轉(zhuǎn)變投基策略，期待市場(chǎng)轉(zhuǎn)變

李穎　珊珊

在沒有超預(yù)期因素出現(xiàn)的情況下，被遺忘的經(jīng)濟(jì)基本面有望成為影響市場(chǎng)演繹的主導(dǎo)因素，股市將在2016年回歸常態(tài)。

2015年，市場(chǎng)收獲了股債雙牛的行情，滬深300指數(shù)雖然經(jīng)歷大幅波動(dòng)，但最終收漲5.58%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)持續(xù)強(qiáng)勁，2015年全年上漲84.41%，隨著利率的快速下行，中債總財(cái)富指數(shù)平穩(wěn)上漲8.03%。在此期間，公募基金整體取得了優(yōu)秀的收益表現(xiàn)，中國(guó)股基指數(shù)上漲43.71%，中國(guó)混基指數(shù)上漲49.74%，中國(guó)債基指數(shù)上漲12.58%，如下圖所示。

將時(shí)間拉長(zhǎng)至2014年年中。2014年年中至2015年年底，盡管經(jīng)歷了2015年年中市場(chǎng)的大幅波動(dòng)，但公募基金仍抓住了牛市的機(jī)會(huì)，整體取得了優(yōu)異的回報(bào)，專業(yè)投資能力凸顯，見下表。

2014年年中至2015年股市呈現(xiàn)波瀾壯闊的行情主要得益于以下三重因素的疊加效應(yīng)。

第一，無風(fēng)險(xiǎn)利率從高位開始快速下降，提升股市配置需求，并在杠桿推動(dòng)下影響被快速放大。

第二，行情爆發(fā)前A股整體估值處于歷史底部，為股市上漲提供了較大空間的安全墊。滬深300指數(shù)在2014年年中的估值僅為8倍左右，處于歷史最低水平。

第三，政府積極引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、文化等多領(lǐng)域加快推出新政。此外，在資本的推動(dòng)下新興行業(yè)的成果應(yīng)用對(duì)社會(huì)生活的影響加深，激發(fā)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的樂觀預(yù)期。

2016年市場(chǎng)行情展望

目前，如果沒有其他超預(yù)期因素的影響，2016年的市場(chǎng)很難出現(xiàn)系統(tǒng)性的機(jī)會(huì)。流動(dòng)性方面，未來一年市場(chǎng)仍將保持相對(duì)寬松的狀態(tài)，但利率進(jìn)一步下調(diào)的空間有限；市場(chǎng)方面，目前的估值已經(jīng)處于歷史較高水平，并逐步由市場(chǎng)支撐轉(zhuǎn)為市場(chǎng)壓力；基本面方面，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型仍需時(shí)間和付出成本，國(guó)際資本流動(dòng)和國(guó)內(nèi)信用市場(chǎng)兌付情況成為投資者越來越關(guān)注的重點(diǎn)。同時(shí)，2016年金融市場(chǎng)的規(guī)則發(fā)生了重大改變，注冊(cè)制等政策的推出為市場(chǎng)帶來機(jī)會(huì)的同時(shí)也將對(duì)存量市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊。因此，被遺忘的經(jīng)濟(jì)基本面有望成為影響市場(chǎng)演繹的主導(dǎo)因素，股市在2016年將回歸常態(tài)。

估值由支撐轉(zhuǎn)為壓力

目前，市場(chǎng)估值已處于歷史的相對(duì)高位，除銀行、保險(xiǎn)、證券等金融服務(wù)業(yè)，其他行業(yè)全線超越3年估值均值，其中軍工、計(jì)算機(jī)、休閑服務(wù)、電子等板塊估值超越3年均值20個(gè)百分點(diǎn)以上。而前期推動(dòng)股指上漲的重要因素——流動(dòng)性進(jìn)一步釋放的空間已相對(duì)有限。2014年以來，1年定期存款利率從3%降至1.5%，而歷史上基準(zhǔn)利率最低在2%附近，下調(diào)空間已被大幅壓縮。此外，2008年刺激政策帶來的影響仍未完全消散，政府實(shí)施進(jìn)一步激進(jìn)的財(cái)政刺激政策可能性較低，改革政策正在不斷推動(dòng)，但對(duì)市場(chǎng)的邊際效應(yīng)正在不斷減弱，不足以支撐股市實(shí)現(xiàn)系統(tǒng)性上漲。

經(jīng)濟(jì)基本面回歸主導(dǎo)

受流動(dòng)性和政策的雙重影響，前期牛市環(huán)境中經(jīng)濟(jì)基本面被市場(chǎng)選擇性遺忘，尤其是2014年下半年以來，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和估值走勢(shì)交叉逆行，缺口已經(jīng)創(chuàng)歷史水平。作為經(jīng)濟(jì)的晴雨表，股市在持續(xù)沖動(dòng)了1年多的時(shí)間后，或?qū)⒅胤到?jīng)濟(jì)面的影響之下。

2016年，在全球疲軟的大背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將持續(xù)走弱，目前還未看到能夠快速走出底部的超預(yù)期因素，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型需要時(shí)間和成本，但維持基本增長(zhǎng)仍可期。“供給側(cè)改革”背景下政策制定層逐漸開始以多種方式實(shí)施產(chǎn)能出清，由此將打破信用市場(chǎng)長(zhǎng)期實(shí)質(zhì)性存在的剛性兌付，預(yù)計(jì)一些債務(wù)違約事件將在2016年繼續(xù)不斷上演，短期內(nèi)或?qū)κ袌?chǎng)造成沖擊。

但總體來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍能確保穩(wěn)定的增長(zhǎng)，市場(chǎng)普遍預(yù)期2016年中國(guó)GDP有望維持在6.7%左右的水平，在世界主要國(guó)家中僅次于印度。同時(shí)，政府推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)出現(xiàn)好的跡象，服務(wù)業(yè)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)不斷提升，從而給市場(chǎng)帶來結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會(huì)。

推動(dòng)轉(zhuǎn)型，主題投資機(jī)會(huì)盡顯

目前，政府不斷加碼推進(jìn)政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、文化多方面的改革，并通過持續(xù)的財(cái)政和貨幣政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)和加快轉(zhuǎn)型。2016年，值得期待的有政府財(cái)政支出加大、國(guó)企改革、財(cái)稅體制改革、深化金融改革、二胎人口政策、擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)體的開放（自貿(mào)區(qū)、一帶一路、亞投行等）、供給側(cè)改革、扶持新興行業(yè)、加快生態(tài)文明制度建設(shè)等。不過，2016年機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)的普遍謹(jǐn)慎態(tài)度和資金的相對(duì)緊張或?qū)⒓涌熘黝}的輪動(dòng)及個(gè)股的分化。

規(guī)則改變，短期沖擊難逃

2016年金融市場(chǎng)面臨巨大的變化。在人民幣國(guó)際化的背景下，推行注冊(cè)制成為確定因素，戰(zhàn)略新興板、深港通、養(yǎng)老金入市等政策的實(shí)施也成為大概率事件，新動(dòng)向、新規(guī)則在推動(dòng)資本市場(chǎng)更加成熟、深入地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的同時(shí)，也難以避免對(duì)舊有投資交易體系帶來變數(shù)。其中，機(jī)構(gòu)投資者的壯大（養(yǎng)老金、險(xiǎn)資）無疑有助于市場(chǎng)波動(dòng)的平抑。但股票發(fā)行注冊(cè)制的實(shí)施在大概率上將對(duì)短期市場(chǎng)造成沖擊。鑒于2015年“杠桿牛市”彰顯出巨大的風(fēng)險(xiǎn)性，2016年在繼續(xù)高效推進(jìn)金融市場(chǎng)改革的同時(shí)，市場(chǎng)監(jiān)管、創(chuàng)新的穩(wěn)健性必將加強(qiáng)。

轉(zhuǎn)變思路，防范風(fēng)險(xiǎn)

基于上述分析，預(yù)計(jì)2016年股市將呈現(xiàn)震蕩行情，上行的概率和空間不大，下跌的風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)可控，短期市場(chǎng)波動(dòng)、板塊輪動(dòng)將加劇。

債券市場(chǎng)方面，預(yù)期利率債表現(xiàn)將優(yōu)于信用債。信用債方面，產(chǎn)能出清政策引導(dǎo)下的剛性兌付風(fēng)險(xiǎn)釋放或?qū)⒊霈F(xiàn)債券違約逐漸擴(kuò)散，信用利差可能出現(xiàn)大幅反彈。利率債方面，持續(xù)的相對(duì)寬松、低利率環(huán)境利于利率債長(zhǎng)端收益率向短端的靠攏，利率債的安全性和配置價(jià)值相對(duì)凸顯。

對(duì)基金投資者而言，建議在2016年轉(zhuǎn)變投資思路，首重安全性，不追高收益，從大類資產(chǎn)配置、基金品種和風(fēng)格偏好方面予以適當(dāng)調(diào)整，并警惕各種潛在風(fēng)險(xiǎn)因素的演變，耐心等待市場(chǎng)的轉(zhuǎn)變。

大類資產(chǎn)配置建議

大類資產(chǎn)配置方面，投資者應(yīng)適當(dāng)降低風(fēng)險(xiǎn)偏好，減少組合中的權(quán)益類資產(chǎn)配置頭寸，增加低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置，適當(dāng)考慮參與全球配置以分散風(fēng)險(xiǎn)并分享美國(guó)市場(chǎng)的投資機(jī)遇。

基金組合的持有者可適當(dāng)降低組合中權(quán)益類基金的配置比例，或?qū)⒏邆}(cāng)位的股票型基金、指數(shù)型基金換為風(fēng)格較穩(wěn)健的靈活配置混合型基金。

對(duì)于較低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置，投資者可以重點(diǎn)考慮增持貨幣基金、重配利率債的純債基金和認(rèn)購(gòu)保本型基金。

貨幣基金方面，目前貨幣基金參考收益率在3%左右，而我國(guó)的通脹水平在1.5%左右，持有貨幣基金已經(jīng)可以取得跑贏通脹的預(yù)期收益。投資貨幣基金時(shí)，投資者應(yīng)選擇規(guī)模較大（20億元以上）、機(jī)構(gòu)投資者占比較低的貨幣基金，以最大范圍地規(guī)避流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

債券基金方面，投資者應(yīng)重點(diǎn)考慮以利率債為主，規(guī)模較大、流動(dòng)性較好的純債基金作為較低風(fēng)險(xiǎn)端的配置。重配中低等級(jí)信用債、可轉(zhuǎn)債和股票倉(cāng)位較高的基金，預(yù)期在2016年將面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。此外，認(rèn)購(gòu)期參與保本基金并持有到期，也不失為一種相對(duì)安全的配置策略。從歷史上看，保本基金雖然存在階段性虧損的可能，但整體保本期收益率均為正。投資者配置保本基金時(shí)應(yīng)盡可能參與認(rèn)購(gòu)，并持有到期，這樣才能享受保本基金的低風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)。

在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，QDII基金的投資價(jià)值凸顯，投資者可以重點(diǎn)考慮美元債基金和主投美國(guó)市場(chǎng)的權(quán)益類QDII基金，分享美元升值、美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期收益。但應(yīng)規(guī)避大宗商品類QDII基金和美元高收益?zhèn)穑祟惢鹪诿缆?lián)儲(chǔ)加息背景下或面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)壓力和投資管理的挑戰(zhàn)。

權(quán)益類基金的選擇

具體到單只權(quán)益類基金的選擇，投資者可以重點(diǎn)考慮選股能力較強(qiáng)、風(fēng)格穩(wěn)健的基金，早期以安全邊際較高的大盤藍(lán)籌主動(dòng)型基金為主，在消費(fèi)、環(huán)保、新興行業(yè)等主題基金估值風(fēng)險(xiǎn)得到一定釋放后可擇機(jī)增加配置。

受益于價(jià)值投資回歸、相對(duì)安全邊際和國(guó)企改革主線，大盤藍(lán)籌主動(dòng)型基金具有一定配置價(jià)值。2016年，投資者或回歸企業(yè)價(jià)值主線，盈利能力良好、分紅較好、經(jīng)濟(jì)護(hù)城河較強(qiáng)的企業(yè)或成為機(jī)構(gòu)投資者長(zhǎng)期配置的對(duì)象，通過高分紅平滑長(zhǎng)期投資的風(fēng)險(xiǎn)。尤其是部分優(yōu)質(zhì)國(guó)企改革受益企業(yè)，一方面仍享有較高的國(guó)家信用安全保障；另一方面有望獲得實(shí)際效率的改善，在經(jīng)濟(jì)走出弱市周期時(shí)收益有望快速提升。

在資金謹(jǐn)慎、社交媒體高度撮合預(yù)期的背景下，主題性投資機(jī)會(huì)快速輪動(dòng)，國(guó)企改革、互聯(lián)網(wǎng)、文體休閑、環(huán)保、大健康等轉(zhuǎn)型受益行業(yè)，在階段性估值風(fēng)險(xiǎn)釋放后仍具有良好的長(zhǎng)期投資價(jià)值。2016年股票之間的分化加大，對(duì)基金的選股能力提出更高考驗(yàn)。建議投資者關(guān)注歷史主題投資把握較好、選股能力強(qiáng)的主題策略型基金，謹(jǐn)慎參與細(xì)分行業(yè)指數(shù)基金的投資。

警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

投資者應(yīng)高度警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，包括投資集中度過高的權(quán)益類基金及規(guī)模較小、機(jī)構(gòu)占比過高的基金，這類基金均可能在出現(xiàn)超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)因素時(shí)首當(dāng)其沖遭受損失。

公募基金是以組合投資、分散風(fēng)險(xiǎn)為目的的專業(yè)投資產(chǎn)品。在2016年不確定性加大的背景下，投資者應(yīng)謹(jǐn)慎參與行業(yè)主題基金和持股集中度高的基金。2015年的行情造就了一批集中投資創(chuàng)業(yè)板、扎堆投資熱門主題股、持股集中度很高的基金，此類基金憑借激進(jìn)的策略取得了較高的收益回報(bào)。然而，在后市行情預(yù)期中，這種策略的風(fēng)險(xiǎn)不斷累積，如若出現(xiàn)估值回調(diào)、超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、極端流動(dòng)性事件，此類基金預(yù)期將受到較大沖擊。此外，規(guī)模較小、機(jī)構(gòu)投資者占比很高的基金可能面臨較大的申贖流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，分級(jí)B等交易型品種的交易流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也將加大。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，對(duì)股市仍持樂觀態(tài)度，相信在經(jīng)歷轉(zhuǎn)型陣痛后中國(guó)經(jīng)濟(jì)將打開新的上升空間，需要投資者以耐心、理性的態(tài)度把握未來的投資機(jī)會(huì)。對(duì)于普通投資者來說，應(yīng)密切關(guān)注國(guó)內(nèi)和國(guó)外市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)因素變動(dòng)方向，包括通脹對(duì)政府寬松貨幣政策造成約束，全新的股票發(fā)行注冊(cè)制帶來不確定性，美元加息節(jié)奏和幅度過快帶來新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩，大宗商品拖累部分資源國(guó)經(jīng)濟(jì)引發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)對(duì)全球金融體系的沖擊及人民幣匯率的非常規(guī)變動(dòng)對(duì)資本市場(chǎng)的不利影響等。只有在把握住市場(chǎng)動(dòng)向的情況下，才能夠在投資中取得成功。