(jīng)明確傳達(dá)了貨幣政策收緊的意圖。
第五,未來(lái)貨幣政策會(huì)更加靈活。對(duì)于年初央行工作會(huì)議提出的今年的諸多政策目標(biāo),筆者認(rèn)為,多重任務(wù)在操作過(guò)程中難免有互相矛盾之處。比如,穩(wěn)定匯率所采取的資本管制可能會(huì)暫緩人民幣國(guó)際化進(jìn)程,去泡沫、去杠桿也難免短期內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面沖擊。從這個(gè)意義上說(shuō),未來(lái)央行貨幣政策操作會(huì)十分謹(jǐn)慎。例如,近期央行 MLF調(diào)整相比于去年年初下降25個(gè)基點(diǎn)的降息,僅提升了10個(gè)基點(diǎn);而與此同時(shí),央行又通過(guò)“臨時(shí)流動(dòng)性便利”操作,為在現(xiàn)金投放中占比高的幾家大型商業(yè)銀行提供了臨時(shí)流動(dòng)性支持,且輔以公開(kāi)市場(chǎng)操作,填補(bǔ)了春節(jié)前可能會(huì)出現(xiàn)的流動(dòng)性缺口。
綜上,筆者認(rèn)為,今年貨幣政策總體基調(diào)或中性偏緊??紤]到海外情況瞬息萬(wàn)變,且房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)的后市影響尚不明朗,抑制資產(chǎn)泡沫的同時(shí)也需防范力度過(guò)重對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊,因此,未來(lái)的貨幣政策會(huì)審慎且注重靈活性,加息周期未必顯著,也未必能長(zhǎng)時(shí)間持續(xù)。畢竟,貨幣政策需要根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)調(diào)整,以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、抑泡沫、防風(fēng)險(xiǎn)等多重目標(biāo)的平衡。