國家文化與非正規(guī)融資

楊亞林，馬如飛

(澳門科技大學(xué)　a.人文藝術(shù)學(xué)院；b.商學(xué)院，澳門　999078)

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國家文化與非正規(guī)融資

楊亞林a，馬如飛b

(澳門科技大學(xué)a.人文藝術(shù)學(xué)院；b.商學(xué)院，澳門999078)

利用53個國家的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)檢驗國家文化是否以及如何影響企業(yè)非正規(guī)融資需求。研究發(fā)現(xiàn)，國家文化對企業(yè)的固定資產(chǎn)以及營運資本中的非正規(guī)融資均具有重要的影響，但文化對固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資主要是通過影響企業(yè)的融資能力而不是企業(yè)的融資偏好所導(dǎo)致的，而對營運資本中非正規(guī)融資則是同時通過兩種渠道影響的。文化因素是影響企業(yè)非正規(guī)融資的重要因素，為非正規(guī)融資的存在提供了新的解釋。

國家文化；權(quán)力距離；男子氣概；非正規(guī)融資

一、問題提出

金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系在理論和實踐中均得到了廣泛的驗證。然而，大部分的研究所討論的金融都是指受到政府監(jiān)管和法律保護(hù)的正規(guī)金融，處于正規(guī)金融體系之外的非正規(guī)融資在很大程度上被忽略了。艾倫等(Allen et al.，2005)指出，現(xiàn)實中來自非正規(guī)渠道的資金對于初創(chuàng)企業(yè)以及小型企業(yè)的融資和發(fā)展具有非常重要的意義[1]。盡管非正規(guī)金融在企業(yè)的融資和發(fā)展中扮演著重要的角色，但人們對非正規(guī)金融存在的原因以及影響非正規(guī)金融的因素仍不完全了解?，F(xiàn)有的研究也大多從微觀的層面解釋非正規(guī)金融存在的原因，很少有研究討論影響非正規(guī)金融的宏觀因素。在宏觀的層面，吉爾米蒂斯等(Germidis et al.，1991)指出，在金融市場不發(fā)達(dá)以及法律體系不完善的國家，企業(yè)難以從正規(guī)的金融系統(tǒng)中獲得融資，因而也更依賴非正規(guī)的融資方式[2]。然而，本文對全球53個國家的統(tǒng)計卻發(fā)現(xiàn)，即使在金融市場比較發(fā)達(dá)、法律體系相對完善的國家，來自非正規(guī)金融的資金仍然在企業(yè)中占有較高的比例。這意味著金融市場和法律體系的完善程度并不能完全從宏觀的層面解釋企業(yè)對非正規(guī)金融的依賴性。本文試圖從文化的角度對這一問題進(jìn)行更深入的分析。

文化是一系列規(guī)范、信仰以及價值觀的集合，它影響人們的認(rèn)知并由此形成了人們共同的行為規(guī)范。文化的差異會導(dǎo)致處于不同文化中的個體對同一社會行為產(chǎn)生認(rèn)知的差異，并表現(xiàn)出完全迥異的社會反應(yīng)[3]。這種文化的差異反映在社會經(jīng)濟行為中，表現(xiàn)為處于不同文化中的企業(yè)在同樣的經(jīng)濟條件下會做出不同的經(jīng)濟決策。意識到國家文化與經(jīng)濟行為之間的關(guān)系，最近的研究將文化因素引入到企業(yè)融資決策的分析中。陳等人(Chen et al.，2015)以及拉米萊茲和塔德塞(Ramrez & Tadesse，2009)討論了文化因素對企業(yè)現(xiàn)金持有決策的影響[4-5]。安托克伊克和薩爾茲曼(Antonczyk & Salzmann，2014)、福弗和麥克唐納(Fauver & McDonald，2015) 檢驗了國家文化對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響[6-7]。鄭等人(Zheng et al.，2012)分析了國家文化與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系[8]。貝伊等(Bae et al.，2012)、費德穆克和雅克布(Fidrmuc & Jacob，2010)則研究了文化因素如何影響企業(yè)的股利政策[9-10]。

本文將檢驗文化因素是否影響以及如何影響企業(yè)非正規(guī)融資。與現(xiàn)有的大多數(shù)研究相同，本文采用霍斯菲爾德(Hofstede，2001)[11]文化指數(shù)衡量一個國家的文化。本文選取霍斯菲爾德文化維度中的“權(quán)力距離”以及“男子氣概”兩個文化維度檢驗國家文化差異是否導(dǎo)致了不同國家的企業(yè)非正規(guī)融資的差異。

利用53個國家的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在“權(quán)力距離”以及“男子氣概”得分較高的國家中企業(yè)更傾向于從非正規(guī)的金融渠道融資。在控制了企業(yè)個體因素以及金融市場發(fā)展程度和法律體系完善程度等國家層面的因素之后，兩個文化維度與企業(yè)非正規(guī)融資之間的關(guān)系并未發(fā)生明顯的改變。這表明文化因素是影響企業(yè)非正規(guī)融資的重要因素。本文還進(jìn)一步分析了文化因素是如何影響企業(yè)非正規(guī)融資的。通過將樣本企業(yè)分為獲取銀行信貸和未獲取銀行信貸的企業(yè)，本文重新檢驗了兩個文化變量與企業(yè)非正規(guī)融資之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，一旦企業(yè)獲取銀行信貸，文化因素對固定資產(chǎn)中的非正規(guī)融資的影響不再顯著，而對營運資本中的非正規(guī)融資依然具有顯著的影響。這一結(jié)果意味著，文化對固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資的影響，主要是通過影響企業(yè)的融資能力而導(dǎo)致其對非正規(guī)融資需求增加，而不是因為影響了企業(yè)的融資偏好。而文化對營運資本中非正規(guī)融資則是同時通過兩種渠道影響的?？傮w上，本文的研究結(jié)果表明文化因素是影響企業(yè)非正規(guī)融資的重要因素，國家文化之間的差異在一定程度上導(dǎo)致了不同國家企業(yè)對非正規(guī)融資需求的差異。

二、相關(guān)文獻(xiàn)與研究假設(shè)

(一)非正規(guī)融資及其影響因素

關(guān)于非正規(guī)融資，目前尚缺乏統(tǒng)一的定義。施賴納(Schreiner，2001)認(rèn)為，非正規(guī)融資是在正規(guī)金融體系以外，基于個人及商業(yè)關(guān)系形成的缺乏法律保護(hù)的融資行為[12]。姜旭朝和丁昌峰(2004)以及羅丹陽和殷興山(2006)則將非正規(guī)融資定義為未在金融監(jiān)管當(dāng)局監(jiān)管范圍內(nèi)，不受金融監(jiān)管當(dāng)局所控制的其他融資行為[13-14]。

非正規(guī)融資與正規(guī)融資的并存也吸引了眾多學(xué)者思考這樣的問題：為什么在正規(guī)融資之外會存在非正規(guī)融資？什么影響了人們對非正規(guī)融資的需求？吉爾米蒂斯等認(rèn)為，非正規(guī)融資是金融壓抑的結(jié)果，在金融市場不發(fā)達(dá)的國家，企業(yè)難以從正規(guī)的金融系統(tǒng)中獲得融資，因而也更依賴非正規(guī)的融資[2]。林毅夫和孫希芳(2005)則認(rèn)為，非正規(guī)融資的存在得益于在信息不對稱的條件下，非正規(guī)融資可以彌補正規(guī)金融市場(一般是信貸市場)上由于道德風(fēng)險和逆向選擇所導(dǎo)致的信貸配給問題[15]。羅丹陽和殷興山(2006)指出，非正規(guī)融資和正規(guī)融資的差異在于各自的信息結(jié)構(gòu)不同，非正規(guī)融資資金的提供者通過人緣和地緣關(guān)系獲得借方的信息，而正規(guī)融資在處理這種軟信息方面則處于劣勢，這種信息方面的優(yōu)勢是非正規(guī)融資存在的主要原因[14]。

此外，非正規(guī)融資在融資制度安排方面的優(yōu)勢也是其存在的主要原因。任森春(2005)認(rèn)為，金融市場參與者的多樣性使得正規(guī)金融制度下的交易成本非常昂貴。因此，小規(guī)模分散化的借貸活動被排除在正規(guī)融資之外。相比正規(guī)融資，非正規(guī)融資過程中的制度安排更加靈活也更具優(yōu)勢，這也是正規(guī)金融系統(tǒng)之外非正規(guī)融資得以存在的主要原因[16]。蔡(Tsai，2004)對中國和印度農(nóng)村非正規(guī)融資現(xiàn)狀調(diào)查發(fā)現(xiàn)，非正規(guī)融資在兩國農(nóng)村地區(qū)大量存在的原因不僅僅是由于正規(guī)金融資源的缺乏，政治和社會分割所形成的官方信貸分配制度的缺陷也是影響非正規(guī)融資存在的重要原因[17]。農(nóng)村地區(qū)信貸者的多樣性使得信貸的提供者必須面對多樣性的信貸制度安排，這顯然增加了信貸過程中的交易成本。而非正規(guī)融資資金的提供者由于對農(nóng)村市場更為了解，其交易成本也遠(yuǎn)低于正規(guī)融資。這種制度安排方面的比較優(yōu)勢使得非正規(guī)融資比正規(guī)融資更適合在農(nóng)村地區(qū)發(fā)展。

除了信息和制度安排方面的優(yōu)勢，非正規(guī)融資在保障借貸合約的履約方面也比正規(guī)金融系統(tǒng)擁有更多的優(yōu)勢。金融系統(tǒng)的發(fā)展依賴于有效的法律體系以保障信貸合約的履約[18]。但克蘭尼恩和施密特(Kranhnen & Schmidt，1994)卻發(fā)現(xiàn)，由于法律體系不完善以及法律執(zhí)行成本過高，在一些國家法律系統(tǒng)很難用來保障信貸合約的履約[19]。而在法律體系“缺位”的情況下，非正規(guī)融資資金的提供方則可以通過威脅剝奪借款人的土地、收成甚至生命來保證信貸合約的履約[20]，這在某種程度上解釋了非正規(guī)融資在法律體系不健全的地方更加盛行的原因。

(二)國家文化與企業(yè)融資決策

文化是一系列規(guī)范、信仰以及價值觀的集合[3]。盡管文化因素被普遍用于解釋特定群體的行為，但文化卻是一個難以衡量的變量。與大多數(shù)研究相似，本文利用霍斯菲爾德(Hofstede)文化維度衡量一國的文化。具體的，從中選取了“權(quán)力距離”和“男子氣概”作為研究對象檢驗國家文化的差異是否導(dǎo)致了不同國家企業(yè)非正規(guī)融資需求的不同。

“權(quán)力距離”文化維度衡量組織或機構(gòu)中擁有較少權(quán)力的個人對權(quán)力分配不均衡的接受程度。較高的“權(quán)力距離”指數(shù)意味著處于這種文化中的個體處于相對不平等的狀態(tài)，群體成員之間的信任程度相對較低而交易成本則相對較高[8]。多尼等(Doney et al.，1998)指出，在“權(quán)力距離”指數(shù)相對較低的社會中，信任是一種基本的社會行為，在這種社會中貸款的償付主要受到借款人償付意愿的影響[21]。而在“權(quán)力距離”指數(shù)相對較高的社會中，社會信任建立在經(jīng)濟基礎(chǔ)之上，在這種社會中貸款償付主要受到借款人支付能力的影響。在信息不對稱的情況下，受到社會信任以及交易成本的影響，處于較高 “權(quán)力距離”指數(shù)社會中的個體或企業(yè)在申請銀行信貸等正規(guī)金融融資時受到更多的限制，因而也更少利用負(fù)債融資。阿加沃爾和古德爾(Aggarwal & Goodell，2010)以及王和埃斯克達(dá)(Wang & Esqueda，2014)均發(fā)現(xiàn)處于較高“權(quán)力距離”指數(shù)社會中的企業(yè)具有更少的債務(wù)融資[22-23]。而鄭等人(2012)也發(fā)現(xiàn)在“權(quán)力距離”指數(shù)較高的國家中，企業(yè)具有更短的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)[8]。

“男子氣概”文化維度涉及性別角色之間的區(qū)別，較高的“男子氣概”指數(shù)意味著處于該文化中的兩性之間存在顯著的角色差別。男子氣概被普遍認(rèn)為是武斷的、陽剛的以及自信的，并具有強烈的物質(zhì)追求。因此，處于較高 “男子氣概”文化中的個體具有更強的物質(zhì)欲望并會為實現(xiàn)自己的物質(zhì)追求采取機會主義行為和冒險行為[22]。而來自心理學(xué)、人類學(xué)以及政治學(xué)的諸多證據(jù)也表明處于較高“男子氣概”文化中的個體具有強烈的自信和侵略性，這些均與個體的機會主義的傾向一致[24]。處于較高“男子氣概”文化中的個體所表現(xiàn)出的機會主義傾向和風(fēng)險依賴性影響了其從正規(guī)系統(tǒng)獲取信貸的可能性。詹森和麥克林(Jensen & Meckling，1976)指出，企業(yè)有動機利用信貸從事高風(fēng)險的項目，因為在有限責(zé)任的情況下投資所獲得的收益主要為股東所獲得，而風(fēng)險則主要由債權(quán)人承擔(dān)。意識到企業(yè)可能的機會主義行為，債權(quán)人會限制對企業(yè)的信貸[25]。這種信貸限制在機會主義和風(fēng)險依賴性更強的高“男子氣概”的文化中更為嚴(yán)重。阿加沃爾和古德爾(2010)發(fā)現(xiàn)，受到融資條件的限制，處于較高“男子氣概”國家中的企業(yè)具有相對較低的負(fù)債比例[22]。而鄭等人(2012)則發(fā)現(xiàn)在“男子氣概”較高的國家中，企業(yè)往往難以獲取長期的銀行信貸，因而具有更短的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)[8]。

在“權(quán)力距離“以及“男子氣概”指數(shù)較高的國家中，企業(yè)相對難以從銀行等正規(guī)金融渠道獲得融資，這也使得處于這種文化中的企業(yè)不得不利用非正規(guī)金融渠道為企業(yè)融資。另一方面，處于不同文化中的個體由于規(guī)范、信仰以及價值觀方面的差異也會使得其對非正規(guī)融資過程中經(jīng)濟行為的認(rèn)知和態(tài)度產(chǎn)生不同，這影響了處于特定文化中的個體對非正規(guī)融資的偏好?；诖?，本文討論國家文化的差異是否導(dǎo)致了不同國家企業(yè)對非正規(guī)融資需求的差異，進(jìn)一步，分析文化如何影響企業(yè)的非正規(guī)融資需求。

三、數(shù)據(jù)來源與描述性統(tǒng)計結(jié)果

(一)數(shù)據(jù)來源

本文采用霍斯菲爾德文化指數(shù)測量一個國家的文化。霍斯菲爾德文化指數(shù)來自其對世界不同國家IBM員工價值的心理調(diào)查，霍斯菲爾德及其后續(xù)的研究者利用該調(diào)查構(gòu)建了六個不同的文化維度。本文從中選取了“權(quán)力距離”和“男子氣概”兩個文化維度作為研究對象。

除文化變量以外，本文還在研究中控制了其他的國家層面的變量。本文采用國內(nèi)信貸總額與GDP的比率衡量一個國家金融市場的發(fā)展程度，國內(nèi)信貸總額占GDP比例較高的國家表明其金融市場發(fā)展更好。用世界銀行借貸權(quán)利保護(hù)指數(shù)衡量一個國家的法律體系的完善程度，該指數(shù)越高表明國家的法律體系越完善。此外，還引入國家的經(jīng)濟發(fā)展程度以控制其對企業(yè)融資的影響。在研究中，用人均GDP的對數(shù)衡量一個國家的經(jīng)濟發(fā)展程度。以上所有的國家層面的數(shù)據(jù)來自世界銀行宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)庫。

本文所用的企業(yè)層面的數(shù)據(jù)來自世界銀行的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)。世界銀行采用標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)查工具和統(tǒng)一的方法從不同的國家收集各個行業(yè)的企業(yè)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的內(nèi)容包括企業(yè)的基本信息以及企業(yè)的融資、銷售、雇員、競爭等多個方面的專業(yè)信息*在世界銀行企業(yè)調(diào)查中，不同國家的企業(yè)調(diào)查問卷不完全相同，但涉及相同的內(nèi)容均采用標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)查方式以保證各個國家之間的調(diào)查數(shù)據(jù)具有可比性。。由于霍斯菲爾德的文化調(diào)查中的國家與世界銀行企業(yè)調(diào)查中的國家并不完全匹配，本文選取兩個數(shù)據(jù)庫中共有的國家的企業(yè)數(shù)據(jù)作為研究對象。同時，由于世界銀行的企業(yè)調(diào)查并不是在同一時期進(jìn)行的，各個國家的企業(yè)調(diào)查存在相對較大的時間間隔，為了避免可能的時間效應(yīng)對企業(yè)融資情況造成的影響，同時保證樣本數(shù)量足夠大，將樣本企業(yè)的調(diào)查年份限定在2009年至2014年之間。這樣，最終得到53個國家的49 478個企業(yè)數(shù)據(jù)。

在世界銀行的企業(yè)調(diào)查中，受訪者被問到企業(yè)從高利貸、朋友以及親戚處獲得的資金分別在營運資本中和固定資產(chǎn)中所占的比例。本文利用這兩個比例衡量企業(yè)來自非正規(guī)融資的資金比例。此外，本文還控制了企業(yè)的規(guī)模、年齡以及企業(yè)的增長率等企業(yè)層面的變量。用調(diào)查年度企業(yè)銷售總額的對數(shù)衡量一個企業(yè)的規(guī)模，利用企業(yè)初創(chuàng)年度至被調(diào)查年度的時間對數(shù)衡量企業(yè)的年齡。企業(yè)的增長速度則利用企業(yè)調(diào)查年度的銷售收入與三年前銷售收入之比的對數(shù)衡量增長率。表1詳細(xì)報告了所用到的企業(yè)層面以及國家層面變量的數(shù)據(jù)來源和具體衡量方式。

表1　變量定義及數(shù)據(jù)來源

(二)描述性統(tǒng)計

表2報告了樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計結(jié)果和Pearson相關(guān)性?？傮w上，營運資本中來源于非正規(guī)融資的資金比例高于固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資的資金比例，這在一定程度上表明企業(yè)的非正規(guī)融資主要用于彌補臨時性的營運資本的不足。此外，部分國家層面的變量與國際平均水平也存在顯著的差距。例如，“權(quán)利距離”指數(shù)相對偏高，而國內(nèi)信貸與GDP的比例、法律權(quán)利指數(shù)則相對偏低。這主要是因為本文選取的樣本國家大都屬于發(fā)展中國家，這些國家的法律制度、金融市場發(fā)展以及居民權(quán)利發(fā)展水平均低于國際平均水平。相關(guān)性方面，無論是企業(yè)層面的數(shù)據(jù)還是國家層面的數(shù)據(jù)均不存在顯著的相關(guān)性，這避免了回歸過程中多重共線性造成偽回歸的可能性。

表2　描述性統(tǒng)計及Pearson相關(guān)性

分析53個國家的企業(yè)固定資產(chǎn)中以及營運資本中非正規(guī)融資的資金比例與金融市場發(fā)展程度以及法律體系完善程度之間的關(guān)系。53個國家的企業(yè)對非正規(guī)融資的依賴性存在顯著的區(qū)別，尼日利亞以及贊比亞等國家的企業(yè)中非正規(guī)融資的資金比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于保加利亞以及阿爾巴尼亞等國家。在一些金融市場發(fā)展程度相對較高的國家(如烏克蘭)，其企業(yè)對非正規(guī)融資的依賴性遠(yuǎn)高于金融市場發(fā)展程度相對較低的國家(如烏拉圭)的企業(yè)。此外，在一些法律完善程度相對較高的國家(如贊比亞)，其企業(yè)對非正規(guī)融資的依賴性遠(yuǎn)高于法律完善程度相對較低的國家(如布基納法索)的企業(yè)。這在一定程度上意味著金融市場的發(fā)展程度以及法律的完善程度并不能完全解釋一個國家的企業(yè)對非正規(guī)融資的依賴性。

四、實證研究結(jié)果

(一)單變量分析

根據(jù)“權(quán)力距離”(PDI)以及“男子氣概”(MAS)兩個文化維度的指數(shù)將53個國家分為低得分組和高得分組，并比較不同分組內(nèi)樣本企業(yè)非正規(guī)融資資金之間的差異。其中，低(高)得分組的國家是其文化變量得分低(高)于中值的國家。

表3描述了單變量分析的結(jié)果。如表3所示，在“權(quán)力距離”指數(shù)較大的國家中，其固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資資金的比例(Finf)以及營運資本中非正規(guī)融資資金比例(Winf)的均值都顯著(Wilcoxon以及T檢驗均在1%水平上顯著)高于“權(quán)力距離”指數(shù)較小的國家。而在“男子氣概”指數(shù)較高的國家中，固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資資金的比例以及營運資本中非正規(guī)融資資金的比例的均值也均顯著(Wilcoxon以及T檢驗均在1%水平上顯著)高于“男子氣概”指數(shù)較低的國家。這一結(jié)果初步表明在“權(quán)力距離”以及“男子氣概”指數(shù)越高的國家中，企業(yè)越傾向于通過非正規(guī)的金融渠道融資。

表3　單變量分析結(jié)果

注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平上顯著。

(二)多變量分析

這一部分采用回歸的方法檢驗“權(quán)力距離”以及“男子氣概”兩個文化維度對企業(yè)非正規(guī)融資的影響。由于很多受訪企業(yè)的來自非正規(guī)融資的資金均為0，本文采用Tobit方法進(jìn)行回歸。此外，盡管在樣本選擇時盡量控制在較短的時期內(nèi)，在回歸中還是控制了時間效應(yīng)以避免可能的時間差異對回歸結(jié)果的影響，同時控制了產(chǎn)業(yè)效應(yīng)以避免產(chǎn)業(yè)特點對企業(yè)正規(guī)融資依賴性的影響。表4報告了依據(jù)兩個文化維度分別對企業(yè)固定資產(chǎn)以及營運資本中非正規(guī)融資的回歸結(jié)果。

首先采用單獨的文化變量對企業(yè)非正規(guī)融資資金比例進(jìn)行回歸(模型(1)和模型(4))，回歸的結(jié)果顯示兩個模型中“權(quán)力距離”和“男子氣概”兩個文化變量的回歸系數(shù)均顯著為正(在1%水平上顯著)。在控制了企業(yè)層面以及國家層面的變量之后(模型(2)和模型(5))，盡管兩個文化變量的回歸系數(shù)有所變化但依然顯著為正。在平均水平上，“權(quán)力距離”每增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，會導(dǎo)致企業(yè)固定資產(chǎn)以及營運資本中來自非正規(guī)金融的資金比例增加3.79%和3.28%。而“男子氣概” 每增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，則會導(dǎo)致企業(yè)固定資產(chǎn)以及營運資本中來自非正規(guī)金融的資金比例增加9.36%和4.73%。這一結(jié)果表明在“權(quán)力距離”和“男子氣概”指數(shù)較高的國家中，企業(yè)更傾向于利用非正規(guī)融資為固定資產(chǎn)和營運資本融資。

吉爾米蒂斯等把非正規(guī)融資的發(fā)展歸因于一個國家的金融市場不發(fā)達(dá)和法律體系不完善[2]。在模型(3)和模型(6)中進(jìn)一步控制了反映國家金融發(fā)展程度的變量(DCG)以及反映借貸者保護(hù)力度的變量(LRI)以檢驗文化因素是否僅是金融發(fā)展程度或者法律體系的一個代理變量而影響非正規(guī)融資。斯圖爾茲和威廉姆森(Stulz & Williamson，2003)指出，如果文化因素僅是其他宏觀因素的代理變量，在引入這些宏觀因素之后文化變量將不會對企業(yè)的融資決策有任何影響[26]。模型(3)和模型(6)的回歸結(jié)果顯示，在控制了反映金融市場發(fā)展程度以及法律體系完善程度的變量后，盡管兩個文化變量的回歸系數(shù)相比于之前所有變化但依然顯著為正。這表明文化變量是獨立影響企業(yè)的非正規(guī)融資，而不僅僅是金融發(fā)展程度以及法律完善程度的代理變量，這也證明之前的回歸結(jié)果在一定程度上是穩(wěn)健的。

在控制變量方面，企業(yè)的增長速度對非正規(guī)融資具有顯著為正的影響，這主要是因為高速成長的企業(yè)對資金要求也相對較高，當(dāng)企業(yè)不能從正規(guī)的融資渠道籌集到資金時，只能依賴非正規(guī)渠道的資金支持企業(yè)的發(fā)展。此外，企業(yè)的規(guī)模和年齡整體上對非正規(guī)融資具有負(fù)的影響，這是因為大的企業(yè)和成立時間較長的企業(yè)相對具有更透明的信息，也更容易從銀行等正規(guī)渠道獲得融資?？傮w上，企業(yè)層面的控制變量與艾倫等(2005)[1]的研究相似。艾倫等(2005)指出，受到融資的限制，初創(chuàng)的企業(yè)或者小型的企業(yè)更傾向于從親友處獲取發(fā)展所必需的資金[1]。在國家層面的控制變量方面，反映國家經(jīng)濟發(fā)展水平的人均GDP變量(GPC)對非正規(guī)融資具有顯著為正的影響。吉爾米蒂斯等(1991)認(rèn)為非正規(guī)融資更多出現(xiàn)在經(jīng)濟欠發(fā)達(dá)的國家，即經(jīng)濟的發(fā)展程度對非正式融資具有負(fù)的影響[2]。本文的結(jié)果與吉爾米蒂斯等(1991)[2]完全相反，其主要原因是本文樣本企業(yè)主要來自不發(fā)達(dá)的國家，而在這類國家中，非正規(guī)融資的存在在一定程度上彌補了正規(guī)融資的不足并有效促進(jìn)了經(jīng)濟的發(fā)展[18]。

表4　文化對企業(yè)非正規(guī)融資的影響

注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平上顯著，括號內(nèi)為t值。

(三)銀行信貸對文化與非正規(guī)金融關(guān)系的影響

前文的結(jié)果表明文化因素對企業(yè)非正規(guī)融資具有重要的影響，這一部分進(jìn)一步分析文化影響非正規(guī)融資的機理。具體地，檢驗文化是影響了企業(yè)正規(guī)融資的難度進(jìn)而增加了其非正規(guī)融資，還是文化影響了企業(yè)的融資偏好從而增加了其非正規(guī)融資需求。為了實現(xiàn)這一目的，檢驗獲取正規(guī)融資是否會影響文化與非正規(guī)融資之間的關(guān)系。盡管前文的回歸結(jié)果顯示獲取正規(guī)融資的難易程度(國家金融體系的發(fā)展水平)并不會明顯影響文化與企業(yè)非正規(guī)融資之間的關(guān)系，但這一部分采用更直接的方法進(jìn)一步檢驗上述關(guān)系。分別檢驗在已經(jīng)獲取銀行信貸和未獲取銀行信貸的企業(yè)中，文化對非正規(guī)融資的影響是否存在區(qū)別。回歸的結(jié)果如表5所示。

在固定資產(chǎn)的融資方面(模型(9)和模型(10))，未獲得銀行信貸的企業(yè)中兩個文化變量的回歸系數(shù)依然顯著為正，而獲得銀行信貸的企業(yè)中兩個文化變量的回歸系數(shù)卻并不顯著。造成這一結(jié)果的主要原因是非正規(guī)融資的資金大多是短期的，而且利率相對較高，無論處于怎樣的文化中，企業(yè)均沒有將非正規(guī)融資作為長期資金來源的動機。因此，當(dāng)企業(yè)從正規(guī)金融渠道獲取融資后會立即減少對非正規(guī)融資的利用。這也意味著文化對固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資的影響主要是，其影響了企業(yè)從正規(guī)渠道獲取融資的能力從而使得企業(yè)不得不利用非正規(guī)融資彌補正規(guī)融資的不足，而不是企業(yè)的融資偏好導(dǎo)致的。

在營運資本方面(模型(11)和模型(12))，無論是否獲取銀行信貸，兩個文化變量對企業(yè)非正規(guī)融資的影響均顯著為正，但在未獲取銀行信貸的企業(yè)樣本中，兩個文化變量的回歸系數(shù)均高于獲得銀行信貸的企業(yè)。造成這一結(jié)果的原因在于營運資本中的資金大多是短期的，非正規(guī)融資方式的靈活性恰好可以滿足營運資本的資金需求。但同時較高的“權(quán)力距離”以及“男子氣概”導(dǎo)致企業(yè)從正規(guī)渠道融資能力的下降，也在一定程度上使得企業(yè)在獲取正規(guī)融資后會減少對非正規(guī)融資的利用。因此，即使企業(yè)能夠暫時獲得銀行信貸，對非正規(guī)融資的偏好也使得企業(yè)不會完全放棄對非正規(guī)融資的利用。這意味著文化因素同時通過兩個渠道影響營運資本中非正規(guī)融資的應(yīng)用。

表5　銀行信貸對文化與非正規(guī)融資關(guān)系的影響

表5(續(xù))

注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平上顯著，括號內(nèi)為t值。

五、結(jié)論

非正規(guī)融資對小型企業(yè)以及初創(chuàng)企業(yè)的融資和發(fā)展具有重要的意義?，F(xiàn)有大部分的研究從信息不對稱以及交易成本等微觀的層面討論了非正規(guī)融資存在的原因和影響其發(fā)展的因素，少量的研究則把非正規(guī)融資的存在解釋為國家金融市場的不發(fā)達(dá)以及法律體系的不健全。與現(xiàn)有的研究不同，本文討論國家文化的差異與非正規(guī)融資之間的關(guān)系。

本文采用霍斯菲爾德文化維度中的“權(quán)力距離”和“男子氣概”衡量國家的文化，利用53個國家的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)檢驗了文化是否影響了企業(yè)對非正規(guī)融資的依賴性。研究發(fā)現(xiàn)，兩個文化變量均對企業(yè)非正規(guī)融資需求具有顯著為正的影響，在控制了企業(yè)個體因素以及金融發(fā)展水平和法律體系完善程度等國家層面的因素之后，兩個文化變量對企業(yè)非正規(guī)融資需求的影響依然顯著為正。這意味著文化因素是影響企業(yè)非正規(guī)融資需求的重要因素。

本文對文化因素影響非正規(guī)融資機理的研究還發(fā)現(xiàn)，在獲取銀行信貸的企業(yè)中文化因素對固定資產(chǎn)中的非正規(guī)融資沒有顯著的影響，而對營運資本中的非正規(guī)融資依然具有顯著的影響，但影響效果顯著下降。這意味著文化對固定資產(chǎn)中非正規(guī)融資主要是通過影響企業(yè)的融資能力進(jìn)而影響其對非正規(guī)融資的需求，而不是企業(yè)的融資偏好所導(dǎo)致的。而文化對營運資本中非正規(guī)融資則是同時通過兩種渠道影響的。

總體上，本文的研究結(jié)果表明文化是影響非正規(guī)融資的重要因素，國家文化之間的差異在一定程度上影響了不同國家的企業(yè)對非正規(guī)融資的需求。本文的研究也為非正規(guī)金融的存在提供了新的解釋。

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(責(zé)任編輯：姚望春)

National Culture and Informal Financing

YANG Yalin，MA Rufei

(Macau University of Science and Technology，Macao 999078，China)

Using enterprise survey data from 53 countries，this paper examines whether and how national culture affects the firms’ demand of informal financing.The result shows that national culture has important effect on the firms’ demand of informal financing both in fixed asset and working capital.However，the result also shows that national culture affects informal financing in fixed asset through influencing firms’ probability of excessing to formal finance but not through the financing preference，while affects informal financing in working capital through both two channels.This result indicates that national culture is an important determinant of firms’ informal financing decision，which also provides new explanation for the existence of informal financing.

national culture；power distance；masculinity；informal financing

10.13504/j.cnki.issn1008-2700.2016.05.005

2015-11-23

楊亞林(1983—)，女，澳門科技大學(xué)人文藝術(shù)學(xué)院博士研究生；馬如飛(1980—)，男，澳門科技大學(xué)商學(xué)院助理教授，管理學(xué)博士。

F275.6

A

1008-2700(2016)05-0036-10