索羅斯如何成功做空英鎊？

趙慶明

【摘要】回顧1992年英鎊危機(jī)的過(guò)程，有利于我們?nèi)嫔钊胝J(rèn)識(shí)為何索羅斯能夠成功做空英鎊。此事對(duì)我國(guó)的啟示包括：應(yīng)該保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展、增強(qiáng)人民幣匯率的彈性和謹(jǐn)慎推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換。

【關(guān)鍵詞】 索羅斯 英鎊 匯率 經(jīng)濟(jì)

【中圖分類(lèi)號(hào)】F823/827 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A

據(jù)統(tǒng)計(jì)，索羅斯個(gè)人投資史上有五次大的“做空貨幣戰(zhàn)”，戰(zhàn)績(jī)是4勝1負(fù)，而其中最被人津津樂(lè)道的應(yīng)該是1992年9月成功做空英鎊一戰(zhàn)。全面回顧索羅斯做空英鎊的過(guò)程以及深入剖析其成功逼迫英國(guó)政府和英格蘭銀行“繳械”的原因，對(duì)當(dāng)前我國(guó)政府和貨幣當(dāng)局如何管理好人民幣匯率問(wèn)題，應(yīng)該是具有啟示和借鑒意義的。

在上個(gè)世紀(jì)60年代，隨著美元危機(jī)的頻繁爆發(fā)并且日益深化，歐共體國(guó)家深感有必要加強(qiáng)貨幣方面的合作，從而擺脫美元的控制和影響。1979年3月13日，在巴黎舉行的歐共體九國(guó)政府首腦會(huì)議決定即日建立“歐洲貨幣體系”。歐洲貨幣體系的主要內(nèi)容有：一是模仿特別提款權(quán)（SDR）創(chuàng)建歐洲貨幣單位（ECU），最初由共同體九國(guó)貨幣組成的一個(gè)“貨幣籃子”來(lái)定值，此后每5年調(diào)整一次；二是首先確定成員國(guó)貨幣對(duì)ECU的匯率，然后在此基礎(chǔ)上確定成員國(guó)貨幣之間的中心匯率，兩種貨幣之間的匯率可以在中心匯率上下各2.25%內(nèi)波動(dòng)（意大利里拉對(duì)其他貨幣為上下各6%）。歐洲貨幣體系的主要目的是通過(guò)固定成員國(guó)貨幣之間的匯率來(lái)促進(jìn)歐共體內(nèi)部貿(mào)易。

盡管英鎊是ECU創(chuàng)建之初的9種貨幣之一，但直到1990年10月，英國(guó)才正式加入這一貨幣體系，即英鎊與ECU確定一個(gè)中心匯率，然后在此基礎(chǔ)上確定與其他成員國(guó)的中心匯率及波動(dòng)區(qū)間。

1990年10月，原德意志民主共和國(guó)（即東德）通過(guò)并入德意志聯(lián)邦共和國(guó)（即西德）的方式完成了德國(guó)統(tǒng)一。因?yàn)闁|德的基礎(chǔ)設(shè)施相對(duì)落后，統(tǒng)一后的德國(guó)政府增加了在原東德地區(qū)的投資，與之相伴私人投資熱情也極為高漲。1990年當(dāng)年德國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)到5.3%，是原西德1970年以來(lái)的最高增速。1991年增速繼續(xù)保持在5%以上。伴隨投資和經(jīng)濟(jì)增速提高，通脹水平也在上升。針對(duì)德國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的過(guò)熱趨勢(shì)，德國(guó)中央銀行不斷調(diào)高利率，以抑制通貨膨脹。而自1989年開(kāi)始，英國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始陷入衰退。1990年，英國(guó)GDP增速只有0.5%，比上年大幅回落2個(gè)百分點(diǎn)，1991年更是出現(xiàn)了1.2%的負(fù)增長(zhǎng)。這種情況下，對(duì)于英國(guó)來(lái)說(shuō)，則是需要降低利率來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)。

面對(duì)德國(guó)中央銀行的加息，從維持英鎊與德國(guó)馬克匯率穩(wěn)定的角度，英國(guó)中央銀行只有兩個(gè)選擇：要么跟隨德國(guó)的步伐，增加英鎊利率，以維持英鎊在金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力；要么籌集足夠的資金，在外匯市場(chǎng)上大量購(gòu)買(mǎi)英鎊，以支撐英鎊匯率的穩(wěn)定。兩條路都要付出沉重的代價(jià)。如果跟隨德國(guó)加息，無(wú)疑將給英國(guó)已經(jīng)陷入衰退的經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步的打擊；如果籌集資金穩(wěn)定匯率，英國(guó)政府和中央銀行一時(shí)又拿不出這么多資金，只能向其它國(guó)家政府或國(guó)際組織借貸。而一旦穩(wěn)定市場(chǎng)的努力失敗，英國(guó)政府必將巨額虧損，負(fù)上沉重的外債包袱。

馬克的每一次加息，都讓英鎊的匯率面臨一次貶值壓力。從1992年初的1比2.95跌到初夏的1比2.85，又跌至8月下旬的1比2.80左右。歐洲匯率機(jī)制規(guī)定英鎊對(duì)馬克的匯率不得低于1比2.778。英格蘭銀行曾多次請(qǐng)求德國(guó)中央銀行降低利率，以便英國(guó)降低利率，從而刺激英國(guó)的出口。但是德國(guó)央行在多次權(quán)衡利弊之后，一再拒絕了這種要求。英國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家和工商界人士早已開(kāi)始質(zhì)疑英鎊匯率能否維持下去，甚至質(zhì)疑英國(guó)有沒(méi)有必要加入歐洲匯率機(jī)制。英國(guó)商界領(lǐng)袖聯(lián)名上書(shū)時(shí)任首相梅杰，要求把英鎊對(duì)馬克的匯率降低到1比2.60，同時(shí)將英鎊利率調(diào)低3個(gè)百分點(diǎn)，即從10%降低到7%。

針對(duì)市場(chǎng)上英鎊貶值的悲觀預(yù)期與英國(guó)工商界的呼吁，1992年8月28日，英國(guó)財(cái)政大臣萊蒙發(fā)表了措辭嚴(yán)厲的演講，“為了明確英國(guó)的立場(chǎng)，我認(rèn)為英鎊不可能貶值，英國(guó)不會(huì)退出匯率機(jī)制，我們對(duì)匯率機(jī)制負(fù)有絕對(duì)義務(wù)，這就是我們政策的核心”。這被視為對(duì)金融投機(jī)家的最后通牒。在講話當(dāng)天，英格蘭銀行在市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)了33億英鎊，以顯示維持英鎊匯率的決心。

然而此時(shí)，金融投機(jī)家的活動(dòng)越來(lái)越頻繁，眾多的國(guó)際熱錢(qián)涌向馬克等可能升值的貨幣，而英鎊則成為賣(mài)空對(duì)象。9月10日，英國(guó)首相梅杰在演講中，要求金融投機(jī)家收手，并鏗鏘有力地宣誓此刻貶值是背叛我們的未來(lái)，不是政府的政策。然而就在此日，《華爾街日?qǐng)?bào)》刊登了德國(guó)中央銀行行長(zhǎng)施萊辛格的一篇訪談，其中提到：歐洲貨幣體系不穩(wěn)定的問(wèn)題只能通過(guò)部分國(guó)家貨幣的貶值來(lái)解決。事后，這被認(rèn)為是德國(guó)人已經(jīng)拋棄了英國(guó)。據(jù)說(shuō)，索羅斯正是從這篇訪談中堅(jiān)定了做空英鎊的信心，將做空英鎊和意大利里拉的頭寸由15億美元加杠桿升級(jí)至100億美元。9月16日上午，英國(guó)政府決定將利率由10%提升至15%，但此時(shí)已無(wú)力緩解英鎊下跌之勢(shì)。當(dāng)天晚上，英國(guó)決定退出歐洲匯率體系。索羅斯最終贏得了賭局，據(jù)說(shuō)，他的基金從此戰(zhàn)中獲利超過(guò)10億美元。

通過(guò)回顧1992年英鎊危機(jī)的過(guò)程，有利于我們?nèi)嫔钊胝J(rèn)識(shí)為何索羅斯能夠成功做空英鎊。對(duì)我們的啟示包括：一是保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。一國(guó)貨幣幣值的穩(wěn)定程度最終取決于本國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況。二是增強(qiáng)人民幣匯率的彈性。匯率的穩(wěn)定應(yīng)該是相對(duì)的，不能實(shí)行僵化不變的匯率機(jī)制。隨著我國(guó)金融市場(chǎng)日趨成熟以及更加融入全球經(jīng)濟(jì)一體化，人民幣匯率的彈性已經(jīng)逐步增強(qiáng)，以適應(yīng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)外部經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的變化。三是謹(jǐn)慎推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換。東南亞金融危機(jī)之所以能夠發(fā)生，與相關(guān)國(guó)家過(guò)早過(guò)快開(kāi)放資本項(xiàng)目也有關(guān)系。對(duì)于中國(guó)這樣的大國(guó)來(lái)說(shuō)，完全限制資本流動(dòng)并不現(xiàn)實(shí)，也沒(méi)有必要，但是，在資本項(xiàng)目可兌換上還是應(yīng)該謹(jǐn)慎推進(jìn)，尤其是應(yīng)該優(yōu)先進(jìn)行內(nèi)部金融改革，而資本項(xiàng)目可兌換放在最后完成。

（作者為中金所研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)兼職教授）

責(zé)編/張寒 美編/于珊