主體資質(zhì)再下沉 全年規(guī)?；?qū)?chuàng)新高

閆麗瓊+朱志斌+車云亭+張瑋

摘要：2016年上半年，我國(guó)城投債發(fā)行政策仍延續(xù)寬松導(dǎo)向，發(fā)行規(guī)模不斷擴(kuò)大，發(fā)行主體逐漸增多，但主體資質(zhì)有所下沉。建議完善信息披露內(nèi)容、提高信用級(jí)別區(qū)分度、建立健全風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系、防范風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：城投債 新型城鎮(zhèn)化 主體資質(zhì) 信用風(fēng)險(xiǎn)

2016年上半年城投債相關(guān)政策情況梳理

2016年是我國(guó)“十三五”規(guī)劃的開局之年和推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革的攻堅(jiān)之年，也是穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下地方政府落實(shí)《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（國(guó)發(fā)〔2014〕43號(hào)）的過渡時(shí)期。因此，2016年上半年城投企業(yè)融資政策仍維持2015年4月以來的寬松導(dǎo)向，地方政府融資“修明渠、堵暗道”，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控措施并妥善化解存量債務(wù)的政策仍在延續(xù)，地方政府置換債券規(guī)模繼續(xù)增加，基建投資托底經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的局面仍舊持續(xù)，監(jiān)管層“保障在建項(xiàng)目后續(xù)融資”的政策繼續(xù)推行。

（一）妥善化解存量債務(wù)，避免發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

2016年上半年，國(guó)家延續(xù)積極的財(cái)政政策，地方債置換范圍擴(kuò)大、進(jìn)度加快，為城投企業(yè)持續(xù)融資騰挪空間。2015年12月財(cái)政部《關(guān)于對(duì)地方政府債務(wù)實(shí)行限額管理的實(shí)施意見》明確提出“依法妥善處置或有債務(wù)”，在符合相應(yīng)條件的情況下可將或有債務(wù)轉(zhuǎn)化為政府債務(wù)；隨后發(fā)布的《關(guān)于做好2016年地方政府債券發(fā)行工作的通知》（財(cái)庫(kù)〔2016〕22號(hào)）重申，將符合條件的或有債務(wù)納入置換范圍，有助于緩解被認(rèn)定為或有債務(wù)部分的城投企業(yè)債務(wù)到期周轉(zhuǎn)壓力。

（二）繼續(xù)推進(jìn)重點(diǎn)項(xiàng)目投資建設(shè)

在穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下，相關(guān)部門陸續(xù)出臺(tái)指導(dǎo)文件繼續(xù)推進(jìn)重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)。2016年2月，《國(guó)務(wù)院關(guān)于深入推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的若干意見》（國(guó)發(fā)〔2016〕8號(hào)）和《中共中央 國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)城市規(guī)劃建設(shè)管理工作的若干意見》先后發(fā)布，分別指出“新型城鎮(zhèn)化是最大的內(nèi)需潛力”、“強(qiáng)化城市規(guī)劃工作”；3月，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好棚戶區(qū)改造相關(guān)工作的通知》（財(cái)綜〔2016〕11號(hào)），要求大力推進(jìn)棚戶區(qū)改造，通過多渠道籌集資金支持棚戶區(qū)改造；國(guó)家發(fā)展改革委于3月和6月分別發(fā)布《關(guān)于印發(fā)2016年停車場(chǎng)建設(shè)工作要點(diǎn)的通知》（發(fā)改辦基礎(chǔ)〔2016〕718號(hào)）和《關(guān)于加強(qiáng)干線公路與城市道路有效銜接的指導(dǎo)意見》（發(fā)改辦基礎(chǔ)〔2016〕1290號(hào)），提出“對(duì)停車場(chǎng)建設(shè)項(xiàng)目發(fā)行專項(xiàng)債券予以積極支持”、“加強(qiáng)干線公路與城市道路有效銜接。

（三）規(guī)范現(xiàn)有業(yè)務(wù)運(yùn)作模式，拓寬城投企業(yè)融資渠道

在過渡期內(nèi)，“規(guī)范城投企業(yè)融資方式、推動(dòng)城投企業(yè)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型”的政策導(dǎo)向仍延續(xù)。2016年2月，財(cái)政部《關(guān)于規(guī)范土地儲(chǔ)備和資金管理等相關(guān)問題的通知》（財(cái)綜〔2016〕4號(hào)）明確剝離城投企業(yè)土地儲(chǔ)備職能，且后續(xù)不得以儲(chǔ)備土地開展項(xiàng)目融資；5月，財(cái)政部《關(guān)于進(jìn)一步共同做好政府和社會(huì)資本合作（PPP）有關(guān)工作的通知》（財(cái)金〔2016〕32號(hào)）要求“建立完善合理的投資回報(bào)機(jī)制”、“防范政府過度讓利”、“著力提高PPP融資效率”、“避免通過固定回報(bào)承諾、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資”；6月，《國(guó)務(wù)院關(guān)于2015年度中央預(yù)算執(zhí)行和其他財(cái)政收支的審計(jì)工作報(bào)告》提出“強(qiáng)化地方政府債務(wù)管理，通過嚴(yán)格問責(zé)促進(jìn)消化債務(wù)存量、嚴(yán)控增量”；7月，保監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》，簡(jiǎn)化行政許可，在防風(fēng)險(xiǎn)的前提下，放寬“險(xiǎn)資”投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的行業(yè)范圍，增加PPP等投資模式。

城投債發(fā)行情況分析

（一）發(fā)行量和存量基本情況

在相對(duì)寬松的融資環(huán)境及逐漸降低的融資成本的驅(qū)動(dòng)下，2016年1—6月全國(guó)城投債券發(fā)行規(guī)模達(dá)9082.10億元，同比上升83.13%，創(chuàng)歷史同期新高。分券種來看，得益于國(guó)家發(fā)展改革委大幅簡(jiǎn)化企業(yè)債審批流程，企業(yè)債發(fā)行規(guī)模達(dá)2825億元，同比激增1.20倍；受新規(guī)拓寬發(fā)行主體、發(fā)行流程加快影響，公司債發(fā)行量呈“井噴式”放量，2016年上半年發(fā)行規(guī)模達(dá)2215.60億元，較2015年同期擴(kuò)容近88倍，遠(yuǎn)超2015年全年發(fā)行量。從各月發(fā)行量來看，雖然上半年城投債券發(fā)行創(chuàng)歷史新高，但進(jìn)入4月份后，信用風(fēng)險(xiǎn)事件逐漸爆發(fā)，導(dǎo)致4月各品種城投債發(fā)行量環(huán)比大幅回落。5、6月延續(xù)疲軟態(tài)勢(shì)，發(fā)行量持續(xù)降溫，但6月份城投債券發(fā)行量降幅有所收窄。

截至2016年6月末，全國(guó)存量城投債券為3893只，存量債券規(guī)模達(dá)45305.05億元，其中企業(yè)債券仍為城投企業(yè)存量債券的主力，占比超過一半（50.81%）；中期票據(jù)及PPN緊隨其后，分別占存量規(guī)模的21.66%和13.62%。

（二）募集資金用途情況

根據(jù)已公開披露的債券募集資金用途統(tǒng)計(jì)2，在國(guó)家大力推進(jìn)保障房建設(shè)及棚戶區(qū)改造，以及募集資金用于保障房項(xiàng)目建設(shè)的企業(yè)債發(fā)行審核可列入綠色通道的背景下，2016年上半年城投企業(yè)發(fā)行債券用于保障房及棚改項(xiàng)目規(guī)模占比高達(dá)37.99%，較2015年同期上升近7個(gè)百分點(diǎn)，首次成為新增城投債券募集資金的第一大投向。而融資環(huán)境寬松、資金成本降低也推動(dòng)城投企業(yè)以直接融資置換銀行貸款，新增債券募集資金用于償還銀行貸款的規(guī)模占比達(dá)26.36%，為募集資金的第二大投向。此外，隨著城市道路設(shè)施的漸趨完善，城投債券募集資金對(duì)于市政道路建設(shè)投入占比逐漸收縮，由2015年上半年的20.57%下降至2016年上半年的10.25%。

城投債發(fā)行主體分析

（一）發(fā)行主體區(qū)域分布

2016年上半年，東部3城投企業(yè)發(fā)行規(guī)模達(dá)4744.50億元，同比上升70.79%，占比為51.56%，主要集中于江蘇省、浙江省和天津市，貢獻(xiàn)東部近2/3的發(fā)行規(guī)模；中部地區(qū)次之，發(fā)行規(guī)模達(dá)2293.20億元，同比上升132.22%，發(fā)行規(guī)模自2013年以來首次超越西部地區(qū)，其中湖南、安徽和湖北三省發(fā)行規(guī)模超過中部的2/3。西部地區(qū)發(fā)行規(guī)模2164.50億元，同比上升83.43%，其中，重慶市、貴州省和四川省貢獻(xiàn)近1/3，發(fā)債集中度低于東、中部。

分省份來看，江蘇省城投債發(fā)行規(guī)模占比約為20%，仍居全國(guó)首位；湖南省和浙江省分列第二、三位。在增速方面，除天津市、河北省、云南省、內(nèi)蒙古自治區(qū)和青海省的城投債券發(fā)行規(guī)模同比下降外，其余省市發(fā)行量均呈現(xiàn)不同幅度上漲，其中有12個(gè)地區(qū)實(shí)現(xiàn)了超過1倍的增長(zhǎng)，增幅較快的原因主要為：（1）中西部地區(qū)歷史發(fā)債規(guī)模較小，受益于政策寬松，上半年發(fā)行量大幅增加，包括河南省、吉林省、山西省、廣西壯族自治區(qū)、甘肅??；（2）歷史發(fā)債規(guī)模較大，2015年受政策影響收縮明顯的地區(qū)，在2016年呈現(xiàn)補(bǔ)償式增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)在中短期內(nèi)發(fā)債規(guī)模還將延續(xù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但增速或?qū)⒅饾u回落。這類地區(qū)包括浙江省、山東省、廣東省、重慶市、安徽省、貴州省、湖北省等。需要特別指出的是，2015年上半年江蘇省發(fā)債規(guī)模并未明顯收縮，而今年上半年仍實(shí)現(xiàn)超過90%的增長(zhǎng)，且新增發(fā)債主體較多4，預(yù)計(jì)未來江蘇省的城投債發(fā)行規(guī)模占比仍將繼續(xù)上升。

（二）發(fā)行主體行政級(jí)別分布

2016年上半年，省、市、縣、市轄區(qū)、園區(qū)發(fā)行規(guī)模比由上年同期的35.3：37.7：6.1：4.2：16.7調(diào)整為20.0：42.0：11.7：8.0：18.3，園區(qū)城投新發(fā)債券規(guī)模繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，發(fā)行規(guī)模占比逐漸接近省級(jí)城投，成為新的發(fā)行主力，區(qū)、縣級(jí)城投新發(fā)債券規(guī)模仍較小。在增速方面，2016年上半年，受益于政策回暖，各行政級(jí)別城投債券發(fā)行規(guī)模同比均呈上升趨勢(shì)，其中：省級(jí)城投投融資活動(dòng)逐步度過高峰期，且2015年一季度受政策收縮影響相對(duì)較小，因此發(fā)行規(guī)模增速僅為5.77%；市級(jí)、園區(qū)級(jí)城投債發(fā)行規(guī)模仍延續(xù)快速增長(zhǎng)，同比增速分別為107.64%和104.54%；而由于2015年一季度區(qū)、縣級(jí)城投債受政策收縮影響發(fā)行量下降較快，且本身基數(shù)較小，2016年上半年出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，分別增長(zhǎng)254%和257.88%。從整體來看，新發(fā)債主體的行政級(jí)別下移趨勢(shì)明顯。

（三）城投債增信措施

受新發(fā)債券主體資質(zhì)下沉的影響，在2016年上半年發(fā)行的城投債券中，采用增信措施的占比由上年同期的6.81%大幅上升至33.59%，其對(duì)應(yīng)主體信用級(jí)別集中在AA、AA-級(jí)（合計(jì)占比80.57%）。

具體來看，增信措施仍主要為土地使用權(quán)抵押和擔(dān)保（包括工商企業(yè)擔(dān)保、城投企業(yè)擔(dān)保和擔(dān)保公司擔(dān)保）。其中，受土地審計(jì)工作的影響，土地抵押融資規(guī)模大、增長(zhǎng)快的勢(shì)頭得到有效遏制，以土地使用權(quán)抵押為增信措施的新發(fā)債券比例由2014年的40.13%大幅下降至2016年上半年的8.87%。而在地方財(cái)政收入增速下滑、房地產(chǎn)及土地出讓市場(chǎng)不景氣的背景下，投資者對(duì)城投企業(yè)擔(dān)保的態(tài)度日趨謹(jǐn)慎，城投企業(yè)自身對(duì)外擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步放大，2016年上半年城投企業(yè)擔(dān)?；貧w至較低水平（占比16.13%，同比下降28.04%）。擔(dān)保公司擔(dān)保則異軍突起，成為新的主流增信方式（占比69.35%，同比上升38.76%），中合中小企業(yè)融資擔(dān)保股份有限公司、中債信用增進(jìn)投資股份有限公司仍為主要的擔(dān)保公司，瀚華擔(dān)保股份有限公司、重慶進(jìn)出口信用擔(dān)保有限公司擔(dān)保規(guī)模同比上升較快，2016年上半年合計(jì)擔(dān)保規(guī)模占比近50%。

信用級(jí)別分析

在主體信用級(jí)別方面，2016年上半年全國(guó)城投企業(yè)發(fā)債主體信用級(jí)別仍在AA-以上，其中AA級(jí)主體的占比由上年同期的46.91%上升至53.66%，AAA級(jí)主體占比由21.61%下降至14.42%，新發(fā)債主體信用資質(zhì)下沉明顯；而從新增主體來看，以AA及AA+級(jí)的主體為主，亦體現(xiàn)為明顯下沉。分區(qū)域來看，東部城投企業(yè)發(fā)債主體級(jí)別中AAA和AA+級(jí)合計(jì)占比為66.43%，顯著高于中部和西部地區(qū)；行政主體差異仍呈現(xiàn)明顯梯度：省級(jí)城投企業(yè)主體級(jí)別以AAA級(jí)為主（占68.10%），市級(jí)城投企業(yè)整體級(jí)別中樞仍在AA+和AA級(jí)之間；區(qū)、縣級(jí)城投企業(yè)主體級(jí)別中樞仍在AA和AA-級(jí)之間；而受益于園區(qū)企業(yè)的特殊性5，園區(qū)級(jí)城投企業(yè)主體級(jí)別以AA+和AA級(jí)為主（占94.54%），級(jí)別中樞為AA級(jí)，其整體信用水平明顯高于區(qū)、縣級(jí)城投企業(yè)。截至2016年上半年，全國(guó)已發(fā)債城投企業(yè)主體級(jí)別AA級(jí)以上的占88.23%，其中AA級(jí)占比為65.40%。值得注意的是，截至2016年上半年，中債資信已評(píng)的城投企業(yè)6級(jí)別中樞為A+級(jí)（占1/4左右），呈明顯的正態(tài)分布，級(jí)別分化更為明顯，同時(shí)也反映出新發(fā)債主體信用資質(zhì)下沉的特點(diǎn)。

在主體信用級(jí)別遷移方面，由于近兩年來我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，雖然43號(hào)文的大方向不變，但隨著系列過渡期政策的出臺(tái)，加之在資本市場(chǎng)“資產(chǎn)荒”發(fā)酵及城投企業(yè)融資成本持續(xù)下行等因素影響下，2015年有存續(xù)債的城投企業(yè)的主體級(jí)別迎來較大比例的上調(diào)。2016年，地方政府債務(wù)置換為城投企業(yè)持續(xù)融資騰挪空間，城投行業(yè)短期流動(dòng)性明顯向好，城投企業(yè)信用級(jí)別繼續(xù)延續(xù)上調(diào)的主基調(diào)，上調(diào)主體的比例約為12.23%，同比增加3.29個(gè)百分點(diǎn)，增長(zhǎng)明顯。但筆者對(duì)于城投行業(yè)仍保持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度。

城投債券未來到期時(shí)間分布

城投債券未來到期時(shí)間集中于2019—2021年，這三年合計(jì)到期債券2.42萬億元，占存量債券的約50%，中期償債壓力較大，且若疊加上未來（超）短融的發(fā)行，預(yù)計(jì)2019—2021年每年或面臨超過1萬億元的到期規(guī)模；而2016年下半年到2018年到期債務(wù)規(guī)模亦較大（2016年下半年及2017年全國(guó)城投債券到期規(guī)模分別為6102億元和5170億元），短期償付壓力較大。分月份來看，城投債發(fā)行呈現(xiàn)出明顯的“季末效應(yīng)”，即每季度末為當(dāng)季發(fā)債的相對(duì)高峰期，每年3月為當(dāng)年到期的最高峰，至2018年底城投債券到期的最高峰為2017年3月，次高峰為2018年3月。

城投企業(yè)的償債資金仍將主要來自于三個(gè)途徑：一是土地出讓收入返還。但從目前情況來看，房地產(chǎn)市場(chǎng)的分化仍在加劇，雖一線及發(fā)達(dá)二線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)回暖趨勢(shì)，但部分二線及三四線城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)去庫(kù)存壓力仍很大，且部分地方政府主動(dòng)降低土地出讓規(guī)模以期提升出讓單價(jià)，加之限購(gòu)政策的重啟，預(yù)計(jì)2016年城投企業(yè)獲得較大規(guī)模土地出讓收入的難度很大。二是經(jīng)認(rèn)定的政府債務(wù)可以通過財(cái)政資金償還或發(fā)行地方政府債券置換。截至2016年7月底，地方政府債券發(fā)行規(guī)模為3.97萬億元，筆者測(cè)算2016年地方債置換規(guī)模約為5萬億元，政府債務(wù)償債資金將較為充足。三是繼續(xù)通過外部融資進(jìn)行周轉(zhuǎn)。從短期來看，外部融資仍為城投企業(yè)債務(wù)周轉(zhuǎn)的重要資金來源。預(yù)計(jì)下半年城投債券發(fā)行規(guī)模將繼續(xù)維持高位，發(fā)行總規(guī)?；虺^2014年的高峰，可在一定程度上緩解到期債券的周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。此外，雖然有關(guān)部門印發(fā)文件鼓勵(lì)引導(dǎo)PPP的開展，但目前落地的PPP項(xiàng)目仍很少，未來如果大規(guī)模推開，城投企業(yè)將可以通過PPP模式緩解其籌資壓力，短期債務(wù)周轉(zhuǎn)壓力可控。

政策建議

（一）建立分層管理制度，完善信息披露內(nèi)容

受政策及市場(chǎng)等多重因素影響，2016年上半年新發(fā)債的城投企業(yè)行政級(jí)別、信用資質(zhì)均出現(xiàn)明顯下移，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)逐步暴露?；诖?，建議建立分層管理制度，對(duì)高行政級(jí)別、財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)良好的城投企業(yè)，可適度簡(jiǎn)化發(fā)債審批流程；而對(duì)于行政級(jí)別較低、財(cái)政實(shí)力較弱、資質(zhì)較差的城投企業(yè)，建議增加其信息披露內(nèi)容，要求其盡可能將有效信息展現(xiàn)給市場(chǎng)，以利于監(jiān)管機(jī)構(gòu)及投資者更加準(zhǔn)確地評(píng)估其風(fēng)險(xiǎn)。

（二）完善信用評(píng)級(jí)體系，提高信用級(jí)別區(qū)分度

2016年上半年，新發(fā)債城投主體信用資質(zhì)明顯下移，而主體級(jí)別卻仍扎堆于AA級(jí)及以上的高級(jí)別。截至2016年上半年，城投行業(yè)主體信用級(jí)別高于AA級(jí)的占比已超過99%。級(jí)別虛高導(dǎo)致企業(yè)區(qū)分度不明顯已飽受市場(chǎng)詬病。建議完善信用評(píng)級(jí)體系，提高信用級(jí)別區(qū)分度，為市場(chǎng)投資者提供更加專業(yè)化的服務(wù)。

（三）建立健全風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，提前防控風(fēng)險(xiǎn)

受益于過渡期寬松政策的影響，城投行業(yè)短期周轉(zhuǎn)壓力雖然整體可控。但從中期來看，2019—2021年，城投行業(yè)將面臨一半存續(xù)債券的到期償付，若考慮當(dāng)前熱情不減的發(fā)行增速及兩年后發(fā)行的短期券種規(guī)模疊加，未來一旦融資環(huán)境趨緊，城投企業(yè)面臨的周轉(zhuǎn)壓力將陡增。而在此背景下，對(duì)于地區(qū)財(cái)力較弱、政府性債務(wù)認(rèn)定比例較低、房地產(chǎn)市場(chǎng)去化速度較慢、政府性基金收入大幅下降、管理運(yùn)作不規(guī)范以及對(duì)外擔(dān)保規(guī)模較大地區(qū)的城投企業(yè)，需關(guān)注其違約風(fēng)險(xiǎn)，尤其要防范由城投企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)事件所可能將導(dǎo)致的區(qū)域性乃至更大范圍的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。建議建立健全風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，對(duì)地方財(cái)力下滑明顯、區(qū)域城投存量債務(wù)較高的城投企業(yè)提早預(yù)警，并適當(dāng)控制其發(fā)債規(guī)模，從而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行提前防控。

注：1. 本文所使用的數(shù)據(jù)來自于中債資信城投數(shù)據(jù)庫(kù)，中債資信遵循國(guó)發(fā)[2010]19號(hào)文的精神對(duì)發(fā)債城投企業(yè)進(jìn)行認(rèn)定，并將其信息歸集至數(shù)據(jù)庫(kù)中。由于中國(guó)香港、中國(guó)澳門及中國(guó)臺(tái)灣的經(jīng)濟(jì)體制與大陸地區(qū)差異較大，本數(shù)據(jù)庫(kù)及本文僅涉及大陸地區(qū)城投企業(yè)的統(tǒng)計(jì)與分析。

2. 由于PPN為非公開發(fā)行，無法獲知其資金用途。

3.根據(jù)《中共中央、國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)中部地區(qū)崛起的若干意見》、國(guó)務(wù)院西部開發(fā)辦《關(guān)于西部大開發(fā)若干政策措施實(shí)施意見》等文件精神，中債資信將我國(guó)經(jīng)濟(jì)區(qū)域分為東部、中部、西部三大地區(qū)。其中東部地區(qū)包括北京市、天津市、河北省、遼寧省、山東省、福建省、廣東省、海南省、江蘇省、上海市、浙江??；中部地區(qū)包括河南省、吉林省、山西省、安徽省、湖南省、湖北省、江西省、黑龍江?。晃鞑康貐^(qū)包括四川省、云南省、陜西省、重慶市、貴州省、青海省、甘肅省、廣西自治區(qū)、新疆自治區(qū)、內(nèi)蒙古自治區(qū)、寧夏自治區(qū)、西藏自治區(qū)。

4.在2016年上半年新增的發(fā)債主體中，超過20%來自江蘇省。

5. 發(fā)債園區(qū)城投企業(yè)主要隸屬國(guó)家級(jí)園區(qū)，可享有特殊的政策支持、相對(duì)獨(dú)立的財(cái)權(quán)，且園區(qū)內(nèi)通常僅有一家城投企業(yè)，區(qū)域地位突出。

6.含所有公開與未公開的信用級(jí)別。

作者單位：中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司

責(zé)任編輯：羅邦敏 印穎