應(yīng)對匯率波動之挑戰(zhàn)

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應(yīng)對匯率波動之挑戰(zhàn)

文/黃海編輯/王亞亞

面對匯率雙向?qū)挿▌訋淼奶魬?zhàn)，中國企業(yè)需要動態(tài)管理企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、投資安排，同時集中化管理全球流動性和多貨幣、跨市場的匹配風險。

2015年以來，全球經(jīng)濟環(huán)境和貨幣政策的分化造成了國際貨幣市場的劇烈動蕩。在進入2016年的歲末年初之際，人民幣匯率也走出了寬幅震蕩行情。與以往相比，此波行情振幅與波動率均明顯上升，方向也由以前的單邊走勢轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向波動，不可預(yù)測性大大增加。未來，企業(yè)要更趨理性地看待匯率波動并及時做好風險防范。

雙向?qū)挿▌拥絹?/h2>

自2015年以來，國內(nèi)與國際宏觀經(jīng)濟形勢均經(jīng)歷了深刻的變化。從國際來看，外圍市場分化加?。好绹蜆I(yè)改善，經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，美聯(lián)儲也在2015 年12月完成了近10年來的首次加息；而歐元區(qū)經(jīng)濟增長乏力，消費信心止步不前，通縮風險加劇，歐洲央行面臨繼續(xù)擴大量化寬松的壓力。受外需疲弱及能源、金屬等大宗商品價格持續(xù)低迷的影響，新興市場遭遇了2008年金融危機以來的最大挑戰(zhàn)。

從國內(nèi)來看，產(chǎn)能過剩、債務(wù)率過高及內(nèi)外需不振加大了經(jīng)濟下行壓力：GDP增速降至1990年以來的最低水平，CPI漲幅也創(chuàng)出自2009年以來的六年新低，PPI降幅毫無改善，工業(yè)部門通縮形勢嚴峻。央行多輪降息、降準并未顯著改善企業(yè)融資環(huán)境，貨幣政策有待進一步寬松。

經(jīng)濟環(huán)境和貨幣政策的分化造成了國際貨幣市場的劇烈動蕩：2015年以來美元持續(xù)走強；受困于不同原因，歐元、日元及新興市場貨幣對美元均大幅貶值。人民幣兌美元匯率已從2015年年初最低的6.2附近跌至目前的6.6附近，跌幅近7%。與以往相比，此波行情振幅與波動率均明顯上升，方向也由以前的單邊走勢轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向波動，不可預(yù)測性大大增加。這一方面是國內(nèi)經(jīng)濟增長率下滑、中美利差縮小帶來一定的資金流出；另一方面，也是央行進一步放開匯率管制、推進人民幣市場化和國際化的結(jié)果。其中，為解決過去一段時間中間價與市場匯率持續(xù)偏離的問題，2015年央行實行了“8·11”匯改，完善了人民幣中間價形成機制，銀行間外匯市場做市商在每日開盤前提供中間價報價時，要在參考上日收盤匯率的基礎(chǔ)上，綜合考慮外匯供求情況及國際主要貨幣隔夜匯率變化。此項改革把確定中間價的主導(dǎo)權(quán)交給了市場?！?·11”匯改之后，人民幣匯率在兩個交易日內(nèi)貶值超過3%，央行稱此舉“一次性”釋放了人民幣長期堅挺造成的貶值壓力，匯率已達到相對均衡水平，不存在長期貶值趨勢。另外，人民幣國際化進程不斷加快，自貿(mào)區(qū)擴容、政策試點穩(wěn)步推進。2015年底，人民幣成功加入國際貨幣基金組織（IMF）的特別提款權(quán)貨幣籃子，中國外匯交易中心（CFETS）開始發(fā)布人民幣匯率指數(shù)，將人民幣主要掛鉤美元的雙邊匯率轉(zhuǎn)變?yōu)閰⒖家换@子貨幣的有效匯率，增加了匯率的透明度。2016年開年以來，人民幣匯率經(jīng)歷了階梯式下行，僅一周時間貶值1.6%。預(yù)計未來人民幣將繼續(xù)維持雙向?qū)挿▌討B(tài)勢。

避險工具更加豐富

目前，國內(nèi)企業(yè)除了即期外匯交易外，還越來越多地使用了外匯遠期、掉期及期權(quán)（組合）等多種工具對外匯敞口進行匯率保值。值得一提的是，監(jiān)管已逐漸放開了企業(yè)進行外匯期權(quán)等復(fù)雜衍生品交易的限制：2011年2月，外匯局發(fā)文允許銀行對企業(yè)客戶開辦買入外匯看漲或看跌歐式期權(quán)業(yè)務(wù)，但不得辦理客戶賣出期權(quán)業(yè)務(wù)（除對已買入的期權(quán)進行反向平倉外）；2011年11月，外匯局又推出外匯看跌和看漲兩類風險逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合業(yè)務(wù)，豐富了人民幣期權(quán)業(yè)務(wù)的范疇；2014年8月開始，外匯局放寬了企業(yè)開展人民幣外匯期權(quán)業(yè)務(wù)，銀行可根據(jù)企業(yè)客戶的真實需求，為客戶辦理包括兩個或多個期權(quán)的組合業(yè)務(wù)。此舉極大地豐富了國內(nèi)外匯避險工具，促進了套期保值市場發(fā)展。至此，與國際外匯市場相比，國內(nèi)外匯市場匯率避險工具已基本齊備，企業(yè)進行匯率保值操作有了更多的工具可供選擇。

根據(jù)外匯局的數(shù)據(jù)和市場反應(yīng)，目前企業(yè)在匯率避險操作上，已經(jīng)改變了過去單邊交易策略，衍生產(chǎn)品交易趨于活躍，其限制放開后呈井噴態(tài)勢。這既放映了市場的自主性調(diào)整，也顯示了政策支持的效果。傳統(tǒng)避險工具如外匯遠期、掉期可以直接根據(jù)當前市場價格鎖定未來外匯成本，消除了不確定性。與之相比，外匯期權(quán)和期權(quán)組合產(chǎn)品則極大地提高了企業(yè)進行外匯風險對沖的靈活性，客戶可以從自身對相關(guān)風險和收益的看法出發(fā)，采取多樣化的交易策略，進行合理配比。此外，從2016年1月起，央行還延長了銀行間外匯交易時間至23:30，并進一步引入合格境外主體。此舉豐富了境內(nèi)外匯市場的參與主體，拓寬了境內(nèi)外市場主體的交易渠道，有利于促成境內(nèi)外一致的人民幣匯率，使外匯市場改革得到進一步深化。

在人民幣加快國際化以及“一帶一路”等政策引導(dǎo)下，越來越多的國內(nèi)企業(yè)“走出去”，客戶對于人民幣匯率避險工具的需求隨之迅速增長。而不斷放開的政策順應(yīng)了市場的發(fā)展，給境內(nèi)企業(yè)管理財務(wù)風險提供了更多的金融工具選擇；同時，鼓勵銀行進行創(chuàng)新，開展包括人民幣組合式期權(quán)在內(nèi)的多元化業(yè)務(wù)，滿足了市場需求。

2015年以來，國內(nèi)各個自貿(mào)區(qū)都陸續(xù)推出了一些金融創(chuàng)新措施，便利了人民幣資金的流出流入。建議今后在繼續(xù)大力推進人民幣國際化和支持離岸人民幣中心發(fā)展的同時，監(jiān)管部門能夠引入更多的合格參與者加入國內(nèi)人民幣避險產(chǎn)品市場，如跨國公司總部或資金中心。這樣做，一方面可提高人民幣衍生品的流動性，促進境內(nèi)外市場價差的縮窄；另一方面，在確保實需和風險可控的情況下可進一步活躍國內(nèi)人民幣衍生品市場，使市場價格發(fā)現(xiàn)機制更加成熟完善，從而為加強人民幣的國際定價權(quán)和有效抵抗市場投機炒作奠定堅實的基礎(chǔ)。

風險管理日趨成熟

整體來看，我國自2005年推行人民幣匯率改革以來，匯率避險工具逐漸完善、市場參與主體日益豐富、銀行的專業(yè)能力和服務(wù)水平不斷提高，企業(yè)財務(wù)風險管理理念也日趨成熟，市場各參與主體已能夠更好地應(yīng)對市場變化，進一步與國際接軌。

企業(yè)在日常經(jīng)營中所產(chǎn)生的外幣收支、外幣債務(wù)及海外投資并購等方面，均會面臨外匯風險，而外匯市場的劇烈波動又增加了企業(yè)經(jīng)營所面臨的匯率風險。外匯保值產(chǎn)品的豐富和市場活躍度的提升，可促使企業(yè)更加理性地對待外匯敞口。對比以前人民幣對美元單邊升值的市場，現(xiàn)在匯率雙向波動更加明顯、方向更難預(yù)測，受政策突變、市場黑天鵝事件等影響也更大。例如，在人民幣單邊升值時期，很多企業(yè)采取了只對外匯收入做遠期結(jié)匯而不對外匯支出做遠期購匯的單邊交易策略；又由于美元利率較低，不少企業(yè)借入美元外債進行融資，卻因人民幣不斷走強，而不愿意用遠期或期權(quán)購匯鎖定還款時的外匯風險（即“裸貸”）。這些企業(yè)在2015年人民幣結(jié)束單邊升值走勢之后，均面臨巨大的虧損風險，債務(wù)成本驟然增加。與之對比，過去兩年，不少進行外債套保的企業(yè)已經(jīng)享受到了外匯避險的收益，并得以在此波匯率的波動中全身而退。事實上，越來越多的企業(yè)客戶已開始重視外匯衍生合約的套期保值功能。面對當前不可預(yù)測的匯率波動，單純通過與市場對賭或套利投機獲益的企業(yè)在逐漸減少，而更多的企業(yè)則在正確使用外匯衍生工具的避險功能，以幫助企業(yè)規(guī)避匯率的不可預(yù)測性及不確定性，使企業(yè)能將更多的精力專注于較為擅長的主業(yè)經(jīng)營。

伴隨經(jīng)濟全球化和人民幣的國際化，國內(nèi)企業(yè)在企業(yè)風險管理、投融資戰(zhàn)略、財務(wù)制度等方面也逐漸與國際接軌。以企業(yè)風險管理制度為例。為應(yīng)對國內(nèi)外監(jiān)管、外部審計和信用評級要求，許多世界500強跨國企業(yè)都有一套國際通行的從風險發(fā)現(xiàn)量化到套保評估、報表風險管理的方法。風險識別發(fā)現(xiàn)后，通過一系列如匯率敏感性測試和市場波動壓力測試等方法，對風險管理工具進行評估選擇，輔以適當?shù)膬?nèi)部控制機制，并使用套保會計將保值合約的市值變動恰當合規(guī)地反映在財務(wù)報表中，避險范圍包含現(xiàn)金流風險、報表換算風險等。這種制度管理的流程化，可以有效降低運營風險，保證企業(yè)有序、高效地運行。對于中國企業(yè)而言，要發(fā)展成大型的跨國企業(yè)和行業(yè)龍頭，更需要動態(tài)管理企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、投資安排，集中化管理全球流動性和多貨幣、跨市場的匹配風險。中國企業(yè)“走出去”的國家戰(zhàn)略也需要借鑒更多先進的風險管理經(jīng)驗和實例，以便適應(yīng)更為復(fù)雜多變的國際金融市場和快速變化的內(nèi)外部環(huán)境。

外匯保值產(chǎn)品的豐富和市場活躍度的提升，可促使企業(yè)更加理性地對待外匯敞口。

作者系匯豐銀行

（中國）有限公司董事總經(jīng)理、環(huán)球資本市場亞太區(qū)中國業(yè)務(wù)發(fā)展總經(jīng)理