我國房價(jià)波動與貨幣政策關(guān)系研究
——基于風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)的分析

劉 翠

(1.中國人民大學(xué) 財(cái)政金融學(xué)院,北京 100872；2.天津財(cái)經(jīng)大學(xué)珠江學(xué)院 金融系，天津 301811)

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我國房價(jià)波動與貨幣政策關(guān)系研究
——基于風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)的分析

劉 翠1，2

(1.中國人民大學(xué) 財(cái)政金融學(xué)院,北京 100872；2.天津財(cái)經(jīng)大學(xué)珠江學(xué)院 金融系，天津 301811)

本文以房價(jià)波動與貨幣政策關(guān)系作為研究對象，利用VAR-MGARCH-BEKK模型對貨幣政策是否需要關(guān)注房價(jià)波動及具體的關(guān)注程度進(jìn)行分析，研究結(jié)果表明：從均值溢出效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果看，經(jīng)濟(jì)增長與房價(jià)波動之間、房價(jià)波動與貨幣政策之間均存在顯著的均值溢出效應(yīng)，貨幣政策應(yīng)關(guān)注房價(jià)波動；從波動溢出效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果看，經(jīng)濟(jì)增長與房價(jià)波動之間存在顯著的波動溢出效應(yīng)，房價(jià)波動與貨幣政策之間不存在顯著的波動溢出效應(yīng)，貨幣政策不應(yīng)對房價(jià)波動進(jìn)行直接干預(yù)，而應(yīng)采取間接關(guān)注的手段來對房價(jià)波動做出反應(yīng)。

房價(jià)波動；貨幣政策；VAR-MGARCH-BEKK模型；間接關(guān)注

1998年以來，我國的房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了從無到有、從小到大的發(fā)展過程，為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了巨大的貢獻(xiàn)。然而伴隨著房地產(chǎn)市場的發(fā)展，負(fù)面問題不斷暴露。為了應(yīng)對房價(jià)過快上漲所帶來的負(fù)面效應(yīng)，我國相繼出臺了多個(gè)文件來解決房地產(chǎn)市場發(fā)展過程中出現(xiàn)的問題，如121號文件、18號文件、“國八條”、“國六條”、“國十條”和“新國八條”等。這些文件中多次出現(xiàn)貨幣政策的身影，如2009年的“國四條”、2010年的“國十一條”、2015年的3.30新政等，具體措施包括調(diào)整住房貸款首付比例、調(diào)整基準(zhǔn)利率和調(diào)整商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率等手段。其中，在2008年至2015年10月期間，中國人民銀行調(diào)整利率17次，其中12次降息、5次加息；調(diào)整存款準(zhǔn)備金率32次，其中上調(diào)存款準(zhǔn)備金率25次，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率7次。不可否認(rèn)，在穩(wěn)定物價(jià)和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方面，貨幣政策可以發(fā)揮很好的作用，但其是否真的可以解決房地產(chǎn)市場中出現(xiàn)的房價(jià)過快上漲問題？換句話說，貨幣政策是否真的需要關(guān)注房價(jià)波動？因此，本文接下來就將對貨幣政策是否需要關(guān)注房價(jià)波動以及具體的關(guān)注程度進(jìn)行深入分析。

一、文獻(xiàn)綜述

目前，國內(nèi)外學(xué)者針對“貨幣政策是否應(yīng)對房價(jià)波動做出反應(yīng)”存在以下兩種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)是貨幣政策不應(yīng)關(guān)注房價(jià)波動，這種觀點(diǎn)得到了Bernanke 和 Gertler[1]、Mishikin[2]、Savioz 和 Bengui[3]等的支持。他們認(rèn)為，貨幣政策具有滯后性，當(dāng)出現(xiàn)房價(jià)波動時(shí)，貿(mào)然采取提高利率的措施短期內(nèi)可以平抑房價(jià)波動，但長期內(nèi)可能反而會加速經(jīng)濟(jì)的衰退，得不償失。貨幣政策的干預(yù)存在負(fù)面作用，即貨幣政策在干預(yù)房價(jià)波動的過程中容易出現(xiàn)為了抑制房價(jià)波動而使其他經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域出現(xiàn)混亂的情況。另一種觀點(diǎn)是貨幣政策應(yīng)關(guān)注房價(jià)波動，這種觀點(diǎn)得到了Ceccetti等學(xué)者的認(rèn)同。他們認(rèn)為，貨幣政策應(yīng)對房價(jià)波動做出反應(yīng)的理由可以概括為以下幾點(diǎn)：一是房地產(chǎn)不同于其他商品，具有消費(fèi)品和投資品的雙重特征，是家庭一生中最大的一筆消費(fèi)，房價(jià)波動會對整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的影響；二是作為金融秩序的維護(hù)者，當(dāng)房價(jià)波動沖擊到金融體系的穩(wěn)定時(shí)，中央銀行有必要通過貨幣政策手段維護(hù)房價(jià)的穩(wěn)定；三是貨幣政策應(yīng)以維持廣義的價(jià)格穩(wěn)定作為最終任務(wù)，這種廣義價(jià)格穩(wěn)定必然包括房價(jià)穩(wěn)定[4]。

在針對貨幣政策關(guān)注房價(jià)波動的具體反應(yīng)程度的分析上，也存在著積極的直接干預(yù)和采用更加溫和、保守的間接關(guān)注等兩種截然相反的觀點(diǎn)。

以Kent 和 Lowe[5]、Cecchetti[6]、Bordo 和 Jeanne[7]為代表的一些學(xué)者支持貨幣政策應(yīng)對房價(jià)波動進(jìn)行直接干預(yù)的觀點(diǎn)。其理由有兩個(gè)：一是房價(jià)波動將會對資源配置產(chǎn)生誤導(dǎo)作用；二是房價(jià)波動會對宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定造成極為嚴(yán)重的負(fù)面影響。貨幣政策有義務(wù)去消除這些負(fù)面影響，對房價(jià)進(jìn)行直接干預(yù)。

大多數(shù)學(xué)者雖然贊同貨幣政策對房價(jià)波動進(jìn)行必要的干預(yù)，但卻不同意直接地、過度地干預(yù)房價(jià)波動，即貨幣政策應(yīng)對房價(jià)波動進(jìn)行間接關(guān)注，在一定程度上保持貨幣政策操作的靈活性。這些學(xué)者之所以不支持直接干預(yù)，主要是由于貨幣政策在干預(yù)房價(jià)波動的過程中存在很多操作性難題：一是中央銀行對房價(jià)泡沫的識別問題，即如何快速、有效地識別房價(jià)泡沫；二是貨幣政策干預(yù)房價(jià)泡沫的有效性問題，即如何運(yùn)用貨幣政策有效地抑制房價(jià)，而又不會對宏觀經(jīng)濟(jì)體系中的其他領(lǐng)域產(chǎn)生負(fù)面影響[8-9]。

在具體研究思路上，國內(nèi)學(xué)者主要是借鑒國外已有的實(shí)證方法，結(jié)合我國具體情況進(jìn)行實(shí)證分析。對該問題的關(guān)注也更多地局限在對“貨幣政策是否應(yīng)對房價(jià)波動做出反應(yīng)”的判斷，缺乏對具體應(yīng)對措施的深入分析。如唐齊鳴和熊潔敏[10]、陳肯界和王學(xué)武[11]、朱孟楠和劉林[12]等均認(rèn)為貨幣政策應(yīng)該關(guān)注房價(jià)波動。也有少數(shù)學(xué)者，如王擎和韓鑫韜[13]、孟彩云和王聰[14]、吳超[15]等從社會福利損失、經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)定性等多個(gè)角度支持貨幣政策不應(yīng)對房價(jià)波動做出反應(yīng)。

充分梳理上述國內(nèi)外文獻(xiàn)后發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)外多數(shù)文獻(xiàn)雖然對貨幣政策是否應(yīng)關(guān)注房價(jià)波動做出了是與否的判斷，但缺乏對貨幣政策關(guān)注房價(jià)波動的具體關(guān)注程度的進(jìn)一步深入思考。因此，本文嘗試?yán)肰AR-MGARCH-BEKK模型的均值溢出效應(yīng)和波動溢出效應(yīng)分析貨幣政策是否需要關(guān)注房價(jià)波動以及對房價(jià)波動的關(guān)注程度，在具體的關(guān)注手段上究竟是采取直接干預(yù)的手段還是間接關(guān)注的手段。

二、房價(jià)波動與貨幣政策關(guān)系的模型構(gòu)建與假設(shè)提出

1.模型構(gòu)建

VAR-MGARCH-BEKK模型是對不同經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系進(jìn)行分析的一種方法，可以對宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中，不同經(jīng)濟(jì)變量之間的相互制約、相互影響進(jìn)行分析。因此，本文利用該模型分析經(jīng)濟(jì)增長、房價(jià)波動和貨幣政策在一階矩(均值溢出效應(yīng))和二階矩(波動溢出效應(yīng))上的關(guān)聯(lián)度，進(jìn)而分析貨幣政策是否應(yīng)關(guān)注房價(jià)波動及具體的關(guān)注程度。

VAR-MGARCH-BEKK模型的均值方程為：

(1)

(2)

(3)

VAR-MGARCH-BEKK模型方差方程為：

(4)

在A、B的非主對角線中將式(4)展開有：

(5)

(6)

(7)

(8)

(9)

(10)

其中，Mij、aij、bij均為矩陣M、A、B第i行第j列元素，hii,t為變量i的條件方差，hij,t為變量i與變量j的條件協(xié)方差。從式(1)到式(10)為一個(gè)完整的VAR-MGARCH-BEKK模型，式(5)—式(10)為各個(gè)變量間的條件方差和協(xié)方差的影響因素。其中，式(5)、式(8)、式(10)反映了條件方差的影響因素，分別為滯后一期的各變量殘差項(xiàng)平方、滯后一期的各變量殘差項(xiàng)交叉乘積、滯后一期的各變量條件方差和協(xié)方差。因此，利用上述模型可以充分反映出經(jīng)濟(jì)增長、房價(jià)波動與貨幣政策間的均值溢出效應(yīng)和波動溢出效應(yīng)，反映出貨幣政策是否應(yīng)對房價(jià)波動做出反應(yīng)以及其具體的反應(yīng)程度。

2.假設(shè)提出

本文在構(gòu)建房價(jià)波動與貨幣政策關(guān)系的風(fēng)險(xiǎn)溢出模型時(shí)，做出如下研究假設(shè)：

假設(shè)1：若貨幣政策對房價(jià)波動的均值溢出效應(yīng)是顯著的，并且房價(jià)波動對經(jīng)濟(jì)增長的均值溢出效應(yīng)也是顯著的，則認(rèn)為貨幣政策需要關(guān)注房價(jià)波動。

假設(shè)2：若貨幣政策對房價(jià)波動的波動溢出效應(yīng)是顯著的，并且房價(jià)波動也對經(jīng)濟(jì)增長的波動溢出效應(yīng)是顯著的，則認(rèn)為貨幣政策應(yīng)對房價(jià)波動采取直接干預(yù)的手段；反之，則應(yīng)采取間接關(guān)注的手段。

在均值方程中，均值溢出效應(yīng)是指一個(gè)經(jīng)濟(jì)變量的變化對其他經(jīng)濟(jì)變量的影響，反映了經(jīng)濟(jì)變量均值水平間的相互作用。若φ3,i為零或不顯著，則表明貨幣政策對房價(jià)波動無均值溢出效應(yīng)；若γ1,i為零或不顯著，則表明房價(jià)波動對經(jīng)濟(jì)增長無均值溢出效應(yīng)。在方差方程中，波動溢出效應(yīng)是指一個(gè)經(jīng)濟(jì)變量波動的變化對其他經(jīng)濟(jì)變量的影響，反映了經(jīng)濟(jì)變量波動水平間的相互作用，波動溢出效應(yīng)表現(xiàn)為兩個(gè)經(jīng)濟(jì)變量或多個(gè)經(jīng)濟(jì)變量之間的相互影響。若a23和b23均為零或不顯著，則表明貨幣政策對房價(jià)波動無波動溢出效應(yīng)；若a31和b31均為零或不顯著，則表明房價(jià)波動對經(jīng)濟(jì)增長無波動溢出效應(yīng)。

三、房價(jià)波動與貨幣政策關(guān)系的實(shí)證分析

1.數(shù)據(jù)的搜集和處理

我國從1998年開始實(shí)行住房制度改革，因此，本文選取1999年1月至2013年12月的月度數(shù)據(jù)作為樣本。考慮到我國貨幣政策實(shí)際操作過程中，貨幣供應(yīng)量一直都是貨幣政策調(diào)控采取的常用手段，因此，選擇貨幣供應(yīng)量(M2)增速作為貨幣政策的代表變量。全國房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)(簡稱國房景氣指數(shù)，HP)是由房地產(chǎn)開發(fā)投資、施工面積、銷售價(jià)格等6個(gè)分類指數(shù)所構(gòu)成的，是一項(xiàng)反映房地產(chǎn)市場發(fā)展水平和價(jià)格水平的綜合指數(shù)，因此，房價(jià)選擇國家統(tǒng)計(jì)局每月公布的HP增速作為代表變量。經(jīng)濟(jì)增長選擇傳統(tǒng)的國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增速作為代表變量。

需要說明的一點(diǎn)是，由于國家統(tǒng)計(jì)局僅公布GDP的季度數(shù)據(jù)，故首先需要利用GDP增速將季度數(shù)據(jù)調(diào)整為月度數(shù)據(jù)。隨后，對三個(gè)變量的數(shù)據(jù)進(jìn)行對數(shù)處理，以避免異方差對模型結(jié)果造成影響。用GDPt表示第t個(gè)月的國內(nèi)生產(chǎn)總值，GDP增速表示為：y1t=log(GDPt)- log(GDPt-1)；用M2t表示第t個(gè)月的貨幣供應(yīng)量，M2增速表示為：y2t=log(M2t)- log(M2t-1)；用HPt表示第t個(gè)月的國房景氣指數(shù)，HPt增速表示為：y3t=log(HPt)- log(HPt-1)。上述變量的數(shù)據(jù)均來自于中國人民銀行網(wǎng)站、國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站和中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫。

2.數(shù)據(jù)的基本統(tǒng)計(jì)特征

對GDP增速、M2增速和HP增速進(jìn)行基本統(tǒng)計(jì)特征分析，結(jié)果如表1所示。

表1 各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 單位：%

表1顯示，從均值來看，各變量增速大小依次為M2增速、GDP增速和HP增速，其中，M2增速和GDP增速相對較高，反映出我國經(jīng)濟(jì)快速增長的趨勢，貨幣政策相對寬松，而HP增速約為前兩個(gè)變量增速的一半，反映出我國房地產(chǎn)市場仍處于發(fā)展階段。從波動性來看，HP增速的標(biāo)準(zhǔn)差大于GDP增速和M2增速的標(biāo)準(zhǔn)差，這說明我國房價(jià)存在較大幅度波動。此外，所有經(jīng)濟(jì)變量均呈現(xiàn)右偏、尖峰厚尾的特征，且GDP增速和HP增速呈現(xiàn)正態(tài)分布，M2增速呈現(xiàn)非正態(tài)分布。

3.基于VAR-MGARCH-BEKK模型的實(shí)證分析

表2給出了經(jīng)濟(jì)增長、貨幣政策和房價(jià)波動VAR均值方程的估計(jì)結(jié)果。其中，GDP方程中，當(dāng)期的GDP會受到其自身滯后1期和2期GDP的顯著影響；貨幣供應(yīng)量方程中，當(dāng)期的貨幣供應(yīng)量會受到滯后2期GDP和滯后2期貨幣供應(yīng)量的顯著影響；國房景氣指數(shù)方程中，當(dāng)期的國房景氣指數(shù)會受到其自身滯后1期和2期國房景氣指數(shù)的顯著影響。

表2 經(jīng)濟(jì)增長、貨幣政策和房價(jià)波動VAR均值方程的估計(jì)結(jié)果

注：***、**和*分別表示1%、5%和10%置信水平下顯著，下同。

(1)均值溢出效應(yīng)

均值溢出效應(yīng)檢驗(yàn)可以反映出經(jīng)濟(jì)增長、房價(jià)波動和貨幣政策三者之間的相互關(guān)系，在本質(zhì)上是VAR方程中各單方程系數(shù)的聯(lián)合顯著性檢驗(yàn)，對應(yīng)的統(tǒng)計(jì)量為F統(tǒng)計(jì)量，其服從F分布，分子和分母的自由度分別為待檢驗(yàn)系數(shù)個(gè)數(shù)和數(shù)據(jù)的樣本量大小。具體結(jié)果如表3所示。

表3 均值溢出效應(yīng)檢驗(yàn)

從表3中可以看出：

第一，HP增速的均值波動能夠在10%的置信水平下對M2增速產(chǎn)生均值溢出效應(yīng)，說明房價(jià)波動已經(jīng)成為貨幣政策調(diào)控的重要考慮因素，貨幣政策需要在一定程度上對房價(jià)波動給予關(guān)注。

第二，M2增速和HP增速的均值波動能夠在1%的置信水平下對GDP增速產(chǎn)生均值溢出效應(yīng)，反映出貨幣政策對宏觀經(jīng)濟(jì)增長的調(diào)控作用明顯，經(jīng)濟(jì)增長離不開貨幣政策的適時(shí)、適度調(diào)控。同時(shí)，房地產(chǎn)市場的不斷發(fā)展可以在一定程度上刺激房地產(chǎn)投資的熱情，直接或間接地帶動其他行業(yè)的發(fā)展，從而對經(jīng)濟(jì)增長做出貢獻(xiàn)，印證了房地產(chǎn)業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要作用。房價(jià)一旦出現(xiàn)劇烈波動，勢必會迅速對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生影響，貨幣政策需要對房價(jià)波動做出反應(yīng)，但具體反應(yīng)程度如何，還有待進(jìn)一步分析。

第三，GDP增速和M2增速的均值波動能在1%的置信水平下對HP增速產(chǎn)生均值溢出效應(yīng)，說明房地產(chǎn)市場的發(fā)展是以經(jīng)濟(jì)的不斷增長為基礎(chǔ)的，經(jīng)濟(jì)的起伏也必將會對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生影響，導(dǎo)致房價(jià)出現(xiàn)劇烈波動。在這種情況下，貨幣政策需要對房價(jià)波動做出反應(yīng)?？傊?，從均值溢出效應(yīng)模型來看，經(jīng)濟(jì)增長與房價(jià)波動之間、房價(jià)波動與貨幣政策之間均存在顯著的均值溢出效應(yīng)，反映出房價(jià)波動對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生的影響是不可忽略的，貨幣政策應(yīng)當(dāng)關(guān)注房價(jià)波動。

表4給出的MGARCH-BEKK模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果表明，系數(shù)a2、a3的估計(jì)結(jié)果在95%的置信水平下顯著，表明M2和HP均有顯著的ARCH效應(yīng)，即當(dāng)期的貨幣政策和房價(jià)波動對自身的沖擊反應(yīng)強(qiáng)烈。系數(shù)a1的估計(jì)結(jié)果在95%的置信水平下并不顯著，表明GDP不具有顯著的ARCH效應(yīng)，當(dāng)期的經(jīng)濟(jì)增長對自身沖擊的反應(yīng)并不強(qiáng)烈。系數(shù)a12和a13是不顯著的，系數(shù)a23是顯著的，表明只有M2和HP的聯(lián)動存在顯著的ARCH效應(yīng)，貨幣政策與房價(jià)波動之間存在明顯的ARCH效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)增長與貨幣政策及房價(jià)波動之間不存在明顯的ARCH效應(yīng)，房價(jià)波動對經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長沒有實(shí)質(zhì)性的影響。系數(shù)b1、b3的估計(jì)結(jié)果在95%的置信水平下顯著，表明GDP和HP均有顯著的GARCH效應(yīng)，顯示經(jīng)濟(jì)增長和房價(jià)波動的沖擊具有持久性，即當(dāng)期的經(jīng)濟(jì)增長和房價(jià)波動的相互作用能夠?qū)ξ磥矶叩南嗷リP(guān)系產(chǎn)生影響，存在顯著的GARCH效應(yīng)。系數(shù)b2的估計(jì)結(jié)果在95%的置信水平下并不顯著，表明M2不具有顯著的GARCH效應(yīng)，當(dāng)期的M2波動沖擊是短期的，不具有持久性。系數(shù)b12和b23是不顯著的，系數(shù)b13是顯著的，表明只有GDP和HP的聯(lián)動存在顯著的GARCH效應(yīng)，房價(jià)波動與經(jīng)濟(jì)增長的波動之間存在顯著影響，經(jīng)濟(jì)增長與貨幣政策、貨幣政策與房價(jià)波動之間不存在顯著的GARCH效應(yīng)。

表4 MGARCH-BEKK模型的參數(shù)估計(jì)結(jié)果

(2)波動溢出效應(yīng)

波動溢出效應(yīng)檢驗(yàn)采用的是似然比檢驗(yàn)法(Likelihood Ratio Test)，對應(yīng)的統(tǒng)計(jì)量LR表達(dá)式如下：

LR=-2(L1-L2)～χ2(n)

(11)

其中，L1和L2分別代表無波動溢出效應(yīng)模型和原模型的對數(shù)似然值，LR統(tǒng)計(jì)量服從自由度為n的χ2分布，n為受約束參數(shù)個(gè)數(shù)。

經(jīng)濟(jì)增長、貨幣政策和房價(jià)波動的波動溢出檢驗(yàn)結(jié)果如表5所示。

表5 波動溢出效應(yīng)檢驗(yàn)

從表5可知，經(jīng)濟(jì)增長與房價(jià)波動之間存在顯著的波動溢出效應(yīng)，房價(jià)波動與貨幣政策之間不存在顯著的波動溢出效應(yīng)，反映出貨幣政策與房價(jià)波動之間的關(guān)系日益密切，但貨幣政策調(diào)控房價(jià)波動的實(shí)際效果不太理想，具有一定的局限性，貨幣政策在關(guān)注房價(jià)波動時(shí)，不應(yīng)當(dāng)對房價(jià)波動采取直接干預(yù)手段，應(yīng)采取間接關(guān)注手段。

四、結(jié)論與政策建議

1.結(jié)論

第一，貨幣政策應(yīng)對房價(jià)波動做出反應(yīng)。經(jīng)濟(jì)增長與房價(jià)波動、房價(jià)波動與貨幣政策之間均存在顯著的均值溢出效應(yīng)，反映出在目前階段無法忽視房價(jià)波動對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生的影響，貨幣政策應(yīng)關(guān)注房價(jià)波動。經(jīng)濟(jì)增長和貨幣政策對房價(jià)波動產(chǎn)生均值溢出效應(yīng)，說明房地產(chǎn)市場的發(fā)展是以經(jīng)濟(jì)增長為基礎(chǔ)的，經(jīng)濟(jì)的起伏也必將會對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生影響，導(dǎo)致房價(jià)出現(xiàn)劇烈波動。在這種情況下，貨幣政策需要對房價(jià)波動做出反應(yīng)，對房價(jià)波動給予一定的關(guān)注。

第二，貨幣政策關(guān)注房價(jià)波動時(shí)，應(yīng)采取間接關(guān)注的手段。經(jīng)濟(jì)增長與房價(jià)波動之間存在顯著的波動溢出效應(yīng)，房價(jià)波動與貨幣政策之間不存在顯著的波動溢出效應(yīng)。因此，貨幣政策對房價(jià)波動不能采取直接干預(yù)的手段，而只能采取間接關(guān)注的手段。同時(shí)，還應(yīng)充分認(rèn)識到房地產(chǎn)市場的發(fā)展對宏觀經(jīng)濟(jì)增長所做出的重要貢獻(xiàn)，貨幣政策在關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長的同時(shí)，需要對房價(jià)波動采取間接關(guān)注的手段，維護(hù)房地產(chǎn)市場的健康運(yùn)行，從而為宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行做出貢獻(xiàn)。

2.政策建議

第一，重視房價(jià)對貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的影響。中央銀行應(yīng)充分重視房價(jià)對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響，促進(jìn)房地產(chǎn)市場與貨幣市場、宏觀經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展。具體建議包括：逐步建立統(tǒng)一的貨幣市場，不斷夯實(shí)貨幣市場的發(fā)展基礎(chǔ)，擴(kuò)大貨幣市場的規(guī)模，創(chuàng)新貨幣市場的交易工具，積極發(fā)展票據(jù)貼現(xiàn)和短期債券業(yè)務(wù)，盡早建立統(tǒng)一的貨幣市場；運(yùn)用多項(xiàng)措施引導(dǎo)房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，堅(jiān)持公平、公正、公開的原則，減少不必要的行政干預(yù)，逐漸修正當(dāng)前房地產(chǎn)市場存在的制度缺陷，改善房地產(chǎn)市場結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)房地產(chǎn)市場健康、有序發(fā)展，促使房地產(chǎn)行業(yè)步入良性發(fā)展的軌道；在制定貨幣政策時(shí)，重視房價(jià)波動對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響，以此來加強(qiáng)對房地產(chǎn)市場的宏觀調(diào)控。

第二，構(gòu)造廣義價(jià)格指數(shù)。中央銀行需要對傳統(tǒng)的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行改進(jìn)，使房價(jià)波動作為輔助監(jiān)測目標(biāo)，將其納入到廣義價(jià)格指數(shù)之中，充分利用房價(jià)釋放的信息間接關(guān)注房價(jià)波動。通過構(gòu)建廣義價(jià)格指數(shù)，不斷探索完善價(jià)格指數(shù)構(gòu)成的新技術(shù)、新方法，充分挖掘房價(jià)背后所蘊(yùn)含的相關(guān)信息，為貨幣政策的制定與實(shí)施提供依據(jù)。

第三，把握好貨幣政策關(guān)注房價(jià)波動的“度”。具體來說，貨幣政策只需要關(guān)注房價(jià)的過度波動，并對這種過度波動做出反應(yīng)。但在實(shí)際操作過程中，存在的難題之一就是如何界定房價(jià)的過度波動，以及對房價(jià)何種程度的過度波動做出反應(yīng)，做出何種反應(yīng)？這些問題都有待于進(jìn)一步深入分析與研究。因此，建議借鑒相關(guān)模型，構(gòu)建房價(jià)波動目標(biāo)區(qū)間，當(dāng)房價(jià)的波動程度在既定的目標(biāo)區(qū)間內(nèi)浮動時(shí)，貨幣政策就無需對房價(jià)波動做出干預(yù)和反應(yīng)，但如果超過了既定的目標(biāo)區(qū)間就應(yīng)該適當(dāng)?shù)刈龀龇磻?yīng)。

第四，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具。需要綜合使用利率、貨幣供應(yīng)量等多種貨幣政策工具，使得貨幣政策工具可以迅速發(fā)揮作用，在短期內(nèi)有效調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場運(yùn)行狀況。

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(責(zé)任編輯：巴紅靜)

2016-08-19

國家社會科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“新常態(tài)下我國影子銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)及其對貨幣政策的影響研究”(15AJY021)；天津市哲學(xué)社會科學(xué)研究規(guī)劃項(xiàng)目“我國影子銀行體系對貨幣政策規(guī)則選擇的影響”(TJYY15-020)

劉 翠(1985-)，女，天津人，博士后，講師，主要從事宏觀經(jīng)濟(jì)與貨幣政策研究。E-mail:liucui0705@126.com

F820.2

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1000-176X(2016)10-0048-06