貨幣供應(yīng)量、外匯儲(chǔ)備和成交金額對(duì)上證指數(shù)的影響分析

袁徽文

（安徽大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230000）

貨幣供應(yīng)量、外匯儲(chǔ)備和成交金額對(duì)上證指數(shù)的影響分析

袁徽文

（安徽大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230000）

選取了2011年1月至2017年1月的月度數(shù)據(jù)來建立VAR模型，研究貨幣供應(yīng)量、外匯儲(chǔ)備和成交金額對(duì)上證指數(shù)的影響.結(jié)果表明，外匯儲(chǔ)備和貨幣供應(yīng)量前兩期的變動(dòng)，對(duì)上證指數(shù)具有很強(qiáng)的影響.同時(shí)，上證指數(shù)受其自身變動(dòng)的影響最大，說明指數(shù)的走勢(shì)具有很強(qiáng)的慣性.此外，上證指數(shù)的成交金額對(duì)其也有較大的影響，這體現(xiàn)了市場(chǎng)中資金的流入流出是指數(shù)漲跌的直接動(dòng)因.

貨幣供應(yīng)量；外匯儲(chǔ)備；成交金額；上證指數(shù)

1 研究背景

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展，各國(guó)間的貿(mào)易往來已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要組成部分.由于貿(mào)易規(guī)模地不斷擴(kuò)大，且多年來主要處于貿(mào)易順差的狀態(tài)，這使得我國(guó)已成為全球外匯儲(chǔ)備最多的國(guó)家.同時(shí)，由于我國(guó)實(shí)施結(jié)售匯制度，所有的外匯必須賣給銀行，央行用新發(fā)行的貨幣去購(gòu)進(jìn)外匯，這使得市場(chǎng)上的貨幣供應(yīng)量不斷增多.[1]然而，這些因素會(huì)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的安全與穩(wěn)定產(chǎn)生不可忽視的影響.

同時(shí)，全球范圍內(nèi)的資本流動(dòng)增加了金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是各國(guó)的股票市場(chǎng).例如，日本泡沫經(jīng)濟(jì)以及東南亞金融危機(jī)都是由股市與匯市而引發(fā)的.[2]因此，本文選取外匯儲(chǔ)備，貨幣供應(yīng)量以及成交金額這三個(gè)因素來研究我國(guó)的股票市場(chǎng)，從而防范金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融穩(wěn)定，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展.

1.1 外匯儲(chǔ)備

我國(guó)的外匯儲(chǔ)備在2014年6月達(dá)到最大值39932.13億美元，隨后一直呈現(xiàn)出下滑趨勢(shì)，但仍高居全球首位，中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模接近全球的30%.

然而，美國(guó)近幾年經(jīng)濟(jì)開始回暖，其樓市已超過2007年的同期水平，道瓊斯指數(shù)穩(wěn)步攀升，呈現(xiàn)出牛市的投資氛圍，與此同時(shí)，美國(guó)政府加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并提出減稅計(jì)劃，造成大量美元開始回流，而這對(duì)我國(guó)的A股市場(chǎng)形成很大的沖擊.因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備的下降，使市場(chǎng)對(duì)人民幣的預(yù)期產(chǎn)生了悲觀情緒，導(dǎo)致人民幣貶值.而人民幣貶值過快會(huì)促進(jìn)資本的外流，從而會(huì)在股票市場(chǎng)上形成拋壓，造成恐慌.

1.2 貨幣供應(yīng)量

通常，貨幣供應(yīng)量與股價(jià)會(huì)維持一種相對(duì)均衡的關(guān)系.[3]一方面，增加貨幣供應(yīng)量，會(huì)提升商品的價(jià)格，從而增加了公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，最終會(huì)促進(jìn)股價(jià)上升.另一方面，持續(xù)不斷地增加貨幣供應(yīng)量，會(huì)形成泡沫經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致通貨膨脹的出現(xiàn)，最終也會(huì)讓股價(jià)向上攀升.

1.3 成交金額

目前，越來越多的學(xué)者將成交量與股票收益率之間的關(guān)系作為研究的重點(diǎn).陳怡玲、宋逢明(2000)研究得出成交量與股價(jià)之間存在著正相關(guān)關(guān)系.此外，盛建平、高芳敏(2000)認(rèn)為，深交所成份股的股票收益率與其當(dāng)月的成交量，以及上一個(gè)月的成交量之間都存在正相關(guān)關(guān)系.[4]因此，本文選取上證指數(shù)成交金額的月度數(shù)據(jù)來進(jìn)行實(shí)證研究.

2 數(shù)據(jù)選取與模型建立

本文通過建立向量自回歸模型（VAR），分析貨幣供應(yīng)量、外匯儲(chǔ)備和成交金額對(duì)上證指數(shù)的影響.

2.1 數(shù)據(jù)選取

本文選取了2011年1月至2017年1月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行建模分析.同時(shí)，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理，以消除序列中可能存在的異方差現(xiàn)象.其中，amo代表上證指數(shù)的成交金額，數(shù)據(jù)來源于中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)（http://www.ce.cn/）.m2代表中國(guó)貨幣供應(yīng)量，數(shù)據(jù)來源于東方財(cái)富網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（http://data.eastmoney.com/cjsj/hbgyl.html）.fx代表外匯儲(chǔ)備，數(shù)據(jù)來源于東方財(cái)富網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（http://data.eastmoney.com/cjsj/hjwh.html）.index代表上證指數(shù)月線收盤價(jià)點(diǎn)數(shù)，數(shù)據(jù)來源于通達(dá)信股票軟件.

2.2 數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

由于本文采用的是金融時(shí)間序列，很有可能會(huì)出現(xiàn)偽回歸的現(xiàn)象，因此，為了避免該現(xiàn)象的發(fā)生，需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn).

通過Eviews軟件分析，發(fā)現(xiàn)四個(gè)變量都是非平穩(wěn)時(shí)間序列，但是它們的一階差分序列都能通過平穩(wěn)性檢驗(yàn).因此，可以采用其一階差分序列來創(chuàng)建VAR模型.

2.3 滯后階數(shù)的選擇

首先，對(duì)這四個(gè)變量構(gòu)建無約束的VAR模型進(jìn)行分析，以確定滯后階數(shù).同時(shí)，滯后階數(shù)的范圍設(shè)置為0-6期.

2.4 單位根檢驗(yàn)

VAR模型必須滿足穩(wěn)定性.一旦模型不穩(wěn)定,會(huì)使得其脈沖響應(yīng)函數(shù)出現(xiàn)無效結(jié)果.因此，為了保證模型的穩(wěn)定性，在分析之前必須對(duì)VAR模型進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，[5]模型一共有8個(gè)特征根，都落在單位圓中，證明此VAR模型是穩(wěn)定的.

3 VAR模型的實(shí)證分析

3.1 VAR模型估計(jì)結(jié)果的解釋說明

上月外匯儲(chǔ)備每發(fā)生1個(gè)單位變動(dòng)，則會(huì)使當(dāng)月上證指數(shù)成交金額同向變動(dòng)5.64個(gè)單位，而上月貨幣供應(yīng)量發(fā)生1個(gè)單位變化，則會(huì)使當(dāng)月上證指數(shù)成交金額反向變化4.10個(gè)單位.上月上證指數(shù)與當(dāng)月外匯儲(chǔ)備，存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系.上月外匯儲(chǔ)備每發(fā)生1個(gè)單位變動(dòng)，則會(huì)使當(dāng)月上證指數(shù)同向變動(dòng)0.69個(gè)單位.而上月貨幣供應(yīng)量每發(fā)生1個(gè)單位變動(dòng)，則會(huì)讓當(dāng)月上證指數(shù)反向變動(dòng)1.047個(gè)單位，相對(duì)來說，外匯儲(chǔ)備和貨幣供應(yīng)量前兩期的變動(dòng)，對(duì)上證指數(shù)具有很強(qiáng)的影響.前2個(gè)月的上證指數(shù)成交金額與貨幣供應(yīng)量表現(xiàn)出負(fù)向變動(dòng)關(guān)系，相比之下，貨幣供應(yīng)量受外匯儲(chǔ)備前兩期變動(dòng)的影響比較大.

3.2 脈沖響應(yīng)函數(shù)的分析

通過脈沖響應(yīng)函數(shù)來研究外匯儲(chǔ)備，貨幣供應(yīng)量，上證指數(shù)成交金額與上證指數(shù)之間的相互作用，滯后期設(shè)定為24期，時(shí)間跨度為2年，通過對(duì)某一個(gè)變量施加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，來觀察沖擊對(duì)變量所帶來的影響.[6]

假如在本月對(duì)上證指數(shù)的成交金額施加一個(gè)正向的沖擊，上證指數(shù)所受的影響也是正向的，并且這種影響在第1個(gè)月達(dá)到最大值，大約在0.04個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，隨著時(shí)間的推移，影響力逐漸減弱，說明成交金額的增加會(huì)促使上證指數(shù)的上升，這種影響力度在初期變形最為明顯，隨后逐漸減弱.

對(duì)外匯儲(chǔ)備進(jìn)行一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，其數(shù)值會(huì)在第1個(gè)月達(dá)到最大，即0.02個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差左右.同時(shí)，從第3個(gè)月開始，上證指數(shù)受到的影響由正向變?yōu)樨?fù)向.

假如在本期對(duì)貨幣供應(yīng)量給予一個(gè)正向的沖擊，上證指數(shù)在隨后的各期中所受到的影響都是反向的，且數(shù)值均為負(fù)值.最后，大約在第5個(gè)月時(shí)，數(shù)值趨于0.

3.3 方差分解

在第1個(gè)月時(shí)，成交金額對(duì)上證指數(shù)的方差貢獻(xiàn)率為31.99%，到第2個(gè)月時(shí)便下降到29.45%，隨后進(jìn)行小幅波動(dòng)，從第8個(gè)月開始逐漸穩(wěn)定在29.35%附近.很明顯，上證指數(shù)的成交金額對(duì)其的方差貢獻(xiàn)率相對(duì)較大.

第1個(gè)月方差貢獻(xiàn)率大約在7%附近，第3個(gè)月方差貢獻(xiàn)率達(dá)到了10.09%，且第11個(gè)月方差貢獻(xiàn)率逐漸穩(wěn)定在10.99%附近.前3個(gè)月的貢獻(xiàn)率呈現(xiàn)出上漲的趨勢(shì)，隨后逐漸穩(wěn)定在6.24%附近，相對(duì)而言，貨幣供應(yīng)量對(duì)其的方差貢獻(xiàn)率相對(duì)較小.第1個(gè)月就達(dá)到了最大值57.89%，隨后開始平緩下滑，且從第9個(gè)月起，方差貢獻(xiàn)率逐漸穩(wěn)定在53.43%，這說明上證指數(shù)的自身影響程度在不斷減弱.

因此，上證指數(shù)受其自身波動(dòng)的影響程度最大.其次，成交金額對(duì)上證指數(shù)的影響也比較大，最高達(dá)到31.99%.上證指數(shù)受外匯儲(chǔ)備的影響程度稍弱，長(zhǎng)期穩(wěn)定在10.99%附近.而受貨幣供應(yīng)量的影響程度最弱，最高只達(dá)到6.32%.因此，要想防止上證指數(shù)的異常波動(dòng)，避免暴漲暴跌，就必須要從指數(shù)自身出發(fā)，調(diào)控引起指數(shù)異常波動(dòng)的相關(guān)影響因素，立足于全局，綜合地防范金融風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn).

4 研究結(jié)論

4.1 從VAR模型的結(jié)果來看，外匯儲(chǔ)備和貨幣供應(yīng)量會(huì)對(duì)上證指數(shù)成交金額造成較大的波動(dòng).同時(shí)，這二者前兩期的變化也會(huì)對(duì)上證指數(shù)造成較大的影響.前期外匯儲(chǔ)備和上證指數(shù)對(duì)成交金額有正向作用，而前期的成交金額和貨幣供應(yīng)量對(duì)成交金額有反向作用.此外，外匯儲(chǔ)備和貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系，與我國(guó)結(jié)售匯制度有關(guān).

4.2 從脈沖響應(yīng)函數(shù)來看，上證指數(shù)的成交金融會(huì)推動(dòng)上證指數(shù)的上漲，且其影響值在第1個(gè)月達(dá)到最大.而外匯儲(chǔ)備在前兩期對(duì)上證指數(shù)起到了推動(dòng)作用，從第三期開始變?yōu)樨?fù)向作用.同時(shí)，增加貨幣供應(yīng)量并不能推動(dòng)指數(shù)的上升，二者呈現(xiàn)出反向變動(dòng)的關(guān)系.

4.3 從方差分解來看，上證指數(shù)受其自身波動(dòng)的影響程度最大.價(jià)格的走勢(shì)具有慣性，前期的價(jià)格走勢(shì)會(huì)對(duì)后期的走勢(shì)造成一定的影響.因此，應(yīng)當(dāng)從指數(shù)自身出發(fā)，平穩(wěn)股價(jià)的波動(dòng)，保護(hù)廣大投資者的利益.其次，上證指數(shù)的成交金額對(duì)其波動(dòng)也有較大的影響.資金的流入流出將會(huì)影響著股票價(jià)格的漲跌，因此，上證指數(shù)成交金額的變化在一定程度上會(huì)影響著上證指數(shù)的波動(dòng)起伏.因此，調(diào)控資金的配置，引導(dǎo)資金的流向，確保股市的平穩(wěn)運(yùn)行.

〔1〕張慧,衛(wèi)津.對(duì)我國(guó)結(jié)售匯制度的思考[J].商,2014(02):259-260.

〔2〕王學(xué)偉.全球性金融危機(jī)的成因及其對(duì)中國(guó)的啟示[D].河北大學(xué),2005.

〔3〕毛會(huì)貞.貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的非線性影響[D].山東大學(xué),2015.

〔4〕唐軍軍.基于統(tǒng)計(jì)學(xué)的資產(chǎn)組合模型改進(jìn)[D].上海交通大學(xué),2010.

〔5〕高洵.我國(guó)貨幣供給量影響通貨膨脹的實(shí)證研究[J].中國(guó)商貿(mào),2013(11):174-175.

〔6〕周翔,胡海鷗.外匯占款、貨幣發(fā)行和貨幣供應(yīng)對(duì)通貨膨脹的影響分析[J].現(xiàn)代管理科學(xué),2016(01):24-26.

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1673-260X（2017）09-0061-02

2017-06-16