我國貨幣政策對房地產(chǎn)市場價(jià)格的調(diào)整機(jī)制研究

張棖棖

（首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院，北京　100070）

我國貨幣政策對房地產(chǎn)市場價(jià)格的調(diào)整機(jī)制研究

張棖棖

（首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院，北京100070）

本文采用2005—2015年的月度數(shù)據(jù)，從貨幣供給、消費(fèi)水平、信貸渠道、資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)等方面入手構(gòu)建SVAR模型。實(shí)證結(jié)果表明，當(dāng)利率上升，房價(jià)在當(dāng)期會(huì)出現(xiàn)下降趨勢，在以后各期將出現(xiàn)振蕩波動(dòng)的情況。貨幣供給量上升房價(jià)出現(xiàn)明顯的上漲趨勢。房價(jià)的攀升會(huì)帶來貨幣供應(yīng)量的增加，貸款利率的下降，社會(huì)消費(fèi)水平提高。根據(jù)以上實(shí)證分析得出結(jié)論：我國存在貨幣供給對房地產(chǎn)價(jià)格的利率傳導(dǎo)機(jī)制以及貨幣供給的現(xiàn)金余額效應(yīng)。從而得出我國應(yīng)當(dāng)適當(dāng)調(diào)控貨幣政策，同時(shí)針對樓市的區(qū)域分化特性而分地區(qū)地實(shí)行不同政策，抑制房價(jià)的投機(jī)行為。

貨幣政策；房地產(chǎn)市場價(jià)格；SVAR

一、引言

步入2016年以來，我國一線城市房價(jià)持續(xù)了去年的高價(jià)狀態(tài)。根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，自去年7月份以來，一線城市新建住宅價(jià)格維持在兩位數(shù)的增長水平上，今年2月份當(dāng)月同比增長高達(dá)25.6%，環(huán)比增長達(dá)到2.4%，環(huán)比漲幅再次達(dá)到2013年年初2.3%的峰值。其中，北京環(huán)比增長2.1%，增速高達(dá)1.1%。上海環(huán)比漲幅較上月增長9%，達(dá)到2.4%。深圳自去年5月份開始出現(xiàn)明顯的上漲，今年漲幅有所回落，其2月份環(huán)比增長達(dá)到3.5%。相比于一線城市的上漲趨勢，二、三線城市房價(jià)呈現(xiàn)維持狀態(tài)。今年2月，二線城市新建住房價(jià)格當(dāng)月同比增長3.5%，環(huán)比增長0.7%。整體上來看，我國城市房價(jià)分化趨勢嚴(yán)重。一線城市的房價(jià)節(jié)節(jié)攀升，呈現(xiàn)出瘋漲的態(tài)勢。然而三、四線城市的房價(jià)則呈現(xiàn)疲軟、維持的狀態(tài)。

影響我國房地產(chǎn)價(jià)格的因素有很多，如經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、住房需求、貨幣政策、國家政策、財(cái)政政策、城市化進(jìn)程的推進(jìn)，甚至是美元加息都有可能造成房價(jià)的攀升。在諸多影響因素中，貨幣政策成為了央行控制房價(jià)的主要政策手段，同時(shí)也成為了影響房價(jià)的主要因素。導(dǎo)致我國房價(jià)出現(xiàn)攀升的主要因素可以追溯到去年我國寬松的貨幣政策和信貸政策。去年央行三次降息，我國利率達(dá)到歷史最低值。2015年6月18日，央行第三次降息，5年期貸款利率已經(jīng)降至5.4%，公積金貸款利率降至3.5%。同時(shí)，近期出臺的住房優(yōu)惠政策并未涉及一線城市，因此此次房價(jià)上漲更多地體現(xiàn)了需求側(cè)的高漲。一線城市的房地產(chǎn)開發(fā)總量有限，開發(fā)商卻在加大對一線城市的投入，大力布局一、二線城市。同時(shí)，在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行趨勢時(shí)，大城市對周邊資源要素的吸附性更加明顯。由于大城市教育、資金、醫(yī)療等要素高度集聚，人口依然不斷向大城市流入，住房需求不斷增加。

事實(shí)上，房地產(chǎn)價(jià)格的不斷上漲已經(jīng)嚴(yán)重偏離了其真實(shí)價(jià)值和居民收入水平，出現(xiàn)了過度繁榮的現(xiàn)象，產(chǎn)生了一定程度的泡沫，其中潛藏著諸多風(fēng)險(xiǎn)。為了使貨幣政策調(diào)控措施更加有的放矢，能夠產(chǎn)生預(yù)期的效果，就必須弄清楚貨幣政策在我國房地產(chǎn)市場上的傳導(dǎo)過程和效果，即貨幣政策的房地產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制。這將是本文將要討論的主題。

二、文獻(xiàn)綜述

在研究利率對房地產(chǎn)價(jià)格的影響方面，Bernanke和Gertler（1995）研究得出短期利率沖擊對房地產(chǎn)投資的影響強(qiáng)烈且持續(xù)時(shí)間較長，房地產(chǎn)投資對于長期利率沖擊的反應(yīng)較小且時(shí)間較短。孟彩云、李權(quán)（2011）認(rèn)為房貸利率是我國貨幣當(dāng)局進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要政策工具。

在信貸渠道對房地產(chǎn)價(jià)格的影響方面，丁晨和屠梅曾運(yùn)用向量誤差修正模型對房價(jià)在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用進(jìn)行了實(shí)證分析，對短期利率、信貸、貨幣供應(yīng)量為政策變量進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)房價(jià)渠道的傳導(dǎo)效率較高。周京奎（2006）研究了1998—2005年我國資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)機(jī)制，認(rèn)為貨幣供應(yīng)量對銀行拆借利率和貸款額有顯著影響，同時(shí)信貸渠道放大了這種影響，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)將使資產(chǎn)價(jià)格陷于持久的波動(dòng)之中。

從整體上來看，研究房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策之間的關(guān)系的文章較多，研究成果相對成熟，但對于同樣的問題，不同的樣本、變量和實(shí)證研究方法導(dǎo)致研究的結(jié)論也會(huì)有所不同。本文在已有研究的基礎(chǔ)上，針對我國2005年以來的房地產(chǎn)價(jià)格變化，研究貨幣政策對房地產(chǎn)市場價(jià)格的影響。

三、貨幣政策對房地產(chǎn)市場價(jià)格調(diào)整的機(jī)制研究

1、貨幣供給對房地產(chǎn)價(jià)格的影響

（1）利率渠道。當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時(shí)，利率降低，人們對資產(chǎn)回報(bào)率的預(yù)期會(huì)降低，此時(shí)房地產(chǎn)就成為了資產(chǎn)保值增值的重要手段，進(jìn)而促進(jìn)房地產(chǎn)交易量的上升和交易價(jià)格的攀升。同時(shí)，從貸款利率來看，貨幣供應(yīng)量的增加使貸款利率降低，導(dǎo)致個(gè)人抵押貸款的交易成本降低，從而促進(jìn)購房熱情的高漲。此外，在債券、股票利率降低的條件下，資金的逐利性促使更多的資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場，進(jìn)而使得房地產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步接近房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。

（2）生命周期假說。Modigliani認(rèn)為消費(fèi)者的消費(fèi)需求不僅受當(dāng)期財(cái)富的影響，同時(shí)受到未來財(cái)富的影響。貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)將導(dǎo)致利率、股票等價(jià)格的變動(dòng)，進(jìn)而影響消費(fèi)者對未來的預(yù)期，從而影響當(dāng)前的資產(chǎn)價(jià)格。

（3）貨幣供給的現(xiàn)金余額效應(yīng)。當(dāng)貨幣超發(fā)時(shí)，人們手中持有的貨幣過多，造成了通貨膨脹，貨幣供過于求，人們持有貨幣的意愿下降，相較于將存款放在銀行里貶值，人們更愿意進(jìn)行投資。在當(dāng)前股市波動(dòng)較大的情況下，房產(chǎn)自然成為了人們進(jìn)行保值增值的重要手段。

（4）信貸渠道。貨幣政策可以影響借款人的凈資產(chǎn)狀況，通過銀行授信渠道，影響企業(yè)的投資情況，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時(shí)，股票價(jià)值增加，企業(yè)的價(jià)值增加，企業(yè)逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的機(jī)率降低，從而導(dǎo)致企業(yè)貸款和投資支出不斷增加。這里主要指的是銀行的貸款行為。在寬松的貨幣政策條件下，利率降低，房地產(chǎn)價(jià)格升高，銀行抵押貸款業(yè)務(wù)的壞賬損失會(huì)進(jìn)一步降低，導(dǎo)致銀行授予個(gè)人、企業(yè)更多的貸款，這部分的貸款又會(huì)流向房地產(chǎn)市場，刺激消費(fèi)者購房，從而進(jìn)一步拉升房地產(chǎn)市場價(jià)格。

（5）消費(fèi)者的資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)。在寬松的貨幣政策條件下，資產(chǎn)的價(jià)格上升，對于那些高凈值客戶，其陷入財(cái)務(wù)困境的可能性降低，財(cái)務(wù)狀況較好，在這樣的情況下，消費(fèi)者會(huì)增大對耐用消費(fèi)品的投入，增加購買房地產(chǎn)，進(jìn)一步推高房地產(chǎn)市場的價(jià)格。

2、房地產(chǎn)價(jià)格對貨幣供應(yīng)量的反饋效應(yīng)

（1）銀行的資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)。在房地產(chǎn)價(jià)格不斷攀升的情況下，銀行的抵押品價(jià)值不斷增加，導(dǎo)致銀行愿意更多地開展授信業(yè)務(wù)，使得貨幣供應(yīng)量進(jìn)一步增加。

（2）房地產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)。對于擁有房產(chǎn)的家庭來說，房地產(chǎn)價(jià)格的提升，使得他們更愿意出售或出租住房，以此換取更多的現(xiàn)金流來滿足消費(fèi)需求。對于并不進(jìn)行房屋出售的居民，消費(fèi)者依然會(huì)增加當(dāng)期的消費(fèi)，因?yàn)樗麄冾A(yù)期未來的財(cái)富會(huì)不斷增加。不斷增加的消費(fèi)導(dǎo)致對貨幣的供應(yīng)量不斷增加，同時(shí)拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的增長，進(jìn)而使得貨幣的需求間接地增加。

四、我國貨幣政策對房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)整實(shí)證研究

1、樣本選取

本文選取了2005年至2015年的全國商品房均價(jià)月度數(shù)據(jù)，對貨幣供應(yīng)量（M2）、3年期貸款利率、工業(yè)增加值、社會(huì)消費(fèi)品零售總額、銀行貸款余額等變量進(jìn)行了Census X12季節(jié)性調(diào)整。在剔除季節(jié)性因素后，對變量取對數(shù)，并進(jìn)行一階差分，分別取為dlognp_sa，dlogm2_sa，dlogr2_sa，dlogavi_sa，dlogco_sa，dlogcl_sa。相關(guān)數(shù)據(jù)來源于wind、中宏指數(shù)數(shù)據(jù)庫、人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫、國泰君安數(shù)據(jù)庫，計(jì)量分析采用Eviews6.0。

2、單位根檢驗(yàn)

對所有序列的單位根進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，運(yùn)用AIC和SC準(zhǔn)則確定滯后階數(shù)，檢驗(yàn)結(jié)果見表1。

表1　ADF檢驗(yàn)結(jié)果

3、協(xié)整檢驗(yàn)

首先根據(jù)LR、AIC、SC準(zhǔn)則確定滯后階數(shù)，其最佳滯后階數(shù)為3階。然后，采用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)法對變量dlogcl_ sa，dlogm2_sa，dlogcpi_sa，dlognp_sa，dlogr1_sa，dlogavi_sa 6個(gè)變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。Unrestricted Conintegration Rank test（trace）檢驗(yàn)結(jié)果p值均為0.0000，Unrestricted Conintegration Rank test（maximum Eigenvalue）檢驗(yàn)結(jié)果p值均小于0.05，則拒絕原假設(shè)，說明變量之間存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。

4、因果關(guān)系檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)各變量之間是否存在Granger因果關(guān)系，需進(jìn)行Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，結(jié)果見表2。

表2　Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果

由表2可見，在滯后3期后CO、AVI、M2、CL是房價(jià)的Granger因果關(guān)系，因而CO、AVI、M2、CL是房價(jià)的原因，時(shí)滯3個(gè)月。該項(xiàng)檢驗(yàn)意味著央行的貨幣政策在3個(gè)月后會(huì)產(chǎn)生效果。

5、模型構(gòu)建

對于含有k個(gè)變量的P階結(jié)構(gòu)向量自回歸模型SVAR（P）為：

在模型一中，令Yt=（△lnNP△lnAVI△lnCO

△lnM2△LNR2△lnCL），A0表示這些變量之間的相互作用關(guān)系，例如他們之間的影響關(guān)系可以為：當(dāng)期內(nèi)住宅價(jià)格變動(dòng)影響房地產(chǎn)投資，房地產(chǎn)投資又通過財(cái)富效應(yīng)和擠出效應(yīng)影響消費(fèi)支出，進(jìn)而引起貨幣需求量的變動(dòng)，貨幣政策隨后做出反應(yīng)。模型二、三分別將貸款利率換為3年期貸款利率和5年期貸款利率。

從p階簡化VAR出發(fā)：Yt=т1Yt-1+т2Yt-2+…+тpYt-p+μt（2）μt為簡化式擾動(dòng)項(xiàng)，允許存在同期相關(guān)。在方程兩邊同時(shí)左乘非退化矩陣A：

AYt=Aт1Yt-1+…+AтpYt-p+Aut移項(xiàng)處理可得：A（I-т1L-…-тpLp）Yt=Aut（3）為了使得SVAR擾動(dòng)項(xiàng)正交，簡單的令A(yù)ut=Bεt，則方程可以寫為：A（I-т1L-…-тpLp）Yt=Aut=Bεt（4）

針對A、B矩陣所施加的約束為短期約束，則SVAR為短期VAR，對A、B矩陣施加的約束為長期約束，則SVAR為長期VAR。

因?yàn)長=6，則短期約束條件可以寫為：

1、2式根據(jù)國內(nèi)產(chǎn)出和價(jià)格的一般均衡來表示國內(nèi)的物價(jià)水平和產(chǎn)出水平，且假定房價(jià)影響消費(fèi)者的消費(fèi)水平。3、4式代表了利率和貨幣供給之間的關(guān)系。5式代表貸款余額，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)會(huì)影響利率，進(jìn)而影響貸款余額水平。6式代表房價(jià)水平。

五、SVAR模型的輸出結(jié)果

1、系數(shù)矩陣的估計(jì)

根據(jù)Eviews6.0估計(jì)出模型一中短期沖擊A、B的系數(shù)矩陣，得出如下結(jié)果：

根據(jù)輸出結(jié)果，1式表明房價(jià)與R2、社會(huì)消費(fèi)品零售總額相關(guān)，說明R2、社會(huì)消費(fèi)水平影響著房價(jià)，這反應(yīng)了貨幣政策變量和消費(fèi)需求對房價(jià)的影響。此外，根據(jù)輸出結(jié)果，金融機(jī)構(gòu)貸款余額、社會(huì)消費(fèi)水平對M2有影響，這反應(yīng)了在一定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，央行為了實(shí)現(xiàn)其政策目標(biāo)作出的政策性調(diào)整。其他顯示為0的數(shù)據(jù)p值不顯著，說明其他因素對變量的影響不明顯，因而暫且忽略。上述結(jié)構(gòu)矩陣表明存在著貨幣政策對房地產(chǎn)價(jià)格的短期沖擊。

圖1　利率的脈沖響應(yīng)

2、脈沖響應(yīng)分析

（1）利率脈沖。脈沖響應(yīng)函數(shù)用來表示一個(gè)變量的沖擊對VAR內(nèi)其他變量變動(dòng)所帶來的影響。具體來說，脈沖響應(yīng)函數(shù)是對隨機(jī)誤差項(xiàng)施加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，以觀察其余各變量對該沖擊的反應(yīng)。其脈沖響應(yīng)的結(jié)果如圖1所示。

圖1中給出了在3—5年期貸款利率的正向沖擊下函數(shù)中各變量的變化。其橫軸表示滯后的期數(shù)，縱軸表示變量變化的幅度。根據(jù)圖1所示，一個(gè)正向的貸款利率的沖擊會(huì)帶來CPI的上漲。具體來看，在實(shí)行緊縮的貨幣政策時(shí)，社會(huì)零售總額水平在當(dāng)期沒有變動(dòng)，在下一期會(huì)出現(xiàn)0.1%的下跌，之后出現(xiàn)明顯的上漲，達(dá)到0.2%，在第4期逐步回歸0時(shí)點(diǎn)水平。對R2一個(gè)新息的沖擊，在第2期M2會(huì)出現(xiàn)-0.25%的變動(dòng)，之后在第4期會(huì)下降到1%，并于第10期在波動(dòng)中整體回歸到0的水平?？傮w而言，利率正向的新息沖擊對M2的負(fù)向影響符合我們當(dāng)前的理論研究。R2一個(gè)新息的正向沖擊，對銀行機(jī)構(gòu)貸款余額的變動(dòng)在第4期帶來-2%的變動(dòng)，在第5期小幅回升后，在第6期再次達(dá)到-2%的水平，并在后期逐步回升，在第10期回歸于0時(shí)水平。R2一個(gè)新息的正向變動(dòng)導(dǎo)致工業(yè)增加值在當(dāng)期減少2%，并在第2期明顯上升，比0時(shí)點(diǎn)增長2%，在第3期下滑到-1%的水平后，以后各期逐步回升到0時(shí)水平。根據(jù)托賓Q理論，實(shí)行緊縮性的貨幣政策后，市場利率水平上升，股票價(jià)格下跌，企業(yè)價(jià)值下降，托賓Q系數(shù)下降，進(jìn)而企業(yè)減少投資支出和產(chǎn)出水平，使得整個(gè)社會(huì)的產(chǎn)出水平有所下降。最后，脈沖響應(yīng)函數(shù)顯示了利率的正向變動(dòng)對房地產(chǎn)價(jià)格的影響。當(dāng)實(shí)行一個(gè)新息的正向沖擊時(shí)，房價(jià)當(dāng)期出現(xiàn)了-1%的變動(dòng)，在第二期出現(xiàn)了2%的變動(dòng)。然而，在第3期則出現(xiàn)了負(fù)向2%的變動(dòng)，在第4期，回歸到-2%的水平，之后各期房價(jià)逐步回歸到0時(shí)點(diǎn)水平。整體來看，緊縮性的貨幣政策使得房價(jià)出現(xiàn)下調(diào)趨勢，但并不穩(wěn)定，并在之后各期出現(xiàn)較大波動(dòng)，但首先應(yīng)當(dāng)會(huì)出現(xiàn)一個(gè)負(fù)向的變動(dòng)。

圖2　貨幣供應(yīng)量的脈沖響應(yīng)

（2）貨幣量M2的脈沖響應(yīng)。如圖2所示，貨幣供應(yīng)量增加一個(gè)單位的正向沖擊，房價(jià)在下一期出現(xiàn)2%的上漲，并在第3期后逐步回歸到0時(shí)點(diǎn)的狀態(tài)。這說明貨幣供應(yīng)量對房地產(chǎn)市場價(jià)格的作用是正相關(guān)的。這主要是因?yàn)樨泿殴?yīng)量存在著現(xiàn)金余額效應(yīng)。在貨幣量增加的情況下，人們實(shí)際上愿意用貨幣持有的資產(chǎn)不斷下降，相較于持有現(xiàn)金、或是投資于股票市場、債券市場，人們更愿意購置房產(chǎn)進(jìn)行保值增值。

（3）房價(jià)的脈沖響應(yīng)。研究房價(jià)的脈沖響應(yīng)的目的是為了了解在實(shí)行貨幣政策的過程中，房地產(chǎn)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，觀察在房價(jià)實(shí)行一個(gè)新息的正向沖擊時(shí)，其余各變量的變動(dòng)情況，并研究在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中是否出現(xiàn)了財(cái)富效應(yīng)和信貸效應(yīng)。

圖3　房價(jià)的脈沖響應(yīng)

從圖3可以看出，當(dāng)房價(jià)增長1%時(shí)，社會(huì)商品零售總額在當(dāng)期出現(xiàn)了3%的上漲，并在第3期回歸到-0.1%，在第4期達(dá)到0.15%，并逐步回歸到0時(shí)點(diǎn)水平。這說明在整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行過程中存在著房價(jià)的財(cái)富效應(yīng)，當(dāng)房價(jià)上漲后，當(dāng)期就會(huì)明顯地出現(xiàn)消費(fèi)水平的提高。同時(shí)，貨幣量在第4期前出現(xiàn)了明顯的上升，在第2期上漲0.15%，在第6期后呈現(xiàn)微弱的下滑趨勢。在房價(jià)增加一個(gè)單位的正向沖擊時(shí)，金融機(jī)構(gòu)貸款余額在第3期出現(xiàn)0.15%的增長，并在第6期后逐步下滑。這說明了房價(jià)的提高，導(dǎo)致消費(fèi)的增長，進(jìn)而導(dǎo)致了貨幣供應(yīng)量的增加。同時(shí)消費(fèi)的增長又促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的增長，同時(shí)促進(jìn)了消費(fèi)的增長。

六、結(jié)論和建議

本文針對全國商品房平均價(jià)格、3—5年期貸款利率、貨幣供應(yīng)量、社會(huì)消費(fèi)品零售總額、金融機(jī)構(gòu)貸款總額、工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)構(gòu)建了SVAR模型，并建立了相關(guān)變量的短期約束矩陣。根據(jù)脈沖響應(yīng)，研究貨幣政策對房地產(chǎn)價(jià)格的影響機(jī)制和房價(jià)對貨幣政策的反饋機(jī)制，并得出以下結(jié)論。

1、短期約束沖擊

根據(jù)短期約束矩陣的輸出結(jié)果，貨幣供應(yīng)量、社會(huì)消費(fèi)需求對房地產(chǎn)價(jià)格存在著影響。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)貸款余額、社會(huì)消費(fèi)水平對M2有影響。這是央行根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢做出相應(yīng)的政策性調(diào)整。

2、貨幣政策對房地產(chǎn)市場價(jià)格的影響

當(dāng)實(shí)行緊縮性的貨幣政策時(shí)，利率上升，房價(jià)首先出現(xiàn)下降的趨勢，在之后各期內(nèi)價(jià)格在2%之間振蕩。這說明貨幣供給的利率調(diào)整機(jī)制在前2期作用明顯，在之后各期則對房價(jià)的影響不穩(wěn)定。當(dāng)基礎(chǔ)貨幣超發(fā)時(shí)，房價(jià)出現(xiàn)明顯的上漲趨勢，這與前述的貨幣供給的現(xiàn)金余額效應(yīng)相符。

3、房地產(chǎn)市場價(jià)格調(diào)整的反饋機(jī)制

在整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中，房價(jià)的正向變動(dòng)使得社會(huì)消費(fèi)水平提高。同時(shí)，使得銀行的貸款余額增加，3—5年期貸款利率在當(dāng)期出現(xiàn)下降趨勢，這與前述的銀行的資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)相吻合。在房價(jià)上漲的趨勢下，工業(yè)增加值同時(shí)上漲，這主要體現(xiàn)在信貸渠道方面。當(dāng)房價(jià)上漲時(shí)，企業(yè)在銀行的抵押品價(jià)值增加，企業(yè)能夠進(jìn)行更多的融資進(jìn)而加大投資支出，提高其產(chǎn)出水平。

房價(jià)的提升使得M2供給增加，這主要體現(xiàn)了貨幣需求的影響。房價(jià)的上升導(dǎo)致消費(fèi)者的消費(fèi)需求增加，進(jìn)而導(dǎo)致了貨幣需求的增加，央行為了維持經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長而擴(kuò)大貨幣的供應(yīng)量。同時(shí)更多的是因?yàn)殂y行的資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)，在房價(jià)上漲的大背景下，銀行更愿意進(jìn)行授信業(yè)務(wù)的開展，因而擴(kuò)大了貨幣的供應(yīng)量。

我國當(dāng)前一線城市的房價(jià)出現(xiàn)了明顯的增長態(tài)勢，為了維持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長，政府當(dāng)前出臺了一系列新政以抵制對房地產(chǎn)的投機(jī)活動(dòng)，階段性地抑制了北、上、廣、深等大城市房價(jià)瘋漲的態(tài)勢。但從長期來看，瘋漲態(tài)勢不會(huì)持續(xù)但穩(wěn)定的增長狀態(tài)不可避免。針對我國的房價(jià)分化趨勢，我國應(yīng)當(dāng)逐步推進(jìn)一線城市房產(chǎn)的高端化，實(shí)現(xiàn)一、二線城市房價(jià)溫和、可控式增長，同時(shí)通過大城市的吸附作用推進(jìn)三、四線城市的房產(chǎn)去庫存進(jìn)程。根據(jù)上文對推動(dòng)房價(jià)上漲因素的剖析，本文認(rèn)為應(yīng)適當(dāng)調(diào)整貨幣政策為當(dāng)前的房價(jià)市場降溫。但是針對我國樓市明顯的區(qū)域分化特點(diǎn)，政府應(yīng)當(dāng)吸取去年股災(zāi)的沉痛教訓(xùn)，謹(jǐn)防居民加杠桿的投機(jī)行為，對于貸款購買二套房或二套房以上的居民應(yīng)進(jìn)行政策性的限制。此外，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的趨勢下，資產(chǎn)荒導(dǎo)致資金缺乏合理的增值渠道，熱錢涌入樓市也就成為了必然。因而當(dāng)前的重中之重是找尋合理的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)資金的優(yōu)化配置，使資金流入真正帶來經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長的產(chǎn)業(yè)中，而不是大量地流入房地產(chǎn)市場，僅僅依靠樓市價(jià)格的上漲促進(jìn)國家經(jīng)濟(jì)的增長是不可持續(xù)的。

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（責(zé)任編輯：劉冰冰）

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