交行特色不足痼疾難改

3月29日，交通銀行公布了2015年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1938.3億元，同比增長9.3%，其中利息凈收入1441.7億元，同比增長7.0%；全年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤665.3億元，同比僅增長1.0%，業(yè)績?cè)鏊倥c其他四大行不相上下。不過，與7.0%的凈利息收入增速相比，凈手續(xù)費(fèi)收入同比增長達(dá)到18.3%，對(duì)全年實(shí)現(xiàn)凈利潤正增長貢獻(xiàn)不小。

值得一提的是，交行凈手續(xù)費(fèi)收入為350.3億元，同比增速達(dá)到18.3%，是凈利息收入增速的兩倍多，且占比提升至18.1%。其中，管理、代理類業(yè)務(wù)同比增長51.1%和94.0%，主要是資產(chǎn)托管、理財(cái)產(chǎn)品、代銷基金和保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)所帶動(dòng)。

與宏觀經(jīng)濟(jì)下行和銀行業(yè)的趨勢相一致，高企的資產(chǎn)不良率仍是拖累交行業(yè)績?cè)鲩L的負(fù)面因素。截至2015年年底，交行不良率為1.51%，同比上升26BP。從全年來看，凈不良形成率為0.87%，同比上升9BP；凈逾期形成率為1.42%，同比下降17BP。

從交行貸款分布區(qū)域來看，長三角、珠三角、環(huán)渤海三大區(qū)域的貸款占比分別為32.8%、18.9%和7.6%，長三角地區(qū)貸款占比近1/3。由此可見，未來長三角地區(qū)資產(chǎn)質(zhì)量的變化，將在很大程度上決定交行總體資產(chǎn)質(zhì)量的趨勢。

截至2015年年底，交行撥備覆蓋率為155.6%，同比下降23.3%，已接近150%的監(jiān)管紅線。交行撥備前利潤同比增長6.6%，表明其營業(yè)收入無法支持大幅計(jì)提撥備。2015年信用成本為0.81%，同比上升20BP。從目前的資產(chǎn)狀況來看，交行2016年信用成本仍有下降的可能。

規(guī)模增速遠(yuǎn)超凈利增速

交行2015年凈利增速為1.0%，與前三季度持平，這主要得益于資產(chǎn)規(guī)模的較快擴(kuò)張。截至2015年年末，交行資產(chǎn)規(guī)模達(dá)7.16萬億元，同比增長14.1%，規(guī)模增速遠(yuǎn)超凈利潤增速，為驅(qū)動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L的主要因素。其中，交行日均規(guī)模同比增長14.7%，加上非息收入增長18.3%，成為利潤增長的主要驅(qū)動(dòng)因素。

而凈息差縮窄和大幅計(jì)提撥備則拖累了業(yè)績，對(duì)業(yè)績?cè)鏊俚挠绊懛謩e為-7.2%和-5.3%。交行2015年的凈息差為2.22%，同比下降14BP。受央行連續(xù)多次降息及利率市場化的影響，交行負(fù)債成本率的降幅不及資產(chǎn)收益率的降幅。全年生息資產(chǎn)收益率同比下降31BP，其中貸款收益率下降46BP；負(fù)債成本率同比僅下降25BP，其中存款成本率僅下降11BP。

從全年資產(chǎn)配置上來看，交行同業(yè)資產(chǎn)和負(fù)債同比分別增長37%和28%、債券投資同比增長26%和個(gè)人貸款同比增長17%是推動(dòng)公司資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的最主要因素。信貸投放結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，服務(wù)業(yè)、科教等行業(yè)占比略有上升，批發(fā)零售、鋼鐵、建筑、公共事業(yè)等略有下行。不過，四季度規(guī)模環(huán)比微降0.7%，表明交行對(duì)資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行了相應(yīng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，除了同業(yè)資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模明顯下降外，存貸業(yè)務(wù)也有不同程度的壓縮。

在定價(jià)方面，整體而言，交行的資產(chǎn)負(fù)債緩慢下行，高成本負(fù)債壓縮明顯。資產(chǎn)端同業(yè)及公司貸款收益率下行較多，應(yīng)收款項(xiàng)投資的增長部分對(duì)沖了收益率下行的負(fù)面影響。而負(fù)債端大力壓縮高成本同業(yè)負(fù)債效果明顯，負(fù)債成本率大幅下降87BP，糾正了長期以來同業(yè)資產(chǎn)負(fù)債收益率倒掛的現(xiàn)象。不過，由于整體負(fù)債成本下降幅度有限，凈息差繼續(xù)環(huán)比向下。

在當(dāng)前形勢下，銀行業(yè)對(duì)凈息差下降之勢無能為力，只能在非息收入和費(fèi)用控制方面想方設(shè)法。在這一點(diǎn)上，交行也不例外。交行全年實(shí)現(xiàn)凈利潤666億元，同比增1.0%，略好于其他四大行；其中四季度單季凈利潤145億元，同比增長1%。從全年來看，連續(xù)降息使交行的息差水平逐季小幅回落，非息收入的強(qiáng)勢對(duì)收入形成一定程度的彌補(bǔ)。

不過，存貸比監(jiān)管放松和資金市場持續(xù)偏暖對(duì)交行息差形成正面的作用。長期以來，交行息差受制于高存貸比，依賴資金市場融資，在當(dāng)前存貸比監(jiān)管放松、資金市場持續(xù)偏暖的格局下則相對(duì)受益，付息負(fù)債成本率亦出現(xiàn)較明顯的下行，從而保持息差水平的相對(duì)穩(wěn)定。

在凈手續(xù)費(fèi)收入方面，交行手續(xù)費(fèi)收入中的代理類收入、資產(chǎn)托管及理財(cái)手續(xù)費(fèi)收入是業(yè)績?cè)鲩L的主要拉動(dòng)因素。具體來看，盡管理財(cái)、代銷及托管業(yè)務(wù)收入保持較快增長，但投行業(yè)務(wù)收入同比略降，支付結(jié)算及銀行卡手續(xù)費(fèi)收入增長緩慢，拖累非息收入的增速?？傮w來看，雖然2015年非息收入增速較高，但占比同比基本持平，表明交行輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的力度不及預(yù)期。

而在支出端，由于信用風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)暴露，撥備開支剛性上升，費(fèi)用控制在一定程度上為業(yè)績?cè)鲩L做出了貢獻(xiàn)。從成本支出方面來看，截至2015年年末，交行的管理費(fèi)用支出為580.1億元，成本收入比為29.9%，公司的成本控制能力已得到較為充分的挖掘，未來繼續(xù)下行的空間不大。

在信用風(fēng)險(xiǎn)不斷加大的情況下，交行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整趨向于更低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)品種。2015年下半年，交行在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上進(jìn)一步偏向于低風(fēng)險(xiǎn)品類，包括個(gè)人住房按揭貸款、信用卡、政府債券等。交行2016年資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標(biāo)是，平均余額增長高于時(shí)點(diǎn)規(guī)模增長，總資產(chǎn)增長高于加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)增長，這是風(fēng)險(xiǎn)偏好維持低位、重收益輕規(guī)模的策略選擇。

冀改革挽救特色不足

交行2015年全年不良貸款余額新增132億元，計(jì)入核銷增加285億元，不良率上升26BP至1.51%。不過，2015年第四季度不良的變化大致與第三季度相似，未出現(xiàn)邊際惡化的跡象。

從逾期貸款的情況來看，2015年下半年新生成的問題資產(chǎn)規(guī)?？赡苡兴纳啤＝恍斜硎?，2015年新增不良分布仍集中在東部地區(qū)、制造業(yè)領(lǐng)域，正著力化解信用風(fēng)險(xiǎn)，全年累計(jì)減退風(fēng)險(xiǎn)貸款608億元，加固601億元，清收345億元，重組、追加抵押72億元。全年信用成本為0.76%，目前撥備覆蓋率為156%，預(yù)計(jì)2016年信用成本仍停留在高位。目前的要?jiǎng)?wù)是平穩(wěn)釋放信用風(fēng)險(xiǎn)的壓力，使不良不會(huì)出現(xiàn)進(jìn)一步惡化的跡象，但要做到這一點(diǎn)并非易事。

數(shù)據(jù)顯示，交行不良凈生成率上升，資產(chǎn)質(zhì)量仍面臨較大壓力。截至2015年年末，交行關(guān)注貸款率為3.17%，同比上升49BP，環(huán)比上升6BP；不良率為1.51%，同比上升26BP，較上半年上升20BP；不良凈生成率為0.87%，同比上升9BP，較上半年上升28BP。2015年，交行核銷額，同比基本持平，核銷力度不大；共計(jì)提撥備289億元，同比增長26.4%。年末“不良貸款+關(guān)注類貸款”的占比達(dá)4.68%，這表明經(jīng)濟(jì)下行壓力不減，資產(chǎn)質(zhì)量或繼續(xù)承壓。

從第四季度的情況看，交行不良生成、核銷處置及信用成本均小幅走高。截至2015年年末，交行不良貸款繼續(xù)上行，不良貸款余額為562.1億元，較上季度末增加33.1億元；不良率較上季度上升了9.0BP。交行第四季度計(jì)提了80.4億元的壞賬準(zhǔn)備，盡管略低于第三季度，但由于全年信用成本仍維持在0.76%的高位，使得期末撥備覆蓋率比年初下降23個(gè)百分點(diǎn)。

交行第四季度加回核銷的單季度不良凈生成率約為0.29%，較第三季度小幅上行。交行三個(gè)月內(nèi)的逾期貸款大幅下行，關(guān)注類貸款增速放緩，不過其余逾期和次級(jí)類貸款仍顯著增加，資產(chǎn)質(zhì)量的變化趨勢仍有待觀察?？紤]到撥貸比的絕對(duì)值水平，未來交行的撥備壓力取決于資產(chǎn)質(zhì)量的變動(dòng)情況，但較大的營收壓力使得調(diào)整空間不大。

事實(shí)上，作為五大行之一，交行一直為市場所擔(dān)憂的是其特色不足的經(jīng)營方針，無論是零售領(lǐng)域還是批發(fā)領(lǐng)域，交行都做得中規(guī)中矩。興業(yè)證券認(rèn)為，交行目前的價(jià)格已經(jīng)隱含了市場對(duì)于其特色不足的估值折價(jià)，但公司估值的修復(fù)仍需要混改進(jìn)一步實(shí)質(zhì)性的推進(jìn)。

早在2015年6月，交行深化改革方案已獲得批復(fù)，重點(diǎn)針對(duì)三個(gè)領(lǐng)域：第一，中國特色大型商業(yè)銀行治理機(jī)制；第二，內(nèi)部經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型創(chuàng)新；第三，內(nèi)部經(jīng)營機(jī)制改革。交行將三個(gè)大項(xiàng)目細(xì)化為20個(gè)子項(xiàng)目，目前，在一些領(lǐng)域取得了一定的成果，但實(shí)質(zhì)性效果還需觀察。

作為擔(dān)負(fù)國有銀行探索改革、先行先試任務(wù)的交行，市場將繼續(xù)積極關(guān)注國企改革事項(xiàng)的進(jìn)展，其2016年的核心看點(diǎn)也在于國企改革的推進(jìn)與效果，作為國有銀行的改革標(biāo)桿，若相關(guān)事項(xiàng)有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展將對(duì)估值彈性形成有利因素。

目前來看，交行改革的推進(jìn)弱于原先的預(yù)期。2015年深化改革方案獲批后，雖然部門改革效果初步顯現(xiàn)，但在其他方面的推進(jìn)不及預(yù)期。未來的推進(jìn)路徑預(yù)計(jì)會(huì)著力在民營資本引入或在子公司層面。眼前，在銀行高層限薪的大背景下，交行薪酬激勵(lì)機(jī)制改革的需求更為迫切。