新三板醞釀再分層

姜懿翀

近來，媒體一則關(guān)于新三板正在研究醞釀推出“精選層”的消息，引發(fā)了市場的熱議。盡管此消息未得到監(jiān)管部門的公開確認，但傳遞的信號是明確的：新三板需要進一步完善分層制度，為競價交易等制度紅利的推出夯實基礎(chǔ)。這也是新三板能否留住優(yōu)秀企業(yè)的關(guān)鍵。

至于推出時間，有分析人士樂觀估計，最快會在2016年年報披露完畢之后。但考慮到還有很多準備工作未完成，再分層制度的落地實施，可能還需要一段時間，今年年底或明年落地的概率要稍微大一些。如此來看，300多家已經(jīng)接受IPO輔導(dǎo)的企業(yè)和部分業(yè)績良好的企業(yè)，大概率依然會繼續(xù)沖刺A股IPO。除非新三板創(chuàng)新層或“精選層”的配套政策紅利足夠吸引人。

“精選層”引熱議

關(guān)于“精選層”，并不是一個全新的提法，其實在此前有券商早已提出過相關(guān)的建議，業(yè)界也進行過討論。有券商人士介紹，在最初新三板分層時，監(jiān)管層就意向分為三層，只是由于多方面的原因，最終方案變?yōu)榱藘蓪印?/p>

此次媒體報道的新聞點主要集中在以下幾點：

一是監(jiān)管層目前正以再分層為抓手，加大新三板制度供給改革進行研究，未來有望在創(chuàng)新層之上推出“精選層”，并在此基礎(chǔ)上引入競價交易等制度。

二是來自接近股轉(zhuǎn)公司方面人士的信息源透露了更多的細節(jié)和進展：股轉(zhuǎn)公司已向證監(jiān)會上報了方案，大概率會單獨降低“精選層”交易門檻，以促進“精選層”交投，打造接近A股的高質(zhì)量、更活躍的交易市場。

但截至《中國民商》記者發(fā)稿，并沒有來自官方的正式表態(tài)。這也不難讓人理解，一個正在研究或?qū)徟姆桨?，因為變?shù)比較大，除非成為板上釘釘?shù)氖虑?，官方一般是不會正式對外發(fā)表意見的。

即使如此，“精選層”分層的報道還是再次引發(fā)了業(yè)界的熱議，絕大多數(shù)業(yè)內(nèi)和分析人士均給予了積極的評價。在創(chuàng)新層配套政策措施遲遲沒有出臺的大背景下，這體現(xiàn)了業(yè)內(nèi)的期待。

去年以來，接受IPO輔導(dǎo)的企業(yè)有增多的態(tài)勢。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2017年2月23日，新三板市場共有340家公司正在接受輔導(dǎo)。

在宣布接受IPO輔導(dǎo)的企業(yè)中，部分盈利情況良好的企業(yè)是真心沖著A股市場流動性優(yōu)勢和高估值去的，這是轉(zhuǎn)板的最大誘惑。比如自2015年11月IPO重啟以來，第一家成功登錄A股的新三板公司江蘇中旗，轉(zhuǎn)板前后僅僅歷時一年半左右。但以2017年2月23日的收盤價54.36計算，從新三板到創(chuàng)業(yè)板，公司估值提升了6.58倍。

安信證券研究員諸海濱認為，在未來市場預(yù)期的新三板分層制度優(yōu)化等一系列政策措施之下，我們預(yù)計新三板和創(chuàng)業(yè)板之間的估值鴻溝或?qū)⒖s小。南山投資創(chuàng)始合伙人周運南則認為，精選層概念股的炒作行情力度和長度可能會超過當(dāng)前的IPO概念。

可也有少部分財務(wù)條件根本不滿足IPO標準的企業(yè)也去“湊熱鬧”，完全是一種提升股價和成交額的自我營銷的行為。根據(jù)中信新三板的研究數(shù)據(jù)，申請上市輔導(dǎo)的掛牌公司成交占比從2016年初的10%上升到當(dāng)前的20%。

不管是出于何種目的，都充分說明了目前新三板在流動性、估值、融資等方面與A股市場的差距。那么，如何避免新三板淪為單純的創(chuàng)業(yè)板孵化器，為他人做嫁衣的尷尬，推出新三板優(yōu)化分層的制度和辦法、推出競價交易等制度紅利，則顯得非常的迫切。

中泰證券新三板首席分析師張帆認為，“精選層”方案及配套交易制度的改革若能在年內(nèi)有實質(zhì)性進展落地，有望導(dǎo)致目前投資者以A股IPO或并購?fù)顺鰹橹骶€的邏輯發(fā)生根本性變化。

不過，也有反對的聲音提醒，雖然“精選層”推出之后，創(chuàng)新層估值或?qū)⒌玫叫迯?fù)。但是，可能進一步加劇新三板市場的兩級分化。優(yōu)秀企業(yè)對資本的虹吸效應(yīng)，可能導(dǎo)致沒有核心競爭力的企業(yè)更加難以融到資金。

哪些企業(yè)有望入選

在對新三板再分層的消息感到興奮之余，業(yè)內(nèi)紛紛對標美國NASDAQ等海外成熟市場，對“精選層”的分層標準、配套政策、入選企業(yè)的數(shù)量等進行了預(yù)測和建議。

諸海濱認為，從臺灣和美國NASDAQ的分層經(jīng)驗來看，即使是在二板市場，更高層次的準入標準也會更加嚴苛。如果新三板在創(chuàng)新層的基礎(chǔ)上再分層的話，或?qū)⑼瞥龈鼮閲栏竦臏嗜霕藴省；驅(qū)糍Y產(chǎn)、凈利潤的要求更高，或?qū)ξ从髽I(yè)設(shè)置更高的門檻。

以創(chuàng)辦于1971年的納斯達克為例，在2006年增加納斯達克全球精選市場，從兩層演化到三層。納斯達克全球精選市場基本照搬了紐交所的上市標準，即“稅前利潤”標準、“市值+收入+現(xiàn)金流”標準和“市值+收入”標準，但是門檻值略高于紐交所。2008年紐交所增加了“市值+總資產(chǎn)+股東權(quán)益”的標準，2010年納斯達克全球精選市場也增加了相同的標準，同樣設(shè)置了略高的門檻值。我們熟知的百度、京東、網(wǎng)易、攜程等公司，就是全球精選市場中的中概股。

新鼎資本董事長張弛認為，“精選層”會在創(chuàng)新層的標準上抬一個臺階，比如在創(chuàng)新層的利潤收入標準具體金額上再提高。東北證券新三板研究中心總監(jiān)付立春則認為，創(chuàng)新層的標準一和標準三參考性會更強，會在現(xiàn)有標準上直接提高。

值得關(guān)注的是，美國、歐洲、中國臺灣地區(qū)類新三板市場估值均高于主板。而目前中國大陸證券市場具有二板市場功能的新三板估值卻明顯低于創(chuàng)業(yè)板。諸海濱認為，這體現(xiàn)出新三板在制度設(shè)計上或許與海外市場有一些不同和改革空間。張帆也認為，美國、歐洲、中國臺灣地區(qū)類新三板市場估值均高于主板，估值體系差異體現(xiàn)制度設(shè)計不同，也表明未來改革空間大。

那么，究竟有哪些企業(yè)有機會加入未來的“精選層”呢？按照張弛的估計，大約會有500家企業(yè)進入精選層，相當(dāng)于當(dāng)前創(chuàng)新層的一半企業(yè)。付立春則認為，大約會有200-500家企業(yè)入選。但也有分析師持更為謹慎的觀點，認為如果從創(chuàng)新層中挑選10%-20%的公司進行試點，那么總數(shù)量可能在100-150家。

周運南認為，精選層的標準應(yīng)當(dāng)有以下六個：一是業(yè)績可能參照創(chuàng)業(yè)板上會標準，年凈利在3000萬元以上；二是年營收增長20%以上；三是股東人數(shù)在200人以上；四是必須進創(chuàng)新層滿12個月以上；五是必須滿足一定的交易時間或換手率；六是沒有受過一定程度的處罰。如按以上標準，新三板或有30家左右企業(yè)能夠進入“精選層”。

諸海濱則按照股東人數(shù)不少于200人、流通股占比不少于25%、2015年凈利潤不少于4000萬元、做市轉(zhuǎn)讓四個維度，篩選出48家創(chuàng)新層企業(yè)。

其實，按照周運南和諸海濱的標準篩選出的精選層企業(yè)，這些企業(yè)的指標到A股去IPO，也是一點難度也沒有。

短期內(nèi)或難推出

對于市場抱有很高預(yù)期的“精選層”，到底何時能夠落地實施呢？業(yè)內(nèi)在這個問題上存在著不小的分歧。

樂觀派張弛則認為，“快的話兩會之前，慢的話六七月份，就會出精選層”。諸海濱則認為，從新三板掛牌企業(yè)進行IPO輔導(dǎo)的數(shù)量來看，新三板“苗圃”的功能是初具雛形，“如果推進速度較快，新三板轉(zhuǎn)板試點今年年底或許可以推出，如果慢的話可能要等到明年”。

但是，從“精選層”推出的目的來看，是需要解決當(dāng)前流動性不足等問題的，是作為競價交易等政策紅利的試驗田的。因此，在競價交易、引入多元化機構(gòu)投資者、完善投資者適當(dāng)性管理制度等政策措施，都正在研究、規(guī)劃當(dāng)中的時候，“精選層”應(yīng)該不會倉促地推出。因為即使推出之后，沒有配套政策加持，“精選層”依然會落入當(dāng)前創(chuàng)新層的尷尬境地。

廣證恒生證券研究所總經(jīng)理袁季一針見血地指出，“此前股轉(zhuǎn)公司已經(jīng)有過分層經(jīng)驗，繼續(xù)分層并不是什么難題，難點在于匹配什么樣的差異化的制度，這是破冰，也是分層的核心?！?/p>

因此，如何讓創(chuàng)新能力強、市場前景好的企業(yè)在新三板綻放，需要的是一系列更具實際價值的制度設(shè)計和配套改革，這需要時間去準備和打磨。