并購(gòu)重組謹(jǐn)防“空殼化”

李欣

讓股市回歸價(jià)值投資，打擊不合理炒作，更多地給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)融資功能，成為監(jiān)管層制定政策的目標(biāo)。

5月，監(jiān)管新動(dòng)向牽動(dòng)著資本市場(chǎng)敏感的神經(jīng)。先有5月初監(jiān)管部門“重新研究”中概股回歸相關(guān)事宜，上周坊間又傳言“證監(jiān)會(huì)禁止包括互聯(lián)網(wǎng)金融、VR等四大行業(yè)并購(gòu)重組”，包括ST公司和潛在殼資源在內(nèi)的并購(gòu)重組概念股現(xiàn)大面積跌停。

5月13日收盤，針對(duì)上述消息，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸回應(yīng)稱，證監(jiān)會(huì)積極支持符合條件的上市公司再融資和并購(gòu)重組，以有效發(fā)揮資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能。目前，再融資和并購(gòu)重組相關(guān)規(guī)定及政策沒有任何變化。今后若有修改或調(diào)整，將通過正式渠道向社會(huì)公布。

盡管并購(gòu)重組對(duì)某些特定行業(yè)“或收緊”僅僅還只是傳言，但種種跡象表明，讓股市回歸價(jià)值投資，打擊不合理炒作，更多地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)融資功能，成為監(jiān)管層制定政策的目標(biāo)所向。

并購(gòu)重組加強(qiáng)約束

傳聞甚囂塵上源于當(dāng)前市場(chǎng)的一些異常特征。有專注文化與傳媒行業(yè)投資人認(rèn)為，一些僅靠概念、靠炒作的空殼公司，沒完成業(yè)績(jī)對(duì)賭、相關(guān)并購(gòu)重組并沒有業(yè)績(jī)支撐，“監(jiān)管層對(duì)于這類公司的確應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)管?！钡珜?duì)于確實(shí)要跨界又或轉(zhuǎn)型的，反而應(yīng)該鼓勵(lì)做大做強(qiáng)?！?/p>

針對(duì)市場(chǎng)質(zhì)疑的“做水泥的公司永遠(yuǎn)做水泥”的說法，這位投資人也給出了自己不同的觀點(diǎn)。在他看來(lái)，水泥行業(yè)作為供給側(cè)改革的重要行業(yè)之一，那么相關(guān)舉措也應(yīng)與供給側(cè)改革相配合，換言之，也不絕對(duì)排除該行業(yè)與新興行業(yè)相結(jié)合、相嫁接，這同樣符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的大方向。

他還表示，相比之下，如果并購(gòu)方與被并購(gòu)方能夠很好地處理協(xié)同問題，前者如通過業(yè)績(jī)水平約束和規(guī)范后者，那么這同樣是一個(gè)很好的資本玩法。

雖然這次證監(jiān)會(huì)叫停四大產(chǎn)業(yè)并購(gòu)是“虛驚一場(chǎng)”，但相關(guān)管制也是必須的。

道理是道理，但方法的確有所改變。有PE投資人對(duì)記者表示，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，并購(gòu)重組主要從三個(gè)方面著手，一是分步并購(gòu)，二是交易結(jié)構(gòu)科學(xué)化，三是新興產(chǎn)業(yè)并購(gòu)為重。從目前監(jiān)管趨勢(shì)和市場(chǎng)趨勢(shì)看，此前該投資人所在公司對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)與新興行業(yè)并購(gòu)比例各半，但從目前看，大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新的前景行業(yè)，公司會(huì)給予更多關(guān)注。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，雖然這次證監(jiān)會(huì)叫停四大產(chǎn)業(yè)并購(gòu)是“虛驚一場(chǎng) ”，但相關(guān)管制也是必須的。只是無(wú)論監(jiān)管層、企業(yè)本身、投資人都不要因?yàn)樽龅锰^火，把未來(lái)的發(fā)展出路堵死，各方也應(yīng)在相關(guān)政策和監(jiān)管思路基礎(chǔ)上，適度發(fā)展。

具體看，一方面，對(duì)于監(jiān)管層，作為市場(chǎng)管理者，重視保障資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康穩(wěn)健發(fā)展和保護(hù)中小投資者利益同樣重要;另一方面，特別是那些僅靠炒概念的公司，未來(lái)在并購(gòu)時(shí)也要更加慎重，如果只是并購(gòu)了一個(gè)概念，對(duì)公司發(fā)展后患無(wú)窮。

5月中，中國(guó)證監(jiān)會(huì)上市部巡視員兼副主任趙立新亦表示，未來(lái)，證監(jiān)會(huì)將進(jìn)一步修訂上市公司信息披露管理辦法，推進(jìn)分行業(yè)信息披露體系建設(shè)，完善上市公司股權(quán)質(zhì)押信息披露規(guī)則，鼓勵(lì)公司自愿性、差異化的信息披露，嚴(yán)厲查處信息披露不真實(shí)、“忽悠式”重組、不履行承諾及財(cái)務(wù)欺詐等違法違規(guī)行為。

他進(jìn)一步指出，提高上市公司質(zhì)量是強(qiáng)化上市公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)的內(nèi)在要求，從宏觀上來(lái)講，也是實(shí)現(xiàn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、培育新動(dòng)能的重要舉措。因此，要充分理解上市公司質(zhì)量的內(nèi)涵，明晰制約、影響上市公司質(zhì)量的因素，找到提高上市公司質(zhì)量的有效舉措。對(duì)于信息披露而言，完善以投資者需求為導(dǎo)向的信息披露體系建設(shè)是實(shí)現(xiàn)證監(jiān)會(huì)監(jiān)管轉(zhuǎn)型的重要內(nèi)容。

殼交易緣何屢禁不止？

如果說對(duì)有關(guān)特定行業(yè)并購(gòu)重組的限制只是讓業(yè)內(nèi)虛驚一場(chǎng)的話，那么近期“借殼”、“炒殼”愈演愈烈已經(jīng)引起了監(jiān)管層、業(yè)界和投資者們的足夠關(guān)注。

業(yè)內(nèi)人士分析指出，殼費(fèi)近期高漲主要有兩方面原因，一方面，一直以來(lái)注冊(cè)制相關(guān)問題未直接理順，相關(guān)政策預(yù)期不明，另一方面，戰(zhàn)略新興板擱淺，一時(shí)間中概股原計(jì)劃回歸A股路線不明，借殼恰成為唯一便捷快速的回歸通道。

殼資源一直以來(lái)即是A股市場(chǎng)被追捧的資源對(duì)象。早在今年3月，戰(zhàn)興板擱淺的消息甫出，曾有投資人士樂觀地表示，從更長(zhǎng)期看，企業(yè)多主業(yè)發(fā)展、又或行業(yè)融合發(fā)展是大趨勢(shì)。目前A股2000多家上市公司中，至少三分之二以上都面臨主業(yè)發(fā)展再造問題。因此找殼，對(duì)于諳熟于資本運(yùn)作的老手們而言并不是什么難事。

理想很豐滿，現(xiàn)實(shí)很骨感。這位投資人在接下來(lái)的幾個(gè)月里，真實(shí)地感受到了殼“漲價(jià)”的速度。動(dòng)輒十億、甚至二十億的殼費(fèi)，讓這位投資人在不同的殼公司間奔走且無(wú)果。

官方表態(tài)讓這種窘態(tài)有所收斂。5月6日證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人表示， 按照現(xiàn)行法律法規(guī)，近3年已有5家在海外上市的紅籌企業(yè)實(shí)現(xiàn)退市后，通過并購(gòu)重組回到A股市場(chǎng)上市。市場(chǎng)對(duì)此提出了一些質(zhì)疑，認(rèn)為這類企業(yè)回歸A股市場(chǎng)有較大的特殊性，境內(nèi)外市場(chǎng)的明顯價(jià)差、殼資源炒作等現(xiàn)象應(yīng)當(dāng)予以高度關(guān)注。證監(jiān)會(huì)注意到市場(chǎng)的這些反映，正對(duì)這類企業(yè)通過IPO、并購(gòu)重組回歸A股市場(chǎng)可能引起的影響進(jìn)行深入分析研究。

值得注意的是，這是繼監(jiān)管層稱“設(shè)立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板的具體問題，還要做深入研究論證”以來(lái)， 對(duì)中概股做出如是表態(tài)。有PE投資人稱，監(jiān)管層此舉或促進(jìn)中概股公司與監(jiān)管層有更好更順暢的溝通機(jī)制，是行業(yè)的利好。

該人士還稱，戰(zhàn)略新興板延期，地方國(guó)資企業(yè)并購(gòu)重組熱絡(luò)都進(jìn)一步激發(fā)了國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上的殼價(jià)格，不光是中概股借殼貴，其它企業(yè)借殼“成本”也很高。如今監(jiān)管層的做法，等于是在對(duì)沖，防止殼被爆炒，再就是讓中概股回歸成本更低。

5月下旬，前述“找殼”的投資人發(fā)現(xiàn)，隨著潛在殼公司（ST公司為主）股價(jià)10%-20%的跌幅，對(duì)目前殼主們的心態(tài)影響較大。很多殼公司的大股東仍采取待價(jià)而沽的策略，但同時(shí)出于未來(lái)上市公司發(fā)展空間的規(guī)劃，前者對(duì)于資產(chǎn)方的資產(chǎn)質(zhì)量和行業(yè)都有了更具體的選擇標(biāo)準(zhǔn)，而不僅僅是套現(xiàn)。

有券商并購(gòu)部負(fù)責(zé)人則表示，上述約束或成為倒逼機(jī)制。隨著滬港通的開啟，深港通進(jìn)入預(yù)備期，再加上滬倫通的想象空間，讓A股市場(chǎng)更具吸引力也更需要估值重塑。整體看，這是一個(gè)開放與“倒逼開放”的問題，需要監(jiān)管層引導(dǎo)現(xiàn)有市場(chǎng)進(jìn)一步規(guī)范，并以此控制和約束瘋狂的市場(chǎng)。

他還表示，至于看到了中國(guó)資本市場(chǎng)優(yōu)越性的新興產(chǎn)業(yè)、新銳企業(yè)，可以依規(guī)范選擇國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，不再僅僅依靠所謂特殊通道，而是完全按市場(chǎng)形式和規(guī)律發(fā)展下去。套利空間縮小，殼主們也應(yīng)該冷靜了，這同樣有利于保護(hù)中小投資者利益。

上述券商并購(gòu)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對(duì)記者稱，監(jiān)管部門應(yīng)防止殼被瘋炒。殼瘋炒不僅加劇注冊(cè)制改革難度，更加惡化證券市場(chǎng)健康發(fā)展的根基。殼炒作繼續(xù)，注冊(cè)制將越來(lái)越遠(yuǎn)。IPO與借殼上市等同對(duì)待，考驗(yàn)監(jiān)管層的決心和勇氣。到了該下決心的時(shí)候了。