萬(wàn)科之爭(zhēng)：市場(chǎng)邏輯還是強(qiáng)盜邏輯？

王全寶

在經(jīng)過(guò)半年多的停牌之后，7月4日，萬(wàn)科A正式復(fù)牌。不出外界所料，復(fù)牌首日跌停，報(bào)收21.99元。

一年前，2015年7月10日，深圳寶能系第一次舉牌萬(wàn)科，拉開(kāi)了“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”的序幕。此后的半年時(shí)間里，寶能系多次舉牌萬(wàn)科，期間華潤(rùn)亦有少量增持萬(wàn)科。同年 12月18日，萬(wàn)科在第五個(gè)漲停板中停牌。

在萬(wàn)科A停牌的6個(gè)月當(dāng)中，萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)不但沒(méi)有停止，而且此前視為同一戰(zhàn)壕的華潤(rùn)和萬(wàn)科管理層開(kāi)始“決裂”，演變?yōu)椤叭A萬(wàn)之爭(zhēng)”。

也就是在萬(wàn)科A正式復(fù)牌前夕，6月17日，華潤(rùn)在董事會(huì)上投票反對(duì)萬(wàn)科引入深圳地鐵的重組預(yù)案。隨后，6月23日，前海人壽發(fā)布聲明質(zhì)疑萬(wàn)科已成為“內(nèi)部人控制企業(yè)”。6月26日，深圳市鉅盛華股份有限公司（下稱“鉅盛華”）及其一致行動(dòng)人前海人壽提出召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì)，罷免王石等萬(wàn)科管理層。此間，有輿論認(rèn)為，深圳寶能系與華潤(rùn)頻頻出招反對(duì)萬(wàn)科重組，“雖未公開(kāi)結(jié)盟，但聯(lián)手之勢(shì)昭然”。

6月27日萬(wàn)科召開(kāi)股東大會(huì)的當(dāng)晚，深交所就是否存在一致行動(dòng)人給華潤(rùn)和鉅盛華分別發(fā)質(zhì)詢函。之后劇情再次反轉(zhuǎn)，6月30日，華潤(rùn)發(fā)聲明稱不支持鉅盛華罷免萬(wàn)科管理層的提議。華潤(rùn)此舉，讓資本市場(chǎng)人士大呼“看不懂了”。

盡管萬(wàn)科A已經(jīng)正式復(fù)牌，但各方的博弈遠(yuǎn)沒(méi)有停止。7月4日，萬(wàn)科最大自然人股東劉元生向監(jiān)管部門(mén)實(shí)名舉報(bào)，矛頭直指華潤(rùn)和深圳寶能系;同日，江平等13位法學(xué)家就萬(wàn)科重組發(fā)布4點(diǎn)聲明稱，董事會(huì)決議不成立。

持續(xù)近一年的萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)奪，引發(fā)了全社會(huì)的關(guān)注。旁觀者嘆之，利益相關(guān)者憂之。有人呼吁監(jiān)管者介入調(diào)查是否有內(nèi)幕交易;亦有學(xué)者呼吁政府克制，不要干預(yù)市場(chǎng)，給利益相關(guān)者預(yù)留博弈空間。

質(zhì)疑董事會(huì)決議

7月4日，華潤(rùn)官微稱，7月3日北京市競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所會(huì)同北京大學(xué)企業(yè)與公司法研究中心邀請(qǐng)國(guó)內(nèi)江平等13位權(quán)威法學(xué)專家召開(kāi)了“萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)議論證會(huì)”，就董事會(huì)決議效力、一致行動(dòng)人等相關(guān)法律問(wèn)題進(jìn)行了研討。

華潤(rùn)官微稱，論證會(huì)后，專家們形成的意見(jiàn)認(rèn)為，獨(dú)立董事張利平提出回避表決的理由不符合法律及《萬(wàn)科公司章程》的相關(guān)規(guī)定，6·17董事會(huì)決議實(shí)際上并未有效形成，按照現(xiàn)行法的規(guī)定股東可請(qǐng)求人民法院撤銷該決議。

此前在6月17日，萬(wàn)科公告稱，深圳市地鐵集團(tuán)有限公司（下稱深圳地鐵）注資重組預(yù)案，結(jié)果11名董事中，7人贊成、3人反對(duì)、1人回避表決，通過(guò)了這一重組預(yù)案。其中，反對(duì)票均為華潤(rùn)派出董事所投。

“華萬(wàn)之爭(zhēng)”的緣起也正是萬(wàn)科董事會(huì)決議通過(guò)的重組預(yù)案。而華潤(rùn)與萬(wàn)科爭(zhēng)議焦點(diǎn)在于，董事會(huì)表決中的回避表決應(yīng)否算入計(jì)票分母。

萬(wàn)科公告稱，張利平獨(dú)立董事向公司董事會(huì)書(shū)面申明，就本次會(huì)議所審議的12項(xiàng)議案，由于其本人任職的美國(guó)黑石集團(tuán)正在與公司洽售在中國(guó)的一個(gè)大型商業(yè)物業(yè)項(xiàng)目，帶來(lái)潛在的關(guān)聯(lián)與利益沖突，存在《公司章程》第152條第2款所述之關(guān)聯(lián)關(guān)系，不得對(duì)該12項(xiàng)議案予以表決，特此回避本次會(huì)議12項(xiàng)議案之投票表決。按上述公司法規(guī)定，董事回避投票。他的投票并不是按照棄權(quán)計(jì)入總數(shù)，而是從總投票人數(shù)減去。因?yàn)閺埨揭蜿P(guān)聯(lián)關(guān)系回避表決，萬(wàn)科6月17日董事會(huì)投票總?cè)藬?shù)從11人變?yōu)榱?0人。這意味著，7票贊同，達(dá)到了三分之二的通過(guò)要求。

但華潤(rùn)方認(rèn)為，張利平涉及的公司是黑石和萬(wàn)科，萬(wàn)科本次董事會(huì)議案事項(xiàng)則是萬(wàn)科發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)深圳地鐵資產(chǎn)，表決事項(xiàng)的關(guān)聯(lián)關(guān)系“不應(yīng)包括已經(jīng)或擬與萬(wàn)科進(jìn)行交易的其他公司。也就是說(shuō)，本次表決涉及的企業(yè)是深圳地鐵集團(tuán)，與黑石無(wú)關(guān)。張利平申請(qǐng)回避不成立，他仍應(yīng)列入分母，7票贊同未達(dá)到三分之二。

同樣，7月1日，萬(wàn)科回應(yīng)深交所問(wèn)詢，就獨(dú)董回避表決、深鐵資產(chǎn)預(yù)估值、增發(fā)新股定價(jià)等問(wèn)題作出解釋。萬(wàn)科稱：6月17日獨(dú)董張利平回避表決合法合規(guī)，當(dāng)日董事會(huì)決議合法有效;雖然萬(wàn)科與美國(guó)黑石集團(tuán)有合作，但張利平認(rèn)為自身符合獨(dú)董任職資格，萬(wàn)科亦未發(fā)現(xiàn)其不得擔(dān)任獨(dú)董的情形。

7月4日，萬(wàn)科A正式復(fù)睥。4日、5日連續(xù)出現(xiàn)跌停狀況。

早前，作為萬(wàn)科第二大股東的華潤(rùn)堅(jiān)持認(rèn)為，華潤(rùn)3票反對(duì)，另1票是棄權(quán)，因此，結(jié)果應(yīng)為7：11，未超三分之二，重組預(yù)案未獲董事會(huì)通過(guò)。

據(jù)接近萬(wàn)科的人士透露，萬(wàn)科曾向華潤(rùn)先后提過(guò)萬(wàn)科增發(fā)、與華潤(rùn)置地（01109.HK）重組等方案，但均未獲同意。萬(wàn)科此番意欲引進(jìn)深圳地鐵，華潤(rùn)則一直堅(jiān)持反對(duì)意見(jiàn)，先是3月股東大會(huì)后質(zhì)疑萬(wàn)科信息披露違規(guī)，后是董事會(huì)三票反對(duì)重組預(yù)案，直到公告后仍對(duì)董事會(huì)決議的有效性持續(xù)發(fā)聲，予以質(zhì)疑。

險(xiǎn)資叩門(mén)

7月4日晚，有媒體爆出，萬(wàn)科最大自然人股東劉元生向監(jiān)管部門(mén)寫(xiě)實(shí)名舉報(bào)信，提出五點(diǎn)疑問(wèn)，矛頭直指華潤(rùn)和深圳寶能系。

據(jù)媒體披露，劉元生目前持股超過(guò)1%。以萬(wàn)科6月27日的市值2697億計(jì)算，其財(cái)富至少已經(jīng)增值到27億。

在五點(diǎn)質(zhì)疑中，除舉報(bào)華潤(rùn)和寶能系涉嫌內(nèi)幕交易外，劉元生更是將矛頭指向?qū)毮苡糜谂e牌萬(wàn)科的資金來(lái)源。

2015年7月開(kāi)始，寶能系旗下前海人壽協(xié)同鉅盛華，幾度舉牌萬(wàn)科。截至2015年12月18日停牌，寶能系在萬(wàn)科A所持股份比例為25.54%，占萬(wàn)科總股份的比例為24.26%，超越華潤(rùn)集團(tuán)（持股比例15.29%），成為萬(wàn)科第一大股東。

劉元生在舉報(bào)信中稱，“多個(gè)跡象表明寶能用于收購(gòu)的資金來(lái)自不合規(guī)的銀行資金，用于收購(gòu)的主體故意規(guī)避法律法規(guī)的明確要求，請(qǐng)問(wèn)寶能是不是利用違法資金和不合規(guī)主體收購(gòu)并控制上市公司？”

同時(shí)，劉元生還呼吁，“請(qǐng)寶能系說(shuō)明是否在用銀行理財(cái)資金購(gòu)買(mǎi)股票？是否符合銀監(jiān)會(huì)的規(guī)定？是否符合證監(jiān)會(huì)關(guān)于場(chǎng)外融資、去杠桿的政策規(guī)定？這些銀行資管計(jì)劃的投資人，是否知道自己的資金正在暴露于巨大的風(fēng)險(xiǎn)之下？”

此前，有媒體曾對(duì)寶能系資金來(lái)源提出過(guò)質(zhì)疑，稱“寶能系用 26 倍杠桿，引入浙商銀行等資金購(gòu)買(mǎi)萬(wàn)科股票”。

盡管萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)已進(jìn)入下半場(chǎng)“華萬(wàn)之爭(zhēng)”，但有輿論將爭(zhēng)議的焦點(diǎn)再次帶回寶能舉牌萬(wàn)科的源頭。近幾年異軍突起的保險(xiǎn)資金是否該舉牌？寶能系利用萬(wàn)能險(xiǎn)資金持股萬(wàn)科，究竟是否有表決權(quán)？

如果寶能舉牌萬(wàn)科資金涉嫌違規(guī)或違法，那么歷時(shí)一年的萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)的邏輯起點(diǎn)將被改寫(xiě)。

2016年1月，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)法律部主任鄧寰樂(lè)在財(cái)新網(wǎng)曾撰寫(xiě)《萬(wàn)能險(xiǎn)買(mǎi)的股票有投票權(quán)嗎》一文。

在鄧寰樂(lè)看來(lái)，根據(jù)《證券法》，中國(guó)證券登記結(jié)算公司負(fù)責(zé)登記證券持有人。中國(guó)證券登記結(jié)算公司公布的信息表明，萬(wàn)能險(xiǎn)投資的股票都登記在保險(xiǎn)公司開(kāi)設(shè)的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品賬戶名下。保險(xiǎn)公司直接持有股票與萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶持有股票在法律上的區(qū)別可不是一星半點(diǎn)。保險(xiǎn)公司代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行使股票持有人權(quán)利的法律依據(jù)是什么？萬(wàn)能險(xiǎn)的被保險(xiǎn)人與萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶下的股票是什么法律關(guān)系？保險(xiǎn)公司代行萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶的權(quán)利需要履行什么法律程序？這些問(wèn)題在萬(wàn)能險(xiǎn)的合同中沒(méi)有明確約定，是一個(gè)橫跨《保險(xiǎn)法》《證券法》《基金法》《公司法》《信托法》《合同法》等諸多法域的復(fù)雜法律問(wèn)題，一時(shí)難以得出結(jié)論。

鄧寰樂(lè)認(rèn)為，目前，唯一可以確定的就是這個(gè)問(wèn)題在法律上暫時(shí)無(wú)解。遵循《證券法》和《公司法》的規(guī)定，如果相關(guān)保險(xiǎn)公司拿不出代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行使股東權(quán)利的法律依據(jù)，董事會(huì)依法可將其拒之于股東大會(huì)門(mén)外。能夠裁斷這個(gè)問(wèn)題的唯一權(quán)威是法律，或許最好的求解辦法就是來(lái)一場(chǎng)官司。隨著萬(wàn)能險(xiǎn)舉牌波及的當(dāng)事人和引發(fā)的糾紛越來(lái)越多，訴訟的可能性在逐漸增加，值得期待。

但在今年全國(guó)兩會(huì)期間，3月12日，保監(jiān)會(huì)主席項(xiàng)俊波表示，萬(wàn)能險(xiǎn)能夠引起熱議和關(guān)注是一個(gè)很好的現(xiàn)象，說(shuō)明廣大消費(fèi)者保險(xiǎn)需求的增強(qiáng)。萬(wàn)能險(xiǎn)在國(guó)際上是成熟的和主流的產(chǎn)品，去年57家人身險(xiǎn)公司開(kāi)辦萬(wàn)能險(xiǎn)，占人身保險(xiǎn)總體份額28%，和國(guó)際40%的占比仍是有差距的。

“萬(wàn)能險(xiǎn)具有保障和投資功能，雖然萬(wàn)能險(xiǎn)在我國(guó)發(fā)展平穩(wěn)、風(fēng)險(xiǎn)可控，仍然面臨現(xiàn)金流錯(cuò)配，當(dāng)前主要從產(chǎn)品報(bào)備、信息披露等方面進(jìn)行監(jiān)管。近期，將在保險(xiǎn)系統(tǒng)內(nèi)開(kāi)展萬(wàn)能險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)排查?！表?xiàng)俊波說(shuō)。

劉元生呼吁稱，請(qǐng)保監(jiān)會(huì)明確一點(diǎn)：用保險(xiǎn)資金投入不同股票以實(shí)現(xiàn)保值增值是合法的，但利用巨額保險(xiǎn)資金為其實(shí)際控制人的公司去抬轎子、擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，圖謀控股與自己有利益沖突的實(shí)體公司，這也合法合規(guī)嗎？

呼吁穿透性監(jiān)管

6月30日，重慶市市長(zhǎng)黃奇帆對(duì)目前萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)發(fā)表自己的看法，他認(rèn)為萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)奪“并不復(fù)雜”。

黃奇帆表示，保險(xiǎn)公司如果利用自有資金200億-300億元投資上市公司做大股東沒(méi)問(wèn)題，但是如果使用的是老百姓的資金就要注意，“老百姓的資金跟你（保險(xiǎn)公司）簽1-2年期的合約，但你做上市公司的大股東要做百年，不做百年也至少10年，你是法人股東，不是戰(zhàn)略投資者，如果做戰(zhàn)略投資能否用基金投資？保險(xiǎn)公司分紅，為了取得股息。但是作為法人股東必須使用自有資金，除非與投資100億-200億元萬(wàn)能險(xiǎn)的老百姓簽約委托協(xié)議，投資期限不止兩三年，而是準(zhǔn)備長(zhǎng)期投資股權(quán)，這就變成眾籌的股權(quán)委托。但做成這件事絕對(duì)難?！?/p>

從上述角度看，黃奇帆認(rèn)為，首先要查（寶能系）資金是否規(guī)范;其次要查管理團(tuán)隊(duì)跟董事會(huì)之間的約定、信托和責(zé)任是否合理;第三，股東之間事前可以醞釀，任何股東之間的協(xié)議都要公告，不能密謀，這是現(xiàn)代企業(yè)制度上市公司的原則，如果不是上市公司不相干，如果是上市公司就要這樣。

“解決萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)，政府只要從法律、公司法、市場(chǎng)規(guī)則角度出發(fā)。但如果不從這幾個(gè)角度，而是公司之間自己撕扯的話，這個(gè)事就會(huì)好像‘一鍋渾湯，成天搞成新聞亮點(diǎn)。因此政府在管理上對(duì)各個(gè)專業(yè)管理執(zhí)行到位，同時(shí)對(duì)穿透性的、疊加性的、綜合性的監(jiān)管也要到位。這只是結(jié)合金融風(fēng)險(xiǎn)控制所談，不是幫王石做參謀。”黃奇帆補(bǔ)充說(shuō)。

黃奇帆的此番言論引起各方關(guān)注。實(shí)際上，萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)以來(lái)，加強(qiáng)各方監(jiān)管的呼聲不斷。

6月28日，全國(guó)政協(xié)常委、中石化集團(tuán)公司原董事長(zhǎng)傅成玉撰文建議相關(guān)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該首先站出來(lái)審查其交易的合規(guī)性，交易方案是否維護(hù)了全體股東利益，是否有利于萬(wàn)科公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展以及是否有利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展等?！罢谘莼械膶毮苋f(wàn)科之爭(zhēng)迫使社會(huì)大眾和相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)要從社會(huì)公眾利益和資本市場(chǎng)健康發(fā)展角度，重新審視寶能萬(wàn)科之爭(zhēng)的深層意義”。

根據(jù)媒體報(bào)道，針對(duì)“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”，決策層曾經(jīng)在2015年年底要求證監(jiān)會(huì)牽頭，會(huì)同銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)“摸清情況”。據(jù)此，證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等三會(huì)以及審計(jì)署四路人馬立刻組成多個(gè)小組進(jìn)行調(diào)查，最終調(diào)查報(bào)告于2016年3月中旬上報(bào)。據(jù)知情人士透露，這份報(bào)告主要針對(duì)收購(gòu)萬(wàn)科的寶能系資金來(lái)源進(jìn)行調(diào)查，銀監(jiān)會(huì)采用了普華永道會(huì)計(jì)師事務(wù)所的報(bào)告，認(rèn)為杠桿比率為1∶4。從總體看，完全沒(méi)有看出杠桿率有多高，風(fēng)險(xiǎn)有多大，結(jié)論都是風(fēng)險(xiǎn)可控。

上述媒體引用知情人士話稱，“都是自己查自己的監(jiān)管范圍，并未穿透至最終出資人，因?yàn)椴榈揭话刖蜁?huì)發(fā)現(xiàn)到了別人的監(jiān)管范圍，進(jìn)行不下去?！?h3>尋找多贏方案

自2015年下半年“股災(zāi)”發(fā)生之后，中國(guó)資本市場(chǎng)上部分藍(lán)籌股價(jià)值被嚴(yán)重低估，這就給并購(gòu)者提供了低價(jià)買(mǎi)入的條件。不可忽視的是，在二級(jí)市場(chǎng)上，險(xiǎn)資舉牌頻頻，例如寶能系三度舉牌萬(wàn)科。

在中國(guó)進(jìn)入金融并購(gòu)市場(chǎng)時(shí)代，企業(yè)主體如何應(yīng)對(duì)資本的并購(gòu)潮，以及政府如何監(jiān)管等問(wèn)題成為資本市場(chǎng)關(guān)注的話題。

“我個(gè)人認(rèn)為，如果事件最后搞砸了，也就是說(shuō)萬(wàn)科這樣大家公認(rèn)的優(yōu)秀公司，其價(jià)值大幅度下降，輝煌不再，不僅當(dāng)事各方利益受損，甚至影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)，就說(shuō)明他們都是非常愚蠢的?！北本┐髮W(xué)國(guó)家發(fā)展研究院張維迎教授在7月1日北京大學(xué)法律經(jīng)濟(jì)學(xué)研究中心舉辦的“企業(yè)家與契約文明”研討會(huì)上作出如上表述。

張維迎認(rèn)為，從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，重要的不是誰(shuí)輸誰(shuí)贏，而是看有沒(méi)有可能多贏，如何實(shí)現(xiàn)多贏。至于能不能尋找到多贏的解決方案，這就要考驗(yàn)三方的智慧和理性。“談判要利用市場(chǎng)邏輯，而不是強(qiáng)盜邏輯。如果每一方都想取得‘最后的勝利，最后一定是只有輸家沒(méi)有贏家。市場(chǎng)的邏輯就是雙贏、多贏，強(qiáng)盜邏輯是零和游戲?！?/p>

北大國(guó)發(fā)院教授姚洋在接受《中國(guó)新聞周刊》采訪時(shí)認(rèn)為，“監(jiān)管單位的克制是必要的，讓三方能坐下來(lái)談，找到共贏的地方，共贏的空間非常大。”