日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)及其對(duì)人民幣國(guó)際化路徑的啟示

高洪民

摘 要：日元國(guó)際化，對(duì)人民幣國(guó)際化具有重要的啟示意義。結(jié)合日元國(guó)際化失敗的教訓(xùn)，應(yīng)積極推動(dòng)人民幣在國(guó)際計(jì)價(jià)結(jié)算、國(guó)際投資和國(guó)際儲(chǔ)備貨幣三個(gè)維度積極發(fā)展三位一體式的國(guó)際貨幣功能。這種演進(jìn)路徑應(yīng)與周邊經(jīng)濟(jì)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)和對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)相結(jié)合，同時(shí)也是與不斷擴(kuò)展人民幣經(jīng)濟(jì)循環(huán)與金融循環(huán)相互統(tǒng)一的，其中盡快構(gòu)建人民幣跨境金融循環(huán)，對(duì)有效推進(jìn)人民幣國(guó)際化具有特殊作用。

關(guān)鍵詞：日元國(guó)際化；人民幣國(guó)際化路徑；人民幣金融循環(huán)

中圖分類號(hào)：F820 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2016）10-0091-03

一、引言

人民幣國(guó)際化的路徑（或道路），是指人民幣演化為國(guó)際貨幣可能的渠道和路線。自2009年中國(guó)政府決定開展跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)以來，國(guó)內(nèi)外關(guān)于人民幣國(guó)際化路徑的研究也大量出現(xiàn)。例如，Eichengreen（2009）和Cooper（2010）等學(xué)者強(qiáng)調(diào)中國(guó)境內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后，這在一定程度上會(huì)限制人民幣國(guó)際化的發(fā)展。大部分關(guān)于人民幣國(guó)際化路徑的研究（如高海紅、余永定，2010；國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心課題組，2011；Park and Song，2011）提出，人民幣國(guó)際化比較現(xiàn)實(shí)的路徑是走先區(qū)域化、后國(guó)際化的道路。曹龍騏、陳紅泉等（2014）認(rèn)為，“區(qū)域化—離岸化—國(guó)際化”是人民幣國(guó)際化的有效路徑。潘英麗（2012）則將未來十五年人民幣國(guó)際化的路徑推進(jìn)策略定義為：“前期穩(wěn)健創(chuàng)造人民幣的國(guó)際需求，后期激進(jìn)釋放人民幣的海外供給。”另外，針對(duì)我國(guó)現(xiàn)實(shí)，2012年中國(guó)人民大學(xué)發(fā)布的人民幣國(guó)際化報(bào)告提出包括擴(kuò)大人民幣對(duì)外貸款和直接投資規(guī)模、審慎穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)下可兌換、推動(dòng)利率匯率市場(chǎng)化改革等七項(xiàng)人民幣國(guó)際化策略；邱兆祥等（2009）則建議，設(shè)立人民幣自由兌換區(qū)作為人民幣完全可兌換前的過渡性手段?？傮w來看，上述相關(guān)研究成果為本文關(guān)于人民幣國(guó)際化路徑的研究提供了很好的基礎(chǔ)，但由于大部分研究始于2009年下半年，時(shí)間較短，理論性研究仍欠系統(tǒng)，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)研究需進(jìn)一步深入。

本文從日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)展開研究。20世紀(jì)60年代中期，日本開始推動(dòng)貿(mào)易自由化、資本交易自由化和金融自由化，日元國(guó)際化的歷史也可以追溯到這一時(shí)期。但日元國(guó)際化過程，在國(guó)際上被普遍認(rèn)為是不成功的。我們認(rèn)為，日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)對(duì)人民幣國(guó)際化具有重要的啟示意義。究其原因，我們認(rèn)為，以下幾點(diǎn)將會(huì)使得人民幣國(guó)際化與日元國(guó)際化過程具有某些相似或可比之處：（1）中日兩國(guó)都經(jīng)歷了較長(zhǎng)時(shí)期的經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期。隨著持續(xù)高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，都在相應(yīng)時(shí)期發(fā)展成世界性生產(chǎn)大國(guó)，并出現(xiàn)長(zhǎng)期性貿(mào)易順差。（2）從貿(mào)易結(jié)構(gòu)上看，中日兩國(guó)對(duì)美國(guó)市場(chǎng)都有較高的依賴性，從而在對(duì)美貿(mào)易中，對(duì)美元結(jié)算存在較高的依附性。（3）在經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)之后，兩國(guó)的對(duì)外直接投資都出現(xiàn)了高速增長(zhǎng)。（4）長(zhǎng)期內(nèi)銀行間接融資在中日兩國(guó)的非金融機(jī)構(gòu)融資中都占有主導(dǎo)地位，事實(shí)上，中日兩國(guó)相對(duì)封閉的銀行體系的改革都相對(duì)滯后，資本項(xiàng)目自由化也都相對(duì)滯后，從而拖累了各自的金融國(guó)際化和金融自由化進(jìn)程，并對(duì)本幣的國(guó)際化造成負(fù)面影響。本文將首先從跨境經(jīng)濟(jì)循環(huán)和跨境金融循環(huán)的角度研究日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，然后從貨幣職能路徑、地域路徑和時(shí)間路徑三個(gè)維度提出人民幣國(guó)際化的演進(jìn)路徑，最后結(jié)合我國(guó)實(shí)際，提出相關(guān)對(duì)策建議，在這些建議中，本文強(qiáng)調(diào)盡快構(gòu)建人民幣跨境金融循環(huán)網(wǎng)絡(luò)對(duì)推進(jìn)人民幣國(guó)際化的重要作用。

二、日元國(guó)際化失敗的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)

本文將一經(jīng)濟(jì)體與其境外的經(jīng)濟(jì)金融活動(dòng)，按流量區(qū)分為跨境實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)和跨境金融循環(huán)?？缇硨?shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)是指與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相關(guān)的跨境貿(mào)易和跨境直接投資（FDI）等活動(dòng)；而跨境金融循環(huán)則是指跨境金融投資和跨境金融交易等活動(dòng)。

（一）從實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)的角度看日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)

1.經(jīng)濟(jì)總量及其增長(zhǎng)率直接決定貨幣國(guó)際化的速度和進(jìn)程。即使存在資本管制，在貿(mào)易自由化條件下，一國(guó)的貿(mào)易總量一般與其經(jīng)濟(jì)總量按同一方向變動(dòng)，以該國(guó)貨幣計(jì)價(jià)和結(jié)算的貿(mào)易量一般也按同一規(guī)律和方向變動(dòng)。日元國(guó)際化過程表現(xiàn)出很強(qiáng)的這種趨勢(shì)。但值得注意的是，實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)中的一國(guó)經(jīng)濟(jì)總量、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度以及經(jīng)濟(jì)總量在世界經(jīng)濟(jì)總量中的占比，這三個(gè)變量在該國(guó)貨幣國(guó)際化中的作用是相互影響的：經(jīng)濟(jì)總量直接決定對(duì)外進(jìn)出口總量；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度既影響經(jīng)濟(jì)和進(jìn)出口總量的絕對(duì)量，同時(shí)也會(huì)影響境外經(jīng)濟(jì)主體對(duì)該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期，并由此影響對(duì)該國(guó)貨幣的需求；經(jīng)濟(jì)總量世界占比在貨幣國(guó)際化中占有重要地位，它往往與政治和國(guó)家綜合實(shí)力結(jié)合在一起，影響境外經(jīng)濟(jì)人持有該國(guó)貨幣的信心，從而影響其各項(xiàng)國(guó)際貨幣功能的發(fā)揮。日元國(guó)際地位（特別是實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)中的計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣）的變遷過程與日本經(jīng)濟(jì)的歷史變遷過程十分吻合，即20世紀(jì)70年代初至90年代中后期日元國(guó)際地位的快速提升過程，正是日本經(jīng)濟(jì)向上快速發(fā)展的過程，20世紀(jì)90年代末期經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后，GDP不斷下滑甚至出現(xiàn)若干次負(fù)增長(zhǎng)，這直接抑制了境外對(duì)日元國(guó)際化的根本需求，使日元國(guó)際化地位明顯下降。因此，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期持續(xù)低迷是日元國(guó)際化失敗的基礎(chǔ)性原因。

2.對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)與國(guó)際貨幣的計(jì)價(jià)結(jié)算功能。一國(guó)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)對(duì)該國(guó)貨幣的國(guó)際化將發(fā)揮重要作用。這里的貿(mào)易結(jié)構(gòu)，既包括進(jìn)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，也包含進(jìn)出口地區(qū)結(jié)構(gòu)。例如，從出口結(jié)構(gòu)看，日本對(duì)美國(guó)市場(chǎng)過分依賴，這決定了其對(duì)使用美元具有一定的依附性；從進(jìn)口結(jié)構(gòu)看，日本在石油等能源資源領(lǐng)域有很強(qiáng)的對(duì)外依賴性，而這一商品在國(guó)際定價(jià)及結(jié)算中主要使用美元；但這里需要強(qiáng)調(diào)的是，與對(duì)美國(guó)的出口相比，日本對(duì)歐盟和東南亞地區(qū)的出口以日元計(jì)價(jià)和結(jié)算的比例較大，特別是對(duì)東南亞地區(qū)的出口，20世紀(jì)80年代中后期超過50%以上。在日本對(duì)歐盟的出口中，除用日元計(jì)價(jià)和結(jié)算外，美元所占的比例很小，僅在6%～8%之間，顯示出出口目的國(guó)對(duì)貨幣選擇具有較大程度的決定權(quán)。另外需要說明的是，由于當(dāng)時(shí)日本制造業(yè)在全球生產(chǎn)體系中所具有的重要地位，日元一旦在國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)和結(jié)算中形成某種規(guī)則或常態(tài)，則其在日本企業(yè)對(duì)外貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)交易的作用就會(huì)形成一定程度的穩(wěn)定性。

（二）從跨境金融循環(huán)的角度看日元國(guó)際化失敗的教訓(xùn)

1.資本項(xiàng)目自由化及國(guó)內(nèi)金融改革發(fā)展滯后制約了日元國(guó)際化的發(fā)展。日本從20世紀(jì)80年代初，采取的是漸進(jìn)式資本項(xiàng)目開放策略。無論從日本與歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展過程比較來看，還是從其自身的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展過程來看，日本的資本項(xiàng)目開放和國(guó)內(nèi)金融自由化過程都相對(duì)滯后，貝克和查普（2006）根據(jù)大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家漸進(jìn)式開放資本項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為：“日本對(duì)資本跨境流動(dòng)的正式和非正式管制的撤銷還應(yīng)該再提前十年?！倍鴱娜赵獓?guó)際化的情況看，日元國(guó)際化政策則又與其資本項(xiàng)目開放和國(guó)內(nèi)金融自由化政策之間存在著嚴(yán)重的不協(xié)調(diào)，特別是20世紀(jì)80年代中期之前，日本政府對(duì)日元國(guó)際化一直采取消極的政策，客觀上拖延了日元國(guó)際化的步伐。

2.日本國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融政策的失誤拖累了日元國(guó)際化進(jìn)程。一方面，在日元國(guó)際化策略的選擇上，日本政府采取了通過歐洲日元市場(chǎng)推動(dòng)日元國(guó)際化的路徑，但現(xiàn)實(shí)中這種策略卻導(dǎo)致國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)改革發(fā)展滯后，歐洲日元市場(chǎng)則未起到原來預(yù)想的作用。其原因在于：歐元日元市場(chǎng)的參與者主要是日本本國(guó)的居民，他們?yōu)槔@過國(guó)內(nèi)金融管制而選擇從境外歐洲日元市場(chǎng)獲得日元貸款，這既造成了歐洲日元市場(chǎng)繁榮的假象，又在一定程度上擾亂了日本國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的調(diào)控。另一方面，如上所述，20世紀(jì)80年代中期以前，日本政府對(duì)日元國(guó)際化一直采取被動(dòng)消極的態(tài)度，特別是20世紀(jì)60年代和70年代日本實(shí)行經(jīng)常項(xiàng)目可兌換并轉(zhuǎn)向浮動(dòng)匯率制后，日本銀行和大藏省對(duì)日元國(guó)際化持明確的消極態(tài)度，認(rèn)為日元的國(guó)際化將擾亂國(guó)內(nèi)金融政策，日元的國(guó)際計(jì)價(jià)和結(jié)算功能與國(guó)際儲(chǔ)備職能被嚴(yán)格區(qū)分，前者被提倡，后者則被忌諱或回避。直到1984年，日本政府才慢慢改變對(duì)日元國(guó)際化的政策，開始采取慎重而肯定的態(tài)度，在1998年的“金融大爆炸”中，才開始積極推動(dòng)和制定日元國(guó)際化的策略；但隨著日本泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅以及多年持續(xù)的經(jīng)濟(jì)低迷，日元國(guó)際化最好的時(shí)機(jī)已被喪失。

3.國(guó)際金融中心對(duì)國(guó)際貨幣發(fā)展的支撐作用：東京的教訓(xùn)。東京金融中心的崛起是在日本逐步成為世界制造業(yè)中心后，與日元的國(guó)際化過程基本同步推進(jìn)的。無論從日元發(fā)揮國(guó)際貨幣諸項(xiàng)功能的整個(gè)過程看，還是從東京逐步躍升為全球重要國(guó)際金融中心的整個(gè)歷程看，二者之間明顯地存在著一種彼此耦合發(fā)展的關(guān)系。但東京作為日元跨境金融循環(huán)的樞紐，在日元國(guó)際化過程中也存在著一些致命的缺陷：其一，東京的國(guó)際金融交易不是日元的交易為中心，而是以美元的交易為中心來爭(zhēng)取其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的，只是以賺取極低且不穩(wěn)定的中間差價(jià)而成為了美元的交易中介，這種策略不僅不利于日元的國(guó)際化，而且嚴(yán)重限制了東京國(guó)際金融中心的發(fā)展和全球影響力的發(fā)揮；其二，在東京金融中心的發(fā)展過程中，東京市場(chǎng)發(fā)行了大量日本國(guó)債，但這些國(guó)債大部分被日本公共部門所持有，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性低下和價(jià)格扭曲；其三，20世紀(jì)90年代末日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，隨著日本經(jīng)歷所謂“失去的十年”，東京國(guó)際金融中心的地位在不斷下降，這本身限制了其發(fā)揮日元國(guó)際化金融循環(huán)樞紐的作用。

三、對(duì)人民幣國(guó)際化的啟示

（一）人民幣國(guó)際化推進(jìn)路徑的基本思路

根據(jù)上文日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，我們提出人民幣國(guó)際化推進(jìn)路徑的基本思路，其核心在于不斷擴(kuò)展人民幣跨境經(jīng)濟(jì)循環(huán)和人民幣跨境金融循環(huán)。我們認(rèn)為，當(dāng)前階段推動(dòng)人民幣經(jīng)濟(jì)循環(huán)建設(shè)的主要區(qū)域?yàn)榕c我國(guó)周邊的國(guó)家和地區(qū)、以東盟國(guó)家（地區(qū)）為中心的亞洲經(jīng)濟(jì)區(qū)以及“一帶一路”沿線國(guó)家和地區(qū)。推動(dòng)人民幣跨境金融循環(huán)建設(shè)的路徑，則是在推動(dòng)資本項(xiàng)目開放和國(guó)內(nèi)金融自由化過程中，優(yōu)先利用上海和香港兩大金融中心優(yōu)勢(shì)，不斷推動(dòng)建設(shè)上海以人民幣本幣為核心的全球資產(chǎn)交易中心、定價(jià)中心和人民幣全球清算中心，以及推動(dòng)建設(shè)香港人民幣離岸金融中心，并不斷拓展境外金融機(jī)構(gòu)和人民幣結(jié)算清算網(wǎng)絡(luò)。為此，應(yīng)不斷增加滬港兩地可供選擇的人民幣金融產(chǎn)品，拓展人民幣金融資產(chǎn)跨境流通渠道，率先在亞洲區(qū)和“一帶一路”沿線區(qū)域形成以實(shí)體經(jīng)濟(jì)交易和人民幣金融市場(chǎng)為支撐、人民幣出境與入境相協(xié)調(diào)、人民幣經(jīng)濟(jì)循環(huán)與金融循環(huán)相互強(qiáng)化的境外人民幣需求與供給的大循環(huán)、大流通機(jī)制。

另外，我們認(rèn)為，根據(jù)全球政治經(jīng)濟(jì)及金融特點(diǎn)，人民幣國(guó)際貨幣職能的演化路徑將會(huì)明顯突破“國(guó)際計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣→國(guó)際投資貨幣→國(guó)際儲(chǔ)備貨幣”的傳統(tǒng)演進(jìn)模式，而會(huì)交叉提升其“三位一體”式功能；從時(shí)空結(jié)合的演化路徑看，人民幣國(guó)際化雖無具體時(shí)間表，但亞洲區(qū)和“一帶一路”沿線國(guó)家和地區(qū)在區(qū)位和貿(mào)易關(guān)系上有利于人民幣的區(qū)域化和國(guó)際化，在推動(dòng)貿(mào)易結(jié)算提升人民幣國(guó)際計(jì)價(jià)結(jié)算功能的同時(shí)，可同時(shí)在全球范圍推動(dòng)人民幣在金融交易和投資領(lǐng)域的使用，著力構(gòu)建人民幣跨境金融循環(huán)，以促進(jìn)人民幣境外需求。

（二）當(dāng)務(wù)之急是推動(dòng)人民幣金融循環(huán)建設(shè)

貨幣的區(qū)域化、國(guó)際化過程及其各項(xiàng)功能的實(shí)現(xiàn)，與該貨幣參與交易的跨境貿(mào)易、跨境直接投資（FDI）和跨境金融交易等方面都存在著直接的相關(guān)性，在亞洲區(qū)和“一帶一路”沿線國(guó)家和地區(qū)拓展人民幣在上述相關(guān)領(lǐng)域的各項(xiàng)功能，是當(dāng)前階段推動(dòng)人民幣區(qū)域化和國(guó)際化的主要方向。在此過程中，滬港兩地在這些區(qū)域的經(jīng)濟(jì)和金融循環(huán)中都處于重要地位。但從貨幣國(guó)際化發(fā)展所需的金融條件看，人民幣金融循環(huán)的相對(duì)缺失是當(dāng)前人民幣國(guó)際化過程中的主要障礙。為此，要繼續(xù)優(yōu)先發(fā)展香港人民幣離岸市場(chǎng)，在推動(dòng)金融自由化和資本項(xiàng)目開放過程中，不斷推動(dòng)上海金融市場(chǎng)的深化和開放水平。

（三）推進(jìn)人民幣國(guó)際化的相關(guān)對(duì)策

1.在推動(dòng)資本項(xiàng)目開放和國(guó)內(nèi)金融自由化發(fā)展過程中，為有效取得對(duì)貨幣總量的控制權(quán)，應(yīng)嚴(yán)格將資本項(xiàng)目開放、利率匯率市場(chǎng)化改革和提升貨幣政策調(diào)控能力等有機(jī)結(jié)合起來。

2.將人民幣國(guó)際化戰(zhàn)略與資本輸出戰(zhàn)略、推動(dòng)上海國(guó)際金融中心建設(shè)國(guó)家戰(zhàn)略以及要求對(duì)方對(duì)等開放等戰(zhàn)略統(tǒng)一起來。

3.以滬港兩大金融中心為樞紐，以全球其他重要金融中心人民幣離岸市場(chǎng)發(fā)展為側(cè)翼，構(gòu)建人民幣跨境金融循環(huán)基礎(chǔ)性網(wǎng)絡(luò)。

4.為促進(jìn)人民幣對(duì)外直接和間接投資，促進(jìn)人民幣“兩個(gè)循環(huán)”建設(shè)，應(yīng)不斷鼓勵(lì)設(shè)立境外銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，首先在全球重要的經(jīng)濟(jì)和金融中心城市擴(kuò)展官方境外人民幣清算網(wǎng)絡(luò)，并不斷深化貨幣互換在貿(mào)易和直接投資領(lǐng)域的運(yùn)用。

5.加快建設(shè)具有深度和廣度的國(guó)內(nèi)微觀金融市場(chǎng)，緩沖資本項(xiàng)目開放可能對(duì)境內(nèi)造成的沖擊，并適時(shí)從根本上對(duì)貨幣政策目標(biāo)和總體戰(zhàn)略進(jìn)行調(diào)整。

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[責(zé)任編輯 陳麗敏]