空間視角下國外風(fēng)險投資的研究進(jìn)展及啟示

徐曉紅 ， 潘峰華 ， 夏亞博， 梁進(jìn)社

(1.北京師范大學(xué) 地理學(xué)與遙感科學(xué)學(xué)院，北京 100875； 2.河北工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 工商管理系，石家莊 050000)

空間視角下國外風(fēng)險投資的研究進(jìn)展及啟示

徐曉紅1,2， 潘峰華1， 夏亞博1， 梁進(jìn)社1

(1.北京師范大學(xué) 地理學(xué)與遙感科學(xué)學(xué)院，北京 100875； 2.河北工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 工商管理系，石家莊 050000)

風(fēng)險投資在創(chuàng)新型經(jīng)濟發(fā)展和區(qū)域經(jīng)濟增長中的作用已經(jīng)得到了廣泛認(rèn)可。隨著風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展壯大和影響力的提升，風(fēng)險投資成為金融地理學(xué)研究的重要內(nèi)容。國外基于空間視角下的風(fēng)險投資研究取得了大量研究成果,主要內(nèi)容包括風(fēng)險投資的空間分布及區(qū)位特征、風(fēng)險投資對區(qū)域發(fā)展的影響、風(fēng)險投資的區(qū)域政策研究、投資的空間鄰近性及聯(lián)合投資研究、風(fēng)險投資全球化等幾個方面。雖然近些年中國風(fēng)險投資行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入快速發(fā)展階段，但是目前國內(nèi)地理學(xué)對風(fēng)險投資的研究仍然非常欠缺。對國外空間視角下風(fēng)險投資研究內(nèi)容的整理和分析，旨在為中國金融地理學(xué)的風(fēng)險投資研究提供指導(dǎo)和借鑒。

風(fēng)險投資；股權(quán)投資基金；空間視角；金融地理；研究進(jìn)展

0 引言

風(fēng)險投資是金融市場的重要組成部分，最早形成于發(fā)達(dá)國家。經(jīng)過長期發(fā)展，風(fēng)險投資在創(chuàng)新型經(jīng)濟發(fā)展和區(qū)域經(jīng)濟增長中的重要作用已經(jīng)得到廣泛認(rèn)可[1]。風(fēng)險投資是推動高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的引擎[2]，是美國“新經(jīng)濟”發(fā)展的重要驅(qū)動因素[1]。目前，風(fēng)險投資在全球范圍內(nèi)發(fā)展快速，除美國、西歐以外，風(fēng)險投資已經(jīng)遍布加拿大、以色列、日本、中國、印度等眾多國家[3]。

空間視角是風(fēng)險投資研究的重要角度。C.Thompson在1989年首次對空間視角下風(fēng)險投資研究進(jìn)行了系統(tǒng)分析。關(guān)于風(fēng)險投資研究的文獻(xiàn)很多，而關(guān)注風(fēng)險投資空間特征及其在城市與區(qū)域發(fā)展中作用的文獻(xiàn)很少，因此，C.Thompson非常強調(diào)從空間視角研究風(fēng)險投資的重要性[4]。之后，隨著全球范圍內(nèi)風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展壯大和影響力的提升，空間視角下風(fēng)險投資的研究成果不斷增加，尤其是國外的相關(guān)研究已經(jīng)取得了顯著成果。具體來講，主要包括風(fēng)險投資的空間分布及區(qū)位特征、風(fēng)險投資對區(qū)域發(fā)展的影響、風(fēng)險投資的區(qū)域政策研究、投資的空間鄰近性及聯(lián)合投資研究、風(fēng)險投資全球化等幾個方面。除了研究內(nèi)容的拓展，研究方法也是學(xué)者關(guān)注的重點。F.Wray在2012年重新對經(jīng)濟地理學(xué)的風(fēng)險投資研究進(jìn)行了系統(tǒng)思考。在經(jīng)濟地理學(xué)經(jīng)歷各種研究轉(zhuǎn)向的背景下，空間視角下風(fēng)險投資的研究也可以采用新經(jīng)濟地理學(xué)方法、文化經(jīng)濟方法、關(guān)系導(dǎo)向和實踐導(dǎo)向的研究方法等[5]。

與發(fā)達(dá)國家相比，中國風(fēng)險投資行業(yè)起步較晚。直到20世紀(jì)80年代，中國的風(fēng)險投資行業(yè)才有所發(fā)展。近些年，隨著中國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定的高速增長和資本市場的逐步完善，中國風(fēng)險投資機構(gòu)不斷增加，風(fēng)險投資已經(jīng)成為中國多層次資本市場的重要組成部分。風(fēng)險投資在中國市場變得更加活躍，越來越多的創(chuàng)業(yè)者、投資者都將其作為重要的金融工具。投資于中國市場的高回報率也使中國成為全球資本關(guān)注的戰(zhàn)略要地，目前中國已經(jīng)成為全球最大的風(fēng)險投資輸入國[6]。大量中國上市企業(yè)都得到了國際和國內(nèi)風(fēng)險投資的支持[7]。中國快速發(fā)展的風(fēng)險投資市場為風(fēng)險投資研究提供了良好的契機。

然而，目前國內(nèi)風(fēng)險投資的相關(guān)研究主要集中于金融學(xué)、管理學(xué)和經(jīng)濟學(xué)領(lǐng)域。相對于國外空間視角下的風(fēng)險投資研究而言，國內(nèi)地理學(xué)對風(fēng)險投資的研究仍然非常欠缺。本研究主要通過對國外空間視角下風(fēng)險投資研究內(nèi)容的整理和分析，為中國地理學(xué)的風(fēng)險投資研究提供指導(dǎo)和借鑒。

1 風(fēng)險投資的概念及特征

風(fēng)險投資的概念有多種解釋。世界經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)科技政策委員會于1996年發(fā)表的《風(fēng)險投資與創(chuàng)新》研究報告指出，風(fēng)險投資是一種向極具發(fā)展?jié)摿Φ男陆ɑ蛑行∑髽I(yè)提供股權(quán)資本的投資行為。歐洲風(fēng)險投資協(xié)會(EVCA)定義風(fēng)險投資是一種由專門的投資公司向具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L型、擴張型或重組型的未上市企業(yè)提供資金支持并輔之以管理參與的投資行為。美國風(fēng)險投資協(xié)會(NVCA)認(rèn)為,風(fēng)險投資是由專業(yè)人士對新興的、迅速發(fā)展的、有巨大發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)進(jìn)行投資并參與管理。

企業(yè)發(fā)展過程中有股權(quán)融資和債權(quán)融資2種方式。銀行貸款等債權(quán)融資不僅需要企業(yè)抵押或擔(dān)保，還要貸款企業(yè)承擔(dān)利息，在借款到期后償還本金。風(fēng)險投資是企業(yè)股權(quán)融資的重要方式。在股權(quán)融資中，企業(yè)的股東愿意讓出部分企業(yè)所有權(quán)，通過企業(yè)增資的方式引進(jìn)新的股東進(jìn)行融資。股權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)無須還本付息，新股東將與老股東同樣分享企業(yè)的贏利與增長。因此，對于處于初創(chuàng)期的中小企業(yè)來講，尤其是高新技術(shù)企業(yè)，股權(quán)融資能夠解決融資難問題。企業(yè)股權(quán)融資有2種形式，風(fēng)險投資(venture capital)與私募股權(quán)投資(private equity)。二者都是企業(yè)的權(quán)益性投資，但嚴(yán)格意義上，二者是有區(qū)別的。按照歐洲風(fēng)險投資協(xié)會的解釋，風(fēng)險投資是對初創(chuàng)階段企業(yè)的投資，而私募股權(quán)投資是對擬上市企業(yè)的投資。

在中國，風(fēng)險投資和私募股權(quán)投資都處于發(fā)展的新興階段，由于市場不斷變化，監(jiān)管環(huán)境不斷調(diào)整，二者的界限不是很清晰[8]。本研究中對風(fēng)險投資的定義是廣義的，泛指投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種股權(quán)資本，既包括風(fēng)險投資，也包括私募股權(quán)投資?？傮w來講，風(fēng)險投資具有以下特征：(1)風(fēng)險投資是一種中長期的權(quán)益投資；(2)風(fēng)險投資所投行業(yè)都是高速成長、資本效率高的行業(yè)；(3)風(fēng)險投資風(fēng)險大、回報率高；(4)風(fēng)險投資不僅為企業(yè)帶來了資本，而且為之提供經(jīng)營管理服務(wù)。

2 國外空間視角下風(fēng)險投資研究內(nèi)容

2.1 風(fēng)險投資的空間分布及區(qū)位特征

20世紀(jì)80年代，世界上很多國家的風(fēng)險投資行業(yè)仍然處于萌芽期。但一些發(fā)達(dá)國家，尤其是美國的風(fēng)險投資行業(yè)已經(jīng)具備相當(dāng)規(guī)模。在此期間，學(xué)者開始關(guān)注風(fēng)險投資的區(qū)位及空間分布[2,9-10]。由于風(fēng)險投資和被投企業(yè)之間的緊密聯(lián)系，學(xué)者們在研究風(fēng)險投資機構(gòu)的同時也對被投企業(yè)進(jìn)行了詳細(xì)的研究。

集聚是風(fēng)險投資及其被投企業(yè)最為顯著的空間分布形態(tài)。美國的風(fēng)險投資和被投企業(yè)主要集中在舊金山、紐約和波士頓[2,11-12]。R.L.Florida等明確指出美國3個主要的風(fēng)險投資中心是加利福尼亞(舊金山—硅谷)、紐約和新英格蘭(馬薩諸塞州—康涅狄格州)，3個次要的風(fēng)險投資中心是伊利諾斯州(芝加哥)、德克薩斯州和明尼蘇達(dá)州[2]。英國的風(fēng)險投資和被投企業(yè)集中分布在倫敦和英國東南地區(qū)[9,13]。加拿大的風(fēng)險投資和被投企業(yè)主要集中在多倫多，其次是卡爾加里和蒙特利爾[10]。相比之下，法國和德國[1]風(fēng)險投資的集中度要弱一些，但是法國的巴黎、德國的慕尼黑依然集中了相對較多的風(fēng)險投資機構(gòu)和被投企業(yè)。與發(fā)達(dá)國家相比，發(fā)展中國家風(fēng)險投資行業(yè)空間分布的研究較少。但隨著近些年一些發(fā)展中國家風(fēng)險投資行業(yè)的快速發(fā)展，相關(guān)研究有所突破。J.Zhang首次系統(tǒng)地用地理學(xué)方法研究了發(fā)展中國家的風(fēng)險投資行業(yè)[14]，指出中國不斷增加的風(fēng)險投資和被投企業(yè)主要集中于北京、上海和深圳。

風(fēng)險投資和被投企業(yè)集聚分布的區(qū)位主要具有以下特征：(1)風(fēng)險投資和被投企業(yè)集中分布于金融中心[15]，如紐約、倫敦。在金融中心的集聚便于其與投資銀行、會計事務(wù)所、律師事務(wù)所等金融機構(gòu)之間的溝通和聯(lián)系。風(fēng)險投資企業(yè)就近證券交易所布局可以為其通過上市退出投資提供便利[16]。(2)集聚分布于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)集聚地[15]。風(fēng)險投資和創(chuàng)新型企業(yè)二者之間是相互依存的[2]。一方面，風(fēng)險投資為創(chuàng)新型企業(yè)提供資金和管理支持，促進(jìn)創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展和成熟；另一方面，創(chuàng)新型企業(yè)集聚的地區(qū)也為風(fēng)險投資機構(gòu)提供了更多的投資機會，能不斷吸引風(fēng)險投資機構(gòu)的入駐。R.L.Florida等對美國風(fēng)險投資的研究表明，資本流動主要朝向建成的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)區(qū)(如硅谷、波士頓的128號公路)和金融機構(gòu)密集區(qū)(如紐約、芝加哥)[2,15]。(3)投資成功率高的地區(qū)能夠吸引更多的風(fēng)險投資機構(gòu)。追求高額利潤回報是風(fēng)險投資的目的。風(fēng)險投資的區(qū)位選擇與投資收益密切相關(guān)。投資成功率是影響風(fēng)險投資企業(yè)建立分支機構(gòu)的重要因素[11]，被投企業(yè)往往也集中在投資機會多、投資回報高的地區(qū)[15]。此外，信息、個人關(guān)系、專業(yè)人才、基礎(chǔ)設(shè)施和交通成本等都是影響風(fēng)險投資及被投企業(yè)區(qū)位選擇的因素，正如來自麻省理工學(xué)院和斯坦福大學(xué)的創(chuàng)新人才是美國128號公路和硅谷地區(qū)風(fēng)險投資發(fā)展的重要因素之一。

2.2 風(fēng)險投資對區(qū)域發(fā)展的影響

風(fēng)險投資通過帶動高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展實現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟的整體增長。20世紀(jì)90年代，美國風(fēng)險投資進(jìn)入快速發(fā)展階段。1995—1998年風(fēng)險投資從74億美元增加到227億美元，1999年繼續(xù)急速增長，達(dá)到588億美元，2000年增長到1 043億美元[1]。90年代后半期，美國風(fēng)險投資的1/3～1/2都投資到高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)部門[1]。因此，美國經(jīng)濟在90年代快速增長，拉大了與歐洲和日本之間的差距。風(fēng)險投資作為“新經(jīng)濟”的基本推動力才真正被重視。R.L.Florida等指出風(fēng)險投資是推動高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的引擎[2]，包括半導(dǎo)體、計算機、電腦、生物技術(shù)、軟件等。世界上許多著名的企業(yè)，如英特爾、蘋果、微軟、雅虎、谷歌等公司都是在風(fēng)險投資的支持下發(fā)展起來的。

風(fēng)險投資的資本流動存在空間偏好。資本主要流向發(fā)展機會好、投資回報高的地區(qū)[15]。風(fēng)險投資的空間偏好在促進(jìn)部分區(qū)域發(fā)展的同時，也會給區(qū)域外的企業(yè)發(fā)展帶來挑戰(zhàn)[15]。在風(fēng)險投資供給充足的區(qū)域，創(chuàng)新型企業(yè)因便于獲得資金而快速發(fā)展起來。與之相對應(yīng)，產(chǎn)業(yè)的良好發(fā)展又使本地資金更加充足，能夠更好地促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新和經(jīng)濟發(fā)展。因此，風(fēng)險投資供給充足的區(qū)域內(nèi)部形成了循環(huán)累積因果效應(yīng)，區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展步入正向循環(huán)，區(qū)域更加繁榮[17]。而風(fēng)險投資短缺的地區(qū)存在“資本缺口”(equity gap)[16]，因為得不到資金支持而陷入經(jīng)濟發(fā)展的惡性循環(huán)。

風(fēng)險投資對區(qū)域發(fā)展的影響存在兩面性。H.Zademach以德國慕尼黑電視和電影產(chǎn)業(yè)集群為例闡述了基爾希集團(tuán)(Kirch Group)破產(chǎn)后風(fēng)險投資的進(jìn)入對當(dāng)?shù)禺a(chǎn)生的影響[17]。一方面，風(fēng)險投資的進(jìn)入擾亂了當(dāng)?shù)貎r值鏈和競爭秩序，原本以信任關(guān)系為基礎(chǔ)的產(chǎn)業(yè)集群轉(zhuǎn)變?yōu)橐允袌鲫P(guān)系為基礎(chǔ)；另一方面，風(fēng)險投資以及投資者的進(jìn)入促進(jìn)了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，有利于新企業(yè)的形成和發(fā)展。A.Pike對英國桑德蘭地區(qū)沃克斯釀酒廠(Vaux Brewery)的關(guān)閉引起的討論也說明了外來的風(fēng)險投資機構(gòu)可能對區(qū)域發(fā)展帶來負(fù)面影響[18]。由于倫敦的機構(gòu)投資者支持關(guān)閉桑德蘭當(dāng)?shù)鼐哂杏凭脷v史的釀酒廠以獲取高利潤，并且反對當(dāng)?shù)仄渌劸茝S的收購，從而導(dǎo)致當(dāng)?shù)?00多人失業(yè)，嚴(yán)重影響了地方經(jīng)濟發(fā)展。因此，A.Pike提出有必要建立根植于本地的金融機構(gòu)以支持地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

2.3 風(fēng)險投資的區(qū)域政策研究

經(jīng)濟發(fā)展落后地區(qū)如何發(fā)展風(fēng)險投資行業(yè)是值得研究的重要議題。歐洲風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展比美國落后。20世紀(jì)80年代，歐洲認(rèn)識到風(fēng)險投資對創(chuàng)新型企業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟增長的重要作用后，開始采取直接或間接的措施支持風(fēng)險投資機構(gòu)的設(shè)立，如成立風(fēng)險投資基金(European Seed Capital Fund[19]，European Investment Fund[20]等)。然而，不同組織在歐洲如何發(fā)展風(fēng)險投資行業(yè)的問題上存在爭議。歐洲委員會(European Commission)認(rèn)為歐洲應(yīng)該像美國那樣集聚地發(fā)展風(fēng)險投資行業(yè)，而經(jīng)濟合作與發(fā)展組織和一些歐盟成員國則認(rèn)為應(yīng)該分散發(fā)展風(fēng)險投資行業(yè)，降低區(qū)域差異[1]。

這一問題也在學(xué)術(shù)界引起了廣泛的探討。其中，R.Martin等[1]，B.Klagge等[13]和P.Sunley等[21]集中地研究了歐洲，尤其是英國和德國的風(fēng)險投資政策。歐洲市場不僅缺少高新技術(shù)企業(yè)，缺少發(fā)展良好的高新技術(shù)企業(yè)集群，還缺少相對應(yīng)的資本市場[1]。歐洲也應(yīng)該像美國[22]那樣通過行政措施促進(jìn)風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展，但是僅僅通過自上而下的政策增加風(fēng)險投資機構(gòu)的數(shù)量是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。因為如果當(dāng)?shù)夭痪邆鋵τ行顿Y的需求，發(fā)展風(fēng)險投資會使收益很差，所以還應(yīng)該更加注重區(qū)域制度的建設(shè)，包括服務(wù)、技術(shù)和良好的被投資項目等,增強對風(fēng)險投資的需求[21]。他們主張分散布局風(fēng)險投資機構(gòu)，并從3個方面分析了建立區(qū)域性資本市場的必要性[13]。首先，由于風(fēng)險投資的投資鄰近性特征，區(qū)域性資本市場的存在能夠使當(dāng)?shù)氐闹行∑髽I(yè)和投資者受益；其次，區(qū)域性資本市場的存在能夠使當(dāng)?shù)刭Y本進(jìn)入當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)，從而促進(jìn)本地經(jīng)濟發(fā)展；第三，隨著金融體系的不斷融合，區(qū)域性資本市場能夠在全國和區(qū)域之間進(jìn)行投資效率的優(yōu)化配置。

此外，C.Mason等就英國風(fēng)險投資發(fā)展的政策進(jìn)行了詳細(xì)的研究[23-24]。解決區(qū)域風(fēng)險資本欠缺的問題不僅要關(guān)注風(fēng)險投資的供應(yīng)，還要改善風(fēng)險投資需求。C.Mason等從3個方面指出企業(yè)應(yīng)該做好被投資的準(zhǔn)備[23]。一是企業(yè)家對風(fēng)險投資的態(tài)度。因為在中小企業(yè)中普遍存在風(fēng)險規(guī)避的現(xiàn)象，約有4/5的企業(yè)不愿意同外來的投資者分享股權(quán)，這就需要從稅收優(yōu)惠等方面對企業(yè)進(jìn)行激勵。二是認(rèn)真準(zhǔn)備申請融資的報告，確保投資者對項目有很好的了解，提高獲取風(fēng)險投資的成功率。三是提升項目的投資能力。項目的管理團(tuán)隊、市場地位，潛在的回報和退出等都是影響風(fēng)險投資的因素。C.Mason等還針對英國采取的均衡發(fā)展風(fēng)險投資的政策提出一些建議[24]，指出應(yīng)該考慮到初創(chuàng)期的風(fēng)險投資企業(yè)缺乏管理技巧、規(guī)模小的基金生存能力有限、風(fēng)險投資需求方等因素的制約。在相關(guān)政策的指導(dǎo)下，風(fēng)險投資在英國的分布有所變化[25]。其中，風(fēng)險投資在英國東南部的集中度降低。公共部門風(fēng)險投資增加，且主要投資于米德蘭與英國北部，但是成交率較低，而私有風(fēng)險投資、投資總量大的風(fēng)險投資仍然集中于倫敦和英國東南部地區(qū)。C.Mason等對通過發(fā)展公共部門風(fēng)險投資以帶動高新技術(shù)企業(yè)的快速發(fā)展的有效性表示質(zhì)疑，認(rèn)為有必要繼續(xù)研究如何在英國發(fā)展風(fēng)險投資行業(yè)[25]。

2.4 投資的空間鄰近性及聯(lián)合投資研究

距離在經(jīng)濟活動中的重要性是地理學(xué)者關(guān)注的重要內(nèi)容[26-27]。風(fēng)險投資機構(gòu)與被投企業(yè)之間的距離也是空間視角下風(fēng)險投資研究的重要對象。

首先，風(fēng)險投資的投資空間鄰近性是廣泛存在的。風(fēng)險投資的投資空間鄰近性是指風(fēng)險投資在選擇投資項目時，更加傾向于選擇空間距離近的投資項目。在對美國風(fēng)險投資的研究中，M.A.Zook指出風(fēng)險投資機構(gòu)為了便于獲取企業(yè)信息及監(jiān)管企業(yè)發(fā)展，更加傾向于近距離投資。舊金山灣風(fēng)險投資機構(gòu)的投資范圍在“1 h”車程的范圍以內(nèi)[28]。W.W.Powell等指出由于隱性知識、面對面交流、跨項目學(xué)習(xí)和管理能力在對生物技術(shù)項目的投資過程中的重要性，1988—1999年約有一半的美國生物技術(shù)項目都得到了本地風(fēng)險投資的支持[29]。O.Sorenson等用計量方法證實了美國風(fēng)險投資機構(gòu)投資于目標(biāo)公司的可能性隨兩者之間距離的增加而減少[30]。在對歐洲風(fēng)險投資的研究中，A.Jones證實了英國風(fēng)險投資企業(yè)與被投企業(yè)之間空間鄰近性的重要性[31]。R.Martin等指出隨著風(fēng)險投資機構(gòu)和被投企業(yè)之間距離的增加，信息的不完整性和投資風(fēng)險更大。因此，英國和德國風(fēng)險投資的投資項目主要集中在風(fēng)險投資機構(gòu)密集的地區(qū)[16]。此外，A.Kambil等對中國的研究發(fā)現(xiàn)，由于“關(guān)系”或者個人社交網(wǎng)絡(luò)的使用在中國的投資中是不可或缺的，而投資者和投資對象之間信任、可靠的關(guān)系的培育是高度本地化的。因此，中國風(fēng)險投資對距離的依賴性比西方國家更強[32]。

其次，聯(lián)合投資是克服風(fēng)險投資過程中距離帶來的問題的重要途徑。聯(lián)合投資提升了風(fēng)險投資企業(yè)的能力，擴大了投資范圍。O.Sorenson等探討了美國風(fēng)險投資網(wǎng)絡(luò)對交易類型的影響，指出風(fēng)險投資網(wǎng)絡(luò)使信息可以跨界流動，從而擴大了交換的半徑，可以使風(fēng)險投資機構(gòu)投資更遠(yuǎn)距離的企業(yè)[30]。M.Fritsch等對德國風(fēng)險投資的研究發(fā)現(xiàn)，如果目標(biāo)投資公司較遠(yuǎn)，可以選擇與距離該目標(biāo)較近的風(fēng)險投資機構(gòu)聯(lián)合投資從而克服距離帶來的各種問題[33-34]。J.Zhang對中國的研究表明，境外風(fēng)險投資機構(gòu)比國內(nèi)風(fēng)險投資機構(gòu)更加傾向于使用聯(lián)合投資[14]。F.Wray用新經(jīng)濟地理學(xué)和關(guān)系地理學(xué)的方法，以英國東北部和東米德蘭地區(qū)為例，研究發(fā)現(xiàn)2個地區(qū)的風(fēng)險投資網(wǎng)絡(luò)存在較大差異[35]，英國東北部的風(fēng)險投資企業(yè)較為孤立，企業(yè)之間的聯(lián)系以及企業(yè)與外界的聯(lián)系都較少，但是東米德蘭地區(qū)的風(fēng)險投資范圍超越了區(qū)域界限，風(fēng)險投資企業(yè)利用關(guān)系鄰近性和空間鄰近性進(jìn)行聯(lián)合投資的現(xiàn)象廣泛存在。

此外，風(fēng)險投資與被投企業(yè)之間距離的重要性也受多種因素影響。一方面，在風(fēng)險投資行業(yè)發(fā)展的不同階段二者之間距離的重要性存在著差異。按照時間發(fā)展的順序，風(fēng)險投資機構(gòu)與被投企業(yè)之間年平均距離呈倒“U”型(圖1)[36]。在行業(yè)發(fā)展早期，風(fēng)險投資機構(gòu)的投資經(jīng)驗少，可以選擇的被投企業(yè)較多，主要在近距離范圍內(nèi)投資。隨著風(fēng)險投資行業(yè)發(fā)展越來越成熟，投資經(jīng)驗更加豐富，風(fēng)險投資企業(yè)的投資范圍開始擴大。在行業(yè)發(fā)展的成熟期，由于市場競爭程度加強，風(fēng)險投資開始專注于特定領(lǐng)域的投資，投資更加專業(yè)化，投資范圍縮小。另一方面，被投企業(yè)所處的發(fā)展階段不同，風(fēng)險投資機構(gòu)和被投企業(yè)之間的空間鄰近性也存在差異。處于啟動階段的高新技術(shù)企業(yè)與風(fēng)險投資企業(yè)的空間鄰近性比較重要。因為該階段的高新技術(shù)企業(yè)缺少資金和管理經(jīng)驗，項目未來成功的可能性還是不確定的，更加需要風(fēng)險投資的監(jiān)管[16,24,37]。當(dāng)企業(yè)處于成熟階段，企業(yè)的運行和管理比較穩(wěn)定，風(fēng)險投資機構(gòu)與被投企業(yè)之間空間鄰近性的重要程度降低。W.W.Powell等對美國生物技術(shù)企業(yè)的研究表明，接受非本地的風(fēng)險資本投資的企業(yè)是發(fā)展時間長、規(guī)模大的企業(yè)，同樣，投資非本地企業(yè)的也往往是更加成熟、規(guī)模更大的風(fēng)險投資機構(gòu)[29]。此外，投資運行成本、行業(yè)吸引力、企業(yè)家自身等都是影響風(fēng)險投資決策投資的重要因素[38]。

圖1 1994—1999年丹麥風(fēng)險投資機構(gòu)與被投企業(yè)之間的年平均距離Fig.1 Annual average distance between VCFs and their Danish portfolio firms from 1994 to 1999

2.5 風(fēng)險投資全球化

全球化是風(fēng)險投資發(fā)展的必然趨勢[3,6]。20世紀(jì)40—50年代，風(fēng)險投資行業(yè)形成于發(fā)達(dá)國家，并逐漸成為其經(jīng)濟發(fā)展的重要推動力。目前，除了美國、西歐外，風(fēng)險投資也已遍布加拿大、以色列、日本、中國、印度等眾多國家[3]。風(fēng)險投資全球化推動了中國風(fēng)險投資行業(yè)的繁榮，中國風(fēng)險投資行業(yè)的空間動態(tài)和區(qū)位等級在很大程度上是來自美國等發(fā)達(dá)國家的風(fēng)險投資者全球擴張的結(jié)果[14]。在中國風(fēng)險投資行業(yè)發(fā)展早期，外資風(fēng)險投資機構(gòu)一直是中國風(fēng)險投資市場的主導(dǎo)力量，尤其以來自美國的風(fēng)險投資機構(gòu)為主。隨著中國中小板和創(chuàng)業(yè)板的相繼成立，中國資本市場更加完善，本土風(fēng)險投資機構(gòu)快速發(fā)展，并最終實現(xiàn)了對外資風(fēng)險投資的超越。

A.Saxenian等對中國臺灣風(fēng)險投資的研究也是風(fēng)險投資全球化的例證[39]。風(fēng)險投資制度化使臺灣從小規(guī)模的、分散的經(jīng)濟形式發(fā)展成為20世紀(jì)90年代末世界先進(jìn)的電子產(chǎn)業(yè)集群。其中，臺灣當(dāng)?shù)卣蛷呐_灣移民到美國并在風(fēng)險投資領(lǐng)域和高科技領(lǐng)域工作的專業(yè)人員之間的合作對臺灣風(fēng)險投資制度的建立發(fā)揮了重要的作用。80年代，臺灣政府和在美國相關(guān)領(lǐng)域工作的臺灣人一起按照美國風(fēng)險投資發(fā)展模式建立了臺灣的風(fēng)險投資企業(yè)。這些在美國求學(xué)而后又在硅谷等專業(yè)領(lǐng)域工作的臺灣人成立了技術(shù)協(xié)會和校友網(wǎng)絡(luò)，在臺灣和美國之間建立了關(guān)鍵的聯(lián)系。在他們的幫助下，臺灣企業(yè)的現(xiàn)代管理水平得到提升，并與國際市場之間建立了密切的聯(lián)系。隨著大量企業(yè)海外上市，臺灣企業(yè)可以從全球市場獲得資本。因此，這些專業(yè)技術(shù)人員不僅為臺灣傳遞了知識和技術(shù)，更重要的是將臺灣與全球聯(lián)系起來，促成了對臺灣風(fēng)險投資制度的改革，推動了臺灣風(fēng)險投資及高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展。

跨境風(fēng)險投資是風(fēng)險投資全球化研究的重要內(nèi)容。隨著投資范圍不斷擴大，跨境風(fēng)險投資已經(jīng)成為全球范圍內(nèi)風(fēng)險投資的普遍現(xiàn)象[40]。美國的網(wǎng)絡(luò)泡沫[6]以及2007年金融危機的發(fā)生也迫使發(fā)達(dá)國家主流的風(fēng)險投資機構(gòu)開始在新興市場尋求投資機會。目前，發(fā)達(dá)國家的風(fēng)險投資大批量涌向新興市場已經(jīng)成為全球范圍內(nèi)跨境風(fēng)險投資的顯著特點[41]。跨境風(fēng)險投資的資本流動受多種因素的影響。距離、語言、殖民關(guān)系、人力資源、商業(yè)環(huán)境、國家軍費支出以及金融市場等因素都是決定是否能夠吸引到跨境風(fēng)險投資的重要因素[6]。此外，本地風(fēng)險投資也對跨境風(fēng)險投資有重要影響。本地風(fēng)險投資對當(dāng)?shù)仄髽I(yè)、政策、信息等較為了解，因此，跨境風(fēng)險投資通常與當(dāng)?shù)仫L(fēng)險投資聯(lián)合投資。本地風(fēng)險投資在吸引跨境風(fēng)險投資中的作用包括對管理建議、合同以及對當(dāng)?shù)厍闆r的了解等[42]。跨境風(fēng)險投資的數(shù)量和投資總額隨著與當(dāng)?shù)仫L(fēng)險投資之間聯(lián)系強度的變化而變化[43]。影響跨境風(fēng)險投資在中國市場的表現(xiàn)的因素包括本土風(fēng)險投資的發(fā)展以及退出方式等[44]。

3 對中國風(fēng)險投資研究的啟示

資本市場錯綜復(fù)雜已成為中國當(dāng)代經(jīng)濟發(fā)展的鋒刃[45-46]。隨著中國風(fēng)險投資行業(yè)的快速發(fā)展及影響力的提升，中國風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展已經(jīng)為國外學(xué)者所關(guān)注。J.Zhang研究了中國風(fēng)險投資的空間動態(tài)和區(qū)位等級，指出中國風(fēng)險投資的供給和需求主要集中在北京、上海和深圳[14]，A.Saxenian等揭示了臺灣風(fēng)險投資的發(fā)展過程[39]，G.D.Bruton等以對中國24家企業(yè)的36個風(fēng)險投資家的訪談為基礎(chǔ)分析了中國風(fēng)險投資的制度環(huán)境與西方國家的差異[47]。目前，國內(nèi)風(fēng)險投資的研究主要集中于金融學(xué)、管理學(xué)和經(jīng)濟學(xué)等領(lǐng)域。雖有一些基于空間視角的研究，如風(fēng)險投資的分布與集聚[48-50]、風(fēng)險投資與區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展[51-53]、風(fēng)險投資的城市網(wǎng)絡(luò)[48]、風(fēng)險投資的國際比較[54]以及風(fēng)險投資在投資過程中的地理鄰近[55-58]等，但研究的深度和廣度都有待加強。中國地理學(xué)領(lǐng)域?qū)︼L(fēng)險投資的研究仍然非常欠缺。

風(fēng)險投資是金融地理學(xué)研究的重要領(lǐng)域。隨著風(fēng)險投資行業(yè)在國內(nèi)的興盛，中國的經(jīng)濟地理學(xué)者應(yīng)該在風(fēng)險投資領(lǐng)域進(jìn)行更多探索。首先，中國風(fēng)險投資的空間格局是值得研究的議題。中國風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展經(jīng)歷了20多年的時間。20世紀(jì)80年代政府主導(dǎo)型風(fēng)險投資機構(gòu)成立并不斷在發(fā)展中摸索經(jīng)驗，90年代境外風(fēng)險投資機構(gòu)的進(jìn)入為中國風(fēng)險投資行業(yè)發(fā)展帶來了國際經(jīng)驗，此后，民營風(fēng)險投資機構(gòu)的壯大為中國風(fēng)險投資市場注入了強大的活力。伴隨著中國風(fēng)險投資市場的不斷成熟，目前中國風(fēng)險投資行業(yè)已經(jīng)具備相當(dāng)規(guī)模，為創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展和區(qū)域經(jīng)濟增長發(fā)揮了重要的作用。許多著名企業(yè)和大量的上市企業(yè)，如百度、搜狐、蒙牛等，都得到了風(fēng)險投資機構(gòu)的支持。在風(fēng)險投資行業(yè)不斷發(fā)展壯大的進(jìn)程中，風(fēng)險投資及被投企業(yè)的分布表現(xiàn)出了顯著的空間特征[14]。其次，風(fēng)險投資的空間投資行為值得進(jìn)一步探索。逐利是風(fēng)險投資企業(yè)投資的主要目的。在投資過程中，投資者的決策受多種因素的影響，如投資者的經(jīng)歷、投資環(huán)境、企業(yè)經(jīng)營管理等。不同類型的風(fēng)險投資在投資過程中的空間投資行為會存在差異。研究被投企業(yè)的空間分布、風(fēng)險投資企業(yè)與被投企業(yè)之間的空間關(guān)系等問題有助于了解風(fēng)險投資的空間投資行為。再次，制度環(huán)境的獨特性使中國風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展有別于西方國家。中國風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展是在政府和市場的共同推動下進(jìn)行的，政府的監(jiān)管較為嚴(yán)格。由于行業(yè)發(fā)展不成熟，制度建設(shè)不完善，在中國風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展過程中還存在政策多變性以及政府對市場的過多干預(yù)等現(xiàn)象。這些因素在很大程度上對企業(yè)及行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生影響。此外，個人社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)等多種因素在投資過程中具有非常重要的作用。A.Kambil等明確指出中國風(fēng)險投資發(fā)展過程中的7個因素包括社會資本網(wǎng)絡(luò)(關(guān)系)的重要性、了解公司治理和股東權(quán)利、管理知識產(chǎn)權(quán)的能力、適應(yīng)當(dāng)?shù)厣虡I(yè)模式的能力、為年輕公司增加管理和技術(shù)價值的能力、法律制度、駕馭復(fù)雜制度環(huán)境的能力[32]。因此，理解中國制度環(huán)境是在中國風(fēng)險投資市場取得成功的關(guān)鍵。

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[58] 李志萍,羅國鋒,龍丹,等.風(fēng)險投資的地理親近：對中國風(fēng)險投資的實證研究[J].管理科學(xué),2014,27(3):124-132.

ProgressofResearchAbroadonVentureCapitalfromtheSpatialPerspectiveandItsImplications

XuXiaohong1,2,PanFenghua1,XiaYabo1,LiangJinshe1

(1.SchoolofGeography,BeijingNormalUniversity，Beijing100875,China； 2.DepartmentofBusinessAdministration,HebeiCollegeofIndustryandTechnology,Shijiazhuang050000,China)

The role of venture capital in the development of entrepreneurship and innovative economy and in the growth of regional economy has been widely recognized. Along with the development of venture capital industry and the improvement of its influence on economy, research on venture capital from the spatial perspective has achieved significant progress. In this paper, the related literatures are categorized into several parts, including the spatial distribution and location characteristic of venture capital, the regional influence of venture capital, the regional policies of venture capital, the proximity of venture capital investment and syndication, and the globalization of venture capital. The venture capital industry in China started to develop much later than that in west countries. Currently, it has become a dynamic sector and played an increasingly important role in the economy. However, the research in venture capital from spatial perspective in China is far from sufficient. This paper has some implications for the further research on venture capital in China in financial geography.

venture capital; private equity fund; spatial perspective; financial geography; research progress

2014-11-19；

2016-02-01

國家自然科學(xué)基金青年項目(41201107)；中央高校基本科研業(yè)務(wù)費專項資金項目(2012LYB36，2015KJJCB30)

徐曉紅(1981-)，女，河南平頂山市人，博士研究生，主要從事經(jīng)濟地理研究，(E-mail)xuxh81@126.com。

潘峰華(1982-)，男，江蘇常州市人，講師，博士，主要從事經(jīng)濟地理、金融地理、城市與區(qū)域發(fā)展等方面的研究，(E-mail)panfenghua@bnu.edu.cn。

K902

A

1003-2363(2016)02-0012-07