上市公司并購(gòu)中的監(jiān)管問(wèn)題的探討
———基于金亞科技案例的分析

鄭　婷，張　慶

（1、湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖北　武漢　430205；2、湖北會(huì)計(jì)發(fā)展研究中心，湖北　武漢　430205）

上市公司并購(gòu)中的監(jiān)管問(wèn)題的探討
———基于金亞科技案例的分析

鄭婷1，2，張慶1，2

（1、湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖北武漢430205；2、湖北會(huì)計(jì)發(fā)展研究中心，湖北武漢430205）

本文從實(shí)例出發(fā)，分析我國(guó)上市公司并購(gòu)中監(jiān)管存在的問(wèn)題，建議從完善上市公司內(nèi)部治理機(jī)制、規(guī)范信息披露制度、提高企業(yè)價(jià)值評(píng)估的質(zhì)量、加強(qiáng)上市公司外部中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管作用、健全上市公司并購(gòu)的法律環(huán)境等方面進(jìn)行改進(jìn)，以促進(jìn)并購(gòu)市場(chǎng)中監(jiān)管體制的完善，規(guī)范上市公司并購(gòu)行為。

并購(gòu)交易；金亞科技；監(jiān)管問(wèn)題

一、案例介紹

2014年11月至2015年4月，作為首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板上市公司之一，金亞科技在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)堪稱驚艷，金亞科技此前計(jì)劃進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，準(zhǔn)備溢價(jià)22倍并購(gòu)一家現(xiàn)今最火的網(wǎng)絡(luò)游戲科技公司——成都天象互動(dòng)的科技公司，金亞科技以22億元的高溢價(jià)予以收購(gòu)。借助重大資產(chǎn)重組概念，金亞科技的股價(jià)從10.48元飆漲到52.44元的最高點(diǎn)，漲幅超過(guò)400%。2015年6月，金亞科技因公司涉嫌證券違法違規(guī)，被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。2016年1月，金亞科技在自查報(bào)告中承認(rèn)財(cái)務(wù)造假，公司控制人周旭輝占用公司資產(chǎn)2.17億元，9大財(cái)務(wù)指標(biāo)造假涉及金額接近12億元。證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查后，金亞科技并購(gòu)叫停，股價(jià)跌至停牌，二級(jí)市場(chǎng)投資者大量資金被套，近200名投資者準(zhǔn)備等證監(jiān)會(huì)下發(fā)處罰后，就金亞科技的虛假陳述進(jìn)行民事訴訟，提出索賠。

二、并購(gòu)重組中存在的問(wèn)題

1、企業(yè)價(jià)值評(píng)估不當(dāng)

金亞科技準(zhǔn)備并購(gòu)的這家成都天象互動(dòng)公司，截至2014年底凈資產(chǎn)僅為1.1億元人民幣，而金亞科技卻準(zhǔn)備以22億元的價(jià)格予以收購(gòu)，溢價(jià)22倍。成都天象互動(dòng)的主要業(yè)務(wù)是移動(dòng)游戲的研究及發(fā)行，公司的主打產(chǎn)品在游戲排行榜上難覓蹤影，其余產(chǎn)品也尚在報(bào)備審核，難以創(chuàng)造營(yíng)業(yè)收入，由此可見(jiàn)，其成本、收入十分可疑。成都天象互動(dòng)的會(huì)計(jì)信息披露極有可能是不真實(shí)、不準(zhǔn)確的，以此為依據(jù)而進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估缺乏科學(xué)依據(jù)，并購(gòu)估價(jià)顯然是不合理的。

2、中介機(jī)構(gòu)嚴(yán)重造假

金亞科技的實(shí)際控制人周旭輝是成都天象互動(dòng)的七大股東之一，金亞科技并購(gòu)的投行機(jī)構(gòu)是國(guó)金證券，而目標(biāo)公司成都天象互動(dòng)的股東之一是成都鼎興量子投資管理有限公司，該公司的法人代表、董事長(zhǎng)肖振良同時(shí)又擔(dān)任國(guó)金證券副總經(jīng)理。國(guó)金證券與金亞科技以及成都天象互動(dòng)存在著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，投行機(jī)構(gòu)明顯缺乏獨(dú)立性，本次并購(gòu)重組極有可能存在內(nèi)幕交易。

作為此次資產(chǎn)重組的會(huì)計(jì)師，立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所的表現(xiàn)也令人質(zhì)疑。立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所為金亞科技提供審計(jì)服務(wù)長(zhǎng)達(dá)9年，從公司上市之前就開(kāi)始對(duì)金亞科技進(jìn)行審計(jì)。從金亞科技自查報(bào)告來(lái)看，公司2014年之前歷年累計(jì)虛增凈利潤(rùn)金額高達(dá)29502.02萬(wàn)元；而自2009年上市以來(lái)財(cái)報(bào)所披露的2009年—2014年六年間歸屬于母公司的凈利潤(rùn)之和僅為5944.85萬(wàn)元，虛增利潤(rùn)金額遠(yuǎn)高于其上市六年來(lái)所披露的凈利潤(rùn)之和。涉及金額如此之大的會(huì)計(jì)差錯(cuò)，審計(jì)師竟然完全沒(méi)有披露，對(duì)于此次并購(gòu)重組，會(huì)計(jì)師是否能秉持獨(dú)立性以及客觀和公正，令人懷疑。

3、政府監(jiān)管滯后，法律環(huán)境缺失

從虛增營(yíng)業(yè)利潤(rùn)到哄抬股價(jià)進(jìn)行融資，再到大股東涉嫌占用資金，此次金亞科技財(cái)務(wù)造假直到并購(gòu)實(shí)施前夕才被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，可見(jiàn)政府監(jiān)管明顯滯后。相關(guān)財(cái)務(wù)人員漠視法律法規(guī)，上市公司財(cái)務(wù)造假缺少法律監(jiān)管，嚴(yán)重?cái)_亂了資本市場(chǎng)的秩序。

4、虛假披露信息，損害投資者利益

金亞科技宣稱以22億元投資如今最為看好的網(wǎng)游行業(yè)后，其股價(jià)暴漲，漲幅超過(guò)400%，投資者蜂擁而上。而在其收到證監(jiān)會(huì)的《調(diào)查通知書》后，因公司證券涉嫌違法違規(guī)，金亞科技股價(jià)接連三日跌停而至停牌，一時(shí)投資者間嘩聲四起，2016年3月30日金亞科技復(fù)牌后，近日跌幅仍超過(guò)5%。企業(yè)虛假披露信息，放出重大資產(chǎn)重組的利好消息，吸引投資者購(gòu)買股份，欺騙二級(jí)市場(chǎng)投資者，以致投資者大量資金被套，損失巨大。

三、原因分析

1、內(nèi)部監(jiān)管缺失

縱觀整個(gè)金亞科技并購(gòu)造假案件，董事會(huì)、獨(dú)立董事、股東大會(huì)、監(jiān)事會(huì)所起的監(jiān)管作用微乎其微，大股東侵占公司巨額資金不被追責(zé)，重組資產(chǎn)估值不當(dāng)不被披露，信息披露失真不受監(jiān)督，內(nèi)部監(jiān)管制度嚴(yán)重缺失。

我國(guó)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)性失衡，股權(quán)高度集中，國(guó)有股“一股獨(dú)大”；上市公司股東大會(huì)中，股權(quán)高度集中，大股東形成“絕對(duì)控制”，中小股東的權(quán)益得不到保障；董事會(huì)制度下，董事會(huì)受制于控股股東，“內(nèi)部人控制”嚴(yán)重，獨(dú)立董事獨(dú)立性不強(qiáng)，監(jiān)事會(huì)的能力與監(jiān)管要求不符，缺乏相應(yīng)的激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制。

2、外部監(jiān)管乏力

（1）信息披露制度不完善。金亞科技并購(gòu)天象互動(dòng)實(shí)際是以股市炒作而進(jìn)行的投機(jī)性并購(gòu)，嚴(yán)重?fù)p害了證券市場(chǎng)的公開(kāi)、公平、公正原則。目前，我國(guó)上市公司并購(gòu)交易中公司違規(guī)披露、不披露重要信息的現(xiàn)象并不少見(jiàn)。我國(guó)對(duì)于上市公司并購(gòu)交易的信息披露制度，《公司法》和《證券法》都規(guī)定的非常簡(jiǎn)略，規(guī)范的內(nèi)容也不盡詳細(xì)和嚴(yán)格，導(dǎo)致現(xiàn)實(shí)中部分企業(yè)利用法律漏洞，故意回避披露一些敏感信息，使得這些制度形同虛設(shè)。我國(guó)目前的信息披露制度還有待完善。

（2）重組資產(chǎn)評(píng)估不當(dāng)。目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是并購(gòu)交易的中心環(huán)節(jié)，通過(guò)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估可以發(fā)現(xiàn)被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)在管理上存在的漏洞和問(wèn)題，可以為并購(gòu)方的進(jìn)一步經(jīng)營(yíng)決策提供參考。金亞科技此次重組通過(guò)發(fā)行股權(quán)的方式，以交易價(jià)22億元溢價(jià)購(gòu)買成都天象互動(dòng)公司100%的股權(quán)，并以非公開(kāi)發(fā)行股份的方式募集配套資金12億元，涉嫌“左手倒右手”，爭(zhēng)議很大。雖然本次并購(gòu)不排除內(nèi)幕交易的可能，但是并購(gòu)中的資產(chǎn)估值問(wèn)題仍然十分突出，我國(guó)現(xiàn)今的企業(yè)價(jià)值評(píng)估制度并不完善，導(dǎo)致現(xiàn)實(shí)操作中并購(gòu)交易定價(jià)混亂；價(jià)值評(píng)估方法缺乏科學(xué)指引，使得由此得出的評(píng)估結(jié)果并不可信。此外，價(jià)值評(píng)估機(jī)構(gòu)獨(dú)立性不強(qiáng)，評(píng)估人員的監(jiān)管責(zé)任缺失，也致使評(píng)估機(jī)構(gòu)的能力與評(píng)估要求不適應(yīng)。

（3）中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管缺失。金亞科技并購(gòu)案例中，作為中介機(jī)構(gòu)，投行國(guó)金證券與目標(biāo)公司天象互動(dòng)有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)信息失真，中介機(jī)構(gòu)不僅沒(méi)有發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)管作用，甚至還提供不實(shí)信息，伙同并購(gòu)公司造假。中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管缺失是此次金亞科技并購(gòu)造假的一個(gè)重要原因，我國(guó)中介市場(chǎng)發(fā)展緩慢，規(guī)模普遍較小，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，從業(yè)人員道德水平不高。中介機(jī)構(gòu)的收入主要來(lái)自于為并購(gòu)公司提供服務(wù)，利益驅(qū)動(dòng)下往往致使中介不能保持獨(dú)立性，尤其是會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)缺乏必要的法律約束和有效的監(jiān)督，使本不完善的中介市場(chǎng)更加混亂，加之市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，導(dǎo)致中介機(jī)構(gòu)常常淪為上市公司的工具，監(jiān)管作用弱化。

四、對(duì)策及建議

1、完善并購(gòu)公司內(nèi)部監(jiān)管機(jī)制

并購(gòu)公司內(nèi)部監(jiān)管的完善主要包括股權(quán)制度、股東大會(huì)制度、董事會(huì)、獨(dú)立董事制度和監(jiān)事會(huì)制度的完善。深化股權(quán)分置改革，加大機(jī)構(gòu)投資者引入以實(shí)現(xiàn)國(guó)有股份的流通，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)配置，是完善上市公司的必經(jīng)之路。此外，應(yīng)通過(guò)完善股東大會(huì)職權(quán)、規(guī)定股東大會(huì)出席人數(shù)的最低限制及完善累計(jì)投票權(quán)制度來(lái)加強(qiáng)股東大會(huì)對(duì)公司并購(gòu)中的監(jiān)管作用。改善董事會(huì)選舉制度，建立董事問(wèn)責(zé)機(jī)制，完善獨(dú)立董事的選聘機(jī)制、薪酬機(jī)制與約束機(jī)制，達(dá)到監(jiān)督公司股東管理層的目的。完善監(jiān)事的任命機(jī)制、強(qiáng)化監(jiān)事會(huì)的職權(quán)、明確監(jiān)事會(huì)的義務(wù)和責(zé)任，以強(qiáng)化監(jiān)事會(huì)對(duì)公司并購(gòu)交易的監(jiān)督作用。

2、規(guī)范上市公司并購(gòu)信息的披露

信息披露制度能夠有效保護(hù)并購(gòu)相關(guān)方的權(quán)益，幫助其做出理性決策。我國(guó)公司并購(gòu)信息披露制度應(yīng)從以下幾個(gè)方面進(jìn)行加強(qiáng)：一是增加并購(gòu)交易信息的披露量，擴(kuò)大披露范圍，增加披露內(nèi)容，細(xì)化分級(jí)披露標(biāo)準(zhǔn)，保證披露信息的全面性和有效性。二是提高信息披露的質(zhì)量，明確信息披露原則和披露時(shí)限，完善披露辦法，使信息披露更加真實(shí)、規(guī)范和及時(shí)，幫助債權(quán)人和股東更好地評(píng)價(jià)公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)能力和并購(gòu)交易的影響。三是進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露中的責(zé)任認(rèn)定，確定信息披露制度的法律責(zé)任，明確披露原則和披露時(shí)限，促使上市公司在信息披露上保持應(yīng)有的謹(jǐn)慎態(tài)度，提高披露信息的質(zhì)量。

3、提高企業(yè)價(jià)值評(píng)估質(zhì)量

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的質(zhì)量直接關(guān)系著公司并購(gòu)的效果。樹(shù)立正確的企業(yè)價(jià)值評(píng)估理念、完善企業(yè)價(jià)值評(píng)估的理論、方法和外部環(huán)境是提高企業(yè)價(jià)值評(píng)估質(zhì)量的三個(gè)主要措施。樹(shù)立正確的企業(yè)價(jià)值評(píng)估理念，減少企業(yè)價(jià)值評(píng)估過(guò)程中的主觀影響，重視企業(yè)價(jià)值的評(píng)估過(guò)程，不斷獲得有價(jià)值的信息，以提高評(píng)估結(jié)果的有效性。在完善估值理論和方法上，我們應(yīng)該學(xué)習(xí)和借鑒成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)和方法模型，并購(gòu)估值不能僅局限于凈資產(chǎn)的評(píng)估，應(yīng)多采用市場(chǎng)比較法、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法這種能合理體現(xiàn)公司實(shí)際價(jià)值的估值方法；企業(yè)價(jià)值評(píng)估外部環(huán)境的完善需要保證企業(yè)會(huì)計(jì)信息的真實(shí)通暢，減少資本市場(chǎng)的投機(jī)氛圍，加強(qiáng)評(píng)估機(jī)構(gòu)從業(yè)者的培養(yǎng)和繼續(xù)教育，提高評(píng)估人員的專業(yè)素質(zhì)，以滿足資本市場(chǎng)對(duì)價(jià)值評(píng)估的要求。

4、加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管作用

（1）加強(qiáng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)的管理。加大對(duì)違法違規(guī)的評(píng)估機(jī)構(gòu)和個(gè)人的處罰力度，督促中介機(jī)構(gòu)加強(qiáng)內(nèi)部治理，樹(shù)立品牌意識(shí)，建立起信譽(yù)機(jī)制。

（2）規(guī)定中介機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)禁入范圍。禁止會(huì)計(jì)師事務(wù)所向同一個(gè)客戶既提供審計(jì)服務(wù)，又提供咨詢服務(wù)，這可以借鑒美國(guó)《SOX法案》。

（3）制約上市公司與中介機(jī)構(gòu)的合謀。上市公司聘請(qǐng)審計(jì)機(jī)構(gòu)實(shí)行輪換制，改變中介機(jī)構(gòu)收入模式，解決中介機(jī)構(gòu)對(duì)公司客戶的經(jīng)濟(jì)依附關(guān)系，提高中介機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，降低其與上市公司的合謀動(dòng)機(jī)。

5、健全并購(gòu)市場(chǎng)的法律環(huán)境

（1）健全法律法規(guī)。我國(guó)自2014年以來(lái)，陸續(xù)發(fā)布了一些法律法規(guī)。這些法律法規(guī)的制定，將有效地規(guī)范上市公司并購(gòu)流程，控制上市公司并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）完善并購(gòu)市場(chǎng)法律環(huán)境。企業(yè)并購(gòu)是高度發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，必須具備規(guī)范的法律環(huán)境。我國(guó)上市公司并購(gòu)的法律環(huán)境薄弱，應(yīng)增加違法成本，加大處法力度，對(duì)上市公司并購(gòu)行為實(shí)行全面監(jiān)管，從嚴(yán)執(zhí)法，加大對(duì)于各種違法違規(guī)行為的打擊力度，嚴(yán)厲打擊內(nèi)幕交易和不合理行為。

［1］鄧?yán)罚荷鲜泄举Y產(chǎn)重組存在的問(wèn)題及對(duì)策［J］.財(cái)會(huì)月刊，2015（12）.

［2］黃挽瀾：公司并購(gòu)中關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管中制度研究［D］.華東政法大學(xué)，2010.

（責(zé)任編輯：郭亞娟）