淺析上市公司股份回購的影響及其完善措施

佳木斯大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院　吳廿奇　金鑫

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淺析上市公司股份回購的影響及其完善措施

佳木斯大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院吳廿奇金鑫

摘 要：上市公司股份回購的實現(xiàn)方式主要有公開市場回購、現(xiàn)金要約回購和協(xié)議回購等幾種。通過股份回購，能夠優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，有效對抗惡意收購，向投資者傳遞積極信號并穩(wěn)定股價以及激勵管理層和合理節(jié)稅。但也存在著增加財務(wù)風(fēng)險、誤導(dǎo)投資者和引發(fā)內(nèi)幕交易的消極影響。因此，需要通過規(guī)范庫藏股制度，拓寬回購資金籌集渠道和加強風(fēng)險防控，健全信息披露制度并規(guī)避內(nèi)幕交易等措施來完善。

關(guān)鍵詞：上市公司股份回購信息披露

1　上市公司股份回購概述

19世紀(jì)50年代，美國的一些上市公司利用自有資金或債務(wù)性融資，將本公司在二級市場上發(fā)行和流通的普通股，以某一特定價格購回，并將回購的普通股轉(zhuǎn)為庫藏股或?qū)ζ溥M行注銷?？梢?，上市公司股份回購最早出現(xiàn)于美國，并逐步擴展和影響到全世界其他國家，最終成為上市公司實現(xiàn)資本退出和價值重新分配的一種方式和選擇，并引起上市公司管理層、市場投資者和政府主管機構(gòu)的青睞和重視。

由于我國對于股份回購實行嚴(yán)格的法律政策，發(fā)展的初期，實際在原則上對其禁止卻又允許一些例外的回購行為，而且當(dāng)時我國上市公司面臨比較特殊的資本環(huán)境，導(dǎo)致公司股權(quán)總體結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡且股份流通非常困難。這些都嚴(yán)重阻礙了我國股份回購的發(fā)展，直到1992年才出現(xiàn)了第一次股份回購操作。我國最初的幾次股份回購行為，都是出于極為特殊的原因和目的，這對于股份回購的推廣并不具備指導(dǎo)和商業(yè)意義。自從我國2005年開展股權(quán)分置改革并出臺相關(guān)的管理方法和補充規(guī)定以來，極大地釋放了上市公司股份回購的意愿和行為。隨著報審程序的簡化和具體操作行為的規(guī)范，我國近十年來的股份回購發(fā)生的次數(shù)越來越多，且金額逐年攀升。通過股份回購，在一定程度上發(fā)揮了優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和穩(wěn)定股價的重要作用，但畢竟我國股份回購發(fā)展歷程較短，還不是非常成熟。仍然需要繼續(xù)完善相關(guān)的法律規(guī)定，推進我國證券市場的發(fā)展和完善，并加快其與國際市場的接軌。

2　股份回購方式

上市公司根據(jù)自身不同的股份回購目的，可以采取不同的回購方式。目前主要的幾種回購方式有公開市場回購、現(xiàn)金要約回購、協(xié)議回購、可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)回購和交換要約回購等。在實際回購過程中，上市公司可以結(jié)合自身的情況、要求和目的，有針對性地進行選擇。

2.1公開市場回購

該種股份回購方式是目前上市公司主要采用且發(fā)生幾率最高的一種。上市公司是以本公司股票在證券市場上的市價正常購買以實現(xiàn)股份回購的。通常當(dāng)公司實行股票期權(quán)激勵時會進行公開市場回購，由于公司在購買本公司股票時和其他普通股票購買者處于同一地位，而且往往購買的股票份額占公司發(fā)行在外總股本的比例較低、規(guī)模很小，基本不會造成公司股價的較大波動。這樣既能夠?qū)崿F(xiàn)股份回購的目的，又能維持股價的穩(wěn)定，保護普通投資者的利益。

2.2現(xiàn)金要約回購

這種回購方式具體操作有兩種情況。一種情況是固定價格的要約回購，另外一種情況則是拍賣形式的要約回購。前者是準(zhǔn)備回購股份的公司以高于當(dāng)時股價的某一固定價格，向證券市場的所有股東發(fā)出回購要約，由于價格較高，易于在較短時間內(nèi)實現(xiàn)較大規(guī)模的股份回購，較容易全部認(rèn)足。后者則是采取拍賣的形式，事先向所有股東聲明公司所要回購股份的數(shù)量及價格區(qū)間，然后由持有股份的股東向公司表示所愿出售股份的數(shù)量及價格，再由公司對所接收到的資料進行統(tǒng)計匯總，最后確定最終的回購價格并完成回購任務(wù)。后者與前者的區(qū)別，主要在于回購價格的確定。前者是完全由公司自己決策，而后者則是先了解持有股份股東的意愿，再結(jié)合回購規(guī)模與股東的態(tài)度來確定回購價格。

2.3協(xié)議回購

這種方式一般是由公司與一個或少數(shù)幾個持有較多股份的股東通過協(xié)商，以協(xié)議方式明確回購價格而實現(xiàn)回購的。與前兩種回購方式不同，協(xié)議回購并不是面向所有股東，而只是某個或某些特定股東。這里就充分體現(xiàn)了“二八原理”，即只與少數(shù)股東協(xié)議，就可完成一定規(guī)模的股份回購。

以上三種回購操作方式是我國當(dāng)前普遍采用的。除此之外，還可以通過可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)回購和交換要約回購等方式來實現(xiàn)股份回購。可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)，實際是賦予股東在一定時間、以一定價格將手中股票出售或轉(zhuǎn)讓的權(quán)利，可以說這種方式能夠使所有股東都受益。而交換要約回購則是以債券或者優(yōu)先股的形式實現(xiàn)，但其回購成本偏高。這兩種回購方式目前作為其他方式的補充而存在。

3　上市公司股份回購的影響分析

3.1股份回購的積極影響

（1）充分發(fā)揮財務(wù)杠桿效應(yīng)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。公司處在不同的發(fā)展階段，應(yīng)該及時調(diào)整其資本結(jié)構(gòu)，實際上就是實時地調(diào)整債務(wù)融資和股權(quán)融資的相對權(quán)重。在企業(yè)初創(chuàng)期，債務(wù)融資可能性較低且成本偏高，公司可以通過股權(quán)融資獲得發(fā)展的動力。當(dāng)企業(yè)實現(xiàn)穩(wěn)定發(fā)展后，隨著信用等級的提升，可以進行一定程度的債務(wù)融資，通過股份回購實現(xiàn)債務(wù)融資比重的相對提高，享有財務(wù)杠桿效應(yīng)帶來的收益。而經(jīng)濟環(huán)境惡化時，可將回購來的庫藏股再次投入證券市場，減少債務(wù)融資的相對比重。這樣既籌集了資金，又有效防止了財務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。可見，通過股份的回購與再流通，能夠動態(tài)調(diào)節(jié)公司債務(wù)融資與股權(quán)融資的相對比重，有效優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)，充分利用財務(wù)杠桿的正效應(yīng)，盡量弱化財務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。

（2）有效對抗惡意收購，維護控制權(quán)。2015年底爆發(fā)的“寶萬之爭”，實際上就是對萬科控制權(quán)的爭奪。而股份回購正是有效對抗惡意收購的一張王牌，是實施 “反收購” 策略的有力武器。企業(yè)內(nèi)部擁有大量的現(xiàn)金，能夠維持良好的日常運營，表明財務(wù)狀況良好，這樣往往就會成為一些公司惡意收購的目標(biāo)。拿出一定規(guī)模的現(xiàn)金進行股份回購，一方面能夠減少公司的現(xiàn)金量，適度“惡化”企業(yè)的財務(wù)狀況，使企業(yè)不再成為惡意收購方的“香餑餑”，進而促使對方放棄收購行為；另一方面通過股份回購，能夠增加大股東的持股比例，向外界表明大股東對公司的信心，進而帶動股價上揚。隨著市場上流通的普通股股份數(shù)額的減少和股價的上揚，增加了惡意收購的難度和收購成本，最終實現(xiàn)抵制惡意收購和維護公司控制權(quán)的目的。

（3）向投資者傳遞積極信號，穩(wěn)定股價。我國證券市場的股價還不能夠真正反映企業(yè)的真實價值，一有風(fēng)吹草動就會引起投資者信心的動搖和股價波動。上市公司進行股份回購，無疑是向市場和投資者傳遞了一種積極信號，表明管理層和大股東對公司的信心。普通投資者在增強對公司信心的同時，還能夠客觀評估公司的市場價值，購買或繼續(xù)長期持有公司股票，從而穩(wěn)定甚至推高股價。

（4）激勵管理層，合理節(jié)稅。股份回購后獎勵給對公司發(fā)展做出突出貢獻的管理層和員工，在很大程度上是對其過去業(yè)績的肯定，同時促使其最大限度的發(fā)揮自己所長，帶動整個公司員工隊伍積極工作。股份回購除了可以激勵管理層與員工之外，在股利分配方面還能為公司合理節(jié)稅。公司回購股份并將其作為股利分配給股東，是不需要繳納任何所得稅的，相對于現(xiàn)金股利分配時所需要繳納的高額所得稅來說，這無疑是實現(xiàn)合理節(jié)稅的有效手段。因此，不論是對公司治理結(jié)構(gòu)的完善還是對股東利益的保護均有益處。

3.2股份回購的消極影響

（1）降低資金流動性，增加財務(wù)風(fēng)險。上市公司進行股份回購需要運用大量的流動資金，而且為了防止股價的下滑，需要保證在短期之內(nèi)不會對回購的股份再次出售。這就使得公司資金的流動性在一個相對較長的時期內(nèi)變差。資金不能自由靈活的調(diào)度，將使公司正常的運營受到影響，甚至喪失一些投資機會。另外，如果是舉債回購的話，實際上增加了債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險，升高的資產(chǎn)負(fù)債率不但沒有帶來高額收益，反而可能引起財務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。

（2）誤導(dǎo)投資者，引發(fā)內(nèi)幕交易。有些公司在股份回購過程中粉飾財務(wù)報表，向廣大投資者傳遞虛假信息，從而誤導(dǎo)投資者做出錯誤的投資行為，形成虛高的股價，最終造成廣大投資者的投資損失。同時，由于股份回購過程中可能伴隨著內(nèi)幕交易的發(fā)生，一些掌握內(nèi)幕消息的投機者獲利，損失則由普通投資者承擔(dān)。上述行為都嚴(yán)重影響公司的健康發(fā)展和市場經(jīng)濟的良好運行。

4　上市公司股份回購的完善措施

4.1規(guī)范庫藏股制度

上市公司回購后的股份即庫藏股如何正確處理和監(jiān)管，關(guān)系著股份回購操作的成功與否。應(yīng)該規(guī)范和完善有關(guān)庫藏股的制度和規(guī)定，促進庫藏股的正確持有和處理，并加強對其規(guī)模、保管和使用等方面的監(jiān)管。適度延長其法定持有時間，盡可能充分發(fā)揮其對管理層和員工的激勵作用。盡可能拓展庫藏股的處理方式和渠道，簡化處理程序和手續(xù)，增強其處理的靈活性。規(guī)范和完善與庫藏股有關(guān)的會計準(zhǔn)則和會計制度，便于對其進行會計核算和審計。

4.2拓寬回購資金籌集渠道，加強風(fēng)險防控

上市公司需要投入大量資金才能夠完成股份回購，政策上應(yīng)該放寬相關(guān)回購資金籌集的限制，為資金籌集拓寬渠道。銀行等金融類機構(gòu)可以適度降低信貸門檻，加大對該部分資金的支持力度。政府可以允許信用度高的公司發(fā)行債券，以籌集回購資金。除了對傳統(tǒng)籌資渠道的限制放松，還可以借鑒國外的先進模式和經(jīng)驗，適當(dāng)拓展籌集范圍。在拓寬籌資渠道的同時，不能放松對財務(wù)風(fēng)險的防控。合理評估公司的資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金流情況，確?；刭徍蠊粳F(xiàn)金狀況良好，能夠保證正常運營。另外，要對整個籌資和回購過程進行全面監(jiān)控，規(guī)范上市公司在回購過程中的行為，防止其將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給廣大投資者。

4.3完善信息披露制度，規(guī)避內(nèi)幕交易

加強對公司會計報表的核查，加大對會計舞弊行為的懲戒力度。健全和完善有關(guān)股份回購信息的披露制度，使投資者和股東對回購方式、規(guī)模和價格等都有一個比較全面的了解和掌握，便于其做出科學(xué)的判斷和決策。加強對內(nèi)幕消息和內(nèi)幕交易的監(jiān)控和打擊力度，杜絕市場操縱行為的發(fā)生。真正實現(xiàn)透明回購和公平回購，使投資者處于公平地位，維護每個股東的合法權(quán)益。

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中圖分類號：F832.5

文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：2096-0298（2016）04（b）-048-03

作者簡介：吳廿奇（1994-），女，黑龍江寶清人，本科生，主要從事會計學(xué)方面的研究。

通訊作者：金鑫（1981-），男，黑龍江五常人，佳木斯大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院講師，碩士研究生，主要從事物流管理、經(jīng)濟管理方面的研究。