轉(zhuǎn)軌背景下國(guó)債與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的長(zhǎng)短期動(dòng)態(tài)研究——基于SVAR模型的實(shí)證分析

夏詩(shī)園 田新民（首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，北京 100070）

轉(zhuǎn)軌背景下國(guó)債與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的長(zhǎng)短期動(dòng)態(tài)研究——基于SVAR模型的實(shí)證分析

夏詩(shī)園 田新民
（首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，北京 100070）

本文使用1994～2015年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，利用SVAR模型對(duì)轉(zhuǎn)軌背景下我國(guó)國(guó)債發(fā)行的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)進(jìn)行長(zhǎng)短期的動(dòng)態(tài)實(shí)證研究，分析結(jié)果顯示：短期范圍內(nèi)我國(guó)國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)具有提升作用，但在長(zhǎng)期我國(guó)國(guó)債規(guī)模的持續(xù)膨脹將會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定健康發(fā)展。而且，從脈沖響應(yīng)圖可以看出我國(guó)國(guó)債對(duì)私人投資存在先擠入后擠出效應(yīng)，通過(guò)我們進(jìn)一步對(duì)模型中各經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行方差分解以后我們發(fā)現(xiàn)，從長(zhǎng)期角度來(lái)看，私人投資比國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)和投資波動(dòng)的解釋程度要大，但沒有國(guó)債對(duì)于通貨膨脹波動(dòng)的解釋程度大。最后 ，根據(jù)我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)提出了轉(zhuǎn)軌時(shí)期如何科學(xué)管理我國(guó)國(guó)債的相關(guān)建議。

轉(zhuǎn)軌背景 國(guó)債 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 長(zhǎng)短期 SVAR模型

自1998年我國(guó)實(shí)行擴(kuò)張的財(cái)政政策以來(lái)，國(guó)債做為一項(xiàng)重要的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段，在防止我國(guó)受到金融危機(jī)侵害、刺激國(guó)內(nèi)需求方面都做出了巨大的貢獻(xiàn)，但同時(shí)也造成了一些不利影響。近年來(lái)隨著債務(wù)余額累積越滾越大，債務(wù)規(guī)模的持續(xù)膨脹已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險(xiǎn)的巨大隱患，引起了國(guó)內(nèi)外學(xué)者和執(zhí)政者的廣泛重視。特別是，在目前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)型期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，消費(fèi)需求刺激不足，投資結(jié)構(gòu)也有待轉(zhuǎn)變的情形下，如何處理好國(guó)債規(guī)模和我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)短期關(guān)系，國(guó)債發(fā)行量的持續(xù)增大是否會(huì)給我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成潛在的威脅和影響，成為了目前我們?nèi)鐣?huì)都需要關(guān)注的重要話題。

1 文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)國(guó)債發(fā)行對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用的研究成果眾多 ，我們簡(jiǎn)要從方法和國(guó)別上面分別進(jìn)行回顧：

從國(guó)外角度來(lái)說(shuō)，由于學(xué)者們分屬不同學(xué)派，因此觀點(diǎn)也各異：Barro（1990）提出著名的李嘉圖等價(jià)定理 ，他認(rèn)為國(guó)債和稅收在本質(zhì)上實(shí)際上是相同的，過(guò)高水平的赤字和國(guó)債水平都是不利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的［1］；Krishnamurthy（2012）通過(guò)對(duì)美國(guó)近年來(lái)的國(guó)債規(guī)模進(jìn)行研究以后發(fā)現(xiàn)，如果國(guó)債與GDP之比持續(xù)下降，將會(huì)導(dǎo)致貨幣的需求不斷加大，最終導(dǎo)致國(guó)債和同等信譽(yù)評(píng)級(jí)的企業(yè)債券之間產(chǎn)生溢價(jià)［2］；Perotti（1999）認(rèn)為債務(wù)或者赤字對(duì)公共支出的影響主要是看國(guó)債發(fā)行的規(guī)模，較低的債務(wù)水平對(duì)公共支出具有積極影響，過(guò)高的債務(wù)或者赤字水平將會(huì)阻礙公共支出積極影響的發(fā)揮［3］；Borensztein等 （1998）［4］通過(guò)對(duì)Eichengreen（2004）［5］的研究進(jìn)行擴(kuò)展以后發(fā)現(xiàn)國(guó)債規(guī)模和股票市場(chǎng)的發(fā)展以及貿(mào)易開放度存在正相關(guān)關(guān)系；Semmler、Greiner（2005）認(rèn)為雖然歐盟內(nèi)部國(guó)債水平差距較大，但是總體來(lái)說(shuō)，財(cái)政政策越持續(xù)國(guó)債呈現(xiàn)負(fù)向表現(xiàn)的概率越高［6］。

從國(guó)內(nèi)角度來(lái)說(shuō) ，國(guó)內(nèi)關(guān)于國(guó)債經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)方面的研究結(jié)論比較一致，大多認(rèn)為國(guó)債的發(fā)行對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)起促進(jìn)作用，但具體來(lái)說(shuō)研究結(jié)果和側(cè)重點(diǎn)也較為不同：劉溶倉(cāng)和馬拴友 （2001）通過(guò)對(duì)中國(guó)1980～1999年宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)以后發(fā)現(xiàn)，如果國(guó)債發(fā)行最終能用于公共資本投資［7］，那么債務(wù)規(guī)模的膨脹就會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)水平起到促進(jìn)的作用；余永定 （2000）通過(guò)研究國(guó)債和財(cái)政可持續(xù)之間的關(guān)系得出，國(guó)債的初始規(guī)模并不重要，他認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)中其他變量相對(duì)穩(wěn)定的情況下，債務(wù)負(fù)擔(dān)也會(huì)最終穩(wěn)定在一個(gè)特定的水平［8］；鄭萍、康鋒莉 （2005）認(rèn)為在較短時(shí)期，國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是存在促進(jìn)作用的，但是在長(zhǎng)期，這個(gè)作用實(shí)際上并不明顯［9］；烏躍良 （2007）使用經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型實(shí)證得出國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的正效應(yīng)十分顯著［10］。至于1998年以后國(guó)債收益之所以不斷下降的原因，作者認(rèn)為是由于貨幣M1的供應(yīng)量速度太快，削弱了國(guó)債的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)。而且他還推導(dǎo)出了國(guó)債單獨(dú)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的計(jì)算公式 ，利用這個(gè)公式，能夠比較迅速的計(jì)算出國(guó)債拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的百分點(diǎn)；謝子遠(yuǎn) （2007）［11］指出我國(guó)稅收的快速增長(zhǎng)會(huì)影響國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用。另外，國(guó)債管理存在漏洞也是導(dǎo)致我國(guó)國(guó)債乘數(shù)水平較低的原因。

從方法上來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)早些年關(guān)于國(guó)債經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)證方面的研究大多使用理論分析和數(shù)理分析的手段，方法較為簡(jiǎn)單。隨著計(jì)量方法的發(fā)展以及復(fù)雜計(jì)量模型的普遍使用，國(guó)內(nèi)研究在模型的使用上更多考慮的是單獨(dú)使用不受約束的VAR方法或者是把VAR和VECM結(jié)合進(jìn)行。劉忠敏、馬樹才 （2015）［13］就運(yùn)用這兩種方法得出GDP、民間投資、國(guó)債和勞動(dòng)力水平之間具有協(xié)整關(guān)系，而且國(guó)債比民間投資的產(chǎn)出彈性要小的結(jié)論；魯忠堂、李為防 （2014）［14］通過(guò)將國(guó)債負(fù)債率和財(cái)政赤字率放在同一個(gè)框架內(nèi)，并使用VAR模型進(jìn)行分析以后發(fā)現(xiàn)，國(guó)債負(fù)債率在短期對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用實(shí)際上并不顯著，但是在長(zhǎng)期對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的阻礙作用卻是顯著的；單飛 （2014）［14］通過(guò)使用VAR和VECM模型對(duì)國(guó)債和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)以后發(fā)現(xiàn)，科學(xué)合理的制定國(guó)債管理政策對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)都具有巨大的穩(wěn)定作用；馬靜 （2013）［16］通過(guò)使用VAR方法研究得出，國(guó)債直接對(duì)經(jīng)濟(jì)的正影響效應(yīng)比較小，但是，可以通過(guò)引導(dǎo)私人投資的方式來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；尹音頻、譚軍、劉巍巍 （2012）對(duì)李嘉圖等價(jià)觀點(diǎn)進(jìn)行了質(zhì)疑并使用了VAR方法對(duì)自身觀點(diǎn)進(jìn)行了實(shí)際驗(yàn)證，結(jié)果得知國(guó)債不僅有利于經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，還會(huì)對(duì)城鎮(zhèn)居民收入產(chǎn)生相應(yīng)的正財(cái)富效應(yīng)，而其他金融資產(chǎn)則對(duì)城鎮(zhèn)居民會(huì)產(chǎn)生負(fù)的財(cái)富效應(yīng)［17］。

本文選取SVAR模型來(lái)探討國(guó)債發(fā)行對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的長(zhǎng)短期動(dòng)態(tài)研究，究其原因主要有：首先，關(guān)于國(guó)債的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的眾多研究中，大多使用VAR方法，使用SVAR的成果極為少見，且在僅有的文獻(xiàn)中 ，也只是對(duì)系數(shù)結(jié)果的粗略分析，對(duì)脈沖效應(yīng)和方差分解并不注重匯報(bào)。此外，VAR模型還具有脈沖響應(yīng)函數(shù)經(jīng)濟(jì)含義模糊不清的缺點(diǎn)［8］，而且和SVAR相比，VAR的估計(jì)是經(jīng)驗(yàn)估計(jì)，不對(duì)結(jié)構(gòu)信息進(jìn)行討論，得出的結(jié)論和現(xiàn)實(shí)常常有出入，而SVAR方法能較好的彌補(bǔ)這一缺點(diǎn)。

2 模型設(shè)定與數(shù)據(jù)來(lái)源

2.1 計(jì)量模型

由于VAR模型中的參數(shù)太多，使用OLS和ML進(jìn)行估計(jì)得到的結(jié)果常常無(wú)法令人滿意，因此，Blanchard和Quah在1989年提出了SVAR模型。SVAR模型是VAR模型的結(jié)構(gòu)式，一個(gè)P階結(jié)構(gòu)向量自回歸的SVAR（P）模型的式子為：

我們可以把 （1）式寫成滯后算子的形式：

其中，A（L）是滯后算子L的k×k的參數(shù)矩陣，A0≠Ik。

2.2 數(shù)據(jù)來(lái)源

從廣義角度來(lái)說(shuō)，國(guó)債不僅包括政府債務(wù)，還包括隱形和或有債務(wù) ，但由于后兩者的信息在我國(guó)缺乏統(tǒng)計(jì)和估算指標(biāo)，因此數(shù)據(jù)較難獲取。在實(shí)證分析時(shí) ，我們選取1995～2014年的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，采用狹義的國(guó)債定義，也就是政府債務(wù)，我們把這一經(jīng)濟(jì)變量用國(guó)債發(fā)行額DEBT來(lái)表示。國(guó)民生產(chǎn)總值就是當(dāng)年的GDP水平，私人投資PI由于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局沒有公布，因此我們使用社會(huì)固定資產(chǎn)投資——國(guó)家預(yù)算內(nèi)投資來(lái)表示［5］；通貨膨脹率由于和CPI呈現(xiàn)同比例變化，因此選取CPI做為代理變量。為了減少模型的異方差干擾，所有經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都采用對(duì)數(shù)形式表示，并且對(duì)所有名義變量都進(jìn)行了消漲處理，以上所有數(shù)據(jù)都來(lái)源于中國(guó)統(tǒng)計(jì)局。

3 實(shí)證研究

3.1 模型設(shè)定及基礎(chǔ)性分析

3.1.1 模型設(shè)定

通過(guò)對(duì)Quah和Vahey（1995）建立的含有CPI和產(chǎn)出兩變量SVAR模型進(jìn)行拓展，引入一個(gè)包含時(shí)間趨勢(shì) （t）4個(gè)經(jīng)濟(jì)變量的SVAR（3）模型，其中包括國(guó)債規(guī)模 （LNBS）、私人投資 （LNPI）、國(guó)民生產(chǎn)總值 （LNGDP）和通貨膨脹率 （LNCPI）4個(gè)經(jīng)濟(jì)變量，因此，SVAR模型可表示為：

其中，η1t，η2t，η3t，η4t代表LNBS，LNCPI，LNGDP，LNPI的結(jié)構(gòu)式?jīng)_擊，ut服從ut∶VMN（0，In）形式。

3.1.2 單位根檢驗(yàn)

使用單位根對(duì)模型中所含經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)是進(jìn)行所有分析的基礎(chǔ)，通過(guò)分析結(jié)果可知，LNBS，LNCPI，LNGDP序列均平穩(wěn)，但LNPI變量除外。因此，為了防止模型出現(xiàn)自相關(guān)以及異方差的產(chǎn)生對(duì)模型結(jié)果的干擾，我國(guó)對(duì)所有變量采取一階差分處理。處理之后可知，在1%水平下所有經(jīng)濟(jì)變量都平穩(wěn) ，即滿足I（1）形式。

表1 各經(jīng)濟(jì)變量單位根檢驗(yàn)

3.1.3 協(xié)整檢驗(yàn)

通過(guò)Johansen協(xié)整檢驗(yàn)后得出，“最多有一個(gè)協(xié)整關(guān)系”的原假設(shè)所得P值為0.02，在5%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)。而“最多有兩個(gè)協(xié)整關(guān)系”的原假設(shè)的P值為0.1020，拒絕原假設(shè)，也就是說(shuō)我們所建立的VAR模型有且只有兩個(gè)協(xié)整關(guān)系。而且通過(guò)進(jìn)一步把4個(gè)經(jīng)濟(jì)變量使用VAR的形式打開以后，進(jìn)一步對(duì)其進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)VAR模型不存在單位根，模型是穩(wěn)定的①。

表2 協(xié)整檢驗(yàn)

3.2 SVAR模型分析

3.2.1 條件約束與參數(shù)估計(jì)

由于第一部分中我們已經(jīng)檢驗(yàn)出了VAR模型存在協(xié)整關(guān)系，而Sims等（1990）的研究表明存在協(xié)整關(guān)系的VAR模型是可以識(shí)別的。而且通過(guò)對(duì)VAR模型進(jìn)行檢驗(yàn)以后發(fā)現(xiàn)，模型并不具有單位根，說(shuō)明模型是穩(wěn)定的。根據(jù)SVAR約束條件的設(shè)置規(guī)則，對(duì)于K元P階SVAR模型，能正確對(duì)模型進(jìn)行識(shí)別的條件是對(duì)模型施加n（n-2）/2個(gè)約束，這些條件可以是同期的，也可以是長(zhǎng)期的。由于我們一共引入了4個(gè)經(jīng)濟(jì)變量，因此需要施加4個(gè)約束條件：

（1）國(guó)債和私人投資、國(guó)民經(jīng)濟(jì)水平以及通貨膨脹預(yù)期不存在同期反應(yīng)，即a12=a13=a14=0；

（2）通貨膨脹對(duì)其他經(jīng)濟(jì)變量不存在同期影響 ，即a21=a22=a23=0；

（3）國(guó)民生產(chǎn)總值和其他經(jīng)濟(jì)變量存在當(dāng)期影響 ，即a31，a32，a34都不等于0；

（4）私人投資和其他經(jīng)濟(jì)變量存在當(dāng)期影響，即a41，a42，a43都不等于0。

這樣，我們就假定了模型所需要的4個(gè)約束條件，之所以這樣設(shè)定模型的假設(shè)條件的主要原因?yàn)椋褐醒胝谑褂脟?guó)債通過(guò)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整私人投資、國(guó)民經(jīng)濟(jì)水平和通貨膨脹預(yù)期的時(shí)候，政策存在一定的時(shí)滯性，因此假設(shè)國(guó)債和其他經(jīng)濟(jì)變量之間不存在同期效應(yīng)是符合經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的；同理，LNCPI對(duì)LNBS，LNPI，LNGDP影響也存在時(shí)滯；此外，根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論可知，私人投資規(guī)模的擴(kuò)大促進(jìn)GDP水平，反過(guò)來(lái)GDP的增長(zhǎng)又?jǐn)U大當(dāng)期私人投資和國(guó)債規(guī)模，也就是說(shuō)私人投資和其他經(jīng)濟(jì)變量存在同期關(guān)系。

在模型約束了適當(dāng)?shù)臈l件以后，我們使用完全信息極大似然方法 （FIML），可以對(duì)SVAR模型的所有未知參數(shù)進(jìn)行估計(jì)，SVAR模型估計(jì)出來(lái)的各個(gè)參數(shù)值為：a31=0.014642，a32=0.631295，a34=0.583833，a41=-0.012680，a42=0.110233，a43=1.610487。具體的矩陣結(jié)果顯示如下 （樣本期為1995～2014）：

從分析結(jié)果可以看出，a41為小于0的數(shù)，這從側(cè)面反映了國(guó)債擠出私人投資，a42、a43都為大于0的數(shù)反應(yīng)出了CPI和GDP水平的提高對(duì)PI有促進(jìn)作用，a31，a32和a34為正值則說(shuō)明BS、CPI、PI 3個(gè)經(jīng)濟(jì)變量規(guī)模的擴(kuò)大在短期促進(jìn)GDP發(fā)展。

3.2.2 脈沖效應(yīng)

SVAR模型脈沖響應(yīng)圖的第一行代表給定一個(gè)正向的國(guó)債沖擊，其他經(jīng)濟(jì)變量的相應(yīng)的反應(yīng)情況，橫軸代表沖擊作用的滯后階數(shù)，縱軸表示沖擊相對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)變量的響應(yīng)程度。從圖1中可看出：（1）給予國(guó)債一個(gè)正向的沖擊，GDP和PI在初期和長(zhǎng)期都表現(xiàn)出雙峰倒U型負(fù)效應(yīng)，在前4期GDP水平是不斷上升的，在中期呈現(xiàn)駝峰型正效應(yīng)，但到了4期以后GDP水平不斷下降，而差不多同一時(shí)期，PI也開始下降，并慢慢收斂到0。這說(shuō)明我國(guó)國(guó)債規(guī)模在短期內(nèi)是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的，但是在長(zhǎng)期不利于經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)；CPI和PI對(duì)國(guó)債規(guī)模變化的響應(yīng)和GDP不同，CPI在初期呈現(xiàn)下降趨勢(shì) ，而在中期出現(xiàn) “雙峰型”正效應(yīng)，接著呈現(xiàn)下降水平，而且CPI的波動(dòng)要比GDP和PI的波動(dòng)更加明顯；（2）PI對(duì)國(guó)債規(guī)模的響應(yīng)程度是負(fù)向的，說(shuō)明我國(guó)的國(guó)債規(guī)?？傮w來(lái)說(shuō)呈現(xiàn)先擠入后擠出的狀態(tài)，這個(gè)結(jié)果和我們的經(jīng)濟(jì)理論和前面的分析結(jié)果也都是一致的。

圖1 SVAR脈沖響應(yīng)分析

3.2.3 方差分解

SVAR模型的方差分解圖反映了SVAR模型中經(jīng)濟(jì)變量對(duì)其波動(dòng)的相對(duì)貢獻(xiàn)程度，從圖2中可以看出：（1）在初期，GDP的變動(dòng)除受自身影響以外，受CPI的影響最高，這一比率達(dá)到將近70%。但從第2期開始CPI的比率就不斷下降并一直維持在33%左右，和GDP比率相差無(wú)幾。除了受CPI的影響以外，GDP還受PI影響，但PI的解釋力度比國(guó)債規(guī)模略高，大體來(lái)看，私人投資和國(guó)債規(guī)模的變化程度呈現(xiàn)此消彼長(zhǎng)的關(guān)系 ；（2）PI的波動(dòng)主要受自身因素的影響，數(shù)額大致在55%左右，而國(guó)債規(guī)模的解釋程度基本在4%以內(nèi)，小于GDP的27%和CPI的15%；（3）CPI對(duì)自身波動(dòng)的解釋在短期迅速下降，但即使過(guò)了10期以后，解釋程度還是在60%左右，而DEBT的解釋程度卻在逐漸上升，但和GDP相比還是略遜一籌，DEBT比率的數(shù)額基本維持在14%左右。另外，CPI受PI的解釋程度最小，大約在7%；總之 ，從長(zhǎng)期角度來(lái)看，私人投資比國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)和投資波動(dòng)的解釋程度要大，但卻沒有國(guó)債對(duì)于通貨膨脹波動(dòng)的解釋程度大。

4 結(jié)論和建議

本文運(yùn)用SVAR方法來(lái)分析國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)短期動(dòng)態(tài)效應(yīng)，結(jié)論有以下幾點(diǎn)：（1）國(guó)債目前是而且未來(lái)也是我國(guó)進(jìn)行調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)的重要工具，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和社會(huì)穩(wěn)定有著十分重要的作用；（2）通過(guò)對(duì)SVAR模型進(jìn)行脈沖效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)，國(guó)債規(guī)模的沖擊導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和私人投資在短期和長(zhǎng)期呈現(xiàn)明顯的倒U型反應(yīng)，中期呈現(xiàn)駝峰形，而通貨膨脹則表現(xiàn)為雙峰型。而且，在短期，國(guó)債是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的 ，但在長(zhǎng)期，國(guó)債規(guī)模的膨脹不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展 ；（3）從方差分解分析可知，從長(zhǎng)期角度來(lái)看，私人投資比國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)和投資波動(dòng)的解釋程度要大，但卻沒有國(guó)債對(duì)于通貨膨脹波動(dòng)的解釋程度大。

國(guó)債做為一項(xiàng)重要的財(cái)政和金融工具，已成為我國(guó)調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)不可或缺的重要手段，目前我國(guó)國(guó)債管理和西方先進(jìn)國(guó)家相比較為落后，國(guó)債的管理方面還存在改進(jìn)的潛力。而且我國(guó)自1981年恢復(fù)國(guó)債發(fā)行以來(lái)，國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)作用較弱，究其原因主要是由于我國(guó)國(guó)債發(fā)行的相當(dāng)一部分資金都用于彌補(bǔ)財(cái)政赤字以及還本付息，而不是用于生產(chǎn)性和基礎(chǔ)施建設(shè)上。而且，由于我國(guó)目前還存在巨大的隱形和或有債務(wù)，如何對(duì)這些債務(wù)進(jìn)行科學(xué)、合理的管理成為了整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)管理中不可忽視的重要一環(huán)。特別是由于目前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的重要變革時(shí)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，稅制和財(cái)政制度也亟需改革，為了刺激我國(guó)的國(guó)內(nèi)需求、增加經(jīng)濟(jì)活力，我國(guó)在未來(lái)一段時(shí)間將會(huì)持續(xù)實(shí)行擴(kuò)張的財(cái)政政策。此種背景下如何科學(xué)合理的利用國(guó)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的巨大促進(jìn)作用，而不阻礙經(jīng)濟(jì)體系中其他各項(xiàng)事業(yè)的發(fā)展 ，已成為了全國(guó)上下都需要關(guān)注的重要話題。

圖2 SVAR方差分解圖

現(xiàn)提出以下建議：（1）加強(qiáng)中央對(duì)地方債務(wù)的發(fā)行、管理和監(jiān)督，完善地方稅制和財(cái)政改革；（2）合理調(diào)整國(guó)債結(jié)構(gòu)，具體來(lái)說(shuō)主要包括3個(gè)方面：①調(diào)整國(guó)債的期限結(jié)構(gòu)，長(zhǎng)久以來(lái)，中期國(guó)債一直是我國(guó)發(fā)行債券的主要種類，而10年以上期限的長(zhǎng)期國(guó)債以及公開市場(chǎng)操作的短期國(guó)債的發(fā)行數(shù)量都比較小。加大發(fā)行短期和長(zhǎng)期國(guó)債不僅能夠幫助我們減輕我國(guó)債務(wù)還本付息的壓力，有利于形成市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，而且還能滿足不同消費(fèi)者的債務(wù)投資需求，也有利于穩(wěn)定消費(fèi)者對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的信心；②我國(guó)需要調(diào)整國(guó)債的品種結(jié)構(gòu)，要適當(dāng)向市場(chǎng)提供更多的國(guó)債期限和利率組合，增大電子式儲(chǔ)蓄國(guó)債的比例，加大特殊國(guó)債的發(fā)行力度；③在國(guó)債持有者結(jié)構(gòu)上，目前我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者占據(jù)絕對(duì)壟斷地位，個(gè)人投資者持有國(guó)債的比例十分小。為了提高國(guó)債資本市場(chǎng)的效率、節(jié)省成本，我們應(yīng)該施行多元化的債務(wù)投資主體，充分發(fā)揮非金融機(jī)構(gòu)投資者的巨大潛力；（3）我們需要加強(qiáng)對(duì)政府債務(wù)支出的透明度，加強(qiáng)支出行為的管理和監(jiān)督，建立健全財(cái)政支出政策。具體來(lái)說(shuō)：①在國(guó)債投資的結(jié)構(gòu)上，需要優(yōu)先把國(guó)債融資使用在公共領(lǐng)域和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)當(dāng)中，加大對(duì)不發(fā)達(dá)地區(qū)的支持力度，縮小地區(qū)和城鄉(xiāng)之間的差距；②完善國(guó)債相關(guān)法律法規(guī)制度，使我國(guó)國(guó)債的發(fā)行、流通各個(gè)環(huán)節(jié)都做到有法可依，為國(guó)債市場(chǎng)提供一個(gè)安全穩(wěn)定的投資環(huán)境；（4）控制國(guó)債發(fā)行規(guī)模、建立健全國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。在預(yù)警紅線的設(shè)立上，既要積極的學(xué)習(xí)西方的先進(jìn)科學(xué)知識(shí) ，又不能盲目照搬，盲目照搬西方模式有可能會(huì)加大我國(guó)國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)，要堅(jiān)持國(guó)債規(guī)模警戒線建立的科學(xué)性和可實(shí)施性，防范外來(lái)金融和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

注釋：

①具體結(jié)果可向作者索要。

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The Short and Long Term Dynamic Research on the Effect of China's Treasury Bonds under the Background of Transition Time——The Empirical Analysis Based on SVAR Model

Xia Shiyuan Tian Xinmin
（Capital University of Economic and Trade，Beijing 100070，China）

This article uses the Chinese macroeconomic data from 1994 to 2015，using SVARmodel to empirically research the short and long term dynamic effect between national debt and economic growth in Chinese transition time.The analysis results show that in short-term treasury bonds can improve the economy in our country，but in the long term continuous expansion of China's government debt will hinder the stable and healthy development of the economy.As we can seen from the impulse response figure，Chinese national debt is crowding out private investment，and we can also figure out from the variance decomposition of all the economic variables that from a long-term perspective，the explanation degree of the private investment to economic and investment are larger than debt，but smaller than debt to explain the degree of inflation volatility.Finally，according to China's current economic situation present，we make some proposals on how to scientific management of the national debt.

transition background；treasury bonds；economic growth；short-term and long-term；SVAR model

（責(zé)任編輯：王 平）

10.3969/j.issn.1004-910X.2016.08.014

F244；F124

A

2016—04—03

國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目 “債務(wù)的可持續(xù)度量指標(biāo)及其促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生機(jī)制的分析與比較研究”（項(xiàng)目編號(hào)：14BJL030）。

夏詩(shī)園 ，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士研究生。研究方向 ：宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行、金融計(jì)量與金融工程。田新民 ，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng) ，教授 ，博士 ，博士生導(dǎo)師，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)繼續(xù)教育學(xué)院院長(zhǎng)。研究方向 ：宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行、金融計(jì)量與金融工程。