市場(chǎng)選擇、制度創(chuàng)新與政府沖擊：上海錢莊業(yè)興盛與衰落的再探源
——以福源錢莊為例

柴 毅

市場(chǎng)選擇、制度創(chuàng)新與政府沖擊：上海錢莊業(yè)興盛與衰落的再探源
——以福源錢莊為例

柴 毅①基金項(xiàng)目：云南大學(xué)青年項(xiàng)目“新型城鎮(zhèn)化下流動(dòng)人口與產(chǎn)業(yè)集聚的關(guān)聯(lián)機(jī)制研究”階段性成果 （KF201502－12）作者簡(jiǎn)介：柴 毅，云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院講師、博士 （云南昆明，650091）。洪葭管：《山西票號(hào)、上海錢莊的性質(zhì)和歷史地位》，《金融研究》1982年第8期。

在委托代理理論的視域中，可以從激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制雙重視角，并基于歷史數(shù)據(jù)，對(duì)上海錢莊業(yè)的興盛與衰落進(jìn)行再探源。第一，錢莊的產(chǎn)生是市場(chǎng)選擇的結(jié)果；第二，中國(guó)式的“經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)分離”推動(dòng)了錢莊業(yè)的發(fā)展，而“舉家托業(yè)”的管理體制促進(jìn)了福源錢莊的興盛；第三，隨著社會(huì)外部環(huán)境的轉(zhuǎn)型，錢莊的主營(yíng)業(yè)務(wù)、管理制度、激勵(lì)機(jī)制等方面逐漸向現(xiàn)代企業(yè)制度轉(zhuǎn)變；第四，外國(guó)銀行的不對(duì)等競(jìng)爭(zhēng)加劇了錢莊業(yè)的衰落，福源錢莊的風(fēng)險(xiǎn)管控保證了持續(xù)經(jīng)營(yíng)；第五，錢莊的衰落是政府沖擊而非市場(chǎng)選擇，政府發(fā)行過多的貨幣和不兌現(xiàn)的公債，將經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給錢莊，造成了錢莊業(yè)的衰敗。

市場(chǎng)選擇；政府干預(yù)；激勵(lì)機(jī)制；約束機(jī)制；福源錢莊

一、引 言

上海的興起與錢莊業(yè)的興盛不無關(guān)系。明朝時(shí)期，棉布業(yè)的發(fā)展和江南“衣被天下”地位促使貨幣兌換、貨幣匯兌、貨幣保管市場(chǎng)的興起，上海憑借地緣優(yōu)勢(shì)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中心。貨幣所有者投資于這種獨(dú)立的貨幣經(jīng)營(yíng)業(yè)，便產(chǎn)生了早期的上海錢莊。①基金項(xiàng)目：云南大學(xué)青年項(xiàng)目“新型城鎮(zhèn)化下流動(dòng)人口與產(chǎn)業(yè)集聚的關(guān)聯(lián)機(jī)制研究”階段性成果 （KF201502－12）作者簡(jiǎn)介：柴 毅，云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院講師、博士 （云南昆明，650091）。洪葭管：《山西票號(hào)、上海錢莊的性質(zhì)和歷史地位》，《金融研究》1982年第8期。近代以來，受外部環(huán)境影響，上海錢莊的數(shù)量呈階段性發(fā)展：受戰(zhàn)爭(zhēng)、條約和借款等影響，錢莊數(shù)量從1903年的83個(gè)增加到1908年的160個(gè)，后下降到1911年的51個(gè)。而隨著外國(guó)資本控制力的下降和民族經(jīng)濟(jì)的復(fù)興，錢莊數(shù)量于1927年達(dá)到80個(gè)。后受外國(guó)資本干擾和世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，錢莊數(shù)量至1936年減少到46個(gè)?？箲?zhàn)時(shí)期，上海錢莊業(yè)多受到外國(guó)資本控制，數(shù)量在1941年擴(kuò)充到221個(gè)。解放戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期，錢莊數(shù)量在動(dòng)蕩中復(fù)蘇。②1945年，上海錢業(yè)工會(huì)清理停業(yè)的錢莊名單，共計(jì)183家，見上海檔案館資料，檔案號(hào)：S174－1－165－54。1946年申請(qǐng)復(fù)業(yè)的錢莊超過17家，1947年申請(qǐng)復(fù)業(yè)的錢莊超過81家，見上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q6－1－630至Q6－1－635。作為近代社會(huì)的金融調(diào)劑器，錢莊業(yè)發(fā)揮過重要作用，但為何在短短幾十年內(nèi)迅速衰落，學(xué)界主要從幾個(gè)方面分析：（1）現(xiàn)代銀行對(duì)錢莊業(yè)的沖擊。③參見張國(guó)輝《二十世紀(jì)初期的中國(guó)》，《中國(guó)經(jīng)濟(jì)史研究》1986年第1期；張福運(yùn)《1927～1937年南京錢莊業(yè)的興衰》，《民國(guó)檔案》2000年第1期；劉克祥《近代農(nóng)村地區(qū)錢莊業(yè)的起源和興衰》，《中國(guó)經(jīng)濟(jì)史研究》2008年第2期。（2）政府政策對(duì)錢莊業(yè)的影響。④參見中國(guó)人民銀行上海市分行《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年；洪葭管《山西票號(hào)、上海錢莊的性質(zhì)和歷史地位》，《金融研究》1982年第8期。（3）宏觀環(huán)境對(duì)錢莊業(yè)的沖擊。⑤上海檔案館資料，檔案號(hào)：D2－0－850－281；參見姚會(huì)元《近代漢口錢莊研究》，《歷史研究》1990年第2期；［日］城山智子《大蕭條時(shí)期的中國(guó)》，孟凡禮譯，南京：江蘇人民出版社，2010年。（4）從管理機(jī)制的角度分析錢莊業(yè)衰落。⑥沈春雷：《中國(guó)金融年鑒》，“中華民國(guó)”28年版，第147頁。以上文獻(xiàn)為本文提供了研究視角，但也存在不足：（1）上述結(jié)論都是定性分析，無法定量描述宏觀政策的相關(guān)影響。（2）盡管外部環(huán)境惡劣，但尚有部分錢莊能持續(xù)經(jīng)營(yíng)，上述文獻(xiàn)未解釋這類錢莊發(fā)展的原因。鑒于此，本文以代表性的福源錢莊為例，基于企業(yè)理論對(duì)錢莊進(jìn)行解讀，并定量詮釋錢莊業(yè)的衰敗，力求為錢莊興盛與衰落研究提供新的視角。

二、市場(chǎng)選擇與制度創(chuàng)新：福源錢莊的產(chǎn)生與發(fā)展

福源錢莊的前身是協(xié)源錢莊、延源錢莊、協(xié)大錢莊、介慶路會(huì)票子號(hào)。協(xié)源錢莊成立于光緒十一年 （1885年）二月，①福源錢莊前身協(xié)源、延源、協(xié)大、介慶路記錢莊票號(hào)批銷合同，上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－16。1906年，程氏將其錢莊改名為豫源錢莊，秦潤(rùn)卿出任經(jīng)理。1919年，豫源錢莊改名為福源錢莊，②本文的福源錢莊包括其前身的豫源錢莊，時(shí)間截止到1912年。秦潤(rùn)卿擔(dān)任經(jīng)理。福源錢莊雖歷經(jīng)起伏波動(dòng)，但在上海錢莊業(yè)中一直以穩(wěn)健的投資收益、卓越的錢莊信用、科學(xué)的管理體系著稱，直到中華人民共和國(guó)成立后的工商業(yè)改造。

上述票子號(hào)與錢莊有幾個(gè)相似之處：（1）股東相通。介慶記會(huì)票子號(hào)的股東是程元記、程靜記。協(xié)源錢莊的股東是程祥記、程瑞記、程怡記。延源錢莊的股東是程祥記、程靜記、程元記、林韻記、程福記。協(xié)大錢莊的股東為程惠記、程慈記、程忠記、林祥記、程祥記。股東相似，便于集中管理。（2）管理層相似。管理層③錢莊管理層與票號(hào)相似，參見陳 凌，王 萌等《家族企業(yè)委托代理關(guān)系研究——山西票號(hào)與中世紀(jì)意大利家族企業(yè)的分析與比較》，《山東大學(xué)學(xué)報(bào)》（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）2009年第6期。分為經(jīng)理（即大掌柜，總領(lǐng)錢莊內(nèi)外事務(wù)）、協(xié)理 （二掌柜，輔助經(jīng)理監(jiān)督全號(hào)伙友，負(fù)責(zé)全號(hào)人員的出勤、工作）、襄理 （三掌柜，輔助二掌柜負(fù)責(zé)錢莊柜臺(tái)及人事接待業(yè)務(wù)）、督理 （監(jiān)督管理層）。介慶記會(huì)票子號(hào)林韶齊為經(jīng)理、羅越卿為襄理；協(xié)源錢莊林敦安為督理，沈文燦為經(jīng)理，羅越卿為協(xié)理；延源錢莊林韶齊為督理、羅越卿為經(jīng)理；協(xié)大錢莊林韻齊為督理，沈文燦為經(jīng)理、羅越卿為協(xié)理。彼此間經(jīng)理、襄理、督理、協(xié)理相互交錯(cuò)，易于經(jīng)營(yíng)。（3）激勵(lì)模式相同。股東按照出資比重占據(jù)一定額度 （通常為十二股），對(duì)經(jīng)理、督理、協(xié)理給予一定的股份。

（一）委托—代理理論視域下的激勵(lì)機(jī)制

經(jīng)營(yíng)權(quán)與委托權(quán)分離是委托—代理理論的重要內(nèi)容，“產(chǎn)生于特定決策領(lǐng)域內(nèi)的兩個(gè)或多個(gè)參與方，一方 （代理人）為了另一方 （委托人）的利益或作為另一方的代表的關(guān)系”。④Ross.S，“The economic theory of agency：The Principal’s Problem”，American Economic Review，no.63（February 1973），pp.134～139.福源錢莊的所有者程氏家族，在完成原始積累后，開始經(jīng)營(yíng)錢莊，并實(shí)行經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)分離的機(jī)制和卓有成效的激勵(lì)措施。

（1）穩(wěn)定管理層。福源錢莊的管理層共有16～20人，分為核心管理層包括經(jīng)理、協(xié)理、襄理、督理 （約4～6人）與非核心管理層 （約為10～14人）。核心管理層保持穩(wěn)定，且不再擴(kuò)大，非核心管理層不能進(jìn)入核心管理層。

（2）員工股權(quán)激勵(lì)。通過股權(quán)，調(diào)動(dòng)管理層 （核心與非核心）、員工的積極性。核心管理層與非核心管理層在花紅與紅利上差距3～6倍。“介慶記會(huì)票子號(hào)……以三年為慢首先利銀作十三股分派，出資本者得十二股以一股酬林韶齊，七厘羅越卿，三厘以作經(jīng)理、襄理之勞資?！雹莞Ｔ村X莊前身協(xié)源、延源、協(xié)大、介慶路記錢莊票號(hào)批銷合同，上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－16。“協(xié)源錢莊……其官利按月六厘起息，一年歸結(jié)，三年總結(jié)，除去官利、薪俸、伙食開銷，如有結(jié)余作十七股分派。出資本者得十二股，尚余五股，督理一股，經(jīng)理一股，協(xié)理八厘，其余之股視在店出力諸友斟量分酬，倘有盈，出資本者按股均派。”⑥福源錢莊前身協(xié)源、延源、協(xié)大、介慶路記錢莊票號(hào)批銷合同，上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－16。“延源錢莊……其官利按月五厘起息，一年條結(jié)，三年綜結(jié)。除去官利薪俸伙食開銷之外如有余，作十五股分派；出資本者得十股，尚余五股，督理得一股一厘，經(jīng)理一股一厘，其余之故視在店出力諸友斟量分酬，倘有盈，拙照出資本者按股份均派?！雹吒Ｔ村X莊前身協(xié)源、延源、協(xié)大、介慶路記錢莊票號(hào)批銷合同，上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－16。

（3）物質(zhì)獎(jiǎng)勵(lì)：分為固定薪酬、隨機(jī)激勵(lì)與福利層面。首先，固定薪酬指按照固定時(shí)間發(fā)放的工資、花紅、紅利。工資每月發(fā)放、花紅每年發(fā)放、紅利每3年發(fā)放。薪酬發(fā)放既要拉開差距又需調(diào)動(dòng)各方的積極性。截止到1933年，工資逐月采用洋 （元）發(fā)放，比重最大的為60倍，最小的為7倍，多數(shù)在20倍左右?；t年終采用元 （兩）、洋 （元）發(fā)放，骨干人員 （管理層）采用元 （兩）發(fā)放，其他人員則采用洋（元）發(fā)放，采用元 （兩）發(fā)放的比重達(dá)到全部發(fā)放的90%以上?；t的發(fā)放分為三種規(guī)模：1912～1919年，每年的花紅總額為元3 000兩；1920～1927年，每年的花紅總額為元 6 000（兩）；1928～1932年，每年的花紅總額為元1 2000（兩）?；t比重雖有所波動(dòng)，如1912年為6.67倍，1920年為125倍，但基本上維持在65倍左右。分紅為3年1次，與花紅相仿，各友的分紅與在錢莊的時(shí)間和貢獻(xiàn)成比例。分紅比重除1913年的50倍、1914年33倍外，其他年份都在百倍以上，平均為163.9倍。⑧資料來源：上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－27。工資比重＝最高工資／最低工資、花紅比重＝最高花紅收入／最低花紅收入、分紅比重＝最高分紅／最低分紅，根據(jù)歷年資料整理而得。其次，根據(jù)當(dāng)期盈利情況隨機(jī)提高獎(jiǎng)勵(lì)標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)效益好時(shí)，會(huì)增發(fā)額外補(bǔ)助。如在己未四月底止額外發(fā)放共3 157.88元，①上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－27。寅年額外發(fā)放共計(jì)2 272元。②上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－27。另外，年底時(shí)適當(dāng)多發(fā)放2～3個(gè)月的工資。最后，福源錢莊的福利層面體現(xiàn)對(duì)員工的生活照顧，如“宋景芳君患病，給假一月調(diào)養(yǎng)。為菊泉及患病停薪留資”。③福源錢莊經(jīng)理室通告 （關(guān)于職員工資分配、請(qǐng)假規(guī)劃等）1933－1940，Q76－2－25。

（二）委托—代理理論視域下的約束機(jī)制

福源錢莊的約束體現(xiàn)在“宏觀”“微觀”兩方面。“宏觀”以法律、行規(guī)為主：（1）國(guó)民政府法律、法規(guī)。1918年，北京政府農(nóng)商部頒布了《工商同業(yè)公會(huì)規(guī)則及施行辦法》，這份法規(guī)是中國(guó)歷史上第一個(gè)有關(guān)同業(yè)組織的法規(guī)，其對(duì)象為同業(yè)公會(huì)，并確立了非盈利的原則。后來根據(jù)錢莊業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)中出現(xiàn)的問題，政府隨之出臺(tái)了一系列的法律、法規(guī)，如1929年的《票據(jù)法》、1931年的《銀行法》等。（2）上海的錢業(yè)公會(huì)的行業(yè)約束。錢莊業(yè)的行業(yè)約束雖經(jīng)歷從無到有、由粗到細(xì)的轉(zhuǎn)變，但始終堅(jiān)持把“誠(chéng)信”“信用”作為行業(yè)的總規(guī)則。行業(yè)規(guī)則一方面以“誠(chéng)信”“信用”約束行業(yè)成員、維護(hù)行業(yè)的聲譽(yù)；另一方面錢莊為增加透明性和公信力，也圍繞“誠(chéng)信”、“信用”創(chuàng)建營(yíng)業(yè)規(guī)則、營(yíng)業(yè)章程。錢業(yè)公會(huì)的行業(yè)約束從一開始的無文字的錢業(yè)習(xí)慣 （錢業(yè)規(guī)則），過渡到有文字的“錢業(yè)條規(guī)”（1900年）、“重整條規(guī)”（1904）、“營(yíng)業(yè)章程”（1917）、“營(yíng)業(yè)規(guī)則”（1920）、“修訂營(yíng)業(yè)規(guī)則”（1923）。④參見杜恂誠(chéng)《近代上海錢業(yè)習(xí)慣法初探》，《歷史研究》2006年第1期。1900年有文字的“錢業(yè)條規(guī)”，在原有錢業(yè)習(xí)慣基礎(chǔ)上形成可以得到認(rèn)同的七條條規(guī)，以規(guī)范錢業(yè)市場(chǎng)環(huán)境。1904年的“重整條規(guī)”共17條，對(duì)錢莊的經(jīng)費(fèi)籌集和拆借規(guī)則做了補(bǔ)充，同時(shí)增補(bǔ)了莊票的使用規(guī)則。⑤杜恂誠(chéng)：《近代中國(guó)錢業(yè)習(xí)慣法——以上海錢業(yè)為視角》，上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2006年，第33頁。1917年“錢業(yè)營(yíng)業(yè)章程”（共39條）是在上海錢業(yè)公會(huì)成立之前頒布的新的錢業(yè)的營(yíng)業(yè)準(zhǔn)則，使規(guī)則更為細(xì)致、責(zé)任更為明確、操作更為便利、權(quán)利更有保障。1920年的“上海錢業(yè)營(yíng)業(yè)規(guī)則”共有七章，分為62條，分別描述了本埠、外埠、票類、防弊、同業(yè)、停業(yè)、附則。1923年“修訂的上海錢業(yè)營(yíng)業(yè)規(guī)則”共25條，在1920年頒布的營(yíng)業(yè)規(guī)則的基礎(chǔ)上細(xì)化了相應(yīng)的條款。

微觀約束集中在錢莊的內(nèi)部管理：（1）招收學(xué)徒注重道德考察。招收新學(xué)徒除了有擔(dān)保人的保舉和繳納保證金外，更注重對(duì)學(xué)徒道德的考察，觀其是否存榮耀之情、感恩之心，能否更好地為錢莊服務(wù)。（2）錢莊內(nèi)部的道德約束和業(yè)績(jī)考核。錢莊內(nèi)部形成以“誠(chéng)信”為主的道德約束機(jī)制 （禁止嫖妓、賭博），以及業(yè)績(jī)?yōu)橹鞯哪芰己藱C(jī)制 （防止工作碌碌無為）。福源錢莊經(jīng)理秦潤(rùn)卿認(rèn)為，“賭博、玩女人都要花錢，靠工資收入不夠，勢(shì)必要?jiǎng)訅哪X筋，如果借福源錢莊招牌或以其個(gè)人名義在外面借錢，最后還不出來，就會(huì)影響福源錢莊的和他個(gè)人的聲譽(yù)，所以對(duì)這種人絕不能聽之任之”。⑥張嵩坡：《憶秦潤(rùn)卿先生二三事》，《上海金融》1990年第3期。（3）根據(jù)外部環(huán)境，變更經(jīng)營(yíng)體制。1933年，為加強(qiáng)管理，錢莊成立經(jīng)理室，掌管錢莊的人事、會(huì)計(jì)、日常經(jīng)營(yíng)管理等權(quán)力。如“通告第十四號(hào)：本莊現(xiàn)于各部之外，添設(shè)人事部，凡本莊職員之關(guān)聯(lián)及調(diào)勤均歸該部負(fù)責(zé)辦理，其主任以職由協(xié)理馮梅卿君兼任。營(yíng)業(yè)部主任原由襄理范少谷君兼任，茲因范少谷君另有兼職，其營(yíng)業(yè)部主任一職改由協(xié)理顧雪卿君兼任?！雹吒辉村X莊經(jīng)理室通告 （關(guān)于職員工資分配、請(qǐng)假規(guī)劃等）1933－1940，上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－25。1945年后，福源錢莊頒布《福源錢莊組織章程》，明確股東會(huì)、董事及監(jiān)察人的職責(zé)，進(jìn)一步規(guī)范營(yíng)業(yè)報(bào)告書、資產(chǎn)負(fù)債表、財(cái)產(chǎn)目錄、損益計(jì)算書、公積金及股息紅利分配之議案。⑧《福源錢莊股份有限公司章程草案》，上海檔案館資料，檔案號(hào)：Q76－2－1。

（三）中國(guó)式委托——代理機(jī)制的典范：舉家托業(yè)

1919年，豫源錢莊改名為福源錢莊，業(yè)務(wù)開始激增。1925～1933年9年間，各項(xiàng)存款總數(shù)增加了1倍，各項(xiàng)放款也是逐年增加。⑨李 燕：《上海錢業(yè)第一人：秦潤(rùn)卿》，《檔案春秋》2005年第5期。1923年，程勤岳 （程氏錢莊所有者、創(chuàng)立者程臥云之嫡長(zhǎng)孫）去世，臨終前將程氏錢莊 （福源錢莊、?？靛X莊、順康錢莊）全部托付給秦潤(rùn)卿，家族人員不得干預(yù)錢莊經(jīng)營(yíng)，⑩歐瑋瑜：《秦潤(rùn)卿》，《中國(guó)金融》1987年第12期?！芭e家托業(yè)”制度正式實(shí)施。這一制度的實(shí)施成為中國(guó)式“委托——代理”機(jī)制的巔峰，充分保證了經(jīng)營(yíng)效率，成為福源錢莊長(zhǎng)久不衰的重要保證。

三、模型構(gòu)建與變量說明

（一）模型構(gòu)建

根據(jù)會(huì)計(jì)恒等式，為了檢驗(yàn)政府沖擊對(duì)錢莊經(jīng)營(yíng)的影響，本文的模型為：

y＝β0＋α1β1＋α2β2＋α3β3＋α4β4＋α5β5＋ε

其中y表示盈余，α1是存貸差，α1是同業(yè)存款差，α3投資損益，α4成本，α5政府沖擊變量，ε是殘差。β1，β2，β3，β4，β5是待估系數(shù)。

根據(jù)社會(huì)環(huán)境與福源錢莊經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，本文假設(shè)如下：

（1）公債屬于政府?dāng)偱尚再|(zhì)，①劉梅英：《政府行為對(duì)民間金融機(jī)構(gòu)發(fā)展的影響——以1927～1937年上海錢莊為例》，《世紀(jì)橋》2013年第12期。錢莊幾乎沒有收益，還要承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。本文把政府公債和貨幣發(fā)行量作為政府沖擊的代理變量。1925年公債為109 500銀兩，1947年500 189 725元偽法幣，1925年貨幣供應(yīng)量為3 364百萬元，1947年為8 500 000百萬元。

（2）股票和房地產(chǎn)是錢莊混業(yè)經(jīng)營(yíng)的投資表現(xiàn)，房地產(chǎn)收益率為年息7厘，②中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社1978年，第255頁。貸款利息為年息6厘，③中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社1978年，第174頁。股票的收益率為平均收益率。

（3）同業(yè)存款中有外埠同業(yè)和本國(guó)銀行，本文假設(shè)同業(yè)存款利率相同。

（二）變量說明與數(shù)據(jù)來源

本文的被解釋變量為盈余，福源錢莊的盈余單位經(jīng)歷了1919～1932年的銀兩、1932～1934年的銀元、1935～1941年的偽法幣、1942～1944的偽中儲(chǔ)卷、1945～1947年的偽法幣、1948的偽金圓券、1949年的舊人民幣。1919年，福源錢莊盈余27 000銀兩、1925年盈余101 250銀兩、1927年達(dá)到峰值124 011銀兩。此后盈余單位發(fā)生改變，1933年盈余74 572銀元、1935年盈余52 884元偽法幣、1942年盈余174 808元偽中儲(chǔ)券、1945年盈余1 581 236元偽法幣、1948年盈余153 517元偽金圓券、1949年盈余490 326 733元舊人民幣④資料來源：1925～1931、1933、1935年福源錢莊紅帳，1936～1950資產(chǎn)負(fù)債表。中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海人民出版社1978年，第798～799頁。。為了統(tǒng)一口徑剔除物價(jià)和幣值單位的影響，本文以1919年為基期統(tǒng)一采用銀元作為計(jì)量單位。

錢莊的盈利主要來自：（1）存款貸款差。存款 （股東存款、私人存款、工商存款）、借款（信用放款、抵押放款、工業(yè)放款）。存款主要分為兩個(gè)時(shí)期：1925～1937年，存款總額是股東存款、私人存款和工商存款的總和。1938～1950年，存款總額則是短期存款與長(zhǎng)期存款之和。在存款中，工商存款⑤中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年，第798頁。占據(jù)大半。

放款包括信用放款與抵押放款。原始資料中缺少1931年和1934年的數(shù)據(jù)，本文根據(jù)加權(quán)平均估算而得。信用貸款占據(jù)貸款總額的比重很大，1941年前信用放款比重相對(duì)較低，僅在1925、1928、1940年超過 20%，1929、1931年超過15%，1942年后信用放款比重超過30%。⑥根據(jù)中國(guó)人民銀行上海市分行《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年，第798～799頁計(jì)算而得。工業(yè)放款的比重一直比較高，平均比重為22.86%。⑦根據(jù)中國(guó)人民銀行上海市分行《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年，第802～805頁算而得。福源錢莊1925～1941年對(duì)工業(yè)放款主要以紗廠為重點(diǎn)，1927年6家紗廠抵押放款總額為960 271兩。絲廠放款1933年銀元316 080元，1937年276 756元，福源對(duì)工廠放款1930年比重逐步由23%增加至30%。⑧中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年，第171頁。

（2）同業(yè)存款。同業(yè)存款是為了增加貨幣流動(dòng)性與獲得利差。本文主要關(guān)注外埠同業(yè) （拆入、拆出）、本國(guó)銀行 （拆入、拆出）。福源錢莊提出“不依外資”的經(jīng)營(yíng)策略，同時(shí)期內(nèi)，福源錢莊沒有接納外國(guó)銀行的拆入記錄，只在1925～1930年間、1939～1944年間兩次存入外國(guó)銀行，存款總計(jì)總額1 724 426⑨中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年，第806～807頁。個(gè)貨幣單位。

（3）混業(yè)經(jīng)營(yíng)。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)為管控風(fēng)險(xiǎn)禁止銀行進(jìn)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，但當(dāng)時(shí)錢業(yè)工會(huì)對(duì)此并未限制，錢莊可以進(jìn)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)以獲取利潤(rùn)。投資主要集中在公債、股票和房地產(chǎn)。1932年前，投資為公債，不涉及股票與房產(chǎn)。1932年后，主要以房地產(chǎn)和股票為主，公債的比重下降。1934年房地產(chǎn)的比重高達(dá)81%，1936年三者比重約為4：2：1，1945年三者比重為6：9：1。⑩中國(guó)人民銀行上海市分行：《上海錢莊史料》，上海：上海人民出版社，1978年，第809頁。受政府排擠和政府信用下降的影響，錢莊轉(zhuǎn)向投資回報(bào)率更高的股票與房產(chǎn)。

（三）回歸分析

本文的回歸分三個(gè)階段：1925～1949年、1925～1937年、1937～1949年，原因如下：第一，宏觀環(huán)境影響。本階段經(jīng)歷了民國(guó)時(shí)期、抗戰(zhàn)時(shí)期、解放戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期，分階段能更好地?cái)M合現(xiàn)實(shí)。第二，數(shù)據(jù)口徑的影響。（1）福源錢莊成立在1919年，但1919～1924年的數(shù)據(jù)中僅有資本、盈余兩項(xiàng)數(shù)據(jù)，1925年后數(shù)據(jù)才齊全。（2）1935年后國(guó)民政府采用“廢兩改元”政策，禁止銀元改用法幣，陸續(xù)推行中儲(chǔ)卷、法幣、金圓券等多幣種轉(zhuǎn)換，造成極大的通貨膨脹。（3）1937年前，福源錢莊存款主要為股東存款、私人存款和工商存款，1938年后則改為定期存款、活期存款。

從表1看出各變量的描述性統(tǒng)計(jì)。1925～1949年，福源錢莊經(jīng)歷了銀兩、銀元、偽法幣、偽中儲(chǔ)卷、偽法幣、偽金圓券等貨幣單位，需要指出表中為原始數(shù)據(jù)，并未進(jìn)行物價(jià)和幣種間的折算。

表1：數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)①數(shù)據(jù)來源：根據(jù)以上資料整理得。

在對(duì)模型進(jìn)行線性檢驗(yàn)時(shí)，擬合值平方項(xiàng)十分顯著，認(rèn)為模型存在設(shè)定誤差，進(jìn)行RESET檢驗(yàn)時(shí)，結(jié)果強(qiáng)烈拒絕“無遺漏變量”的原假設(shè)，認(rèn)為遺漏了高階非線性項(xiàng)。本文加入政府沖擊的2階項(xiàng)，②經(jīng)過赤池準(zhǔn)則的測(cè)算，2階項(xiàng)符合預(yù)期。對(duì)被解釋變量和存貸差取對(duì)數(shù)，回歸結(jié)果見表2。列 （1）來看，錢莊的盈余主要來自存貸差，這與現(xiàn)代銀行的盈利模式相同，說明錢莊本質(zhì)上與銀行相似。當(dāng)期政府沖擊對(duì)錢莊盈余具有顯著的負(fù)相關(guān)，與預(yù)期相符，政府發(fā)行過多的貨幣促進(jìn)了錢莊的虧損?；鞓I(yè)經(jīng)營(yíng)對(duì)錢莊長(zhǎng)期來講產(chǎn)生負(fù)作用，這與當(dāng)時(shí)的宏觀市場(chǎng)環(huán)境相關(guān)，福源錢莊的投資主要集中在房地產(chǎn)、股票。受上海租界的地位和人多地少的約束，房地產(chǎn)收益率大于放款的利率，但股票市場(chǎng)則受到外界環(huán)境的影響，虧損較大。同業(yè)存款中外埠同業(yè)存款和銀行同業(yè)存款的回歸結(jié)果不顯著。

同比來講，同業(yè)存款的目的并非為了獲得利潤(rùn)，而是為了增加資金的流動(dòng)性、抵押風(fēng)險(xiǎn)。列（2）中，上述回歸并不顯著。這與杜恂誠(chéng) （2015）的研究認(rèn)為“全面抗戰(zhàn)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)新設(shè)企業(yè)投資模式已發(fā)生改變，即由市場(chǎng)主導(dǎo)逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橛烧鲗?dǎo)”③杜恂誠(chéng)：《1928～1937年中國(guó)的新設(shè)企業(yè)與政府投資》，《中國(guó)社會(huì)科學(xué)》2015年第3期。的結(jié)論不一致。列 （3）中錢莊的收益主要來自存貸差，并十分顯著，但數(shù)值減少，可能源自外部環(huán)境惡劣與競(jìng)爭(zhēng)的壓力。政府的沖擊與錢莊盈余呈顯著的負(fù)相關(guān)，且數(shù)值變大，這符合當(dāng)時(shí)的社會(huì)現(xiàn)狀。上海在抗戰(zhàn)時(shí)期成為“孤島”，錢莊受到打壓，解放戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期，國(guó)民政府濫發(fā)貨幣，導(dǎo)致政府沖擊對(duì)錢莊的盈利破壞極大。

表2：回歸結(jié)果

四、結(jié) 論

第一，錢莊產(chǎn)生是市場(chǎng)選擇的結(jié)果。其初始業(yè)務(wù)是“匯借拆息為利”，后隨市場(chǎng)需求變化和經(jīng)營(yíng)策略的改變，逐漸增加了匯兌、發(fā)行莊票等業(yè)務(wù)。

第二，錢莊的業(yè)績(jī)與管理層的決策相關(guān)。福源錢莊采用中國(guó)式的“委托—代理”機(jī)制，通過股利、花紅、紅利刺激管理層的經(jīng)營(yíng)積極性，采取“舉家托業(yè)”的機(jī)制，將家族企業(yè)完全托付給“職業(yè)經(jīng)營(yíng)人”秦潤(rùn)卿，使經(jīng)營(yíng)權(quán)和收益權(quán)合二為一，保證了錢莊的業(yè)績(jī)。針對(duì)外國(guó)銀行通過拆入控制錢莊的借貸本金和本國(guó)銀行受政治和經(jīng)濟(jì)支持的現(xiàn)實(shí)，秦潤(rùn)卿采用“發(fā)行莊票”“不依外資”“混業(yè)經(jīng)營(yíng)”等方式，盡力將外資對(duì)錢莊的影響降到最低，并采用“同業(yè)存款”的方式捆綁錢莊和本國(guó)銀行的利益。

第三，錢莊的衰落在于政府沖擊而非市場(chǎng)選擇。（1）政府缺乏監(jiān)管。錢莊承擔(dān)了貼票風(fēng)潮、橡皮風(fēng)潮、辛亥政變的經(jīng)濟(jì)后果。（2）政府濫發(fā)公債與貨幣。如南京政府時(shí)期，鑒于錢莊“百業(yè)之手”的經(jīng)濟(jì)影響力和獨(dú)立性，為將錢莊納入國(guó)民政府的貨幣供應(yīng)體系，對(duì)錢莊采取經(jīng)濟(jì)上孤立、政治上排擠、法律上限制的手段，培育扶植國(guó)內(nèi)銀行，導(dǎo)致錢莊因環(huán)境惡化而破產(chǎn)。（3）政治本位思想的極端體現(xiàn)。鑒于“政治本位制”的思想觀念，當(dāng)民間實(shí)體經(jīng)濟(jì)符合政府利益時(shí)，則任其發(fā)展；當(dāng)其無法融入政府的利益體系時(shí)，則改造或加速其衰敗。（4）政治軟弱的表現(xiàn)。發(fā)行貨幣是中央銀行的中央職能，外國(guó)銀行無權(quán)在本國(guó)發(fā)行貨幣。但當(dāng)時(shí)的政府公信力下降，對(duì)外國(guó)銀行普遍發(fā)行的貨幣或不兌換銀行票，根本無力干涉，造成了資本市場(chǎng)的混亂。

致 謝：感謝上海財(cái)經(jīng)大學(xué)杜恂誠(chéng)教授的有益建議，當(dāng)然文責(zé)自負(fù)。

（責(zé)任編輯 甘霆浩）

Market Selection，System Innovation and Governmental Impact：An Investigation into the Causes of the Prosperity and Decline of Private Banking in Shanghai——A Case Study of Fuyuan Qianzhuang

CHAI Yi

From the perspective of the principal－agent theory，the causes of the prosperity and de?cline of private banking in Shanghai can be investigated as regards the two aspects of incentive mechanism and restraint mechanism and on the basis of historical data.First，the emergence of private banks resulted from the market choice.Second，the Chinese－style“separation of management right from ownership”pro?moted the development of private banking，and the management system of“the whole family business”furthered the prosperity of Fuyuan Qianzhuang.Third，with the transformation of social external environ?ment，the main business，management system and incentive mechanism of the private banks gradually changed to a modern enterprise system.Fourth，the unequal competition from the foreign banks led to the decline of the private banking，but the risk control of Fuyuan Qianzhuang ensured the continued operation. Fifth，the decline of the private banks resulted from the governmental impact rather than market choice. The government issued too many currencies and irredeemable bonds，so the operational risk was transferred to the private banks and caused the decline of the private banking.

market selection，governmental intervention，incentive mechanism，restraint mecha?nisms，F(xiàn)uyuan Qianzhuang

F832.37

A

1001－778X（2016）06－0124－06