三諾生物海外收購虛幻的業(yè)績承諾

從業(yè)績上看，收購標(biāo)的所處北美市場規(guī)模在萎縮，主導(dǎo)產(chǎn)品價(jià)格下滑，毛利已無法覆蓋日常費(fèi)用支出，連續(xù)7個(gè)季度發(fā)生大額虧損，短期扭虧無望。

三諾生物（300298.SZ）7月14日晚間發(fā)布業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)2016年上半年凈利潤同比下降10%-40%，上年同期凈利潤為7505萬元。

收購?fù)袠I(yè)海外資產(chǎn)，成為三諾生物的戰(zhàn)略突破口。2015年下半年，上市公司聯(lián)合大股東及其他投資機(jī)構(gòu)，通過設(shè)立兩個(gè)并購基金，先后收購了兩家美國企業(yè)。這兩個(gè)并購基金分別是心諾健康、三諾健康，其中心諾健康收購了Trividia 100%的股權(quán)、三諾健康收購了PTS 100%的股權(quán)。

彼時(shí)，三諾生物持有心諾健康25%股權(quán)、三諾健康35.02%的股權(quán)。經(jīng)過近半年的等待之后，三諾生物7月14日晚間宣布，這兩家企業(yè)的剩余股權(quán)將全部被注入進(jìn)上市公司。

收購預(yù)案顯示，上市公司擬以18.06元/股向標(biāo)的公司股東李少波等發(fā)行股份購買其合計(jì)持有的心諾健康75%的股權(quán)、三諾健康64.98%的股權(quán)。收購預(yù)案顯示，心諾健康75%股權(quán)的預(yù)估值為9.37億元，三諾健康64.98%的股權(quán)預(yù)估作價(jià)4.87億元，兩者合計(jì)作價(jià)逾14億元。

值得注意的是，李少波是三諾生物實(shí)際控制人，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

上市公司非?？春么舜问召?，然而《證券市場周刊》記者卻發(fā)現(xiàn)，收購標(biāo)的所處北美市場規(guī)模在萎縮，主導(dǎo)產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)下滑，目前的毛利額無法覆蓋日常費(fèi)用開支，已經(jīng)連續(xù)虧損7個(gè)季度，短期扭虧恐無望；而且，收購標(biāo)的僅僅是一家二線梯隊(duì)廠商，戰(zhàn)略協(xié)同效果有待觀察。

此外，收購標(biāo)的2015年發(fā)生巨額資產(chǎn)減值，存在業(yè)績大洗澡嫌疑，背后或與上市公司實(shí)際控制人給出的業(yè)績承諾有關(guān)。

收購標(biāo)的連年虧損

心諾健康的唯一資產(chǎn)就是Trividia 100%的股權(quán)，后者是一家血糖監(jiān)測系統(tǒng)供應(yīng)商，主營業(yè)務(wù)為血糖監(jiān)測系統(tǒng)和其他糖尿病輔助產(chǎn)品。

Trividia經(jīng)營狀況并不樂觀，已經(jīng)連續(xù)虧損7個(gè)季度。依據(jù)收購預(yù)案，2014年、2015年、2016年1-3月，Trividia的收入分別為9.21億元、9.74億元、2.43億元，凈利潤分別為-4996萬元、-2.78億元、-1811萬元。

對(duì)于虧損原因，三諾生物收購預(yù)案給出的解釋是，由于北美地區(qū)多以醫(yī)療保險(xiǎn)支付的形式為患者購買血糖監(jiān)測系統(tǒng)，在質(zhì)量性能相差不大的情況下，保險(xiǎn)公司傾向于購買具有價(jià)格優(yōu)勢的產(chǎn)品，導(dǎo)致北美市場2010-2013年血糖監(jiān)測產(chǎn)品售價(jià)有所下降。

收購預(yù)案稱，Trividia在2010-2013年期間的毛利率有所下滑，2014年以后毛利率穩(wěn)定在35%左右。

依據(jù)收購預(yù)案，2014年、2015年、2016年1-3月，Trividia毛利率分別為34.82%、34.23%、39.06%。前面已經(jīng)提到，Trividia已經(jīng)連續(xù)虧損了7個(gè)季度，據(jù)此可以判斷出，Trividia在目前的產(chǎn)品售價(jià)和毛利率下，其毛利額已經(jīng)無法覆蓋日常的費(fèi)用支出，從而導(dǎo)致連年虧損。

Trividia的血糖監(jiān)測系統(tǒng)銷售收入主要來自北美市場，美國約占整個(gè)北美市場份額的78%-81%，預(yù)計(jì)未來5年，美國血糖監(jiān)測產(chǎn)品市場規(guī)模還會(huì)繼續(xù)下降。

因此，在目前整個(gè)北美市場并不景氣的背景下，Trividia要在短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)虧損局面，并非易事。三諾生物在收購預(yù)案中也預(yù)計(jì)，Trividia在2016年仍將虧損。

既然Trividia連年虧損，為何上市公司仍要收購呢？《證券市場周刊》記者注意到，三諾生物在收購預(yù)案中表示，本次重組將有助于提升上市公司的品牌與技術(shù)，開拓國內(nèi)醫(yī)院市場。

據(jù)了解，國內(nèi)血糖儀銷售渠道分為醫(yī)院渠道與零售（OTC）渠道。醫(yī)院渠道產(chǎn)品定位高端，強(qiáng)生、雅培和羅氏等少數(shù)幾個(gè)外資品牌占有約90%的市場份額；OTC渠道則以國產(chǎn)品牌為主導(dǎo)，產(chǎn)品比較低端，市場競爭激烈。

同國內(nèi)血糖監(jiān)測廠商一樣，三諾生物的產(chǎn)品定位也是低端，主要通過OTC渠道銷售。三諾生物目前在OTC渠道的市場占有率已經(jīng)達(dá)到50%，繼續(xù)提升的空間非常有限，而且隨著越來越多國內(nèi)廠家涉足血糖儀市場，國內(nèi)零售市場競爭日趨激烈。因此，開拓醫(yī)院渠道已經(jīng)成為三諾生物做大做強(qiáng)的必經(jīng)之路。

然而，Trividia屬于第二梯隊(duì)的制造商，核心競爭力不如強(qiáng)生、雅培和羅氏，三諾生物想要憑借二線廠商Trividia的品牌和技術(shù)，去搶占一線梯隊(duì)廠商的市場份額，恐怕并非易事。

業(yè)績大洗澡嫌疑

與絕大多數(shù)重組類似，原股東也給出了Trividia的業(yè)績承諾，李少波承諾，Trividia在2016-2022年實(shí)現(xiàn)的凈利潤（以當(dāng)年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為準(zhǔn)）累計(jì)不低于3.6億元。

不過，與絕大多數(shù)重組不同的是，李少波給出的業(yè)績承諾期明顯過長，絕大多數(shù)上市公司重組給出的業(yè)績承諾期均在3年左右，而李少波給出的業(yè)績承諾期卻高達(dá)7年。這也可以從側(cè)面看出，上市公司和實(shí)際控制人對(duì)Trividia未來3年的業(yè)績并不樂觀。

除了給出的承諾年限較長以外，《證券市場周刊》記者還注意到，Trividia在2015年計(jì)提了巨額減值損失，存在業(yè)績洗澡之嫌。

依據(jù)收購預(yù)案，2014年、2015年Trividia均發(fā)生了虧損，且2015年虧損額相比2014年大幅增加2.28億元至2.78億元。對(duì)于2015年虧損額大幅增加，三諾生物收購預(yù)案給出的解釋是，因截至2015年12月31日，Trividia預(yù)計(jì)的可收回價(jià)值低于凈資產(chǎn)賬面價(jià)值，故對(duì)Trividia合并報(bào)表賬面商譽(yù)計(jì)提減值2.15億元。

上海某券商投行人士曾表示，“商譽(yù)減值的水太深。會(huì)計(jì)處理上確實(shí)有空間，如果上市公司比較嚴(yán)謹(jǐn)，應(yīng)該讓評(píng)估公司用收益法重新評(píng)估一次?！?/p>

除此之外，Trividia還對(duì)部分存貨計(jì)提了減值損失。

收購預(yù)案稱，2015年末，Trividia在產(chǎn)品中的部分TrueMetrix試紙產(chǎn)品只剩下少于10個(gè)月的有效期，故對(duì)其計(jì)提了減值準(zhǔn)備約2050萬元。這段話表明，TrueMetrix試紙產(chǎn)品雖然只剩下少于10個(gè)月的有效期，但仍然是處于有效期以內(nèi)，為何Trividia將仍未過失效期的產(chǎn)品計(jì)提減值準(zhǔn)備呢？

收購預(yù)案還稱，2016年，Trividia新產(chǎn)品TrueMetrix開始量產(chǎn)，Truetest系列產(chǎn)品面臨與TrueMetrix產(chǎn)品之間的更新?lián)Q代過程，故對(duì)期末庫存Truetest產(chǎn)品計(jì)提了約1684萬元的減值準(zhǔn)備。難道Trividia的新產(chǎn)品TrueMetrix出來后，原來的老產(chǎn)品Truetest就不能再對(duì)外銷售、只能做報(bào)廢處理嗎？而且，這一事實(shí)發(fā)生于2016年，而Trividia卻在2015年就對(duì)其計(jì)提了減值準(zhǔn)備，存在過早計(jì)提減值嫌疑。

此外，2015年，Trividia還將一筆3282萬元的訴訟費(fèi)用確認(rèn)為當(dāng)年的營業(yè)外收入。

“資產(chǎn)減值可能成為管理者操縱利潤的一種手段，”北京大學(xué)光華管理學(xué)院代冰彬研究發(fā)現(xiàn)，在計(jì)提減值的過程中涉及大量估計(jì)和判斷， 從而導(dǎo)致計(jì)量誤差和盈余管理的交互存在、交錯(cuò)影響，使得公司可以在穩(wěn)健性的名義下進(jìn)行盈余管理。

據(jù)《證券市場周刊》記者統(tǒng)計(jì)，2015年Trividia計(jì)提的商譽(yù)和存貨減值準(zhǔn)備、訴訟費(fèi)用合計(jì)高達(dá)2.86億元，而李少波給出的2016-2022年業(yè)績承諾值是不低于3.6億元，三諾生物實(shí)際控制人將成為Trividia此次大減值的最大受益者。

PTS成長性欠佳

三諾生物此次收購的另外一家企業(yè)是三諾健康，三諾健康64.98%股權(quán)的預(yù)估作價(jià)為4.87億元。

收購預(yù)案顯示，除持有PTS的100%股權(quán)外，三諾健康不實(shí)際開展經(jīng)營業(yè)務(wù)。PTS主要從事POCT產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，其主要產(chǎn)品為CardioChek系列血脂、血糖監(jiān)測系統(tǒng)和A1CNow系列糖化血紅蛋白（HbA1c）監(jiān)測系統(tǒng)等。

依據(jù)收購預(yù)案，2014年、2015年，PTS收入分別為2.81億元、2.89億元，2015年收入相比2014年僅有小幅增長，表明公司收入增長乏力。對(duì)此，此次收購預(yù)案沒有給出解釋。

此外，PTS凈利潤也出現(xiàn)大幅下滑，2014年、2015年分別為3603萬元、469萬元，2015年同比大幅下降87%。2016年，PTS業(yè)績繼續(xù)惡化，一季度收入、凈利潤分別為7202萬元、-128萬元。

對(duì)于業(yè)績惡化原因，三諾生物收購預(yù)案解釋稱，2013年，PTS從拜耳公司收購了A1CNow系列糖化血紅蛋白監(jiān)測系統(tǒng)及其研發(fā)團(tuán)隊(duì)后，加強(qiáng)了研發(fā)投入，其中2015年研發(fā)費(fèi)用較2014年增加約1097萬元；此外，相較PTS的CardioCheck系列血脂監(jiān)測系統(tǒng)，其A1CNow系列糖化血紅蛋白監(jiān)測系統(tǒng)毛利較低。

收購預(yù)案還補(bǔ)充解釋稱，為進(jìn)一步拓展銷售渠道，PTS在與部分經(jīng)銷商開始合作時(shí)，會(huì)予以一定的價(jià)格優(yōu)惠。