股權(quán)眾籌融資:互聯(lián)網(wǎng)金融的核心

文/唐明　趙靜

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股權(quán)眾籌融資:互聯(lián)網(wǎng)金融的核心

文/唐明趙靜

眾籌一詞，來源于英文“crowdfunding”,字面含義是大眾籌資或者公眾募資，指的是一群人基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)或平臺，出于營利或者非營利的目的，小額投資或者資助個人或者公司的特定項目。證監(jiān)會國際組織（IOSCO）發(fā)布的報告《眾籌：一個快速發(fā)展的新興行業(yè)》中對眾籌融資下了定義，眾籌融資是指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺，從大量的個人或組織處獲得較少的資金來滿足項目、企業(yè)或個人資金需求的活動。

簡而言之，眾籌融資是指通過互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，從個人投資者或投資機構(gòu)獲取資金的金融活動。特點就是眾人、小額、募資、互聯(lián)網(wǎng)平臺；其主體包括融資方、眾籌平臺、投資者3個要素。

股權(quán)眾籌類型

廣義的眾籌基本上可以劃分為4種模式：捐贈型眾籌、預(yù)購型眾籌（回報型眾籌）、借貸型眾籌（P2P）和股權(quán)眾籌。[1]

捐贈型眾籌是投資者和項目發(fā)起人之間的贈與合同，受我國《公益事業(yè)捐贈法》以及《合同法》的管轄。預(yù)購型眾籌以公眾預(yù)付貨款購買產(chǎn)品為模式匯集資金，或者在回報型眾籌中，雖未明確為產(chǎn)品預(yù)購，但付款人樂見項目成功，自己也貢獻其中，都不具有投資性，不屬于證券法管轄，只能由合同法、產(chǎn)品質(zhì)量法、消費者權(quán)益保護法等法保護。這兩種類型的眾籌本質(zhì)上與資金的跨期配置并不相同，因此，一般不把它劃歸到互聯(lián)網(wǎng)金融意義上的“資金眾籌”。[2]

借貸型眾籌（P2P）中投資者以借貸形式提供資金，目的是獲得利息回報。

股權(quán)眾籌是指，公司出讓一定比例的股份，面向普通投資者，投資者通過出資入股公司，獲得未來收益。這種基于互聯(lián)網(wǎng)渠道而進行融資的模式被稱作股權(quán)眾籌。股權(quán)眾籌中投資者是直接以股權(quán)作為投資形式，希望未來能夠獲得股權(quán)的增值。本文將重點以股權(quán)眾籌為主展開。

股權(quán)眾籌有哪些類型呢？從投資者的角度，以股權(quán)眾籌是否提供擔(dān)保為依據(jù)，可將股權(quán)眾籌分為無擔(dān)保的股權(quán)眾籌和有擔(dān)保的股權(quán)眾籌兩大類。前者是指投資人在進行眾籌投資的過程中沒有第三方的公司提供相關(guān)權(quán)益問題的擔(dān)保責(zé)任，目前國內(nèi)基本上都是無擔(dān)保股權(quán)眾籌；后者是指股權(quán)眾籌項目在進行眾籌的同時，有第三方公司提供相關(guān)權(quán)益的擔(dān)保，這種擔(dān)保是固定期限的擔(dān)保責(zé)任。

從運營的角度，目前股權(quán)眾籌模式主要分為兩種，即會籍式眾籌和天使式眾籌。會籍式眾籌主要是指在互聯(lián)網(wǎng)上通過熟人介紹，出資人付出資金，直接成為被投資企業(yè)的股東。國內(nèi)最著名的例子當(dāng)屬3W咖啡。與會籍式眾籌不同，天使式眾籌更接近天使投資或VC的模式，出資人通過互聯(lián)網(wǎng)尋找投資企業(yè)或項目，付出資金或直接或間接成為該公司的股東，同時出資人往往伴有明確的財務(wù)回報要求。如大家投屬于天使式眾籌。

股權(quán)眾籌運營當(dāng)中，主要參與主體包括籌資人、出資人和眾籌平臺3個組成部分，部分平臺還專門指定有托管人。

（1）籌資人。籌資人又稱發(fā)起人，通常是指融資過程中需要資金的創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項目，他們通過眾籌平臺發(fā)布企業(yè)或項目融資信息以及可出讓的股權(quán)比例。（2）出資人。出資人往往是數(shù)量龐大的互聯(lián)網(wǎng)用戶，他們利用在線支付等方式對自己覺得有投資價值的創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項目進行小額投資。待籌資成功后，出資人獲得創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項目一定比例的股權(quán)。（3）眾籌平臺。眾籌平臺是指連接籌資人和出資人的媒介，其主要職責(zé)是利用網(wǎng)絡(luò)技術(shù)支持，根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)，將項目發(fā)起人的創(chuàng)意和融資需求信息發(fā)布在虛擬空間里，供投資人選擇，并在籌資成功后負(fù)有一定的監(jiān)督義務(wù)。（4）托管人。為保證各出資人的資金安全，以及出資人資金切實用于創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項目和籌資不成功的及時返回，眾籌平臺一般都會指定專門銀行擔(dān)任托管人，履行資金托管職責(zé)。

我國股權(quán)眾籌發(fā)展現(xiàn)狀

我國第一家眾籌平臺“點名時間”誕生于2011年，2012年新增6家平臺。2013年出現(xiàn)了第一起股權(quán)眾籌案例。到2014年，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融概念的爆發(fā)，眾籌平臺數(shù)量顯著增長，新增運營平臺142家，2015年新增125家。北京中關(guān)村眾籌聯(lián)盟和融360大數(shù)據(jù)研究院2016年1月12日聯(lián)合發(fā)布《2016中國互聯(lián)網(wǎng)眾籌行業(yè)發(fā)展趨勢報告》。數(shù)據(jù)顯示，截止2015年底，全國正常運營的眾籌平臺達303家。

2015年上半年，一些背景雄厚、擁有豐富資金實力的互聯(lián)網(wǎng)巨頭及專業(yè)投資機構(gòu)紛紛加入到股權(quán)眾籌行列：2015年3月11日京東股權(quán)眾籌平臺上線，隨后，平安集團宣布其股權(quán)眾籌平臺已經(jīng)完成工商登記；4月11日阿里旗下的淘寶眾籌推出股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)；6月，京北眾籌、合伙圈、36氪等平臺上線；螞蟻金服戰(zhàn)略入股了著名的36氪平臺，為其股權(quán)眾籌發(fā)展戰(zhàn)略鋪路。其他諸如蘇寧、360、樂視等也開始涉入股權(quán)眾籌平臺。

世界銀行預(yù)測，到2020年，中國眾籌融資規(guī)模將達到500億美元。

全國各地，在股權(quán)眾籌發(fā)展上也是如火如荼。在北京市政府的支持下，中關(guān)村正在積極推動股權(quán)眾籌融資試點工作的開展，爭取互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌平臺等方面的優(yōu)惠政策“先行先試”。作為我國新經(jīng)濟的風(fēng)向標(biāo)和策源地，北京中關(guān)村率先誕生了有影響力的一批股權(quán)眾籌平臺，不僅推動股權(quán)眾籌行業(yè)的發(fā)展，也為“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”營造了良好的發(fā)展環(huán)境。中關(guān)村有63家眾籌平臺，其中38家為股權(quán)類眾籌平臺，包括天使匯、京東金融、因果樹、蝌蚪眾籌、原始會、一八九八咖啡館、36氪、天使街、京北眾籌、考拉眾籌等股權(quán)眾籌平臺。

作為改革開放前沿的廣東省和地處中國腹地的貴州，股權(quán)眾籌發(fā)展也可圈可點。廣州金融辦積極進行股權(quán)眾籌試點的探索；貴陽市目前經(jīng)濟雖比不上沿海城市，但積極發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)+”戰(zhàn)略，打造了具有歷史意義的貴陽眾籌金融交易所，還趁勢舉辦了世界眾籌大會，引起了國內(nèi)外的廣泛關(guān)注。

《2016中國互聯(lián)網(wǎng)眾籌行業(yè)發(fā)展趨勢報告》指出，未來股權(quán)眾籌將有更多的創(chuàng)新空間，可從4個方面來加以考慮：

一是可轉(zhuǎn)債。在現(xiàn)行法律法規(guī)體系下，我國的可轉(zhuǎn)債指的是上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，但該模式也可以用于非上市公司，其好處是可以化解投資人的股權(quán)投資風(fēng)險，在投資期結(jié)束后，若投資人愿意將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)成為公司股東，則可以行使權(quán)利。若到期后并不看好公司，則可以拿回本金及收益。該模式等于賦予了投資人可選擇的權(quán)利，等于投資人擁有一個具有附加值的債權(quán)。該模式可以作為股權(quán)眾籌的補充，對豐富股權(quán)眾籌產(chǎn)品、滿足投資者個性化需求及投資偏好具有較大的作用，但面臨一定的法律風(fēng)險。

二是股權(quán)期權(quán)。在現(xiàn)行的法律法規(guī)框架下，股權(quán)眾籌受制于200人的問題，對于部分需要突破200人的項目制約很大。若采用股權(quán)期權(quán)的辦法，對于參與眾籌者，承諾給與期權(quán)，設(shè)定一個條件或期限，待條件成熟時以約定的價格授予參與人購買一定數(shù)量股票的選擇權(quán)，從而避開200人的上限約束。但是，該方案也面臨一定的法律風(fēng)險。

三是股權(quán)眾籌支付對價創(chuàng)新。在目前的股權(quán)眾籌中，投資人的出資方式為現(xiàn)金。該支付方式顯然過于單一，融資公司往往需要的不僅僅是資金，有時也需要專利、品牌或者設(shè)備、場地等非金錢性資源。在此情況下，可以考慮多種形式的出資方式，比如場地入資、知識入資、設(shè)備入資等多種形式，從而使得股權(quán)眾籌融資的支付對價更加多元化。

四是組合式股權(quán)眾籌。融資方的需求是多元的，眾籌融資平臺也需要向綜合化服務(wù)邁進。例如，創(chuàng)業(yè)項目在進行股權(quán)融資時，也考慮進行部分債權(quán)融資；在進行債權(quán)融資時，也考慮進行產(chǎn)品眾籌。這些組合的眾籌都有各自的優(yōu)勢，這對早期項目及剛創(chuàng)立的企業(yè)發(fā)展來說，具有很大的促進作用。

我國股權(quán)眾籌監(jiān)管法律法規(guī)

雖然我國眾籌出現(xiàn)時間不長，但是相對于其發(fā)展的速度，我國對眾籌的監(jiān)管便顯得滯后了許多。

與股權(quán)眾籌監(jiān)管有關(guān)的現(xiàn)行法律，以證券法為主，不過，對于目前證券法中對證券的界定，股權(quán)眾籌產(chǎn)品能否納入現(xiàn)行證券法監(jiān)管范圍，尚有爭議。

現(xiàn)行《證券法》第10條第1款明確規(guī)定：“公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn)；未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。”該條是現(xiàn)行《證券法》關(guān)于證券發(fā)行的總規(guī)定，明確確立了證券公開發(fā)行必須經(jīng)過核準(zhǔn)的法定要求。在這一規(guī)定下，證券發(fā)行人如果希望豁免復(fù)雜、不確定的核準(zhǔn)程序，只能通過被界定為“非公開發(fā)行”來實現(xiàn)。第10條第2款對公開發(fā)行的界定做出了規(guī)定，列出了3種情況：向不特定對象發(fā)行證券的；向特定對象發(fā)行證券累積超過200人的；法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。在這樣的界定下，希望避免走核準(zhǔn)程序的證券發(fā)行，就只有一種——向特定對象發(fā)行，并且累積不超過200人，在股票發(fā)行的情況下，就是向特定對象發(fā)行股票，并且在發(fā)行結(jié)束后股東人數(shù)總計不能超過200人。

對股權(quán)眾籌的行業(yè)監(jiān)管內(nèi)容，散見于規(guī)范文件中。如證券業(yè)協(xié)會于2014年12月發(fā)布的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（征求意見稿）》，把股權(quán)眾籌分為公募和私募兩類。但是該征求意見稿界定的股權(quán)眾籌之后被其他文件推翻。

最新的直接針對股權(quán)眾籌的監(jiān)管政策，目前僅有2015年7月18日，央行、工業(yè)和信息化部、公安部等十部委聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，對股權(quán)眾籌進行了框架式界定，被稱為互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)的“憲法”，相關(guān)部門在制定關(guān)于股權(quán)眾籌具體監(jiān)管細(xì)則。《指導(dǎo)意見》第9條將股權(quán)眾籌融資定義為“通過互聯(lián)網(wǎng)形式進行公開小額股權(quán)融資的活動”，股權(quán)眾籌融資方應(yīng)為小微企業(yè)，投資者只能進行小額投資。

2015年8月3日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于對通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動的機構(gòu)進行專項檢查的通知》，要求“未經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準(zhǔn)，任何單位和個人不得開展股權(quán)眾籌融資活動”?！锻ㄖ分赋觯壳?，一些市場機構(gòu)開展的冠以“股權(quán)眾籌”名義的活動，是通過互聯(lián)網(wǎng)形式進行的非公開股權(quán)融資或私募股權(quán)投資基金募集行為，不屬于《指導(dǎo)意見》規(guī)定的股權(quán)眾籌融資范圍。證券業(yè)協(xié)會于2014年12月發(fā)布的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（征求意見稿）》已經(jīng)讓業(yè)內(nèi)形成“股權(quán)眾籌將要區(qū)分為‘公募’與‘私募’”的認(rèn)識。此次，《指導(dǎo)意見》和《通知》則完全將市場正在開展的“股權(quán)眾籌”排除在官方定義的股權(quán)眾籌概念之內(nèi)。《通知》還稱，檢查的重點內(nèi)容包括平臺融資者是否進行公開宣傳，是否向不特定對象發(fā)行證券，股東人數(shù)是否累計超過200人，是否以股權(quán)眾籌名義募集私募股權(quán)投資基金。

美國的眾籌融資監(jiān)管法律制度

在JOBS法案施行之前，美國沿用一套成熟而嚴(yán)格的證券發(fā)行制度，該制度雖然可確保融資企業(yè)信息披露的準(zhǔn)確性和真實性，有利于投資者保護，但其低效率和高門檻的缺陷也飽受詬病。美國企業(yè)整個IPO的平均費用為250萬美元，IPO之后的年平均維持費用為150萬美元。高額的融資成本導(dǎo)致初創(chuàng)企業(yè)和資本市場對接嚴(yán)重受阻，引發(fā)了小企業(yè)存活率低、社會創(chuàng)新力下降、經(jīng)濟增長缺少持續(xù)性等一系列問題。

為突破該瓶頸，奧巴馬政府于2012年頒布了《初創(chuàng)期企業(yè)推動法案》（簡稱“JOBS法案”），正式將眾籌融資合法化。JOBS法案其中最具革命性的條款是：降低創(chuàng)業(yè)企業(yè)與資本市場對接的門檻，提高IPO注冊效率；降低創(chuàng)業(yè)企業(yè)IPO信息披露義務(wù)及成本；解除創(chuàng)業(yè)企業(yè)不得以“一般性勸誘或者廣告”方式進行非公開證券銷售的限制；允許創(chuàng)業(yè)公司通過“小額、公開、公眾融資”（股權(quán)眾籌）的方式來籌集資金，眾籌參與者獲得融資企業(yè)資本所有權(quán)；豁免網(wǎng)上小額眾籌融資的注冊程序，降低中介機構(gòu)參與交易的門檻，減少了融資企業(yè)的融資成本和交易成本。

法案第二章放松了對私募發(fā)行宣傳的限制，私募發(fā)行者可通過報紙、網(wǎng)絡(luò)或電視等公開渠道對發(fā)行進行宣傳，只要確保購買者為合格投資者。法案的第三章要求美國證券交易委員會設(shè)計一種促進企業(yè)通過發(fā)售證券向公眾融資的新的方法，并稱之為眾籌，符合JOBS法案的證券發(fā)行可以豁免《1933年證券法》下的發(fā)行注冊，其主要內(nèi)容包括：對籌資者和投資者的限制，籌資者每年通過網(wǎng)絡(luò)平臺發(fā)行證券不得超過100萬美元；投資者年收入或資產(chǎn)凈值不足10萬美元的，每年所投金額不得超過2000美元或其年收入或資產(chǎn)凈值的5％，取二者中較高值；投資者年收入或資產(chǎn)凈值超過10萬美元的，每年所投金額不得超過其年收入或凈資產(chǎn)值的10％，但上限為10萬美元；對眾籌企業(yè)的股東沒有數(shù)量限制；明確發(fā)行人基本信息披露義務(wù)；建立小額投資者保護機制；明確眾籌融資中介角色與職能；允許投資者在特定條件下轉(zhuǎn)售眾籌證券。

JOBS法案的第二章是對合格投資者的眾籌，由于發(fā)行人既可以廣而告之，又可以享受證券發(fā)行豁免注冊的待遇，因此這種模式是對傳統(tǒng)私募的一種突破，可以視為“大私募”。相對而言，法案第三章通過設(shè)立新的融資平臺及設(shè)計新的機制，開放了對大眾的眾籌，實現(xiàn)了對傳統(tǒng)公募的突破；但又通過對融資額和投資額設(shè)定上限，避免了投資者的非理性投資沖動，可以視為“小公募”。

美國證監(jiān)會（SEC）2015年10月30日對JOBS法案進行了完善，對大眾投資人開放了“股權(quán)眾籌”市場。這次修改的主要內(nèi)容在于規(guī)范了企業(yè)通過互聯(lián)網(wǎng)進行股權(quán)眾籌的活動，設(shè)定了這類籌資的期限和上限，并根據(jù)參投者的個人收入或資產(chǎn)做出相應(yīng)要求。本次改革在2012年版本基礎(chǔ)上，進一步放寬了對投資人的限制，也提高了創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過眾籌募集資金的金額，以及財務(wù)審計的豁免，將有利于幫助更多創(chuàng)業(yè)公司獲得融資，也有助于培養(yǎng)更加多樣化的投資者群體。

對于投資者，此前只有凈資產(chǎn)超過100萬美元，或者至少連續(xù)2年年收入超過20萬美元的人群才能進行投資。新規(guī)規(guī)定，允許普通人參與股權(quán)眾籌。但對于不成熟的投資者，額度上設(shè)了限制：若投資者年收入或個人資產(chǎn)凈值不超過10萬美元，則在12個月內(nèi)的最高股權(quán)眾籌投資額為2000美元，即不超過其年收入或資產(chǎn)凈值的5％，收入較高者可以將上限提高到10％；此外，個人投資者每年的最高股權(quán)眾籌投資額為10萬美元。

對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，新規(guī)規(guī)定，通過眾籌募集資金的上限為每年不超過100萬美元，這些創(chuàng)業(yè)企業(yè)不必在SEC注冊，但是，這些企業(yè)需要向投資者提供有關(guān)企業(yè)運營的細(xì)節(jié)資料，包括如何使用資金、企業(yè)管理人員的名單以及公布持有該公司股份不少于20％的股東等信息。同時，涵蓋在新規(guī)下的所有股權(quán)交易都必須通過在SEC注冊的券商或者基金來完成。SEC要求，除部分額外豁免情形外，這些眾籌股權(quán)禁止在1年內(nèi)轉(zhuǎn)讓。

對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，獨立審計的開支非常高，新規(guī)規(guī)定，只有融資計劃超過50萬美元的企業(yè)才需要提交經(jīng)過審計的財務(wù)報告；融資計劃在10萬至50萬美元的企業(yè)必須進行外部財務(wù)評估，但不必進行審計；融資計劃不超過10萬美元的企業(yè)可以提交自己的財務(wù)報告，避免產(chǎn)生對小公司而言過高的成本。

同時，JOBS法案對股權(quán)眾籌的中介機構(gòu)也提出了相應(yīng)的要求，主要表現(xiàn)在10個“必須”：要求股權(quán)籌資的中介機構(gòu)必須在SEC登記成為經(jīng)紀(jì)人或資金門戶、必須向投資者揭示融資過程中蘊含的和可能發(fā)生的風(fēng)險并對其進行教育、必須按法案規(guī)定向SEC和投資者提供相應(yīng)的信息和履行披露義務(wù)、必須登記成為一家被認(rèn)可的自律性協(xié)會的會員并受協(xié)會的約束、必須采取相應(yīng)措施防范股權(quán)眾籌融資過程中的欺詐現(xiàn)象、必須采取措施保護投資者的個人信息、必須確保投資者沒有超過投資數(shù)額限制進行投資、必須確保融資目標(biāo)未實現(xiàn)時將所籌資金退還給投資者、必須限制對促銷的補償、必須限制中介機構(gòu)與融資者產(chǎn)生某種利益關(guān)系或關(guān)聯(lián)關(guān)系。

歐盟各國眾籌融資監(jiān)管法律制度

歐盟各國對眾籌監(jiān)管的進程和態(tài)度有較大差別。意大利、法國等國家迅速出臺或修改法律文件，積極監(jiān)管，盡量減少規(guī)則的模糊性；德國等國家沒有進行主動監(jiān)管，主要依靠現(xiàn)有規(guī)則進行調(diào)整。整體而言，各國基本都在歐盟現(xiàn)行金融和投資法律框架下，對眾籌活動和服務(wù)所涉及的問題分模式進行監(jiān)管。

從股權(quán)眾籌角度來說，金融服務(wù)監(jiān)管由各國金融服務(wù)主管部門依據(jù)歐盟《投資服務(wù)指令》《金融工具市場指令》和《說明書指令》及其各國轉(zhuǎn)化后相應(yīng)的國內(nèi)法負(fù)責(zé)。如奧地利、比利時和丹麥等國傾向于對涉核心服務(wù)的股權(quán)眾籌平臺嚴(yán)格采取牌照制度；英國金融行為監(jiān)管局FCA規(guī)定平臺須進行注冊，但從事明確規(guī)定的“受監(jiān)管活動”之外的平臺可以獲得豁免。

2012年12月，意大利議會投票選舉采用類似美國JOBS法案的立法，該法案被命名為“Decreto Crescita Bis”，也可以稱為“Growth Act2.0”。意大利全國公司和證券交易所監(jiān)管委員會經(jīng)過數(shù)月的嚴(yán)格審查，意大利政府最終確定被提議的監(jiān)管條例，從立法上激活了意大利境內(nèi)的股權(quán)眾籌。意大利成為第一個修改立法支持股權(quán)眾籌的國家。意大利證券交易委員就投資者保護問題提出了自己的解決方法，即：一家企業(yè)有條件進行眾籌之前，專業(yè)投資者貢獻額的至少5％要交還給該專業(yè)投資者。另外，該法案還要求：該企業(yè)至少51％由非法人實體組成；不分配利潤，年融資額不超過500萬歐元，企業(yè)成立時間少于48個月；個人投資必須遵循歐洲反洗錢法案(500歐元以下的投資不在此列)。

意大利采用了零售式股權(quán)眾籌,不對任何債權(quán)人的投資設(shè)限。其中“大額度”投資(即個人單次投資額度超過500歐元，年投資額超過1000歐元;公司投資額度則為個人額度的10倍)的風(fēng)險投資傾向需依據(jù)MIFID(歐洲金融工具市場法規(guī))規(guī)定程序由股票經(jīng)紀(jì)人進行強制核查。這意味著,擁有所謂“歐洲護照”的股票經(jīng)紀(jì)人可以在歐盟任何地方接受投資。小額投資擁有股票經(jīng)紀(jì)規(guī)則和MIFID規(guī)定的相應(yīng)豁免權(quán);盡管如此,股票經(jīng)紀(jì)人仍必須檢查投資者的身份,防止洗錢事件發(fā)生。

2015年1月24日，意大利的修改出臺了新法案（Law Decree n.3）正好突破了另一金融障礙，改變了金融精英獨占投資市場的局面。 唯一的限制在于，風(fēng)投公司和集體投資事業(yè)所投資的新興公司和中小企業(yè)必須符合意大利公司注冊法的規(guī)定。這些公司可以不是意大利本籍，只要屬于歐盟或者歐洲經(jīng)濟區(qū)，但它們的營業(yè)地點必須在意大利，同時注冊成為“創(chuàng)新型新興公司或創(chuàng)新型中小企業(yè)”。

意大利的眾籌法規(guī)符合歐盟金融工具市場法規(guī)（Markets In Financial Instruments Directive，以下用MIFID表示）的要求，避免 銀行和投資公司都可通過與眾籌平臺合作從歐盟內(nèi)部居民那獲得資金，而且在MIFID指令下保證資金的合法性。此外，無論是專業(yè)投資者還是散戶投資者都可以自由地投資，只要他的風(fēng)險預(yù)測符合MIFID標(biāo)準(zhǔn)和現(xiàn)行監(jiān)管制度對該類型投資項目的要求。

2014年3月6日，英國金融行為監(jiān)管局（FCA）發(fā)布了《關(guān)于網(wǎng)絡(luò)眾籌和通過其他方式發(fā)行不易變現(xiàn)證券的監(jiān)管規(guī)則》（The FCA’s regulatory approach to crowdfunding over the internet and the promotion of non-readily realisable securities by other media，PS14/4）（以下簡稱《眾籌監(jiān)管規(guī)則》），并于2014 年4月1日起正式施行。

《眾籌監(jiān)管規(guī)則》認(rèn)為需要納入監(jiān)管的眾籌分為兩類：即P2P網(wǎng)絡(luò)借貸型眾籌（Crowdfunding based on loan）和股權(quán)投資型眾籌（Crowdfunding based on investment），并制定了不同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，從事以上兩類業(yè)務(wù)的公司需要取得FCA的授權(quán)；對于捐贈類眾籌（Donation-based crowdfunding）、預(yù)付或產(chǎn)品類眾籌（Pre-payment or rewardsbased crowdfunding）不在監(jiān)管范圍內(nèi)，無需FCA授權(quán)。（1）投資者限制：投資者必須是高資產(chǎn)投資人，指年收入超過10萬英鎊或凈資產(chǎn)超過25萬英鎊（不含常住房產(chǎn)、養(yǎng)老保險金）；或者是經(jīng)過FCA授權(quán)的機構(gòu)認(rèn)證的成熟投資者。（2）投資額度限制：非成熟投資者（投資眾籌項目2個以下的投資人），其投資額不對超過其凈資產(chǎn)（不含常住房產(chǎn)、養(yǎng)老保險金）的10％，成熟投資者不受此限制。（3）投資咨詢要求：眾籌平臺需要對項目提供簡單的說明，但是如果說明構(gòu)成投資建議，如星級評價，每周最佳投資等，則需要再向FCA申請投資咨詢機構(gòu)的授權(quán)。

責(zé)任編輯/吳依辰(實習(xí))

[1]據(jù)融360統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，截止2015年年底正常運營的眾籌平臺中，股權(quán)類眾籌平臺數(shù)量最多，達121家，占全國總運營平臺數(shù)量的39.93％，其次為產(chǎn)品眾籌平臺為104家，純公益眾籌平臺最少，僅有5家。

[2]肖凱：“論眾籌融資與非法集資”，載《互聯(lián)網(wǎng)金融法律評論》2015年第1輯。