中美股市波動關(guān)聯(lián)性分析

耿艷秋，鄒大偉，佟 良(綏化學(xué)院信息工程學(xué)院，黑龍江綏化 152000)

中美股市波動關(guān)聯(lián)性分析

耿艷秋，鄒大偉，佟 良
(綏化學(xué)院信息工程學(xué)院，黑龍江綏化 152000)

目前美國股票市場是一個非常成熟的市場，而中國股票市場發(fā)展時間短，期間經(jīng)歷了許多波折，但發(fā)展迅速。借鑒美國股票市場的成熟經(jīng)驗(yàn)，對中國股票市場與美國股票市場的聯(lián)動性進(jìn)行分析，具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。本文利用單位根檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，對上證綜合指數(shù)和美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)(SP500)的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了系統(tǒng)的分析，得出標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)(SP500)對上證綜指(SCI)存在著引導(dǎo)關(guān)系，反之則不然。

股票市場；協(xié)整檢驗(yàn)；Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

中國股票市場經(jīng)過幾十年的發(fā)展歷程，開放化程度日益加深.在全球的資本市場一體化進(jìn)程不斷推進(jìn)的背景下，投資者的選擇也面臨著更多的影響因素.美國作為全球資本最發(fā)達(dá)的國家，股票市場的波動對全球主要金融市場都會產(chǎn)生深刻影響.在市場傳導(dǎo)機(jī)制下，判斷我國股市與美國股市的具體相關(guān)性程度，對投資者的資產(chǎn)多樣化、資產(chǎn)定價、風(fēng)險分散等都具有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義，同時也可以為我國資本市場的發(fā)展提供參考.

本文選用上證綜合指數(shù)(SCI)和美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)(SP500)作為研究樣本.樣本期間：2003至2015年之間的數(shù)據(jù).選取該樣本的原因：上證綜合指數(shù)能夠相對準(zhǔn)確地反映我國股票市場的整體走勢.標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)能夠靈活地對認(rèn)購新股權(quán)、股票分割和股份分紅等方面所引起的價格變動作出相應(yīng)的調(diào)節(jié)，它的指數(shù)數(shù)值較精確，并且還具有很好的連續(xù)性.首先，利用計量經(jīng)濟(jì)學(xué)工具對中美股票市場的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行檢驗(yàn)分析.其次，利用EVIEWS5.0軟件對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行計算，得出相關(guān)系數(shù)，并分析中美股市相關(guān)系數(shù)的大小及變化趨勢.最后，對中美股票市場對數(shù)收益率進(jìn)行協(xié)整性分析，在協(xié)整檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)行Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，進(jìn)而分析我國股票市場和美國股票市場的聯(lián)動關(guān)系.

1 分析方法

目前，度量金融資產(chǎn)的聯(lián)動性主要有以下三種方法.

1.1 相關(guān)系數(shù)法

20世紀(jì)90年代初，King and Wadhwani(1990)、Lee(1993)開始利用皮爾遜(Pearson)系數(shù)研究歐美股市之間的相關(guān)性系數(shù)，得出美國在1987年金融危機(jī)后歐美股市的聯(lián)動性明顯上升的結(jié)論[1].

1.2 廣義自回歸條件異方差模型(GARCH)[1-2]

近年來此類度量方法主要是將GARCH模型同Copula技術(shù)結(jié)合，通過參數(shù)或半?yún)?shù)估計方法，分別估計邊緣分布函數(shù)和Copula函數(shù)中的參數(shù)，以求達(dá)到檢驗(yàn)相關(guān)結(jié)構(gòu)的目的.張堯庭(2002)基于Copula理論在金融領(lǐng)域?qū)Ψ治鲎兞肯嚓P(guān)結(jié)構(gòu)作了初步論述，之后國內(nèi)很多學(xué)者對此模型進(jìn)行了較深入的分析.于波、陳希鎮(zhèn)(2006)基于Copula理論采用MonteCarlo模擬分析了滬深股市間的相關(guān)結(jié)構(gòu).

1.3 以VAR方法為基礎(chǔ)的協(xié)整檢驗(yàn)和格蘭杰(Granger)因果檢驗(yàn)[3-4]

此類方法是考察一個變量的滯后期對另外變量的回歸是否會產(chǎn)生明顯的統(tǒng)計意義.洪永淼等(2004)使用Granger方法研究了中國股市1994-2003年期間與國際主要股市之間的風(fēng)險溢出效應(yīng).Renatas Kizys和Christian Pierdzioch(2008)用主要工業(yè)國1975-2004年股市月回報率作為樣本，對各國股市聯(lián)動性關(guān)系的改變進(jìn)行了分析.

一般來講，由于資本的趨利流動，金融市場之間應(yīng)該存在著一定程度的協(xié)同，但新型體市場相比發(fā)達(dá)體股票市場具有更強(qiáng)的波動性動態(tài)特征.2007年美國的次貸經(jīng)濟(jì)危機(jī)波及全球，對中國的股市也產(chǎn)生了一定程度的影響，研究中美股市的相關(guān)性對促進(jìn)中國金融市場的穩(wěn)定和降低股民的投資風(fēng)險具有非常意義[5].本文采用的是第三種方法.

2 模型介紹

2.1 向量自回歸VAR模型

滯后p階的VAR理論模型為：

yr=a1yr-1+a2yr-2+…+apyr-p+bxr+ur,r=1,2,…,n.

其中，yr是k維內(nèi)生變量向量，xr是d維外生變量向量，ur是k維誤差向量，a1,a2,…,ap,b是待估系數(shù)矩陣[6].

2.2 協(xié)整檢驗(yàn)

定義1 若非平穩(wěn)序列yr經(jīng)過一次差分就能變成平穩(wěn)時間序列，那么yr就稱其為一階單整序列，記為yt～I(xiàn)(1).

定義2 若非平穩(wěn)序列yr通過K次差分就能變成平穩(wěn)序列，那么稱yr為K階單整序列，記為yt～I(xiàn)(K).

注：如果K=0，則表明yr是平穩(wěn)過程，即I(0)過程與平穩(wěn)過程是等價的.

定義3 如果兩個非平穩(wěn)時間序列的線性組合是平穩(wěn)時間序列，則稱這兩列時間序列是協(xié)整的.

2.3 Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)法(Granger Causal Test)是著名計量經(jīng)濟(jì)學(xué)家C.W.J. Granger和Fisher發(fā)明并最終發(fā)展起來的一種計量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法.Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)是指在兩個序列X、Y消除了趨勢項(xiàng)后，如果利用兩個序列X、Y過去的值一起對序列Y未來的值進(jìn)行預(yù)測，比只用一個序列的過去值預(yù)測的效果更好，則表明兩個序列之間存在因果關(guān)系，稱前一個是后一個時間序列的Granger原因,其模型為：

若H0:α1=α2=…=αp=0，則認(rèn)為“X不是Y的Granger原因”；反之，X是Y的Granger原因.

3 數(shù)據(jù)分析

本文選取2003-2015年的上證綜合指數(shù)(SCI)和美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)(SP500)的周收盤價作為研究樣本.主要原因是中國金融市場開放度不夠，還處于一個不斷提高的過程，這一期間的數(shù)據(jù)既具有更強(qiáng)的代表性和現(xiàn)實(shí)意義，也能夠滿足樣本數(shù)量的需要.首先，對獲得的數(shù)據(jù)進(jìn)行整理，例如中國股市在法定假日處于休市狀態(tài)，因此去除兩國股市交易日不重疊的數(shù)據(jù).經(jīng)過處理后，得到663組價格數(shù)據(jù).采用如下的對數(shù)收益率的計算方法[7].

其中，R-Cht為第t周上證綜指的周收益率；Cht為第t周上證綜指的周收盤價；Cht-1為第t-1周上證綜指的周收盤價；R-Amt為第t周美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的周收益率；Amt為第t周美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的周收盤價；Amt-1為第t-1周美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的周收盤價.本文數(shù)據(jù)來自搜狐財經(jīng).

3.1 相關(guān)系數(shù)

為了更合理有效地分析我國和美國股票市場的相關(guān)性，我們?nèi)∪绫?所示的4個時間段作為計算樣本，運(yùn)用EVIEWS 5.0軟件分別計算出上證綜指和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的股指周收益率的相關(guān)系數(shù).

表1 中美股價指數(shù)相關(guān)系數(shù)(SCI,SP500)

從相關(guān)系數(shù)可以看出，2003至2015年中美股市整體上相關(guān)性不是很強(qiáng)，表明我國股市的國際性還不是很強(qiáng).但是從4個時間段的收盤價和收益率相關(guān)系數(shù)變化趨勢來看，中美股市之間的相關(guān)性越來越強(qiáng)了.

3.2 協(xié)整檢驗(yàn)

從以上分析上可以看出，我國股市與美國股市具有一定的相關(guān)性，而且相關(guān)性越來越強(qiáng).更長時期是否也具有這樣的穩(wěn)定關(guān)系需要對序列作協(xié)整檢驗(yàn)，合并樣本為一個時間序列，對樣本序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，分析序列的平穩(wěn)性以確定是否能夠進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn).采用含有常數(shù)項(xiàng)、滯后項(xiàng)為3的ADF檢驗(yàn)，單位根檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 周收益率時間序列的單位根檢驗(yàn)

注：D(LNCSI)和D(LNSP500)表示LNCSI和LNSP500的一階差分.

由表2的檢驗(yàn)結(jié)果表明，上證綜指和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的對數(shù)值接受存在單位根的原假設(shè)，是非平穩(wěn)的時間序列，而它們的一階差分在1%的顯著性水平下拒絕了原假設(shè)，是平穩(wěn)的時間序列.設(shè)原序列是I(1)，差分序列是I(0)，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn).下面采用Johansen方法對樣本分別進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn).此時，假設(shè)此時間序列不含有趨勢項(xiàng)，而VAR模型中含有滯后8期的差分項(xiàng)，結(jié)果如表3所示.

表3 LNCSI和LNSP500之間Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

如表3所示，在5%的顯著性水平下，軌跡檢驗(yàn)具有3個協(xié)整方程；最大特征根檢驗(yàn)具有1個協(xié)整方程.可以看出，在5%的顯著性水平下，LNSCI與LNSP500之間存在協(xié)整關(guān)系，這也說明兩股指之間存在長期穩(wěn)定的關(guān)系，即在樣本期間中美股市之間存在著聯(lián)動性.

3.3 Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

通過以上分析我們得出中美股票指數(shù)之間存在聯(lián)動性，但是沒有顯示其波動的因果關(guān)系.下面通過Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)來推斷波動的因果關(guān)系.為了便于分析，把時間序列以2005年5月股權(quán)分置改革為分割點(diǎn)分成兩部分，分別研究改革前后兩個市場的聯(lián)動關(guān)系.

第一段時間序列為2003年1月到2005年5月，得到的結(jié)果如表4所示.

表4 Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果(2003年1月至2005年5月)

從表4可以看出，原假設(shè)H0：上證綜指不是標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)Granger原因，拒絕它犯第一類錯誤的概率是0.12501>0.05，所以接受原假設(shè)，即認(rèn)為上證綜指不是標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的Granger原因；反之，原假設(shè)H0：標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)不是上證綜指的Granger原因的相伴概率是0.54517>0.05，仍然接受原假設(shè)，即標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)不是上證綜指的Granger原因.則可知兩股指之間不存在因果關(guān)系.

第二段時間序列為2005年6月到2015年12月，得到的結(jié)果如表5所示.

表5 Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果(2005年6月至2015年12月)

可見，上證綜指不是標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的Granger原因；標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)是上證綜指的Granger原因.

由概率變化情況可知，與2005年股權(quán)分置改革前相比，改革后中國國內(nèi)指數(shù)的變化受美國股指的影響程度在逐漸加大，而國內(nèi)指數(shù)不會影響美國股指的漲跌.

4 結(jié)論與建議

4.1 研究結(jié)論

通過對我國股市和美國股市聯(lián)動性研究，可以得到如下結(jié)論：第一，中國股票市場和美國股票市場具有聯(lián)動性.通過檢驗(yàn)分析可以看到，中國股市和美國股市在5%的顯著水平下具有協(xié)整關(guān)系，因此認(rèn)為兩地股市具有長期共同趨勢.第二，股權(quán)分置改革前后，中美兩國股市的關(guān)聯(lián)性發(fā)生明顯變化.通過檢驗(yàn)分析我們發(fā)現(xiàn)，在股權(quán)分置改革前，上證綜指與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)有共同的發(fā)展趨勢.而在股權(quán)分置改革后，上證綜指與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)不存在穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系.由Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)看到，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)對于上證綜指存在單向的引導(dǎo)關(guān)系，即中國證券市場已經(jīng)融入世界證券市場中，世界證券市場的波動是中國證券市場波動的原因，反之則不然.

4.2 政策建議

從2001年中國加入WTO之后，中國股票市場在經(jīng)歷5年的過渡期后，從2007年已經(jīng)進(jìn)入到金融業(yè)全面對外開放的新階段.由本文的檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，在這一過渡期中，中美股市雖然顯現(xiàn)出長期穩(wěn)定的趨勢，但是兩者之間并沒有顯著的因果關(guān)系.隨著2005年股權(quán)分置改革的實(shí)施，國內(nèi)股指的變化受美國股市影響的程度在逐漸加大.基于以上的驗(yàn)證分析，筆者認(rèn)為：對于投資者來說，應(yīng)該具備國際化的投資思維,無論是個人或是機(jī)構(gòu)，都應(yīng)該認(rèn)識到中國股市是一個不斷國際化的股市，與國際市場的關(guān)聯(lián)性日益顯著.因此，投資者應(yīng)該有效利用股市的聯(lián)動性這一特征進(jìn)行投資，獲取投資收益最大化.對于監(jiān)管者而言，應(yīng)加強(qiáng)宏觀監(jiān)管力度.從原證監(jiān)會主席尚福林在2007年中國金融論壇上講話可以看出，監(jiān)管層已經(jīng)認(rèn)識到了中國大陸與國際資本市場的關(guān)聯(lián)性；我們的檢驗(yàn)也證明了這一點(diǎn).因此，監(jiān)管層應(yīng)通過加強(qiáng)宏觀監(jiān)管，防止國際金融市場傳導(dǎo)引起的風(fēng)險，防止國際資本利用股指操縱中國股市，并通過國際合作降低其對我國資本市場的不利影響.

[1]Genest C，Mackay J. The joy of Copulas: bivariate distributions with uniform marginal[J].American Statistician，1986(40):280-283.

[2]吳劉杰,喬桂明.后危機(jī)時代美國、中國香港和中國大陸股市的聯(lián)動性研究——基于美國金融危機(jī)時期的數(shù)據(jù)驗(yàn)證[J].金融理論與實(shí)踐,2011(4):49-52.

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[4]洪永淼,成思危,劉艷輝,等.中國股市與世界其他股市之間的大風(fēng)險溢出效應(yīng)[J].經(jīng)濟(jì)學(xué),2004(2):703-726.

[5]韓非,肖輝.中美股市間的聯(lián)動性分析[J].金融研究,2005(11):117-129.

[6]唐齊鳴,韓雪.中國股市與國際股市聯(lián)動效應(yīng)的實(shí)證研究[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì),2009(1):129-136.

[7]蔡義杰,周雨田,李丹.次貸危機(jī)下美國和全球股市之聯(lián)動[J].國際金融研究,2009(9):34-42.

The Correlation Analysis of China-US Stock Market

GENG Yan-qiu,ZOU Da-wei,TONG Liang

(Information Engineering College,Suihua University,Suihua Heilongjiang 152000,China)

At present, the United States stock market is a very mature market,and the development time of China’s stock market is short, the period has experienced many twists and turns, but the rapid development. In order to learn from the mature experience of American stock market, it is very important to analyze the linkage between Chinese stock market and American stock market. Through the unit root test, the co- integration test and Granger causality test, We gave a system analysis of association on Shanghai Composite Index and Poor’s 500 index (SP500). It is concluded that Poor’s 500 index for the Shanghai Composite Index,there is a leading relationship, otherwise, it is wrong.

stock market; the co-integration test; Granger causality test

2016-11-09

2015年綏化學(xué)院科學(xué)技術(shù)重點(diǎn)項(xiàng)目“中美股市波動關(guān)聯(lián)性分析”(K1501008)。

耿艷秋(1981- )，女，講師，碩士研究生，從事微分方程數(shù)值解及金融時間序列研究。

O436

A

2095-7602(2017)04-0001-05