我國貨幣政策有效性與區(qū)域非對稱性的實證分析

【摘 要】 貨幣政策的中介目標與最終目標的選擇、各種政策工具以及政策傳導機制共同構(gòu)成了一國的貨幣政策體系。研究貨幣政策的有效性以及區(qū)域非對稱性，可以為更好地制定與實施貨幣政策提供建議。文中在認同貨幣非中性的前提下，選取了我國東部、東北部、中部與西部四個區(qū)域的指標數(shù)據(jù)樣本，采用回歸模型、VAR模型、脈沖響應函數(shù)及方差分解，從實證的角度證明了貨幣政策在我國各區(qū)域是有效的，但是傳導渠道存在著差異：在東部地區(qū)同時依賴貨幣渠道與信貸渠道，但是對貨幣渠道更敏感；在中部與東北地區(qū)兩種渠道相當；而西部地區(qū)則是較多依賴信貸渠道。

【關(guān)鍵詞】 貨幣政策 有效性 區(qū)域非對稱性 四個區(qū)域

一、導論和文獻綜述

貨幣當局以總量調(diào)控為主，結(jié)合經(jīng)濟整體運行情況，實施統(tǒng)一的貨幣政策。統(tǒng)一的貨幣政策要以各地區(qū)經(jīng)濟同質(zhì)性為前提的，如果區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不均衡，統(tǒng)一的貨幣政策就會產(chǎn)生區(qū)域效應非對稱性問題。貨幣政策區(qū)域效應非對稱性會降低貨幣政策有效性，也將進一步拉大區(qū)域間經(jīng)濟發(fā)展的差距。

近年來，以貨幣非中性論為基礎(chǔ)的關(guān)于貨幣政策有效性、區(qū)域差異性等話題引起了國內(nèi)外學者的廣泛關(guān)注與討論。在我國，貨幣體現(xiàn)出非中性的特征，即貨幣政策具有通過貨幣供應量、利率等變量影響物價、經(jīng)濟增長及實際產(chǎn)出的效應。

（一）貨幣政策有效性

M.Friedman和A.J.Schwartz（1971）研究表明貨幣供應量的變化會對短期產(chǎn)出造成影響。Friedman Milton（1967）認為貨幣政策可以而且確實能夠?qū)嶋H變量施以重要的影響。James Cover（1992）從貨幣供給和產(chǎn)出的過程出發(fā)，研究發(fā)現(xiàn)負的貨幣供給沖擊會對產(chǎn)出帶來變動，但是正的貨幣供給的沖擊對產(chǎn)出并沒有影響。Garcia和Schaller（1995）表示貨幣政策在經(jīng)濟衰退時期比經(jīng)濟繁榮時期更有效。李斌（2001）通過分析中國貨幣政策實踐的特殊性，得出我國貨幣政策實施的效果十分顯著。黃先開、鄧述慧（2000）利用中國1980-1997年的季度數(shù)據(jù)，實證了貨幣的非中性。趙昕東、陳飛和高鐵梅 （2002）利用GDP、CPI以及相關(guān)政策工具變量的季度數(shù)據(jù)，建立了VAR模型證明了貨幣政策對宏觀經(jīng)濟具有明顯效果。王欣 （2003）基于我國1994-1997年及1998-2003年一季度這兩個時期的數(shù)據(jù)，采用協(xié)整、格蘭杰因果檢驗以及方差分解等計量模型，對貨幣政策傳導效果進行了實證分析，結(jié)論表明貨幣渠道、信貸渠道都在我國發(fā)揮了一定的作用。文獻綜述表明，貨幣政策在不同經(jīng)濟體中大多是有效的。

（二）區(qū)域非對稱性

貨幣政策區(qū)域非對稱性的問題研究多集中于歐盟國家。Barran，Coudert和Mojon（1996）研究表明貨幣政策的效應因國家而異，因為各國貨幣傳導機制的整個框架不用。Gert Peersman（2004）強調(diào)：實證數(shù)據(jù)證明了貨幣政策效應在歐洲各國的差異性。Ramswamy和Slok （1998）利用向量自回歸模型和脈沖響應函數(shù)，研究了不同國家緊縮性貨幣政策對產(chǎn)出的影響，給出了實行差異化貨幣政策的建議。丁文麗（2005）運用協(xié)整與格蘭杰因果檢驗實證了我國各區(qū)域貨幣供應量對經(jīng)濟增長、物價水平等變量存在顯著影響。宋旺和鐘正生（2006）使用向量自回歸模型與脈沖響應函數(shù)，發(fā)現(xiàn)貨幣供應量的效應在我國中東西部存在明顯差異。瞿紅艷（2011）分析了歐元區(qū)貨幣政策傳導實踐以及我國統(tǒng)一的貨幣政策，提出差異性貨幣政策的實施以及提高央行的獨立性的必要性。文獻綜述表明，貨幣政策在有效性基礎(chǔ)上，存在強度與時滯的非對稱性。

二、實證分析

（一）分析框架

本文依據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心在2005年提出的《“十一五”我國（大陸）區(qū)域劃分的具體設(shè)想）》，采用四分法將我國劃分為東、中、西、東北四個區(qū)域（如表1，并將按照此劃分方法，研究貨幣供應量效應的區(qū)域非對稱性。

（二）數(shù)據(jù)及模型說明

本文選取了1985-2009年四個區(qū)域中所有省（市）的國內(nèi)生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資總額、居民消費總額、金融機構(gòu)存款余額、貸款總額五個指標，將每個區(qū)域各個?。ㄊ校┑南鄳笜说闹颠M行加總，得到該區(qū)域的相應指標值進行統(tǒng)計分析。數(shù)據(jù)來源于國泰君安數(shù)據(jù)庫以及《地方統(tǒng)計年鑒》。指標中GDP代表產(chǎn)出水平，存款余額代表貨幣供應量M2，貸款余額代表量化的信貸渠道指標。

在實證分析過程中，本文建立兩個模型。一個是回歸分析模型，采用各個區(qū)域的GDP、投資總額、貸款總額、金融機構(gòu)存款余額四個指標，分析由于自變量——貨幣供應量的變化引起的各因變量——產(chǎn)出水平、消費、投資的變化，旨在分析貨幣政策的有效性及是否存在差異性。另一個模型是基于時間序列的向量自回歸（VAR）、脈沖響應、方差分解模型，通過貨幣供應量與貸款總量對產(chǎn)出的沖擊，分析各個區(qū)域的貨幣政策傳導的渠道，旨在判斷各區(qū)域貨幣政策傳導機制的差異性。所有模型的數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析均采用stata軟件進行。

（三）實證檢驗及結(jié)論

1.回歸模型結(jié)果

從表中數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)：每個區(qū)域的產(chǎn)出、投資、消費指標都與貨幣供應量M2存在著顯著的線性回歸關(guān)系，中介目標貨幣供應量對最終目標具有一定的影響，貨幣政策在我國各區(qū)域是有效的。

2.單位根檢驗結(jié)果

通過單位根分析結(jié)果，發(fā)現(xiàn)東部地區(qū)與東北地區(qū)各變量為二階平穩(wěn)數(shù)列，中部地區(qū)變量為一階平穩(wěn)數(shù)列，而西部地區(qū)各變量為三階平穩(wěn)數(shù)列。據(jù)此，各變量選取相應的差分階數(shù)后再進行VAR的脈沖響應與方差分解分析。

3.脈沖響應與方差分解結(jié)果

通過四個地區(qū)各自的脈沖響應結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)：東部地區(qū)的產(chǎn)出水平對貨幣供應量的響應程度在第一期即達到了峰值，并且方差分解顯示明顯受到貨幣供應量的影響（約20%），而依賴信貸渠道的程度很低（約4%）；東北地區(qū)產(chǎn)出對信貸渠道的響應較先，但后續(xù)發(fā)展兩者影響基本一致（都約為10%）；中部地區(qū)的反應與東北地區(qū)基本一致，影響程度也相當；西部地區(qū)的產(chǎn)出水平明顯受信貸影響的程度深。從分析中，我們可以發(fā)現(xiàn)，四個地區(qū)的差異是漸進式的，從東部的貨幣渠道為逐漸進到西部的信貸渠道為主，同時也說明貨幣政策在傳導機制上存在著區(qū)域非對稱性。

4.實證結(jié)論

從計量分析角度看，貨幣政策在我國各區(qū)域均是有效地，但是貨幣政策傳導的渠道存在區(qū)域非對稱性效應。在東部地區(qū)，傳導基本是“雙管齊下”，既通過信貸渠道，又通過貨幣渠道，但貨幣渠道更加明顯；東北與中部地區(qū)，兩種傳導渠道沒有顯著差異；而西部地區(qū)對信貸渠道更加敏感。

三、原因分析及建議

（一）原因分析

1.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異。在我國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中，各區(qū)域都以第二產(chǎn)業(yè)為主。但中、西部地區(qū)的第一產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢較大，第一產(chǎn)業(yè)的資本密集度較大，所以第一產(chǎn)業(yè)集中度高的地區(qū)受到貨幣供應量的影響較小。同時，東部地區(qū)第三產(chǎn)業(yè)所占比重大，居民普遍收入水平較高，消費投資能力強，貨幣流通速度快，使貨幣政策較多依靠貨幣供應量傳播。

2.區(qū)域金融差異存在。貨幣政策一般要通過金融市場、金融機構(gòu)傳導到企業(yè)、居民等微觀經(jīng)濟主體，并通過影響微觀主體的行為來影響產(chǎn)出水平等實際變量。由于四個區(qū)域的金融結(jié)構(gòu)和金融市場的發(fā)展水平存在差異，會影響貨幣政策傳導機制的環(huán)節(jié)，從而造成傳導渠道的區(qū)域非對稱性。例如，東部地區(qū)金融機構(gòu)較集中，能夠為企業(yè)等微觀主體提供多樣的融資工具，而西部地區(qū)主要依賴于貸款渠道。

3.經(jīng)濟發(fā)展水平差異。各區(qū)域的經(jīng)濟發(fā)展水平不均衡是我國一直存在的問題。經(jīng)濟發(fā)展水平不均衡直接影響了居民的收入，從而影響了消費能力。通常認為，東部地區(qū)人均收入水平偏高，消費能力強，資金流動速度快，信用違約較低，資金使用效率高。這也解釋了為什么在東部地區(qū)貨幣傳導渠道是雙渠道的。

（二）政策建議

1.根據(jù)區(qū)域特征選擇貨幣政策的中介目標。由于區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不均衡的現(xiàn)象不是短期可以改變的，所以我們可以根據(jù)區(qū)域特征選擇不同的貨幣政策中介目標，更好地觀測地方的貨幣政策執(zhí)行的程度和了解貨幣政策的運行情況。例如，東部地區(qū)可以設(shè)定貨幣供應量為中介目標，西部地區(qū)可以設(shè)定利率為中介目標。

2.加快西部地區(qū)金融市場的發(fā)展水平，提高資金運營效率。中西部地區(qū)的金融機構(gòu)和金融市場的發(fā)展水平還欠發(fā)達，需要中國人民銀行根據(jù)實際情況，適當增加對中西部商業(yè)銀行的再貸款支持，支持中西部地區(qū)金融市場的發(fā)展.

【參考文獻】

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[11] Milton Friedman. The Role of Monetary Policy. The American Economic Review Volume LVⅢ， March 1968.

作者簡介：李帥（1989--），男，中南財經(jīng)政法大學金融學院碩士研究生，研究方向：金融風險管理。