“狙擊”險資：“野蠻收購者”的末路

賀斌 陳婷婷

“保險姓保”，面對一年多以來在資本市場“興風(fēng)作浪”的險資，監(jiān)管層終于表態(tài)了！

面對一年多以來在資本市場“興風(fēng)作浪”的險資，監(jiān)管層終于表態(tài)了！

2016年12月13日，保監(jiān)會召開專題會議，在這次會上，保監(jiān)會主席項俊波再次強(qiáng)調(diào)了“保險姓?！?，提出股權(quán)投資應(yīng)當(dāng)以財務(wù)投資為主、戰(zhàn)略投資為輔;少量的戰(zhàn)略投資應(yīng)該以參股為主?！芭ψ鲑Y本市場的友好投資人，絕不能讓保險機(jī)構(gòu)成為眾皆側(cè)目的野蠻人，也不能讓保險資金成為資本市場的‘泥石流?！?/p>

有媒體爆料，項俊波在會上還脫稿警示某些保險公司：“約談十次不如停業(yè)一次，不行還可以吊銷牌照?！?/p>

相比項俊波較為克制的措辭，中國證監(jiān)會主席劉士余言辭顯然更加激烈。在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會第二屆會員代表大會上，劉士余提出，“希望資產(chǎn)管理人，不當(dāng)奢淫無度的土豪、不做興風(fēng)作浪的妖精、不做坑民害民的害人精?！彼背饽承┵Y產(chǎn)管理人用“來路不當(dāng)”的錢從事杠桿收購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業(yè)的強(qiáng)盜，是“人性和商業(yè)道德的倒退和淪喪”，根本不是金融創(chuàng)新。

而在半年前，證監(jiān)會對于險資的態(tài)度卻是曖昧不明的。在寶萬之爭一年后，對萬科管理層提交的《關(guān)于提請查處鉅盛華及其控制的相關(guān)資管計劃違法違規(guī)行為的報告》，證監(jiān)會還是采取各打五十大板的措施，并沒有替“優(yōu)等生”萬科出頭。

而在保監(jiān)會的2015年人身保險公司投訴處理考評表中，前海人壽曾以滿分的成績名列榜首，如今卻淪為被整改的對象。

對于此前監(jiān)管層的“不作為”，中國人民大學(xué)副校長吳曉求認(rèn)為根源在于混業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的體制，“中國的金融業(yè)已從分業(yè)經(jīng)營變成混業(yè)經(jīng)營，處于不同的業(yè)態(tài)，監(jiān)管層的態(tài)度也各不相同，險資作為源頭流入資本市場，保監(jiān)會鞭長莫及難以監(jiān)管;而由于問題出在源頭，證監(jiān)會也無法管，頂多只能做一些協(xié)調(diào)?！眳菚郧蠼忉屨f，“改革當(dāng)前，如何改變這種監(jiān)管體制，從而實現(xiàn)監(jiān)管的協(xié)調(diào)，這才是最重要的?！?/p>

據(jù)統(tǒng)計，2015年險資共舉牌59次，占資本市場舉牌總數(shù)的36%;2016年險資舉牌10次，占舉牌總數(shù)的9.1%。而前海人壽、恒大人壽等險資機(jī)構(gòu)在舉牌萬科、南玻、格力等上市公司過程中，甚至引發(fā)上市公司控制權(quán)與正當(dāng)資產(chǎn)配置關(guān)系的巨大爭議。

“真正讓證監(jiān)會和保監(jiān)會不安的還是險資舉牌過程中的不規(guī)范行為以及資金來源的問題?！眹抛C券監(jiān)事會主席何誠穎分析，證監(jiān)會和保監(jiān)會真正反對的是險資以高收益承諾募集資金從事高風(fēng)險的高杠桿收購，再以所謂金融創(chuàng)新的名義，將這些風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給并不具備相應(yīng)風(fēng)險承受能力的普通投資者的行為。

項俊波

險資兇猛

繼南玻、萬科之后，格力成為了險資的又一個目標(biāo)。

2016年12月1日，格力電器發(fā)布公告稱，前海人壽保險股份有限公司自2016年11月17日公司股票復(fù)牌至2016年11月28日期間大量購入公司股票，持股比例由2016年三季度末的0.99%上升至4.13%，持股排名由公司第六大股東上升至第三大股東。

前海人壽持股比例直逼5%的舉牌線，讓人不禁為格力捏了把汗。2016年12月3日，格力電器董事長兼總裁董明珠在接受媒體采訪時對前海人壽撂下狠話：“如果成為中國制造的破壞者，他們會成為罪人?！?/p>

董明珠并非杞人憂天，2015年，寶能系的鉅盛華和前海人壽一共舉牌了9家上市公司：華僑城、中炬高新、韶能股份、明星電力、中國金洋、南寧百貨、南玻集團(tuán)、合肥百貨和萬科，特別是“寶萬之爭”，讓寶能帶著一股強(qiáng)悍的勢頭闖進(jìn)公眾視野。

在這場持續(xù)了一年半之久的世紀(jì)之戰(zhàn)中，寶能多次舉牌萬科，在短短半年時間，一躍成為萬科第一大股東。對此，萬科管理層明確表達(dá)了不歡迎態(tài)度，此后，萬寶之爭逐漸升級，從股權(quán)之爭發(fā)展到控制權(quán)之爭。

而在這一過程中，寶能系龐大的資金來源引發(fā)了市場的猜測，以萬能險為代表的高現(xiàn)金價值保險成為險資舉牌的重要來源。從萬科2015年年度報告中可以看到，截至12月31日，鉅盛華及其一致行動人前海人壽合計持有的萬科A股股份占公司股份總數(shù)的24.26%，成為萬科的第一大股東。其中，前海人壽占股6.655%，除1.52%自有資金外，其余均來自萬能險，前海人壽旗下的海利年年更以3.1649%的持股比例位列十大股東行列。

而在寶能對南玻的收購中，萬能險則發(fā)揮了更大作用。前海人壽旗下海利年年和萬能型保險產(chǎn)品分別成為南玻集團(tuán)第一和第二大股東。

據(jù)前海人壽在2016年6月披露的信息顯示，截至一季度末，萬能賬戶可運(yùn)用資金余額為290.02億元。

來自官方網(wǎng)站的資料顯示，前海人壽成立于2012年2月8日，直到4個月后才簽下第一筆保單，在公司成立的最初兩年里，公司保險業(yè)務(wù)收入共約6.64億元，其中分紅險占比超過了99%。

海利年年兩全保險產(chǎn)品是前海人壽第一款萬能型保險產(chǎn)品，早在2012年2月就登記備案，但截至2013年12月，前海人壽在保監(jiān)會備案的萬能型保險產(chǎn)品只有6個。2014年，前海人壽新增10款萬能型保險產(chǎn)品，保險業(yè)務(wù)收入也比上一年翻了8倍多，達(dá)到33.74億元。

萬能險在前海人壽真正得到迅猛發(fā)展是在2015年，當(dāng)年2月，保監(jiān)會取消萬能險不超過2.5%的最低保證利率限制，改由保險公司自行決定，且萬能型人身保險的評估利率上限為年復(fù)利3.5%。同時萬能險的基本保險費(fèi)初始費(fèi)用和退保費(fèi)用上限比例下調(diào)，提升了萬能險的收益率，并保護(hù)了消費(fèi)者的利益。

來自保監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)年前海人壽新增保險產(chǎn)品44個，其中28個為萬能型保險產(chǎn)品，全年保險業(yè)務(wù)收入達(dá)到173.76億元，也正是這一年，前海人壽開始進(jìn)軍資本市場，開始集中買入萬科A股股票共約5.53億股，達(dá)到5%的舉牌線。即使按照最低成交價，此次交易也大約需要73億元，而其中約47億元來自海利年年的萬能賬戶資金。

“顯然，萬能險在近來發(fā)展過程中，弱化了保險功能，更多被視作為投資產(chǎn)品。”何誠穎說。

除了前海人壽這樣在A股市場頻頻舉牌，謀求上市公司控制權(quán)的險資，還有一種險資進(jìn)入資本市場的形式，即以恒大人壽為代表的“快進(jìn)快出”“買而不舉”。2016年9月28日恒大人壽突擊入股梅雁吉祥，以4.95%的持股比例成為第一大股東，卻并未觸發(fā)5%的舉牌線。僅僅過了一個月，恒大人壽將所持股份全部賣出，獲利約1.5億元。

從2016年一季度到三季度，恒大每個季度持有股票均不同。持有策略是采取持股之后迅速減持換倉獲利。

何誠穎表示，通常而言，險資更偏好穩(wěn)健性長期投資，對于股票市場的穩(wěn)定有重要的作用。而像恒大這樣激進(jìn)的操作方式與保險資金價值投資的取向相悖，快進(jìn)快出造成股市波動，損害了中小投資者利益，破壞了機(jī)構(gòu)投資者穩(wěn)定市場的基本原則。而且，盡管萬能險兼具保險和投資功能，但其本質(zhì)上仍然以保險功能為主，激進(jìn)的操作方式必然為保險資金帶來風(fēng)險。

財務(wù)投資者

還是野蠻收購者？

前海人壽選擇的入場時機(jī)，恰逢2015年中國股市大幅震蕩時期。為穩(wěn)定資本市場，保監(jiān)會出臺了多項鼓勵保險機(jī)構(gòu)積極入市的政策。

就這樣，險資以救市者的姿態(tài)出現(xiàn)在資本市場，并實現(xiàn)了迅速增長，投資股票和基金的資金量從2013年的7864.82億元，迅速增長為2015年的16968.99億元，占比15.18%。而2016年僅1-11月份就實現(xiàn)18852.32億元，占比14.37%。其中，僅恒大人壽和前海人壽兩家公司投資股市資金就達(dá)到574億元，占保險資金股市投資總額的3%。

在吳曉求看來，險資進(jìn)入資本市場是市場發(fā)展的必然結(jié)果，近年來，保險業(yè)的產(chǎn)品和機(jī)制都在不斷創(chuàng)新，中國已進(jìn)入保險業(yè)快速發(fā)展的時期，大家的思維也要發(fā)生變化。一方面，無論是什么形態(tài)和功能的保險資金，都要配置資產(chǎn)、進(jìn)行投資，這是由險資的特點(diǎn)決定的;另一方面，中國的資本市場需要增加更多的投資者來改善投資者結(jié)構(gòu)，保險公司擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，是極好的投資者?！爸袊馁Y本市場應(yīng)該對險資進(jìn)入市場持歡迎的態(tài)度?！眳菚郧笳f。

然而，對于在資本市場上嘗到甜頭的險資來說，謀到上市公司控股權(quán)只是第一步，對公司真正實現(xiàn)控制和主導(dǎo)才是更大的目的。這顯然不能被公司管理層所接受，2016年11月中旬，南玻集團(tuán)8名高管集體辭職，一個月后，3名監(jiān)事又遞交了辭呈。

但很快，南玻就進(jìn)行了新的人事調(diào)整，前海人壽監(jiān)事會主席陳琳成為代董事長，葉偉青、程細(xì)寶等寶能系干將進(jìn)入董事會，寶能已實質(zhì)上入主南玻。

在南玻前董事長曾南的一封公開信中，對8名高管集體辭職的緣由進(jìn)行了解釋。曾南稱，自2015年前海人壽入主公司以來，屢次干涉公司管理層的任免等事宜，造成雙方矛盾不斷激化。而2016年8月股權(quán)激勵方案的擱淺更是成為了雙方矛盾最終爆發(fā)的導(dǎo)火索。

但對于這一理由，前海人壽在回復(fù)深交所的關(guān)注函中予以否認(rèn)，聲稱在幾名高管的辭職信中并未提及股權(quán)激勵一事，而且對于離職高管也還在極力溝通。

這不是寶能第一次面對來自控股企業(yè)管理層的對抗了。當(dāng)初寶能舉牌萬科時，也遭到了萬科管理層的抵制，姚振華被王石斥為野蠻人。即使成為最大股東后，寶能系在萬科的董事會上依然沒有話語權(quán)，直到萬科管理層提出深鐵重組計劃遭致前東家華潤的反對，鉅盛華及其一致行動人前海人壽才突然跳出來，提請罷免所有董事會成員，彪悍作風(fēng)引來市場側(cè)目。

對此，吳曉求認(rèn)為，險資來資本市場投資是為了資本的升值，而不是爭奪控制權(quán)，控制權(quán)搞不好，企業(yè)就會貶值。在企業(yè)價值成長的過程中，資本的力量比較小，人力資本的貢獻(xiàn)很大?！白罾硐氲木置媸悄阕瞿愕耐顿Y，他做他的管理！”

“險資對于產(chǎn)業(yè)還是應(yīng)該要有些畏懼！”吳曉求說，在他看來，險資進(jìn)入資本市場，首先要了解市場規(guī)則，從而有序進(jìn)入市場。雖然資本市場本身具有并購能力，但要和保險資金的性質(zhì)、功能、期限相匹配。

險資更多的是要做財務(wù)性的資產(chǎn)配置，而不是改善性的資產(chǎn)配置。即使成為第一控制人，理論上只要遵循相關(guān)的法律法規(guī)與義務(wù)，可以改善這家公司的資產(chǎn)控制結(jié)構(gòu)，但作為大股東，還是要對企業(yè)負(fù)責(zé)，對其他股東負(fù)責(zé)?！白鳛橥顿Y者來說，你要知道資本市場是做什么的，要達(dá)到資產(chǎn)價值最大化，沒必要做超乎能力的事情?！眳菚郧笳f。

何誠穎則表現(xiàn)出了擔(dān)憂，他認(rèn)為，部分風(fēng)格激進(jìn)的險資利用分業(yè)監(jiān)管體制下穿透式監(jiān)管缺位的現(xiàn)狀，費(fèi)盡心機(jī)設(shè)計了極為復(fù)雜的融資結(jié)構(gòu)，罔顧產(chǎn)業(yè)發(fā)展特性，一味謀求控制產(chǎn)業(yè)資本，短債長投，用資金強(qiáng)勢介入自己并不擅長的領(lǐng)域。通過舉牌上市公司并成為最大股東后，干擾、進(jìn)入甚至逼走該公司原管理層，影響了企業(yè)經(jīng)營，這其實是對經(jīng)濟(jì)的破壞。這些行為已經(jīng)偏離了正常的投資軌道，對中國企業(yè)的正常發(fā)展、對資本市場理性機(jī)構(gòu)投資者的培育都造成了不良影響。

吳曉求表示，最近發(fā)生的這一系列資本和控制權(quán)之爭，恰恰反映了中國制度的不成熟，無論是上市公司管理層還是投資者，都沒有深刻理解資本市場的特性，以往的公司治理結(jié)構(gòu)是要使各方利益達(dá)到平衡，這才是最優(yōu)的結(jié)構(gòu)。

吳曉求同時表示，實際上，“野蠻人”是資本市場的特性之一，應(yīng)平常心看待。一個公司如果被“野蠻人”入侵，說明該公司的風(fēng)險結(jié)構(gòu)、股東結(jié)構(gòu)及董事會結(jié)構(gòu)還需要設(shè)計得更加的科學(xué)。此外，“野蠻人”的出現(xiàn)，也有利于股票價格的合理形成?！耙靶U人實際上是一種競爭機(jī)制、競價機(jī)制，也是一種外在的壓力，需要公司內(nèi)部做一個適當(dāng)?shù)奶幚怼５珶o論是‘野蠻人還是‘理性人都必須遵守市場的規(guī)則，這才是最核心的?！?p>

吳曉求

監(jiān)管之“度”

實際上，監(jiān)管層并非近日才有所動作，2016年以來，保監(jiān)會密集出臺了多項規(guī)定，對萬能險的規(guī)模、經(jīng)營管理等進(jìn)行了限制和規(guī)范;對中短存續(xù)期業(yè)務(wù)超標(biāo)的兩家公司下發(fā)監(jiān)管函，采取了停止銀保渠道躉交業(yè)務(wù)的監(jiān)管措施;并累計對27家中短存續(xù)期業(yè)務(wù)規(guī)模大、占比高的公司下發(fā)了風(fēng)險提示函，要求公司嚴(yán)格控制中短存續(xù)期業(yè)務(wù)規(guī)模;針對互聯(lián)網(wǎng)保險領(lǐng)域萬能險產(chǎn)品存在銷售誤導(dǎo)、結(jié)算利率惡性競爭等問題，保監(jiān)會先后叫停了前海人壽、恒大人壽等6家公司的互聯(lián)網(wǎng)渠道保險業(yè)務(wù)。

2016年5-8月，保監(jiān)會組織7個保監(jiān)局對萬能險業(yè)務(wù)量較大，特別是中短存續(xù)期產(chǎn)品占比較高的前海人壽、恒大人壽等9家公司開展了萬能險專項檢查，并對發(fā)現(xiàn)問題的公司下發(fā)了監(jiān)管函。

2016年11月，保監(jiān)會約談恒大人壽負(fù)責(zé)人，明確表態(tài)不支持保險資金短期大量頻繁炒作股票。12月12日，決定暫停恒大人壽保險有限公司委托股票投資業(yè)務(wù)，并責(zé)令公司進(jìn)行整改。

針對萬能險業(yè)務(wù)經(jīng)營存在問題，并且整改不到位的前海人壽，則采取停止開展萬能險新業(yè)務(wù)的監(jiān)管措施;同時，針對前海人壽產(chǎn)品開發(fā)管理中存在的問題，責(zé)令公司進(jìn)行整改，并在三個月內(nèi)禁止申報新的產(chǎn)品。

一位保險業(yè)內(nèi)人士說，此前也有過某保險公司被勒令停止萬能險新業(yè)務(wù)的先例，整改到位后才重新開放。但對于以往已經(jīng)售出的萬能險，依然可以獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流，因此，前海人壽此次會遭受多大損失尚不得而知。

在吳曉求看來，短期的查和罰只能救救火，歸根結(jié)底還是要制定常態(tài)化的規(guī)則。一方面要保證險金的健康穩(wěn)定發(fā)展，另一方面也要保證讓資本市場有序運(yùn)行增長，改善投資者的投資結(jié)構(gòu)，這些維度都要考慮到。但從根本來看，要根據(jù)保險資金的性質(zhì)、功能、期限不同，制定投資比例的限制。比如哪些可以進(jìn)入市場投資？哪些市場投資要做出怎樣的配置？這才是根本的措施。

而保監(jiān)會副主席陳文輝近日也在公開場合透露，或?qū)⒔档碗U資入資本市場比例，回歸到2015年7月之前。同時，將明確禁止保險機(jī)構(gòu)與非保險一致行動人共同收購上市公司，明確保險公司重大股票投資新增部分資金應(yīng)使用自有資金，不得使用保險資金。對于重大股票投資行為，須向保監(jiān)會備案，對于收購上市公司行為，須報保監(jiān)會事前核準(zhǔn)。

“控制風(fēng)險很重要，但是也不能把企業(yè)搞死了，讓保險業(yè)能在可控范圍內(nèi)成長起來，這才是控制風(fēng)險的最終目的。”吳曉求說。

在吳曉求看來，未來保險業(yè)發(fā)展一定是有賴于資本市場的大發(fā)展，一定要看資金的資產(chǎn)配置以及收益這些成長性?！百Y本市場的發(fā)展是整個金融業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，是整個金融結(jié)構(gòu)改革的平臺，我們要維護(hù)這一市場發(fā)展?！?/p>

（王哲強(qiáng)薦自《中國新聞周刊》）