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    外匯風險敞口與企業(yè)經(jīng)營績效經(jīng)驗證據(jù)

    2016-12-10 07:50:13龔光明
    統(tǒng)計與決策 2016年22期
    關(guān)鍵詞:外匯出口變量

    雷 振,龔光明

    (1.湖南大學 工商管理學院,長沙 410082;2.湖南涉外經(jīng)濟學院 商學院,長沙 410205)

    外匯風險敞口與企業(yè)經(jīng)營績效經(jīng)驗證據(jù)

    雷振1.2,龔光明1

    (1.湖南大學 工商管理學院,長沙 410082;2.湖南涉外經(jīng)濟學院 商學院,長沙 410205)

    自2005年我國實施人民幣浮動匯率制度以來,尤其是2013年實施人民幣匯率市場化機制以來,匯率風險就一直緊隨著我國出口型企業(yè)的市場拓展。文章以2006—2014年我國出口型企業(yè)為研究樣本,基于人民幣浮動匯率機制,分析了我國出口型企業(yè)經(jīng)營績效與外匯風險敞口的關(guān)系。研究表明:企業(yè)的出口收入對出口型企業(yè)的公司績效具有正向顯著影響,而公司出口收入占比,不能提高出口型企業(yè)的經(jīng)營績效;另外,資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等經(jīng)營能力指標對出口型企業(yè)的經(jīng)營績效影響不顯著。

    出口型企業(yè);外匯風險敞口;企業(yè)績效

    0 引言

    人民幣匯率作為一種金融資產(chǎn)價格,正在深入地影響企業(yè)運營,同時也在影響國家經(jīng)濟發(fā)展和金融的運行。2012年,黨的十八大報告明確提出:深化金融體制改革,穩(wěn)步推行外匯市場化改革,實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換。2013年11月12日,中國共產(chǎn)黨第十八屆中央委員會第三次全體會議通過了《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》。該《決定》明確提出了經(jīng)濟體制改革目標是使市場在資源配置中起決定性作用,外匯市場改革的方向是完善人民幣匯率市場化形成機制,加快實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換。因此,可以預見我國出口企業(yè)未來將面臨著巨大的人民幣匯率風險。2015年,中央經(jīng)濟工作會議根據(jù)我國經(jīng)濟現(xiàn)狀和形勢,明確提出,防范化解金融風險,堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性風險的底線。因此,在此背景下,研究外匯風險敞口對出口企業(yè)經(jīng)營績效的影響有十分重要意義。

    1 研究設(shè)計

    1.1研究假設(shè)的提出

    相關(guān)學者對公司外匯風險敞口進行了研究。Makar和Huffman(2001)認為,出口收入比率是衡量出口公司受外匯影響最可取的指標。張欣和孫剛(2014)用外匯風險敞口反映公司面臨的匯率風險程度,用出口收入占公司總收入的百分比來測量。劉任帆(2015)認為匯率風險敞口是由短期匯率風險敞口和長期匯率風險敞口構(gòu)成。斯文(2014)在索洛生產(chǎn)函數(shù)模型(當期產(chǎn)量Y=F(K,AL),其中K是資本投入,L是勞動投入,A代表了勞動的有效性)基礎(chǔ)上,用r表示資本的成本,w表示工資,θ表示國際市場的銷售比重,(1-θ)表示國內(nèi)市場的銷售比重,e1為期末外幣的名義匯率(以直接標價法計),P1表示國外市場的均衡價格為(以外幣計價),發(fā)現(xiàn)企業(yè)面臨的匯率風險敞口就等于國外市場銷售收入θe1Yp1。

    綜上所述,我們認為出口公司外匯敞口與績效存在一種正向的關(guān)系。原因如下:首先,外匯風險敞口擴大,出口收入增加;出口收入增加,總收入增加;總收入增加,利潤增加;利潤增加,公司績效增加。其次,出口收入增加,公司市場擴大;市場擴大,產(chǎn)品需求增加;產(chǎn)品需求增加,產(chǎn)品生產(chǎn)增加,從而導致公司生產(chǎn)效率提高、公司規(guī)模擴大,公司績效提高?;谏鲜龇治?,提出以下假設(shè):

    假設(shè)H1:中國出口上市公司出口收入與公司績效正相關(guān);

    假設(shè)H2:中國出口上市公司出口收入比與公司績效正相關(guān)。

    1.2樣本選擇和模型設(shè)計

    本文以2006—2014年滬深市A股非金融公司有出口業(yè)務(wù)的上市公司為研究樣本。本文數(shù)據(jù)處理原則:一是不考慮金融公司;二是刪除所有ST股;三是刪除滬深A股非金融公司當年出口額在5%以下的公司;四是剔除缺失值?;谏鲜鲈瓌t,本文共選取了7360個樣本數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)主要源于Wind數(shù)據(jù)庫,計量軟件主要采用Stata12.0。根據(jù)研究實際需要,搜集了各樣本公司2006—2014年底的出口收入、出口收入比、期末資產(chǎn)總額、固定資產(chǎn)比率、資產(chǎn)負債率、存貨周轉(zhuǎn)率和息稅前利潤率、主營業(yè)務(wù)收入增長率和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額等指標數(shù)據(jù),作為計算和分析的依據(jù)。

    本文運用線性回歸模型來探究解釋變量和被解釋變量之間的關(guān)系?;纠碚撃P蜑?最小化。根據(jù)式(1)和式(2)把模型設(shè)定為:

    ROEit表示第i個公司t時的凈資產(chǎn)收益率,α表示截距,F(xiàn)Sit表示第i個公司t時的出口收入,β1i表示第i個公司出口收入的系數(shù),F(xiàn)SRit表示第i個公司t時的出口收入比(出口收入與營業(yè)收入之比),β2i表示第i個公司出口收入比的系數(shù),Xi表示控制變量,μit表示第i公司t時的殘差。為檢驗實證結(jié)果設(shè)定如下模型:

    ROAit表示第i個公司t時的凈資產(chǎn)收益率,其他變量與上相同。

    1.3變量選取與說明

    (1)被解釋變量:企業(yè)績效指標。目前衡量企業(yè)績效的指標主要有:資產(chǎn)收益率(ROA)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、托賓Q值、每股盈余(EPS)。詹新寰(2013)認為,凈資產(chǎn)收益率(ROE)是綜合性最強的財務(wù)比率,據(jù)此,本文選取凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為衡量企業(yè)績效的指標。

    (2)解釋變量:外匯風險敞口。本文根據(jù)斯文(2014)、張欣(2014)張欣和孫剛(2015)等文獻和出口公司的實際情況,選取企業(yè)出口收入(FS)、出口收入比(FSR)反映企業(yè)外匯風險敞口。

    參考Allayannis和Ofek(2001)、王西星(2008)、陳興華和曹譯丹(2010)、賀晉等(2012)、陳慧欣等(2012)、賈偉和秦富(2013)、詹新寰(2013)、羅立和牟琪(2013)、劉佳琪(2014)、楊枰和楊迪斐(2015)、陳青姣和蓋玉坤(2015)等方面的研究,多元回歸模型中采用公司規(guī)模、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、償債能力、經(jīng)營能力、盈利能力、現(xiàn)金流量等控制變量。用總資產(chǎn)的自然對數(shù)(SIZE)反映企業(yè)的公司規(guī)模;固定資產(chǎn)比率(ZCJG)反映企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu);資產(chǎn)負債率(CVLL)反映企業(yè)的償債能力;存貨周轉(zhuǎn)率(OPLL)反映企業(yè)的經(jīng)營能力;息稅前利潤率(YLLL)反映企業(yè)的盈利能力;主營業(yè)務(wù)收入增長率(CZLL)反映企業(yè)的成長能力;經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額(XJLL)反映企業(yè)現(xiàn)金流量。具體指標意義和代表符號如表1所示。

    式(1)中,α為常數(shù)項,X表示一個K*1階的列向量,其中第J個元素(第j個解釋變量)為Xj;β是一個K*1階的列向量,第j個元素為βj,μ表示回歸誤差項。因此,線性回歸模型可以設(shè)定為:

    OLS估計量使得誤差平方和

    2 實證結(jié)果與分析

    2.1描述性統(tǒng)計分析

    從表2可以看出,樣本公司出口收入的平均值是124410.8萬元,最小值161.356萬元,最大值5600000萬元;樣本出口收入占營業(yè)收入的比率平均值為31.42%,最大值為1.31861,最小值為5%.這說明樣本公司外匯風險敞口大。樣本公司ROE平均值為10.72%,波動性33.21%,最小值-14.56%,最大值8.41743,這說明樣本公司盈利能力強。

    表1 變量選取及定義

    表2 變量描述性統(tǒng)計

    表3 變量的相關(guān)系矩陣

    2.2相關(guān)分析

    從表3可知,解釋變量之間、解釋變量與控制變量之間以及控制變量之間的相關(guān)性均較低,說明上文設(shè)定的實證模型不存在明顯的多元共線性問題,因此可以認為實證模型設(shè)定是恰當?shù)摹?/p>

    2.3回歸分析

    本文實證研究借用stata12計量分析軟件進行,按照模型(3)進行回歸,具體的回歸結(jié)果如表4所示。

    表4 模型(3)的回歸結(jié)果

    根據(jù)表4可知,出口收入與公司績效在5%的顯著性水平下正相關(guān),這說明出口收入越多,公司越能提高績效;出口收入一個單位的變化,會相應地導致公司績效6.72單位。因此,驗證了假設(shè)H1。

    出口收入比與公司績效不顯著相關(guān),不能驗證假設(shè)H2,可能的原因是:在描述性統(tǒng)計分析可以發(fā)現(xiàn),研究樣本中出口收入比的平均值為31%,這說明樣本公司出口收入比很高。公司出口收入比高,外匯風險敞口也會高,當人民幣外匯變動時,公司面臨的外匯風險很大。此時,公司若不進行外匯風險管理,繼續(xù)提高公司出口收入,可能會降低公司績效。因此,導致其不顯著相關(guān)。

    在控制變量與被解釋變量(公司績效)的回歸中,可以看出公司規(guī)模與公司績效在5%的顯著性水平下正相關(guān),這說明出口公司規(guī)模效應依然存在;公司償債能力與公司績效在5%的顯著性水平下正相關(guān),這說明出口公司績效越好,償債能力越強;資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與公司績效在5%的顯著性水平下正相關(guān),這說明固定資產(chǎn)的優(yōu)化有利于提高公司績效;經(jīng)營能力與公司績效不顯著相關(guān);盈利能力與公司績效在5%的顯著性水平下正相關(guān);成長能力與與公司績效在5%的顯著性水平下正相關(guān)。

    2.4穩(wěn)健性檢驗

    為了檢驗實證研究結(jié)果的穩(wěn)定性和可靠性,本文對實證模型進行檢驗:其一是,收集足夠量的樣本公司和觀察值,本文收集了7360個觀察值;其二是,調(diào)整實證模型中的解釋變量。將原有的解釋變量ROE改為ROA,然后進行回歸,發(fā)現(xiàn)原有的結(jié)論未發(fā)生變化。具體回歸結(jié)果如表5所示。

    綜上所述,本文所建構(gòu)的實證模型是穩(wěn)健和可靠的。

    3 研究結(jié)論

    本文基于2006—2014年我國滬深A股出口上市公司為變量,運用多元回歸模型,對外匯風險與公司經(jīng)營績效進行了研究。經(jīng)過研究,本文得出以下結(jié)論:(1)出口收入對公司績效的影響顯著。這說明鼓勵公司出口,增加公司出口收入,可以提高公司績效。(2)出口收入比對公司績效影響不顯著。這說明公司出口收入占營業(yè)收入一定比例時,就不能提高公司績效。因為公司出口收入比越大,公司面臨的外匯風險敞口越大。此時,公司若不進行外匯風險管理,繼續(xù)提高公司出口收入,可能會降低公司績效。(3)公司規(guī)模、償債能力、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、盈利能力、成長能力、現(xiàn)金流量與公司績效顯著,經(jīng)營能力與公司績效不顯著。

    表5 模型(6)回歸結(jié)果

    [1]Melitz M J.The Impact of Trade on Intra-Industry Reallocations and Aggregate Industry Productivity[J].Econometrica,2003,71(6).

    [2]Bernard A B,Jensen J B.Why Some Firms Export[J].Review of Eco?nomics and Statistics,2004,86(2).

    [3]Makar S D,Huffman S P.Foreign Exchange Derivatives,Exchange Rate Changes,and the Value of the Firm:US Multinationals’Use of Short-Term Financial Instruments to Manage Currency Risk[J].Jour?nal of Economics and Business,2001,53(4).

    [4]Allayannis G,Ofek E.Exchange Rate Exposure,Hedging,and the Use of Foreign Currency Derivatives[J].Journal of International Money and Finance,2001,20(2).

    [5]張欣,孫剛.匯率變動、生產(chǎn)率異質(zhì)性與出口企業(yè)盈利能力研究——基于701家上市公司的實證檢驗[J].國際金融研究,2014,(10).

    [6]劉紹娓,萬大艷.高管薪酬與公司績效:國有與非國有上市公司的實證比較研究[J].中國軟科學,2013,(2).

    [7]斯文.我國銀行外匯衍生品的暴露匯率風險效應研究——基于人民幣匯改后數(shù)據(jù)的經(jīng)驗證據(jù)[J].金融理論與實踐,2014,(2).

    [8]劉任帆.外匯與利率衍生品交易規(guī)模影響因素實證研究[J].科研管理,2015,(6).

    [9]王西星.基于PLS的企業(yè)經(jīng)營績效影響因素研究[J].統(tǒng)計與決策, 2008,(21).

    (責任編輯/浩天)

    F224.9

    A

    1002-6487(2016)22-0180-03

    教育部高等學校博士學科點專項科研基金(20130161110045)

    雷振(1979—),男,湖南衡陽人,博士研究生,講師,研究方向:企業(yè)績效。

    龔光明(1962—),男,湖南澧縣人,教授,博士生導師,研究方向:企業(yè)績效與治理。

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