政策拐點未現(xiàn)

文/傅勇 編輯/張美思

Essay 隨筆

政策拐點未現(xiàn)

文/傅勇 編輯/張美思

無論是從宏觀審慎政策框架的角度，還是從概念準確性的角度，刪掉區(qū)域性金融風險的表述，都是可以理解的。

每次貨幣政策執(zhí)行報告的發(fā)布，都會引發(fā)媒體和學者的關(guān)注與解讀。日前發(fā)布的二季度貨幣政策執(zhí)行報告將之前防范和化解“系統(tǒng)性區(qū)域性金融風險”的表述，改為只提“系統(tǒng)性金融風險”，成為最大的關(guān)注焦點，坊間一時涌現(xiàn)出各種猜測。甚至有觀點認為，刪去“區(qū)域性金融風險”透露出政策層面增加了對部分風險暴露的容忍度。

這是個有意思的問題，涉及對一些基本概念的理解。

只強調(diào)系統(tǒng)性金融風險的重要原因之一，應(yīng)該是為了與完善宏觀審慎政策框架的提法相銜接。仔細看原文，這次報告中有三次提到系統(tǒng)性金融風險，有兩次都是在“完善宏觀審慎政策框架”表述后面出現(xiàn)的；還有一次表述為“強化底線思維，及時采取有效措施，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線”，該表述則是在“完善宏觀審慎政策框架，有效防范和化解系統(tǒng)性金融風險”標題之下的段落里。因此，三次出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風險均與宏觀審慎政策直接相關(guān)。

宏觀審慎政策框架是最近一次國際金融危機后才真正開始流行起來的，并已落實為主要國家的重要政策，其目標就是為了防范系統(tǒng)性金融風險。宏觀審慎有別于微觀審慎，針對的是經(jīng)濟金融系統(tǒng)的整體風險，它并不要求每家金融機構(gòu)保持穩(wěn)健。經(jīng)濟金融的系統(tǒng)性風險主要來自順周期性，宏觀審慎政策就是通過增加一些逆周期的調(diào)節(jié)機制，來減少這種順周期性。

從金融風險的破壞性看，系統(tǒng)性金融風險要遠遠大于區(qū)域性或局部金融風險。在順周期因素的作用下，在穩(wěn)定時期，金融系統(tǒng)的資產(chǎn)負債表都很穩(wěn)健，很容易符合各種微觀審慎的監(jiān)管標準。但一旦出現(xiàn)問題，將會是大面積的風險爆發(fā)。因此，對系統(tǒng)性風險的判斷，不像個體風險那么容易。這就是為什么危機后，國際上普遍加強了宏觀審慎管理。

正因如此，盡管在由誰負責微觀審慎監(jiān)管上各國有不同做法，危機后各國普遍將宏觀審慎管理的職能賦予更擅長宏觀調(diào)控的中央銀行。也就是說，與完善宏觀審慎政策框架相對應(yīng)的，只能是系統(tǒng)性金融風險，宏觀審慎不負責區(qū)域性、個體性金融風險。這是國際上的統(tǒng)一說法。按此邏輯，當報告強調(diào)宏觀審慎政策框架時，如果將區(qū)域性金融風險也相提并論，是不夠嚴謹?shù)摹?/p>

因此，不應(yīng)對此次報告中的文字調(diào)整做過多解讀。雖然報告只提到了系統(tǒng)性金融風險，但并不代表對區(qū)域性金融風險置之不理。在中央層面，目前，有關(guān)系統(tǒng)性區(qū)域性金融風險的提法并未改變。只是在討論宏觀審慎政策時更多地強調(diào)了系統(tǒng)性金融風險。

進一步看，相比系統(tǒng)性金融風險，國內(nèi)沒有關(guān)于區(qū)域性金融風險的公認定義，國際上也沒有，減少提及這一概念可以避免一些模糊理解。因金融風險具有很強的傳染性，極易從一個地方傳遞到另一個地區(qū)。即便最開始是在某一地發(fā)生，最后也有可能波及各地。特別是在互聯(lián)網(wǎng)金融快速發(fā)展的今天，很多金融業(yè)務(wù)都突破了地域限制，變成全國性的，如e租寶、泛亞金屬等就是很典型的例子。就股票、債券和資管產(chǎn)品來說，其投資者也都是全國性的。因此，有時很難清楚界定什么是區(qū)域性金融風險，什么是系統(tǒng)性金融風險。實際上，有些區(qū)域性金融風險也就是系統(tǒng)性金融風險，即便報告只提后者，并不意味著忽視前者。

在經(jīng)濟下行、結(jié)構(gòu)性改革陣痛明顯的背景下，出現(xiàn)個別、局部的金融風險是不可避免的，也是市場機制發(fā)揮正常作用的表現(xiàn)。這類金融風險不在守住風險底線之列。目前，推進去產(chǎn)能、去杠桿，允許一定程度的風險暴露是題中之義。如果過于強調(diào)守住區(qū)域性金融風險，同時又沒有區(qū)域性金融風險的明確定義，可能會強化社會關(guān)于剛性兌付的預(yù)期，帶來更多的道德風險。

在筆者看來，這次文字的變化只是為了更準確地表述金融穩(wěn)定的目標任務(wù)。政策層面從來就沒有要求防范化解每一次個體性的金融風險，一直都允許個別風險事件的出現(xiàn)，也就是說，對風險的容忍度并沒有出現(xiàn)拐點式的變化。

總之，無論是從宏觀審慎政策框架的角度，還是從概念準確性的角度，刪掉區(qū)域性金融風險的表述，都是可以理解的。就政策層面對金融風險的容忍度而言，這次個別文字的變化，并不意味著態(tài)度的轉(zhuǎn)變。

作者系經(jīng)濟學博士、金融學博士后