利率市場(chǎng)化對(duì)資本配置效率的影響分析

曾芳玲

【摘要】本文采用計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，研究了2004～2013年間利率市場(chǎng)化對(duì)我國(guó)資本配置效率的影響。從全國(guó)整體來(lái)看，利率市場(chǎng)化對(duì)我國(guó)資本配置效率具有促進(jìn)作用，當(dāng)利率市場(chǎng)化每提高1個(gè)百分點(diǎn)，資本配置效率將提高0.57%。從東、中、西部三個(gè)地區(qū)來(lái)看，利率市場(chǎng)化僅對(duì)東部地區(qū)資本配置效率有顯著影響，利率市場(chǎng)化每提高1%，資本配置效率提高1.05%，而對(duì)中部和西部地區(qū)影響不顯著。

【關(guān)鍵詞】利率市場(chǎng)化 資本配置效率

自20世紀(jì)70年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Makinnon（1973）[1]和Shaw（1973）[2]提出金融抑制論和金融深化以來(lái)，利率市場(chǎng)化一直是金融自由化改革的核心。其本質(zhì)是充分發(fā)揮市場(chǎng)在資金配置中的基礎(chǔ)性作用，形成由供需雙方自主決定的資金定價(jià)機(jī)制，從而有效實(shí)現(xiàn)資金最優(yōu)化配置的過(guò)程。

我國(guó)擁有龐大的金融資產(chǎn)存量，信貸規(guī)模居世界第一位。但是，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)依然普遍感到流動(dòng)性緊張。其原因在于金融體系的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，尤其是金融資源配置效率低下。如何提高金融資源的配置效率，使金融資源流向不同經(jīng)濟(jì)層次，從而提升產(chǎn)出效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，是目前我國(guó)最重要的戰(zhàn)略性命題。

近年來(lái)，中央銀行積極利用利率杠桿來(lái)進(jìn)行金融調(diào)控，循序漸進(jìn)地推動(dòng)著利率市場(chǎng)化改革。那么，這種利率市場(chǎng)化的改革，對(duì)我國(guó)的資本配置效率有著怎樣的影響？對(duì)東部、中部、西部地區(qū)的影響程度有什么差別呢？

一、文獻(xiàn)綜述

關(guān)于利率市場(chǎng)化的度量有多種方法。張孝巖、梁琪（2010）[3]用簡(jiǎn)單年化處理后的利率市場(chǎng)化參數(shù)乘以同樣年化處理后的3～6個(gè)月短期貸款基準(zhǔn)利率的乘積來(lái)度量利率市場(chǎng)化水平。左崢、唐興國(guó)、劉藝哲（2014）[4]用存貸利差來(lái)衡量利率市場(chǎng)化。張朝洋（2015）[5]用銀行承兌匯票貼現(xiàn)利率和貸款利率上浮區(qū)間占比來(lái)表征利率市場(chǎng)化程度。胡麗紅（2015）[6]用商業(yè)銀行的貸款利率、國(guó)債利率、理財(cái)產(chǎn)品收益率和非銀行類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的貸款利率構(gòu)建利率市場(chǎng)化指數(shù)。

對(duì)于資本配置效率的研究，主要有兩種方法。一種是運(yùn)用Jeffrey（2000）[7]提出的彈性系數(shù)法。韓立巖、王哲兵（2005）[8]對(duì)我國(guó)資本配置效率的整體水平、動(dòng)態(tài)變化以及行業(yè)差別進(jìn)行了研究，得出：我國(guó)資本配置效率處于較低水平，投資除受工業(yè)價(jià)值增加影響外，對(duì)國(guó)家宏觀政策等外部因素也較為敏感，各行業(yè)除市場(chǎng)配置的資金外還有部分自發(fā)投資。許開(kāi)國(guó)[2008][9]借鑒Jeffrey提出的行業(yè)投資彈性系數(shù)模型，測(cè)算了我國(guó)各區(qū)域和各省資本配置效率，發(fā)現(xiàn)東部、中部和西部資本配置效率依次遞減，省際層面資本配置效率差異顯著。另一種是運(yùn)用邊際產(chǎn)出均衡法：用各地區(qū)總產(chǎn)出增量與資本增量之比來(lái)表示配置效率。沈能、趙建強(qiáng)（2005）[10]用此方法對(duì)區(qū)域資本配置進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)我國(guó)區(qū)域間的資本配置效率差異顯著，地區(qū)市場(chǎng)化程度、政府干預(yù)水平、對(duì)外開(kāi)放是造成地區(qū)差距擴(kuò)大的主要原因。

而關(guān)于利率市場(chǎng)化影響資本配置效率的研究不多。潘文卿、張偉（2003）[11]研究了金融發(fā)展對(duì)資本配置效率的影響，得出中國(guó)的金融發(fā)展與資本配置效率總體呈現(xiàn)弱相關(guān)關(guān)系。方軍雄（2006）[12]研究了1997至2003年間市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)我國(guó)行業(yè)間資本配置效率的影響，發(fā)現(xiàn)隨著市場(chǎng)化程度的提高，資本從低效率行業(yè)撤離，往高效率領(lǐng)域配置隨之增加。劉磊（2015）[13]采用資本配置效率估算的動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)模型，研究我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)金融資本配置效率的影響發(fā)現(xiàn)，隨著利率市場(chǎng)化進(jìn)程的深入，我國(guó)金融資本配置的效率有所改善。

借鑒上述文獻(xiàn)的研究方法，本文將以簡(jiǎn)單年化處理后的利率市場(chǎng)化指數(shù)衡量利率市場(chǎng)化程度，采用邊際產(chǎn)出法衡量各地區(qū)的資本配置效率，實(shí)證分析我國(guó)利率市場(chǎng)化對(duì)資本配置效率的影響，并探討這種影響在東部、中部、西部地區(qū)之間存在的差異。

二、資本配置效率的影響因素分析

資本配置效率是用來(lái)衡量資本在轉(zhuǎn)移和進(jìn)行配置時(shí)的實(shí)際使用效率。它是指資本從利用效率低的部門(mén)轉(zhuǎn)移到利用效率高的部門(mén)，使社會(huì)經(jīng)濟(jì)資本能夠得到有效配置和合理利用的過(guò)程。影響資本配置效率的因素很多，歸納起來(lái)，主要有以下幾個(gè)方面：

（一）利率市場(chǎng)化程度

利率市場(chǎng)化是指金融機(jī)構(gòu)在貨幣市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)融資的利率水平。它是將利率的決策權(quán)交給金融機(jī)構(gòu)，由金融機(jī)構(gòu)自己根據(jù)資金狀況和對(duì)金融市場(chǎng)動(dòng)向的判斷來(lái)自主調(diào)節(jié)利率水平，最終形成以中央銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)，以貨幣市場(chǎng)利率為中介，由市場(chǎng)供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場(chǎng)利率體系和利率形成機(jī)制。我國(guó)利率市場(chǎng)化的全面改革始于2004年。2004年1月，商業(yè)銀行、城市信用社貸款利率浮動(dòng)區(qū)間可擴(kuò)大到基準(zhǔn)利率的0.9～1.1倍，農(nóng)村信用社0.9～2倍；2004年10月，取消貸款利率上浮限制，下浮保持0.9倍，同時(shí)存款利率不設(shè)下限；2006年8月，貸款利率下限調(diào)到0.85倍；2012年6月，貸款利率下限調(diào)到0.8倍；2012年7月，貸款利率下限調(diào)至基準(zhǔn)利率的0.7倍；而在2013年7月徹底取消了貸款利率下限。利率市場(chǎng)化將通過(guò)影響資本供求而促進(jìn)資本價(jià)格的市場(chǎng)化，資本價(jià)格的市場(chǎng)化通過(guò)改善資本在不同行業(yè)及地區(qū)之間的流動(dòng)性而提高資本的配置效率。

（二）政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)

隨著財(cái)政分權(quán)改革的實(shí)施，政府財(cái)政支出額增長(zhǎng)顯著。例如我國(guó)2004年政府財(cái)政支出額為28486.89億元，到2014年達(dá)到了151785.56億元，平均每年的增長(zhǎng)速度為18.2%。政府財(cái)政支出的增加意味著政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)程度提高，這在一定程度上將減少地方民間投資，抑制市場(chǎng)機(jī)制在資本配置中發(fā)揮作用，進(jìn)而降低資本的配置效率。

（三）對(duì)外開(kāi)放程度

我國(guó)自改革開(kāi)放以來(lái)，對(duì)外開(kāi)放度不斷提升。如2004年我國(guó)進(jìn)出口總額為9.55萬(wàn)億元，到2015年達(dá)到了24.59萬(wàn)億。對(duì)外開(kāi)放的提高主要表現(xiàn)為商品和要素日益擴(kuò)大的跨國(guó)流動(dòng)，各地區(qū)通過(guò)參與國(guó)際分工和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)可以充分發(fā)揮比較優(yōu)勢(shì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，有利與地區(qū)資本配置達(dá)到較高水平。