公司資本結(jié)構(gòu)及其決策分析

許碩

【摘 要】 公司不同的融資狀況導(dǎo)致其資本結(jié)構(gòu)不盡相同。這里的資本結(jié)構(gòu)指的是公司不同來源的長期資本所占比重。主要是分為兩種類型，即債務(wù)資本和權(quán)益資本。通過資本市場相關(guān)理論的研究，探索不同的資本結(jié)構(gòu)決策方法，達(dá)到優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，提高公司價(jià)值的目的。

【關(guān)鍵詞】 資本結(jié)構(gòu) 債務(wù)資本 權(quán)益資本

一、有效資本市場理論

既然討論公司資本結(jié)構(gòu)，首先就離不開其所處的環(huán)境即資本市場。資本市場的有效程度決定著其完成金融資源優(yōu)化配置的程度。一個(gè)高效率的資本市場意味著投資決策用到的相關(guān)信息表現(xiàn)出較高的透明度，這些信息能夠均勻的呈現(xiàn)在投資者面前；市場價(jià)格能夠充分地反映一切信息。價(jià)格對于相關(guān)信息的出現(xiàn)足夠靈敏。根據(jù)反映不同的投資信息的分類，及市場有效的程度，可以把資本市場分為弱式有效市場，半強(qiáng)式有效市場和強(qiáng)式有效市場。在弱式有效市場中，股票價(jià)格只能反映歷史信息，我們不能根據(jù)歷史股價(jià)的變動(dòng)來進(jìn)行決策達(dá)到獲取超額收益的目的。在半強(qiáng)式有效市場中，股價(jià)反映了歷史信息和公開信息，諸如基本面分析和技術(shù)分析等方法也不能讓我們獲取超額收益。比較明顯的一個(gè)例子是收益率不能跑贏大市的共同基金等。而在強(qiáng)式有效市場中，股價(jià)反映了包括歷史信息、公開信息和內(nèi)幕信息等全部信息。使用這些信息進(jìn)行投資分析都不能使我們獲取超額收益。有效市場理論是我們進(jìn)行分析的基礎(chǔ)，對于公司的金融工作有著重要的作用。它可以促使公司的決策者不寄希望于采用不同的會(huì)計(jì)政策和方法來提高市值，并且可以驅(qū)使其關(guān)注于該公司股價(jià)來改進(jìn)經(jīng)營管理，更好的實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)和公司使命。

二、資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論總結(jié)

關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的理論很多，一直以來有如下幾種經(jīng)典的理論。

i.MM理論

MM理論分為有稅和無稅兩種情況。無稅MM理論提出了兩個(gè)重要命題。其一是公司有無負(fù)債并不影響公司價(jià)值。其二是公司在存在負(fù)債的情況下，公司權(quán)益資本成本隨著負(fù)債比重增大而提高。考慮公司所得稅的情況下，又會(huì)比無稅時(shí)稍復(fù)雜些。有稅MM理論認(rèn)為隨著公司負(fù)債增大，公司價(jià)值也不斷增大，其價(jià)值構(gòu)成較前一種情況又多了負(fù)債的抵稅價(jià)值。并且隨著公司負(fù)債比重的提高，公司的權(quán)益資本成本也在不斷增大，不過其增加幅度較無稅MM理論下的情況要小一些。有稅MM理論認(rèn)為隨著公司負(fù)債比重的增大，公司的加權(quán)平均資本成本會(huì)下降。

ii.權(quán)衡理論

對于財(cái)務(wù)狀況不穩(wěn)定的公司，其未來現(xiàn)金流波動(dòng)較大，面臨著較大的財(cái)務(wù)困境成本。公司的財(cái)務(wù)困境成本分為直接成本和間接成本。直接成本是指公司發(fā)生破產(chǎn)清算所花費(fèi)的一些費(fèi)用，如律師費(fèi)咨詢費(fèi)和處置費(fèi)用等。間接成本是財(cái)務(wù)困境成本的威脅所導(dǎo)致的公司有利因素的流失進(jìn)而降低公司價(jià)值。相比較來看，需要公司管理層注意的是間接成本。因此權(quán)衡理論可以看作是有稅MM理論的修正，即公司有稅時(shí)的價(jià)值等于公司無稅時(shí)價(jià)值加上利息抵稅的現(xiàn)值再減去公司財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值。本理論的關(guān)鍵即是權(quán)衡負(fù)債帶來的利息抵稅收益和財(cái)務(wù)困境成本。

iii.代理理論

代理理論可以看作是在權(quán)衡理論的基礎(chǔ)上所作的修正。在代理理論的基礎(chǔ)上又考慮進(jìn)來新的因素。在實(shí)際的公司決策中，作為代理管理公司的經(jīng)理，公司的債權(quán)人和公司的股東，這三者之間有時(shí)會(huì)出于不同的出發(fā)點(diǎn)會(huì)對于同一決策產(chǎn)生不同意見。公司的經(jīng)理或者股東會(huì)出于自身利益需要采取一些風(fēng)險(xiǎn)較大或是現(xiàn)金流為負(fù)值的投資項(xiàng)目，這顯然會(huì)侵犯債權(quán)人的利益，這就是代理中的過度投資行為。有時(shí)經(jīng)理人或是股東出于自身現(xiàn)金流狀況的考慮會(huì)放棄一些現(xiàn)金流為正的項(xiàng)目，這對于債權(quán)人卻是不利的，這就是投資不足行為。因此在之前權(quán)衡理論的基礎(chǔ)上再考慮進(jìn)代理成本和代理收益就是代理理論。

三、資本結(jié)構(gòu)決策分析

正如以上所說，影響公司資本結(jié)構(gòu)的因素有很多。而在實(shí)際中則更為復(fù)雜。主要是分為內(nèi)部因素和外部因素。內(nèi)部因素包括公司自身產(chǎn)品狀況，盈利能力和成長性潛力等，外部因素包括利率、匯率，行業(yè)狀況等。不同的情況下，考慮不同的因素，公司較適宜的資本結(jié)構(gòu)狀況也會(huì)變化，可以說資本結(jié)構(gòu)的選擇和安排沒有統(tǒng)一適用的規(guī)律。我們在進(jìn)行公司資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)主要有以下幾種方法。

i.資本成本比較法

根據(jù)債務(wù)資本和權(quán)益資本所占比重的不同再乘以各自的資本成本求得公司的加權(quán)平均資本成本。這種方法沒有考慮不同資本在比例上的限制以及各自財(cái)務(wù)成本的差異水平。較低的加權(quán)平均資本成本意味著較大的企業(yè)價(jià)值，因此該方法要選取較低加權(quán)平均資本成本的資本結(jié)構(gòu)。該種方法操作起來比較簡單，但是對于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的考慮不夠全面。

ii.每股收益無差別點(diǎn)法

該種方法即是建立等式計(jì)算出不同方法在每股收益相等時(shí)的息稅前利潤水平。該種方法下一般來說采用債券融資都優(yōu)先于優(yōu)先股。當(dāng)息稅前利潤比無差別點(diǎn)大時(shí)傾向于債務(wù)融資，反之則選擇股權(quán)融資。

iii.企業(yè)價(jià)值比較法

每股收益無差別點(diǎn)法的缺點(diǎn)是沒有考慮到風(fēng)險(xiǎn)問題。而該種方法計(jì)算出企業(yè)的市場價(jià)值進(jìn)行比較。企業(yè)的市場價(jià)值等于債務(wù)價(jià)值加上權(quán)益價(jià)值。權(quán)益資本的價(jià)值是將發(fā)放給股東的股利進(jìn)行折現(xiàn)。折現(xiàn)率可以用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定。這也符合了股東財(cái)富最大化的目標(biāo)。

資本結(jié)構(gòu)的決策分析沒有絕對的方法。我們在實(shí)際情況中要根據(jù)不同情況選擇不同的決策方法。改進(jìn)我們的資本結(jié)構(gòu)決策來增加企業(yè)價(jià)值。

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