我國類別股立法的路徑選擇

李燕　郭青青

摘要：類別股指經(jīng)由公司股權(quán)各項(xiàng)子權(quán)利分離重組而創(chuàng)設(shè)的，權(quán)利內(nèi)容各異的股份。系類別股法律規(guī)范與契約安排協(xié)作之產(chǎn)物。類別股立法干預(yù)之核心，在于恰當(dāng)設(shè)置類別股章程自治之邊界。如果強(qiáng)調(diào)類別股具有合同法框架中的契約性權(quán)利性質(zhì)，則生成章程自治式類別股立法路徑；如果著重類別股具有公司法視闕下的法定化權(quán)利性質(zhì)，則形成類別法定及子權(quán)利法定兩種法定主義式類別股立法路徑。在深入分析類別股種類及立法選擇的基礎(chǔ)上，應(yīng)區(qū)分公司形態(tài)，將三種類別股立法路徑分別適用于封閉公司、非上市公眾公司及上市公司。如果資本市場對類別股資源的需求與既定的類別股法律規(guī)則產(chǎn)生斷層，則類別股契約自治將以一種自下而上的回應(yīng)力量，推動類別股立法向趨于公司自治的方向循序演進(jìn)。

關(guān)鍵詞：類別股；類別股立法；類別股法律制度；契約自治

類別股立法，在類別股創(chuàng)設(shè)中發(fā)揮著劃清類別股契約自治邊界之重任。在中國，孕育類別股的土壤已然成熟，對公司法“播種”類別股的期待卻仍在繼續(xù)。立法的缺位，催生出純粹契約自治下“準(zhǔn)類別股”的實(shí)踐安排，以回應(yīng)對多元化融資及差異化投資偏好的強(qiáng)烈訴求。歷經(jīng)長久消弭類別股立法留白的期盼，行政規(guī)章層面首先對類別股中的卓越分支——優(yōu)先股，予以正面確認(rèn)。規(guī)章先行確立的優(yōu)先股制度，具有突破單維普通股格局的開拓蘊(yùn)意。作為實(shí)踐中常見的類別股種類，其更肩負(fù)著先行探索中國公司法設(shè)置類別股制度之重任。至此，公司法對類別股正名之議程，終于指日可待。類別股立法干涉的從無到有，將如何影響“準(zhǔn)類別股”現(xiàn)狀下的契約商談氛圍，使之過渡為通過法律規(guī)范強(qiáng)制或引導(dǎo)的，并契合中國資本市場需求的類別股新秩序？其實(shí)，將類別股擴(kuò)展為公司法文本上的調(diào)整對象，并不困難。立法干預(yù)類別股設(shè)置之核心，在于恰當(dāng)干預(yù)公司自治限度。因?yàn)椋悇e股系類別股立法與契約安排協(xié)作之產(chǎn)物。在類別股法律規(guī)范劃定的界域內(nèi)，公司參與方享有發(fā)揮意思自治，自由、自主地設(shè)定類別股的權(quán)利。通過具體優(yōu)化的契約安排，類別股制度始能發(fā)揮股權(quán)結(jié)構(gòu)多樣化的優(yōu)勢。

關(guān)于類別股的立法路徑，是采納類別股的種類法定，還是推崇授權(quán)類別股的章程自治，抑或其他？在完成對類別股權(quán)利本質(zhì)之剖析，權(quán)衡尊重公司自治或保護(hù)公眾利益之前，類別股立法路徑之抉擇難以塵埃落定。如果公司法對類別股契約自治進(jìn)行干預(yù)，并不代表類別股的權(quán)利設(shè)置完全進(jìn)入了“強(qiáng)制的牢籠”，只是意味著類別股的設(shè)立從“純粹契約自治”轉(zhuǎn)向了“公司法參與”；而如果崇尚公司自治，也不是指立法對類別股契約自治不做任何介人，只是其法律規(guī)則的任意性比較突出；再如果強(qiáng)調(diào)公眾投資者的利益保護(hù)，則立法對類別股契約自治的限制較多，其法律規(guī)則的強(qiáng)制性獲得張揚(yáng)。正視類別股立法的剛性與契約安排的靈活性之間的協(xié)調(diào)，是擺在公司股權(quán)制度革新面前的一項(xiàng)重要議題。

一、類別股的歸類與創(chuàng)新

類別股系公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中權(quán)利內(nèi)容各異的股權(quán)，具體類型的類別股乃類別股制度之奠基。零散無章地“舶來”域外成熟的類別股種類，而疏于體系化梳理其實(shí)現(xiàn)樣態(tài)，可能堆砌出類別股多元的盛況，卻無法抑制因此帶來的弊端：于立法，未依循有序的類別股層級體系，存變相抑遏類別股實(shí)踐創(chuàng)新的可能，或錯入與中國資本市場現(xiàn)狀不相容的類別股種類；于實(shí)踐，不熟諳立法劃界內(nèi)有章可循的類別股分類脈絡(luò)，而折損股權(quán)多元化的潛在可能，或誤設(shè)為立法所不容致效力瑕疵的類別股權(quán)。由此，對紛繁衍生的類別股進(jìn)行周全梳理，為類別股種類的立法篩選提供素材，至關(guān)重要。

（一）類別股歸類視闕下的衍生創(chuàng)新

將普通股剔除出“類別股”范疇的觀點(diǎn)認(rèn)為，類別股是相對普通股而言的，指股東權(quán)利在某些方面擴(kuò)張或限制的股份類型。實(shí)際上，用我國臺灣地區(qū)“公司法”上相對于普通股而言具有特別權(quán)利或特別限制的“特別股”（Special Stock）概念替代上述界定的“類別股”范圍更為準(zhǔn)確。類別股應(yīng)當(dāng)囊括公司股本中所有不同類別的股權(quán)。

在“普通股包涵式”的類別股概念界定下，類別股的傳統(tǒng)歸類圍繞普通股與優(yōu)先股的界分展開。最初，作為公司根基的傳統(tǒng)普通股，基于資本等比配置表決權(quán)的股權(quán)平等理念而設(shè)置，是指具有完整表決權(quán)，按比例分享公司剩余索取權(quán)且收益額無上限限制的股份。伴隨普通股內(nèi)部的裂變細(xì)分，傳統(tǒng)普通股不再形單影只，包羅無表決權(quán)、限制表決權(quán)及復(fù)數(shù)表決權(quán)普通股等股權(quán)的普通股陣營欣欣向榮。優(yōu)先股的種類分化則更為豐富。普通股及優(yōu)先股的“枝繁葉茂”，及混合經(jīng)濟(jì)利益優(yōu)先及表決權(quán)的“混合股”（Hybrid Shares）的出現(xiàn)，突破了公司股票非普通股即優(yōu)先股的傳統(tǒng)認(rèn)識，使得類別股的傳統(tǒng)分門別類界限日趨模糊。從架構(gòu)優(yōu)化的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度，類別股不應(yīng)囿于普通股或優(yōu)先股等傳統(tǒng)標(biāo)簽化的類別名目，而重在實(shí)質(zhì)地分歸各類別股群落、提供類別股的系統(tǒng)創(chuàng)新機(jī)制。

（二）股權(quán)子權(quán)利的分離與組合

那么，類別股究竟能為股權(quán)多樣化提供多少可能？基于股權(quán)的各項(xiàng)子權(quán)利可相互分離，重新組合，首先需對類別股的子權(quán)利進(jìn)行抽象。日本《公司法》列舉了九類可以發(fā)行種類股份的事項(xiàng)，正是對“法定允許的股權(quán)之子權(quán)利”的梳理。我國臺灣“公司法”也存在類似對“股權(quán)子權(quán)利”的歸納。美國《示范公司法》及各州公司法亦示范性地列舉了數(shù)項(xiàng)“股權(quán)子權(quán)利”。對比諸項(xiàng)立法，重合性地存在利潤分配權(quán)、剩余財產(chǎn)分配權(quán)及表決權(quán)這三項(xiàng)“常規(guī)的股權(quán)子權(quán)利”，其余便是“特殊的股權(quán)子權(quán)利”。以傳統(tǒng)資本等比配置表決權(quán)的普通股為參考標(biāo)準(zhǔn)（以下簡稱“標(biāo)準(zhǔn)普通股”），將其表決權(quán)及財產(chǎn)利益設(shè)定為單位“1”，分別考察“表決權(quán)”及“財產(chǎn)利益”類別股子權(quán)利內(nèi)容的具體配置情形，可能存在與標(biāo)準(zhǔn)普通股表決權(quán)內(nèi)容相同、或強(qiáng)于、或弱于的三種情形。據(jù)此對兩項(xiàng)子權(quán)利內(nèi)容進(jìn)行排列組合，可能衍生出九種形態(tài)的類別股（如后圖）。其中第一至第三種，分屬普通股類中的傳統(tǒng)型普通股、限制或無表決權(quán)普通股及超級表決權(quán)普通股。第四種屬典型的優(yōu)先股。第五種為“管理股”。雖不常見，但曾在美國伊利諾伊州的Stroh v.Blackhawk Holding Corp.一案（1971年）涉及。案涉公司向管理人員發(fā)行了一種僅有投票權(quán)，不擁有財產(chǎn)權(quán)但與普通股同一順位承擔(dān)公司經(jīng)營風(fēng)險的股票。實(shí)質(zhì)上也是一種特殊的普通股。第六種為“金股”，指具有超額表決權(quán)或否決權(quán)但財產(chǎn)利益受限的股份。在域外實(shí)踐中常被政府用以保持對私有化國有企業(yè)的控制。第七、第八種為綜合優(yōu)先股具財產(chǎn)優(yōu)先特質(zhì)，并配置完整甚至超級表決權(quán)的“混合股”。風(fēng)險投資基金基于其強(qiáng)勢的締約地位及談判能力，可能獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)行的這類股份。至于第九種股權(quán)，雖然理論上存在，然尚未檢索到實(shí)踐運(yùn)用案例。

在上述九類股權(quán)的分類基礎(chǔ)上，搭配不同的“特殊股權(quán)子權(quán)利”，如股東或公司發(fā)起的回贖權(quán)、類別股東大會的董事監(jiān)事選任權(quán)、轉(zhuǎn)換權(quán)、對重大交易事項(xiàng)的否決權(quán)等附加條款，重組股權(quán)的具體內(nèi)容，可進(jìn)一步創(chuàng)造出種類繁多的類別股。

二、基于章程自治或法定主義的類別股立法選擇

在合同法的框架中，類別股系契約性權(quán)利。各法域一般均要求公司必須于公司章程中明確記載類別股的具體內(nèi)容，因公司和股東之間的相對權(quán)利義務(wù)關(guān)系“來自及依賴于各類股份賴以發(fā)行和購買的組織章程及決議”，股東權(quán)利自然地被認(rèn)定為在本質(zhì)上是合同性的。以傲居世界公司法改革重要風(fēng)向標(biāo)的美國特拉華州為例，其公司法判例一貫將類別股權(quán)定義為契約性的。在公司法的視闕中，類別股乃法定化權(quán)利。其一，在類別股的創(chuàng)設(shè)過程中，類別股立法發(fā)揮了劃定類別股契約自治邊界的作用。單有類別股立法或類別股契約安排之致力，均不足以創(chuàng)設(shè)類別股，兩者協(xié)力構(gòu)建了類別股制度。其二，中國公司法肩負(fù)著為類別股“正名”之使命。明確類別股系公司法上權(quán)利的屬性，有利于其與既往純粹契約安排下的“準(zhǔn)類別股”相區(qū)分。其三，公司法對類別股的持續(xù)保護(hù)。類別股契約的長期性、不完全性，需要公司法信義義務(wù)對其進(jìn)行漏洞填補(bǔ)。在發(fā)展中的中國資本市場，公眾投資者對公司法“強(qiáng)制干預(yù)”帶來的利益保護(hù)尤存需求。

在類別股立法之構(gòu)建中，強(qiáng)調(diào)其類別股的契約權(quán)利屬性，則生章程自治性類別股立法；偏向類別股的法定權(quán)利屬性，則采法定主義式類別股立法。

（一）選擇一：章程自治式類別股立法

章程自治式類別股立法是指借助任意性規(guī)范，將類別股的設(shè)置寬泛授權(quán)公司自由創(chuàng)設(shè)的模式。這種類別股立法模式充分肯定契約自治應(yīng)居于類別股創(chuàng)設(shè)中的本體地位，成就了商事主體對類別股創(chuàng)設(shè)的高度自由，將類別股的契約屬性演繹得淋漓盡致。盡管如此，界限始終存在。非由類別股法律規(guī)則所明定，而是作為公司法上的調(diào)整對象，類別股肩負(fù)著契合公司制度體系之要求而默示地確定。

章程自治式類別股立法存在其特有的制度優(yōu)勢。其一，符合資本市場的需求。融資市場對類別股的需求復(fù)雜多變，而合同機(jī)制恰能有效實(shí)現(xiàn)類別股的彈性創(chuàng)新。其二，推進(jìn)私法自治理念在公司法領(lǐng)域的實(shí)現(xiàn)。公司的生命力來源于私法自治，公司法應(yīng)該給私人行動預(yù)留足夠空間，允許他們自由地塑造符合自己利益的行動結(jié)構(gòu)。私法自治原則賦予類別股股權(quán)的具體設(shè)計(jì)以正當(dāng)性，類別股的權(quán)力配置應(yīng)當(dāng)是一種“契約結(jié)局”，即公司參與方契約談判的結(jié)果。其三，順應(yīng)中國公司法的轉(zhuǎn)型。中國公司法由管制型的強(qiáng)行性法律性質(zhì)轉(zhuǎn)化為引導(dǎo)型的任意性法律，乃今后統(tǒng)一公司法的走向。作為公司制度有機(jī)構(gòu)成的類別股制度，亦應(yīng)推動及回應(yīng)“淡化管制色彩，擴(kuò)張公司自治”的中國公司法立法與實(shí)踐趨勢，授予公司參與方以更多的選擇權(quán)。正因?yàn)榇耍С种袊杉{章程自治式類別股立法模式，對股權(quán)內(nèi)容進(jìn)行自治性配置的倡議不在少數(shù)。

作為世界資本市場的中心及公司制度發(fā)展的前沿地，美國推崇類別股的自由設(shè)置。其類別股立法致力于實(shí)現(xiàn)最大限度的靈活及彈性，為公司預(yù)留了充沛的類別股契約自治空間，系章程自治式類別股立法的典型。盡管美國《示范公司法》及各州公司法示范性地規(guī)定了數(shù)項(xiàng)“股權(quán)的子權(quán)利”，但特別強(qiáng)調(diào)，對上述子權(quán)利的列舉及相關(guān)概念的表述均是開放性的，因此與其寬泛授權(quán)的精神不存沖突。

美國資本市場繁榮的實(shí)例，使得借鑒其章程自治式類別股立法模式極具吸引力。然而，美國類別股立法包容的靈活、無定式的類別股契約自治之順暢運(yùn)行，與其特有強(qiáng)悍的司法配套制度息息相關(guān)。作為傳統(tǒng)的判例法國家，美國法院運(yùn)用嫻熟的合同解析方法，對類別股契約進(jìn)行有效的事后闡釋，起到了“彌補(bǔ)合同縫隙”、“解讀隱含公司合同條款”的作用。這項(xiàng)為中國所不具備，且短期內(nèi)難以培育的核心配套機(jī)制，決定了在中國全盤移植美國式的“章程自治式類別股立法’’，非但難以復(fù)制其成功的制度運(yùn)行，更可能帶來強(qiáng)烈的水土不服。

（二）選擇二：法定主義式類別股立法

法定主義式類別股立法，借助強(qiáng)制性規(guī)范，將類別股種類及設(shè)置方法限定在立法劃定的范圍之內(nèi)。它凸顯類別權(quán)作為公司法上權(quán)利的屬性，強(qiáng)調(diào)公司自治的限度，可進(jìn)一步分為強(qiáng)制性規(guī)范下的類別法定，及強(qiáng)制性規(guī)范下的子權(quán)利法定兩種分支。第一種要求類別股設(shè)置必須采用法律劃界范圍內(nèi)的特定種類。第二種則指立法明確規(guī)定構(gòu)成類別股的子權(quán)利之具體樣態(tài)。通過限定法定類型的具體類別股，抑或篩選建立“子權(quán)利構(gòu)件庫”，均體現(xiàn)了立法強(qiáng)制意志之實(shí)現(xiàn)。

支持強(qiáng)制性類別股立法的一種應(yīng)然觀點(diǎn)為，股份種類作為公司資本條款的構(gòu)成，屬于強(qiáng)制性規(guī)范調(diào)整的公司事務(wù)?；蛟S這仍不足以為強(qiáng)制性規(guī)范對類別股設(shè)置的干預(yù)提供令人信服的正當(dāng)性。法定主義式類別股立法路徑，還可從自治限度生成的價值緣由及保護(hù)社會公共利益的功能中汲取支持：其一，實(shí)現(xiàn)對不同利益訴求之衡平。類別股契約的長期性及信息不對稱，使其合約機(jī)制存在不完全I(xiàn)生的天生缺陷，而類別股的多樣化進(jìn)一步使公司生態(tài)系統(tǒng)內(nèi)的利益沖突趨于復(fù)雜化，使得當(dāng)事人難以做出優(yōu)化的契約安排。其二，抑制私法自治產(chǎn)生的負(fù)外部效應(yīng)。類別股的設(shè)置，不僅涉及公司與類別股東間的利益安排，更沖破封閉性和相對性，可能影響到不確定的第三人，與社會公共利益休戚相關(guān)。

當(dāng)然，類別股強(qiáng)制性規(guī)范的限制之下，仍可為契約安排預(yù)留必要的選擇空間。就強(qiáng)制性規(guī)范下的類別法定而言，其類別股創(chuàng)設(shè)與否，及在法定類型中選定具體的類別樣態(tài)，仍交由公司自治決定。至于強(qiáng)制性規(guī)范下的子權(quán)利法定，契約安排通過權(quán)利束之間的組合，可實(shí)現(xiàn)較類別法定路徑下更為多元化的類別股創(chuàng)設(shè)可能。

三、類別股立法的路徑分野：區(qū)分公司形態(tài)

盡管章程自治或法定主義類別股立法各具制度優(yōu)勢，但前者包容的“自治性”易生商事主體間“以強(qiáng)凌弱”的負(fù)面效應(yīng)，可能對當(dāng)下中國公眾公司所處的融資市場造成沖擊。而后者的“管制性”導(dǎo)致公司自治權(quán)力的萎縮，可能扼殺封閉公司對類別股的靈活需求，人為阻遏融資市場的發(fā)展。那么，應(yīng)如何選擇適合中國的類別股立法路徑？

（一）公司形態(tài)分類之合理界定

將公司區(qū)分為公眾公司與封閉公司，系英美法系公司的核心分類方式。由于封閉性股份有限公司與有限責(zé)任公司的性質(zhì)趨同，使中國公司法上“有限責(zé)任公司與股份有限公司”的分類形態(tài)之合理性飽受質(zhì)疑。主張借鑒公眾公司和封閉公司的分類方式，對我國當(dāng)前公司法律形態(tài)進(jìn)行重構(gòu)的呼聲漸增。行政法規(guī)及規(guī)章層面對“非上市公眾公司”的規(guī)范，亦傳達(dá)了立法對借鑒封閉公司、公眾公司區(qū)分方式的贊同。

公司法的規(guī)范配置，確認(rèn)了兩類公司對強(qiáng)制性規(guī)范的不同需求。由于公眾公司往往股東、債權(quán)人等利害關(guān)系人的人數(shù)眾多，更易產(chǎn)生信息不對稱、制定合同的成本及公平性等問題，如果對其放任自流，很可能產(chǎn)生損害他人利益而謀求自身利益的情況。為防止這樣的弊害，對公眾投資者進(jìn)行利益保護(hù)，立法應(yīng)對其采取更為嚴(yán)格謹(jǐn)慎的約束干預(yù)態(tài)度，擴(kuò)大對公司類別股契約設(shè)置的干涉范圍。尤其是公眾公司中的上市公司，其股票是一種大眾的、平民化的證券，法律因此應(yīng)嚴(yán)格規(guī)范其運(yùn)作程序。而封閉公司中股東之間的自治性強(qiáng)，容易形成自由靈活的股權(quán)種類設(shè)置，針對其的類別股立法不宜采納強(qiáng)制性的規(guī)制路徑，否則，該限制產(chǎn)生的成本將遠(yuǎn)高于其產(chǎn)生的收益。因此，宜針對不同的公司形態(tài)，設(shè)置不同梯級立法干預(yù)程度的類別股區(qū)別規(guī)范體系。實(shí)際上，中國的類別股規(guī)則制定，已經(jīng)折射出區(qū)分公司形態(tài)分別立法的思路?！秲?yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》中將“上市公司發(fā)行優(yōu)先股”的情形單列成章，將其權(quán)利內(nèi)容相對限定，從而與非上市公眾公司可發(fā)行的內(nèi)容更為寬泛的優(yōu)先股相區(qū)分，即適其證。

（二）類別股立法規(guī)則之區(qū)分適用

基于中國的現(xiàn)狀，建議根據(jù)對公眾利益關(guān)切度由強(qiáng)及弱的遞減，對不同公司形態(tài)的類別股立法適用不同規(guī)則：

對上市公司，宜用強(qiáng)調(diào)限制淡化自治的類別法定類別股立法路徑。原因在于：第一，基于對公眾投資者特別保護(hù)的理念。一方面，公眾公司的類別股東認(rèn)知能力參差不齊，市場參與者可能在任何時刻、對各種事項(xiàng)缺乏作出深思熟慮的合理的決定所需的能力、經(jīng)驗(yàn)或判斷力，需要國家通過干預(yù)措施幫助對市場缺乏準(zhǔn)備判斷的投資者。另一方面，公眾公司的類別股東不具備與公司就類別股契約條款進(jìn)行協(xié)商的談判能力。對其賦予較高的公司自治，可能引發(fā)類別股東同意下的局限性。第二，促進(jìn)流通性的考慮。流通性對上市公司存在重要價值。遵循相同規(guī)則的類別股權(quán)利，具有極大的可比性，有利于市場的形成。

對非上市公眾公司，運(yùn)用子權(quán)利法定的類別股立法。一方面，非上市公眾公司之公眾性決定了其可能涉及不特定的公眾利益，需要適當(dāng)?shù)匾?guī)定強(qiáng)制性規(guī)范，以避免自由放任帶來的不利后果。另一方面，作為位于封閉公司及上市公司中間的公司形態(tài)，不適宜對其采取與上市公司一體的嚴(yán)格類別股種類法定的立法模式。通過對法定范圍內(nèi)子權(quán)利的篩選組合，非上市公眾公司可發(fā)行內(nèi)容多樣的股份。由此，在賦予其較上市公司更為多樣化的類別股選擇同時，可發(fā)揮類別股強(qiáng)制性立法之規(guī)范及指引的雙重作用。

對封閉公司，應(yīng)采淡化限制強(qiáng)調(diào)自治的章程自治式類別股立法路徑。原因在于：第一，封閉公司所處的融資市場對類別股的多樣及創(chuàng)新存在特別要求。以投資于封閉公司的私募股權(quán)基金及風(fēng)險投資為例，前者定向募集，基于資本運(yùn)作的流動性需求，對類別股設(shè)計(jì)應(yīng)具靈活性。后者存在不同于成熟企業(yè)在公開市場展開的融資機(jī)制，同樣要求充分的靈活性，根據(jù)投融資雙方的需求來涉及適當(dāng)?shù)臋?quán)利、義務(wù)。強(qiáng)制性規(guī)范下類別股限定模式顯然難以滿足這些要求。第二，封閉公司的特質(zhì)決定公司自治比外部限制帶來的效率更高。在封閉公司中，公司自治下的高效談判較易實(shí)現(xiàn)。應(yīng)鼓勵公司當(dāng)事方根據(jù)特定的需求，憑借自身的意志與知識，自主安排類別股的設(shè)置。他們不需要公司法的深度介人，公司自治的情況更利于封閉公司有效的類別股權(quán)配置。因?yàn)榇藭r，公司參與方是自身利益的最佳判斷者。

四、類別股立法的路徑填充：類別種類篩選

域外類別股立法的演進(jìn)，見證了類別股契約自治范圍趨于擴(kuò)張的軌跡。同樣，類別股的種類繁衍，將有助于推動中國融資市場的持續(xù)發(fā)展。然而，慮及對公眾投資者利益保護(hù)及公平性等價值，現(xiàn)階段的中國類別股立法難以包容類別股子權(quán)利排列組合下的所有邏輯推演形態(tài)。立法對類別股進(jìn)行種類篩選時，應(yīng)秉持慎重斟酌的原則，合理評價并汲取具有適合性及實(shí)用性的類別股種類資源。將來，伴隨公眾對類別股認(rèn)知度的提高，及類別股東保護(hù)機(jī)制的完善，類別股的種類設(shè)計(jì)可逐步拓展。

（一）上市公司類別股種類之甄選

1.上市公司類別股之通用選擇：特定優(yōu)先股

類別法定式類別股立法路徑，內(nèi)含著立法劃定類別股契約自治范圍的謹(jǐn)慎。中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)由清一色的普通股向多元類別股并存的蛻變，對強(qiáng)化披露的市場機(jī)制、“啄木鳥式”的機(jī)構(gòu)投資者及一究到底的訴訟文化等提出更高層級要求。然對此配套運(yùn)行機(jī)制的培育非一蹴而就，因此，在類別股制度建構(gòu)之初，不應(yīng)為上市公司類別股契約自治范圍提供過于花哨的種類選擇。

在對類別股初級歸類形成的八種樣態(tài)的類別股中（詳見附圖），除了統(tǒng)轄既往股權(quán)結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)普通股，另只宜限定適用最為廣泛的特別股——優(yōu)先股。就優(yōu)先股大類下細(xì)分的衍生可能，應(yīng)進(jìn)一步限縮為權(quán)利內(nèi)容較為固定的強(qiáng)制分紅、可累積、非參與、不可轉(zhuǎn)換的優(yōu)先股。其實(shí)，這正是《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》中為上市公司發(fā)行優(yōu)先股的權(quán)利內(nèi)容設(shè)定。為何在類別股制度推行初期，對優(yōu)先股種類創(chuàng)設(shè)采取上述嚴(yán)格限定呢？

首先，非累積優(yōu)先股東的可得紅利面臨被普通股東控制下的董事會侵害之虞。在Guttmann v.IIlinois Central Railroad Co.案（1951年）中，被告伊利諾伊中央鐵路公司在1937至1948年間每年均有足夠分配優(yōu)先股紅利的凈收入，卻從未向原告Guttmann持有的非累積優(yōu)先股份分配紅利。原告由此訴起，主張董事會于該年份期間宣布不分紅的行為并不適當(dāng)。然初審法院及上訴法院均未支持憤懣的非累積優(yōu)先股東，強(qiáng)調(diào)無論公司是否存有凈利潤，未宣布股利年份的未得股利亦不再累積。此案帶來的啟示為，股利累積的優(yōu)先股更有利于投資者權(quán)益的有效保護(hù)。

其次，非強(qiáng)制分配股利的優(yōu)先股之紅利獲取極具不確定性。一方面，普通股東與優(yōu)先股東之間的固有利益沖突，極可能使普通股東控制的董事會在公司盈利充沛的年份，做出拒絕分配利潤的經(jīng)營決策。當(dāng)非強(qiáng)制利潤分配暗涵的“公司不一定必須進(jìn)行利潤”分配常態(tài)化，將侵蝕投資者對中國優(yōu)先股權(quán)市場的信心。另一方面，過往中國上市公司鮮有分配利潤之實(shí)踐。強(qiáng)制分紅有助于上市公司養(yǎng)成向投資者分配利潤的習(xí)慣，緩解資本市場唯買進(jìn)賣出之差價為投資對象的投機(jī)行為，培育良性運(yùn)作的中國優(yōu)先股市場。

再次，參與性優(yōu)先股經(jīng)濟(jì)利益的絕對優(yōu)勢，可能折損普通股對投資者的吸引力，對中國既有普通股市帶來的一定沖擊。傳統(tǒng)優(yōu)先股典型表現(xiàn)為股利分配的“非參與性”，以與普通股之利益分層相區(qū)分，類別股推行初期宜采形態(tài)單純的非參與性優(yōu)先股。

漸次，允許上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換為普通股的優(yōu)先股，將重現(xiàn)股權(quán)分置改革中“解禁非流通股、實(shí)現(xiàn)全流通”伴生的“股份存量增加致股價下跌”的風(fēng)險?，F(xiàn)階段鎖定優(yōu)先股不可轉(zhuǎn)換的性質(zhì)，有利于中國證券市場對優(yōu)先股的調(diào)試及適應(yīng)。待他日公司對現(xiàn)有類別股資源運(yùn)用自如，可進(jìn)一步拓張上市公司類別股契約自治的種類范圍。

2.國企改革中的類別股種類篩選：黃金股

國有股“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象及其伴生的公司治理缺陷，于中國上市公司中并不罕見。為消解國有大股東操縱公司的弊端，有學(xué)者提出將國有股轉(zhuǎn)換為無表決權(quán)優(yōu)先股的方案以實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代企業(yè)制度的完善。誠然，這能實(shí)現(xiàn)提高公司經(jīng)營效率及國有資產(chǎn)保值增值的雙重功效，但是卻不可避免地降低了國有資產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)生活的影響力。那么，對策何在？在談及國有企業(yè)改革措施時，王保樹教授早已倡議，在那些涉及國計(jì)民生的少數(shù)企業(yè)中保留國家股少數(shù)股份，并以法律的形式賦予國家股以特別股的絕對表決權(quán)股的地位，即所謂“黃金股”的地位。金股在英國一度流行，英國政府通過公司章程設(shè)置具有超額表決權(quán)，但財產(chǎn)利益受限的股份，用以保持對私有化國有企業(yè)的控制。日本《公司法》2001年修正時引入對公司治理具有重要影響的、被稱為“黃金股份”的“附否決權(quán)股”，用于以國家利益為出發(fā)點(diǎn)，從事天然資源開發(fā)的企業(yè)發(fā)行的特殊類別股。黃金股制度的適用在維護(hù)國家控制權(quán)方面的作用不可小覷，符合中央十八大于國企轉(zhuǎn)制提出的“特別管理股”思路對策，中國公司法完全可以提供超級表決權(quán)、限制分紅權(quán)的類別股份。

在中國國企改革的進(jìn)程中，優(yōu)先股和黃金股之適用兩者不可偏廢。一方面，可將一定比例的國有股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股，在保障國有資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)利益的同時釋放企業(yè)自治的活力；另一方面，在與國民經(jīng)濟(jì)及國家安全利益攸關(guān)的產(chǎn)業(yè)部門發(fā)行黃金股，實(shí)現(xiàn)國家對經(jīng)濟(jì)命脈的控制。

3.創(chuàng)新型企業(yè)類別股種類篩選：董事選任股

創(chuàng)新型企業(yè)中的創(chuàng)始人對控制權(quán)的保有存在特殊需求，這詮釋了中國背景創(chuàng)新型企業(yè)魚貫赴美上市的動機(jī)之一，在那里，上市公司被允許發(fā)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的股票，以實(shí)現(xiàn)管理層穩(wěn)握公司控制權(quán)而免受敵意收購侵?jǐn)_的目標(biāo)。2014年阿里巴巴放棄首選上市地香港，轉(zhuǎn)向能支持其保障控制權(quán)治理創(chuàng)新方式的美國市場即適其例。展望未來，中國將持續(xù)涌現(xiàn)一大批創(chuàng)新型新經(jīng)濟(jì)公司，能否提供合適的類別股資源以支持其治理需求，關(guān)系到對這些經(jīng)濟(jì)體的包容度、吸引力及中國資本市場的繁榮度。

實(shí)際上，發(fā)行限制或無表決權(quán)優(yōu)先股及雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)普通股，均可實(shí)現(xiàn)公司籌集資本及管理層維持支配權(quán)的雙重功能。但是，優(yōu)先股的發(fā)行比例往往受限，發(fā)行更多的優(yōu)先股籌資，意味著更多數(shù)量普通股的配套。因而從股權(quán)結(jié)構(gòu)總體看，優(yōu)先股給管理方帶來的“控制權(quán)維持”的利益是有限的。并且，優(yōu)先股上附著的利潤分配優(yōu)先權(quán)對企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生利潤的分流作用，為公司帶來較普通股更為沉重的償付負(fù)擔(dān)。相形之下，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)普通股的優(yōu)勢凸顯，該股權(quán)結(jié)構(gòu)賦予特定股東以多數(shù)表決權(quán)，其實(shí)現(xiàn)“防止控制權(quán)旁落”的功效，卻無需承擔(dān)優(yōu)先股的優(yōu)先償付股利的負(fù)擔(dān)。但因其直觀的“不公平性”，形成公司易被少數(shù)人操縱的負(fù)面效益，亦多遭詰問。德國公司法不允許發(fā)行限制普通股表決權(quán)的股份。而多年占據(jù)全球經(jīng)濟(jì)自由指數(shù)榜首的我國香港地區(qū)至今因堅(jiān)守“同股同權(quán)”原則，未允許上市公司踐行雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。

就祖國大陸而言，“一股獨(dú)大”現(xiàn)象為上市公司帶來的陣痛遠(yuǎn)未平息，股權(quán)分置改革及國有股減持的療傷法需逐步發(fā)揮作用，近期內(nèi)無法消解祖國大陸股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中的問題。因此，即使特殊表決權(quán)普通股對特定公司參與方存在相當(dāng)?shù)膬r值，當(dāng)下的中國公眾公司尚不宜引入該類別股。

阿里巴巴推行“合伙人制度”帶來的啟示是，創(chuàng)新型企業(yè)對控制權(quán)的特殊青睞，可通過對普通股附加董事選任權(quán)子權(quán)利以實(shí)現(xiàn)。與主流認(rèn)定阿里合伙人制度乃“變相的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)”的觀點(diǎn)相左，將合伙人持有的股權(quán)本質(zhì)抽象為附董事選任權(quán)的類別股，其實(shí)更為允洽。正如蔡崇信對阿里合伙人制度的解讀：“我們從未提議過采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)（Dual Class）的方案。一個典型的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，是允許那些擁有更高投票權(quán)的人在公司任何事務(wù)的投票上享有這種權(quán)利。而我們的方案則充分保護(hù)了股東的重要權(quán)益，包括不受任何限制選舉獨(dú)立董事的權(quán)利、重大交易和關(guān)聯(lián)方交易的投票權(quán)等?！庇纱擞^之，不同于雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)囊括股權(quán)表決權(quán)所有事項(xiàng)的效果，附董事選任權(quán)股份仍為股東保留了除董事選任重大事項(xiàng)外的表決權(quán)。綜上，對在創(chuàng)業(yè)板謀求上市的企業(yè)，除通用于上市公司的類別股種類，可另向其提供附加董事選任權(quán)的類別股份。

（二）非上市公眾公司類別股種類之立法供給

日本《公司法》對類別股種類的立法供給，采納子權(quán)利法定的方式。借鑒該立法模式，選取適合當(dāng)下中國非上市公眾公司的子權(quán)利種類，允許其發(fā)行不同子權(quán)利內(nèi)容重組的兩個以上不同類別的股份：利潤分配權(quán)、剩余財產(chǎn)分配權(quán)、表決權(quán)、轉(zhuǎn)換權(quán)、否決權(quán)及董事選舉權(quán)。

此處對子權(quán)利的周全列舉，未囊括包含投資者或發(fā)行人主張的“回贖權(quán)”。雖然，以償還為內(nèi)容的優(yōu)先股絕非罕見，《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》中亦許可對優(yōu)先股附加該權(quán)利的自由。但我國目前采納的法定資本制對股份回購存在限制，無法兼容優(yōu)先股之“回贖權(quán)”。在下一輪《公司法》修繕之前，為避免公司法律制度體系內(nèi)的規(guī)范沖突，暫不宜納入投資者要求回售優(yōu)先股及發(fā)行人要求贖回優(yōu)先股這兩項(xiàng)子權(quán)利。將來，可嘗試逐步增加法定子權(quán)利的范疇，從而平穩(wěn)推行非上市公眾公司類別股制度的實(shí)施。

（三）封閉公司類別股種類之自我設(shè)定

借鑒美國《特拉華州公司法》寬泛授權(quán)的方式，封閉公司得以發(fā)行各式類別股，其上附著的權(quán)利、優(yōu)先權(quán)、條件、限制等內(nèi)容，均系類別股契約自治的范圍。

盡管實(shí)踐中存有不常規(guī)的股權(quán)內(nèi)容，如可還本股，日本《公司法》中規(guī)定的轉(zhuǎn)讓需征得公司同意的股權(quán)，風(fēng)險資本投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)時所持優(yōu)先股可能附著的強(qiáng)制出售公司的權(quán)利、董事會控制權(quán)轉(zhuǎn)移的權(quán)利等，及各種股權(quán)創(chuàng)新，難以為標(biāo)準(zhǔn)抽象的子權(quán)利所涵蓋。然而，非周全列舉常用且標(biāo)準(zhǔn)化的股權(quán)子權(quán)利，仍有利于為封閉公司設(shè)置類別股提供參考及指引：其一，常規(guī)子權(quán)利：利潤分配權(quán)（含累積/非累積/部分累積的、固定/浮動股息率、不同給付順位的、強(qiáng)制/非強(qiáng)制分紅的、全部參與/部分參與/非參與的）；剩余財產(chǎn)分配權(quán)（不同給付順位的）；表決權(quán)（標(biāo)準(zhǔn)的、復(fù)數(shù)的、限制性、針對部分事項(xiàng)的、含條件的）。其二，特殊子權(quán)利：回贖權(quán)（投資者要求回售優(yōu)先股或發(fā)行人要求贖回優(yōu)先股）；轉(zhuǎn)換權(quán)；特定事項(xiàng)表決權(quán)（附否決權(quán)股份）；董事選任權(quán)；反稀釋保護(hù)權(quán)（優(yōu)先認(rèn)購權(quán)或優(yōu)先購買權(quán)）；多輪不同的清償順位權(quán)等。但是須明確，封閉公司類別股的種類創(chuàng)設(shè)，不應(yīng)囿于任意性規(guī)范列舉的子權(quán)利內(nèi)容之排列組合。

五、結(jié)語

宏觀上類別股制度之允洽設(shè)計(jì)，微觀上股權(quán)結(jié)構(gòu)多元之優(yōu)化設(shè)置，需三個步驟的銜接配合：

第一步，盤點(diǎn)類別股的種類資源，可藉由對股權(quán)各項(xiàng)子權(quán)利之分離、重組獲得。

第二步，立法對類別股資源的一次總體篩選。在我國類別股制度構(gòu)建之初，若納入不契合本土需要的類別股種類，將侵害公眾利益，損害資本市場的發(fā)展。因此，立法有必要劃定類別股契約自治的創(chuàng)設(shè)空間。但是，若過度限制公司自治下的類別股設(shè)置自由，致可供選擇的類別股種類偏少，將極大地抑制公司的融資效率。因此，類別股立法恰當(dāng)設(shè)置章程自治的范圍殊為關(guān)鍵。

第三步，公司參與方就類別股立法圈定范圍內(nèi)類別股種類的二次選定，從而個性化設(shè)定公司股權(quán)的構(gòu)成。該部分彰顯了合同法及公司法兩大私法對類別股制度的協(xié)力構(gòu)建。從表面看，類別股的立法干預(yù)，特別是采用法定主義式類別股立法路徑，與公司自治的類別股契約安排是沖突的。前者意味著立法對公司的類別股安排實(shí)施引導(dǎo)甚至強(qiáng)制，后者則意味著公司按照自身的意愿安排設(shè)定類別股種類。盡管兩者從邏輯上存在相左的特質(zhì)，在現(xiàn)實(shí)圖景中，兩者卻和諧共存，共同構(gòu)建類別股制度。深層次地看，這緣于無論類別股的立法干涉或公司當(dāng)事人的章程自治安排，均旨在創(chuàng)設(shè)符合資本市場需求的類別股。兩者的高效協(xié)同，關(guān)鍵在于配置不同性質(zhì)的類別股法律規(guī)范，通過立法恰當(dāng)?shù)貏澏悇e股章程自治的界域，促進(jìn)資本市場的蓬勃發(fā)展，推動我國公司法的現(xiàn)代化。