避險(xiǎn)產(chǎn)品“量身而用”

文/張傳炬 編輯/王亞亞

避險(xiǎn)產(chǎn)品“量身而用”

文/張傳炬 編輯/王亞亞

匯率避險(xiǎn)產(chǎn)品沒(méi)有最好或最差之分，企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身的業(yè)務(wù)狀況選擇最適合自身的避險(xiǎn)產(chǎn)品，切忌與市場(chǎng)對(duì)賭以博取效益最大化的行為。

當(dāng)前，在匯率雙向大幅動(dòng)蕩的市場(chǎng)環(huán)境下，匯率走勢(shì)的不可預(yù)測(cè)性大大加強(qiáng)，匯率波動(dòng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的影響日益突出。銀行作為匯率避險(xiǎn)工具的主要提供者，其避險(xiǎn)產(chǎn)品也不斷發(fā)展創(chuàng)新。如何在雙向波動(dòng)的市場(chǎng)中構(gòu)建合理的套期保值策略，選擇適合自身的避險(xiǎn)工具，也是企業(yè)外匯避險(xiǎn)的重點(diǎn)。本文從銀行提供的避險(xiǎn)產(chǎn)品的特性出發(fā)，結(jié)合當(dāng)前企業(yè)在海外投資、進(jìn)口、出口等業(yè)務(wù)方面的實(shí)際外匯避險(xiǎn)需求，對(duì)各項(xiàng)外匯避險(xiǎn)產(chǎn)品進(jìn)行了深入的應(yīng)用分析，以期幫助企業(yè)化解匯市風(fēng)險(xiǎn)。

內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)

內(nèi)保外貸是指境內(nèi)企業(yè)向境內(nèi)銀行申請(qǐng)開(kāi)立擔(dān)保函，由境內(nèi)銀行出具融資性擔(dān)保函給境外銀行，再由境外銀行憑收到的保函向境外企業(yè)發(fā)放融資款項(xiàng)。

前幾年，人民幣處于單邊升值通道，內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)的發(fā)展可為跨國(guó)集團(tuán)公司以及境內(nèi)“走出去”的企業(yè)大幅節(jié)約財(cái)務(wù)成本，獲得境外融資便利，內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)逐漸成為新興貿(mào)易融資產(chǎn)品，受到銀行及廣大企業(yè)的歡迎。但“8·11”匯改后，市場(chǎng)對(duì)于人民幣走勢(shì)的調(diào)整準(zhǔn)備不足，境內(nèi)外價(jià)差空間消失，導(dǎo)致辦理境內(nèi)外錯(cuò)幣種融資的企業(yè)損失較大。

主要匯率風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：企業(yè)境內(nèi)開(kāi)具人民幣保函，境外融資外幣，在人民幣貶值情況下，企業(yè)如未鎖定匯率風(fēng)險(xiǎn)，人民幣保函金額將出現(xiàn)不足以覆蓋境外融資金額的情況，逐漸形成匯率敞口。屆時(shí)，境外融資銀行會(huì)要求境外融資企業(yè)在限定時(shí)間內(nèi)補(bǔ)繳保證金以彌匯率敞口，此舉可能導(dǎo)致企業(yè)資金鏈條緊張甚至出現(xiàn)斷裂情況，存在風(fēng)險(xiǎn)隱患。

案例：境內(nèi)企業(yè)A在境內(nèi)銀行C存入5000萬(wàn)元保證金，申請(qǐng)開(kāi)立人民幣融資性保函，境內(nèi)銀行C根據(jù)境內(nèi)企業(yè)A的申請(qǐng)向境外銀行D開(kāi)立金額為5000萬(wàn)元的人民幣融資性保函，境外銀行D根據(jù)境內(nèi)銀行C開(kāi)立的人民幣融資性保函，為境外企業(yè)B提供融資734萬(wàn)美元，期限1年。境內(nèi)開(kāi)立人民幣保函，境外融資美元，構(gòu)成錯(cuò)幣種融資，存在潛在匯率風(fēng)險(xiǎn)。

匯率防范措施1：簽約遠(yuǎn)期售匯

境外企業(yè)B同時(shí)與境外銀行D續(xù)作遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)，鎖定1年后融資到期日購(gòu)匯匯率為6.81元，提前鎖定購(gòu)匯成本，防范人民幣進(jìn)一步貶值的風(fēng)險(xiǎn)。到期日將出現(xiàn)以下情形：

（1）若到期市場(chǎng)即期購(gòu)匯價(jià)格為6.76元，則企業(yè)仍需要按照6.81元的價(jià)格進(jìn)行購(gòu)匯，企業(yè)即面臨500BPS的損失；

（2）若到期市場(chǎng)價(jià)格為6.81元，則企業(yè)既無(wú)損失也無(wú)收益；

（3）若到期市場(chǎng)價(jià)格為6.86元，企業(yè)可按6.81元的約定匯率進(jìn)行購(gòu)匯還款，企業(yè)將獲益500BPS。

匯率防范措施2：買(mǎi)入美元看漲期權(quán)

境外企業(yè)B同時(shí)與境外銀行D續(xù)作期權(quán)業(yè)務(wù)。境外企業(yè)B向境外銀行D購(gòu)買(mǎi)一筆看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為6.75元，交割日為融資到期日，期權(quán)費(fèi)為0.11元/美元。即境外企業(yè)B在境外銀行D支付1100BPS的期權(quán)費(fèi)后獲得在融資到期日以匯率6.75購(gòu)得美元的權(quán)利。因此，境外企業(yè)B需提前向境外銀行D支付人民幣：7340000美元×0.11元/美元=807400元作為期權(quán)費(fèi)以達(dá)成交易。到期日情況見(jiàn)表1。

綜上，購(gòu)買(mǎi)看漲期權(quán)后，境外企業(yè)B最大的購(gòu)匯成本即為期權(quán)費(fèi)損失，同時(shí)還可以享受到期價(jià)格朝著企業(yè)有利方向變動(dòng)時(shí)所獲得的收益。而簽訂遠(yuǎn)期購(gòu)匯后，到期必須按約定價(jià)格進(jìn)行交割，也就喪失了到期價(jià)格朝著企業(yè)有利方向變動(dòng)時(shí)按即期價(jià)格購(gòu)匯的權(quán)利。相比之下，在匯率雙向波動(dòng)的背景下，期權(quán)交易則更為靈活。境外企業(yè)B進(jìn)行匯率鎖定后，也減輕了境內(nèi)銀行C巨大的市值評(píng)估壓力，以及境內(nèi)企業(yè)A的擔(dān)保壓力，能夠?qū)R率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行較為有效的防范。

進(jìn)口項(xiàng)下外匯避險(xiǎn)

銀行進(jìn)口項(xiàng)下的國(guó)際業(yè)務(wù)主要包括進(jìn)口付匯、進(jìn)口信用證、進(jìn)口押匯及進(jìn)口代付、外幣流貸等產(chǎn)品。這些產(chǎn)品均涉及到在業(yè)務(wù)到期日企業(yè)對(duì)外支付或歸還外幣的需求，企業(yè)也就需要向銀行申請(qǐng)購(gòu)匯，用于對(duì)外付款或還款。受前幾年人民幣對(duì)美元單邊升值的影響，企業(yè)已經(jīng)形成既有的交易模式，即習(xí)慣于在到期日再進(jìn)行即期購(gòu)匯對(duì)外付款或歸還融資款項(xiàng)，此種交易方式在人民幣單邊升值的時(shí)期，有利于獲取因人民幣單邊升值產(chǎn)生的匯差和利差收益。但對(duì)于當(dāng)前人民幣匯率雙向波動(dòng)且下行預(yù)期明顯的市場(chǎng)環(huán)境下，企業(yè)進(jìn)口項(xiàng)下業(yè)務(wù)面臨較大的匯率風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)必須摒棄固有的交易觀念，提前采取必要的匯率避險(xiǎn)措施，防范匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，銀行應(yīng)在業(yè)務(wù)辦理過(guò)程中加以引導(dǎo)，進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)提示。

主要匯率風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：企業(yè)在辦理進(jìn)口項(xiàng)下業(yè)務(wù)后，未鎖定業(yè)務(wù)到期日購(gòu)匯價(jià)格，存在匯率敞口。一旦人民幣處于貶值通道，企業(yè)的購(gòu)匯成本將迅速增加，資金壓力增大，為到期日正常購(gòu)匯支付或還款帶來(lái)負(fù)面影響，也為銀行留下匯率風(fēng)險(xiǎn)隱患。

案例：企業(yè)A計(jì)劃在銀行辦理美元流動(dòng)資金貸款一筆，金額200萬(wàn)美元，期限1年，用于對(duì)外支付信用證項(xiàng)下到期款項(xiàng)。待業(yè)務(wù)到期日，企業(yè)將以自有人民幣資金向銀行申請(qǐng)購(gòu)匯，用于歸還該筆美元流動(dòng)資金貸款。因匯率大幅波動(dòng)，企業(yè)A擬通過(guò)套期保值產(chǎn)品進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)防范。

表1 美元看漲情況期權(quán)應(yīng)用一覽（單位：元）

匯率防范措施1：弱勢(shì)貨幣融資+即期外匯買(mǎi)賣(mài)

企業(yè)A可向銀行申請(qǐng)歐元流動(dòng)資金貸款，融資金額181萬(wàn)歐元，同時(shí)與銀行續(xù)作歐元對(duì)美元即期外匯買(mǎi)賣(mài)交易，即期賣(mài)出歐元，執(zhí)行價(jià)為1.10498，買(mǎi)入200萬(wàn)美元，用于對(duì)外支付信用證項(xiàng)下到期款項(xiàng)。因歐洲地區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，加上英國(guó)脫歐影響，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)歐元并不看好，與美元比較，歐元?jiǎng)t處于相對(duì)弱勢(shì)，見(jiàn)附圖。企業(yè)融資歐元后，一旦歐元有走弱時(shí)點(diǎn)，可向銀行申請(qǐng)進(jìn)行遠(yuǎn)期購(gòu)匯價(jià)格鎖定，需要注意的是，此種方式并不能完全規(guī)避企業(yè)匯率風(fēng)險(xiǎn)，只是相對(duì)于直接融資美元，根據(jù)市場(chǎng)預(yù)期判斷，匯率風(fēng)險(xiǎn)會(huì)有所降低。

匯率防范措施2：海鷗期權(quán)組合

首先是企業(yè)需和銀行簽訂一個(gè)1年期外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合交易，區(qū)間在（6.7150元/6.8150元），也就是買(mǎi)入一個(gè)執(zhí)行價(jià)格較高（6.8150元）的外匯看漲期權(quán)，賣(mài)出一個(gè)執(zhí)行價(jià)格較低（6.7150元）的外匯看跌期權(quán)，買(mǎi)入、賣(mài)出兩個(gè)期權(quán)的期權(quán)費(fèi)總支出為0，再賣(mài)出一個(gè)1年期執(zhí)行價(jià)格更高（7.0元）的外匯看漲期權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入150BP。3個(gè)期權(quán)在業(yè)務(wù)到期日的執(zhí)行情況如下：

（1）若到期市場(chǎng)匯率低于6.7150元，則賣(mài)出的外匯看跌期權(quán)被執(zhí)行，購(gòu)匯匯率為6.7150元，再去掉收入的期權(quán)費(fèi)150BPS，企業(yè)實(shí)際購(gòu)匯成本為6.7元；

（2）若到期市場(chǎng)匯率在（6.7150 元/6.8150元）則上述三個(gè)期權(quán)都不執(zhí)行，企業(yè)實(shí)際購(gòu)匯成本為市場(chǎng)即期匯率扣除期權(quán)費(fèi)收入150BPS；

（3）當(dāng)?shù)狡谑袌?chǎng)匯率在（6.8150 元/7.0元），也只一個(gè)期權(quán)執(zhí)行，即買(mǎi)入的執(zhí)行價(jià)格為6.8150元的外匯看漲期權(quán)執(zhí)行，實(shí)際購(gòu)匯成本為6.8150元扣除期權(quán)費(fèi)收入150BPS，即6.8元；

（4）當(dāng)?shù)狡谑袌?chǎng)匯率在（7.0元/+無(wú)窮大），有兩個(gè)期權(quán)執(zhí)行，一個(gè)為買(mǎi)入的執(zhí)行價(jià)格為6.8150元的外匯看漲期權(quán)執(zhí)行，一個(gè)執(zhí)行價(jià)格為7.0元的賣(mài)出外匯看漲期權(quán)被執(zhí)行，即企業(yè)以6.8150元購(gòu)匯，再以7.0元結(jié)匯，企業(yè)收益1850BPS。屆時(shí)，企業(yè)實(shí)際購(gòu)匯成本為市場(chǎng)即期匯率扣除企業(yè)收益1850BPS及期權(quán)費(fèi)收入150BPS。

表2 看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合應(yīng)用（單位：元）

匯率防范措施3：隨著人民幣跨境使用規(guī)模的逐步擴(kuò)大以及中國(guó)金融市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放，人民幣作為計(jì)價(jià)貨幣的發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｆ髽I(yè)在與國(guó)外客戶交易的過(guò)程中，可要求以人民幣計(jì)價(jià)簽訂合同，向銀行申請(qǐng)開(kāi)立人民幣信用證，信用證到期直接對(duì)外支付自有人民幣資金或向銀行申請(qǐng)人民幣融資后對(duì)外支付。人民幣信用證代替外幣信用證能有效降低企業(yè)結(jié)算成本，降低對(duì)外幣尤其是美元的依賴，促進(jìn)人民幣國(guó)際化，更為重要的是企業(yè)可以借此規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

匯率防范措施4：對(duì)于有收匯也有付匯需求的進(jìn)出口企業(yè)，可以合理安排自身同幣種業(yè)務(wù)的收付匯日期，對(duì)收匯資金先不予結(jié)匯，而是直接安排用于滿足本企業(yè)的進(jìn)口付匯需求，做到不購(gòu)匯或者少購(gòu)匯，最大限度地規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，有效提升企業(yè)外幣資金的使用效率。

除上述防范措施之外，企業(yè)也可與銀行簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)或以直接支付期權(quán)費(fèi)的方式買(mǎi)入外匯看漲期權(quán)，鎖定到期日購(gòu)匯匯率，此方式已在以上內(nèi)保外貸部分介紹，不再贅述。

出口項(xiàng)下外匯避險(xiǎn)

銀行出口項(xiàng)下國(guó)際業(yè)務(wù)主要包括出口收結(jié)匯、出口押匯等產(chǎn)品。人民幣貶值走勢(shì)，對(duì)于出口企業(yè)來(lái)說(shuō)是利好消息，利潤(rùn)空間變大，競(jìng)爭(zhēng)力變強(qiáng)，有利于增加出口額。但我國(guó)出口企業(yè)還是以加工型為主，對(duì)于新訂單，國(guó)外客戶會(huì)通過(guò)降低價(jià)格的方式將因人民幣貶值增加的成本轉(zhuǎn)嫁給國(guó)內(nèi)企業(yè)承擔(dān)，所以，出口企業(yè)因人民幣貶值可獲得的額外收益實(shí)際上十分有限。同時(shí)，當(dāng)前的人民幣匯率出現(xiàn)日間雙向大幅度波動(dòng)的情況已成新常態(tài)。因此，出口企業(yè)同樣應(yīng)該做好必要的匯率風(fēng)險(xiǎn)防范，及時(shí)就匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行鎖定操作，切忌再次走上賭人民幣單邊升、貶值的老路。

主要匯率風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：在客戶收匯外幣未及時(shí)進(jìn)行即期結(jié)匯，也未鎖定遠(yuǎn)期結(jié)匯價(jià)格的情況下，當(dāng)人民幣對(duì)外幣匯率朝不利于企業(yè)的方向波動(dòng)時(shí)，導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)匯兌損失。

案例：2016年7月底，A企業(yè)向東南亞出口一批電子產(chǎn)品，價(jià)值200萬(wàn)美元，預(yù)計(jì)3個(gè)月后開(kāi)始回收貨款。因近期人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)較大，A企業(yè)擬通過(guò)銀行套期保值產(chǎn)品進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)防范操作。

匯率防范措施1：簽約遠(yuǎn)期結(jié)匯

A企業(yè)與銀行簽訂遠(yuǎn)期結(jié)匯協(xié)議，金額200萬(wàn)美元，簽約結(jié)匯匯率6.64元，交割期限為2016年11月1日—2016 年11月30日。在遠(yuǎn)期履約期間，A企業(yè)將面臨以下情形：

（1）當(dāng)遠(yuǎn)期到期日的即期價(jià)格低于6.64元時(shí)，假設(shè)為6.63元，客戶仍按6.64元進(jìn)行履約結(jié)匯，客戶綜合匯兌損益為200萬(wàn)元×（6.64元-6.63元）=2萬(wàn)元；

（2）當(dāng)遠(yuǎn)期到期日的即期價(jià)格高于6.64元時(shí)，假設(shè)為6.65元，客戶仍舊必須按6.64元進(jìn)行履約結(jié)匯，客戶綜合匯兌損益為200萬(wàn)元×（6.64元-6.65元）=-2萬(wàn)元；

匯率防范措施2：簽約外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合。

A企業(yè)與銀行簽署外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合協(xié)議，在買(mǎi)入一個(gè)看跌期權(quán)的同時(shí)賣(mài)出一個(gè)看漲期權(quán)，從而形成一個(gè)結(jié)匯匯率的履約區(qū)間。具體為A企業(yè)買(mǎi)入一個(gè)期限為3個(gè)月，金額200萬(wàn)美元，執(zhí)行價(jià)為6.63元的美元看跌期權(quán)，同時(shí)賣(mài)出一個(gè)期限為3個(gè)月，金額200萬(wàn)美元，執(zhí)行價(jià)為6.6550元的美元看漲期權(quán)，該期權(quán)組合期權(quán)費(fèi)為0，A企業(yè)的結(jié)匯期間為（6.63元/6.6550元）。到期日?qǐng)?zhí)行情況見(jiàn)表2。

歐元?dú)v史月平均中間價(jià)

從上文可以看到，遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)以及外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合，在防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也有自身的局限性，即企業(yè)損失了匯率朝自己有利方向發(fā)展時(shí)候的收益機(jī)會(huì)。

總而言之，匯率風(fēng)險(xiǎn)將伴隨著企業(yè)的整個(gè)生命周期，不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)不同，對(duì)于避險(xiǎn)產(chǎn)品的偏好也不一樣，企業(yè)管理者要轉(zhuǎn)變過(guò)去人民幣單邊升值而形成的固定思維，明白匯率雙向波動(dòng)已成為新常態(tài)，認(rèn)識(shí)到通過(guò)套期保值工具對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的重要性，了解套期保值的核心是風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，是風(fēng)險(xiǎn)管理、成本管理，而非盈利手段。同時(shí)，銀行也會(huì)根據(jù)不同的企業(yè)業(yè)務(wù)需求設(shè)計(jì)、推廣不同的匯率避險(xiǎn)方案，為企業(yè)提供全流程的避險(xiǎn)服務(wù)。匯率避險(xiǎn)產(chǎn)品沒(méi)有最好或最差之分，企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身的業(yè)務(wù)狀況選擇最適合自身的避險(xiǎn)產(chǎn)品，切忌與市場(chǎng)對(duì)賭以博取效益最大化的行為。

作者單位：中信銀行泉州分行國(guó)際業(yè)務(wù)部