中國股市中個人投資者處置效應的特征分析

侯瑞波　王睿

摘 要：伴隨著中國經(jīng)濟和金融市場的發(fā)展，股市作為人們投資理財?shù)囊环N方式，與銀行存款，債券基金，實體投資一樣，在人們的實際生活中的發(fā)揮著重大的作用，自2015年上半年一輪的牛市以來，中國的股民人數(shù)和每月股票開戶數(shù)量有了很大的增加，顯示了越來越多的人把股市當成一種理財?shù)姆绞?。而大量的非專業(yè)技術(shù)型的股民散戶投身到風險變幻莫測的股市中，很可能會給自己帶來巨大的損失。本文結(jié)合股票市場的特點和散戶投資的策略，論述了散戶投資者在炒股的過程中賣盈持虧的原因，并結(jié)合目前學者的結(jié)論，對處置效應的特征進行了解釋。

關(guān)鍵詞：股市；處置效應；投資

一、中國股市的特點

第一，中國股市在近些年取得了快速的發(fā)展，股民人數(shù)、股票市值都有很大的提高，股票市場的繁榮增加了人們投資的渠道，給保險公司、基金公司、信托公司等提供了多元化的投資方式，帶動了市場的流動性。股市的資金也對實體公司的發(fā)展壯大提供了支持，在市場化經(jīng)濟的發(fā)展過程中，股市將會起著越來越重要的作用。

第二，由于中國股市起步較晚，相關(guān)的制度建設(shè)還跟不上，導致股票市場很難健康和諧的發(fā)展。目前人們的炒股策略都是密切關(guān)注大盤，關(guān)注宏觀消息面的影響，這就是中國“政策市”的由來。股票市場中普遍存在內(nèi)幕交易、操縱股價的現(xiàn)象，增加了普通散戶的投資風險。公司的紅利公告對市場交易量的影響方向與市場價格的波動方向一致，公告日當天及公告日后一天的股價都出現(xiàn)了顯著的超額收益。在具體的分紅方案中，市場對送股或混合股利的分紅政策有較強的正向反應，而對單純現(xiàn)金紅利則極不敏感。這一現(xiàn)象與發(fā)達國家成熟市場上觀察到的現(xiàn)象恰恰相反。另外，我國股市的紅利政策效應與國際市場存在其他相反的現(xiàn)象，特別是首次紅利公告效應與一般紅利公告的效應區(qū)別不大，派現(xiàn)作為首次分紅方式并不受市場歡迎等。這些現(xiàn)象主要是中國股市的特殊情況造成的[1]。中國股市本身的T+1的制度以及每天四個小時的交易限制，導致股票的流動性不足，很多股民購買股票的時候，喜歡在尾盤的時候買入，這樣在第二天的時候，可以根據(jù)具體情況來選擇賣出或者持有。

第三，在中國的股市中，由于存在羊群效應，當看到身邊的朋友在炒股賺錢了，或者看到某個股票在上漲時，容易追漲，這也就造成了在股市繁榮的時候，股票的開戶數(shù)量會持續(xù)增加，股票的每日成交量也顯著提高；但是在股市低迷的時候，證券公司的開戶數(shù)會不斷減少，人們的觀望情緒加重。企業(yè)的行業(yè)特征、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、成長性、管理者聲譽及管理者能力對投資行為具有不同的羊群效應。已有研究結(jié)果顯示：羊群行為與管理者能力負相關(guān)，與管理者聲譽正相關(guān)，在國有企業(yè)中羊群效應比較明顯；從行業(yè)特性看，發(fā)展水平較高的行業(yè)、經(jīng)理人市場較成熟的行業(yè)，羊群效應情況相對較弱，而固定資產(chǎn)投資較高的行業(yè)，管理者的羊群行為更加顯著；企業(yè)規(guī)模與羊群效應在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)和各個行業(yè)里都表現(xiàn)為顯著的負相關(guān)，體現(xiàn)了信息成本的增加有利于減弱羊群效應。但企業(yè)成長性對管理者羊群效應的影響不顯著[2]。

二、機構(gòu)投資和個人投資的不同特點

（一）機構(gòu)投資的特點。機構(gòu)投資擁有雄厚的資金，擁有大量的公司股票，能夠影響股價的走向。由于擁有專業(yè)的人才和大量的資金，機構(gòu)投資在股票市場上占有重要的作用。大型機構(gòu)一般只是操作少數(shù)股票，經(jīng)過很長的時間去調(diào)研分析，深入的研究直到把股票分析的非常透徹，不買賣自己不熟悉的股票。機構(gòu)在炒股的過程中，非常的有耐心，經(jīng)常潛伏在某一只股票長達幾個月甚至一兩年，經(jīng)過吸籌、拉升、出貨，可以獲得豐厚的利潤。

（二）個人投資的特點。個人投資者的資金比較分散，在股市中容易受到收益、風險偏好、資金水平等因素的影響。由于自身專業(yè)知識的差異，時間和經(jīng)驗水平的不同，個人投資者本身對于股價的技術(shù)分析不夠熟練，很少對公司財務狀況和經(jīng)營業(yè)績進行分析，容易發(fā)生過度反應或者延遲效應的錯誤，尤其是在短線的投資中和對一只股票的高賣低買。

三、處置效應在散戶投資者身上的體現(xiàn)

（一）處置效應的含義。處置效應是指投資人在處置股票時，傾向賣出賺錢的股票、繼續(xù)持有賠錢的股票，也就是所謂的‘出贏保虧效應，是資本市場中一種普遍存在的投資者非理性行為。處置效應是行為金融學的一個研究方向，主要基于經(jīng)典金融學在實際的投資過程中有很多無法解釋的問題，國內(nèi)研究者對中國股市“處置效應”的研究結(jié)果表明：中國的投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續(xù)持有虧損股票，而且這種賣盈持虧的傾向具有一定程度的持續(xù)性，并不會隨著市場的成熟而削弱。同時在每一個月份具有不同程度的處置效應，整體上從1月到12月呈現(xiàn)逐漸上升的趨勢。與國內(nèi)外學者關(guān)于投資者“處置效應”的研究結(jié)論相一致。因此可以推論，“處置效應”是由投資者固有的心理傾向所產(chǎn)生的，這是由于其對虧損和盈利所表現(xiàn)出不同的風險偏好[3]。

（二）處置效應在散戶身上的體現(xiàn)。散戶開戶數(shù)量極易受到股市大環(huán)境的影響。2015年上半年股市的大幅上漲形成了巨大的賺錢效應，根據(jù)東方財富Choice金融終端數(shù)據(jù)顯示，今年以來，新增股民達到1824.2萬人，凈增超過四成。2014年底，下掛A股子賬戶的一碼通賬戶為7216.83萬戶，截至2015年6月26日，期末投資者數(shù)量達9041.03萬，上半年共增1824.2萬，增幅為25.28%。新增的股票開戶數(shù)呈現(xiàn)一個顯著的增長，這個增長和當時的牛市大環(huán)境密切相關(guān)。2015年1月份上證指數(shù)從3200點左右一路上漲到6月份的5100多點。牛市的到來，股民的賺錢效應日益凸顯，人們看到了股市的價值，爭先恐后的開戶。而在2016年的1月到6月，上證指數(shù)一直在2600到3000點之間徘徊，股市的低迷無法有效的提振股民對于股市投資的熱情，導致開戶數(shù)相對較少。

新增加的股民缺少一整套理性使用的炒股策略，喜歡追求熱點題材股，并且交易頻繁，不喜歡空倉，當看到有關(guān)的信息時毫不猶豫的在相關(guān)板塊尋找合適的個股，當股價上漲，符合自己的預期，更傾向于賣出；而在股價下跌的過程中，不會設(shè)置止損策略，總是自信的認為已經(jīng)到達了區(qū)域性的底部，或者不想承認自己的判斷失誤，回避現(xiàn)實損失。仍然保留虧損的股票持倉待漲，而且散戶一般資金量小，股價的下跌過程中又不敢大膽補倉，即使以后股價會有反彈，在沒有達到自己的目標價位之時，散戶不會賣出股票，這就形成了長期持有的現(xiàn)象。同時個體投資者又把資金分散投資多只股票，在震蕩的行情中，這種策略降低了風險，最終結(jié)果是有的股票賺錢了，有的股票賠錢了，最終可能沒有賺多少。

對于股票市場上的處置效應的原因，一些學者提出了解釋，有前景理論、過度自信和股價反轉(zhuǎn)效應。因為投資者在股市上對于市場未來的行情或者對于自己的經(jīng)驗判斷超出了實際的判斷，把某些利好的消息夸大理解宣揚，導致對于未來價格走向普遍看好。所以在虧損的時候，過度自信的認為股價從技術(shù)層面上分析已經(jīng)到達了底部形態(tài)，未來會有很多投資者抄底進入，價格只能上升，如果在這個時候平倉，就會造成損失。宏觀經(jīng)濟因素影響投資者對于風險的態(tài)度，股權(quán)分置改革的制度對投資者的行為也有較大影響。同時，對于大公司的藍籌股，人們更偏好長期持有。對未來股價的預判，個人投資者會參考歷史最高點和購買價格，對于成本較高的股票賦予較低的情緒，還會由于股票價格低于歷史最高價格而產(chǎn)生悲觀情緒，但是并不會因為股票價格高于最低價格而感到開心.投資者在市場中體現(xiàn)出的這一心理特征表明他們更容易產(chǎn)生沮喪情緒，對股市未來收益失去信心，加之對于收益波動的風險厭惡都促使投資者不愿進行長期投資[4]。個人投資者如果在實際操作過程中制定止損策略就會擁有比較優(yōu)勢，因為在賣出盈利的股票可能是正確的，但是如果判斷失誤，及時制定止損，較少損失也是明智的選擇。

（作者單位：山西財經(jīng)大學）

參考文獻：

[1] 俞喬，程瀅.我國公司紅利政策與股市波動[J].經(jīng)濟研究，2001（4）：32-40

[2] 熊智，周雪.投資過程中管理者的羊群效應分析[J].廣西財經(jīng)學院學報，2011，（6）.

[3] 新路，文修.中國股票市場個體投資者“處置效應”的實證研究[J].2005（9）.

[4] 池麗旭，莊新田.投資者的非理性行為偏差與止損策略[J].2011（10）.