貨幣供給側(cè)改革的四層深意

張向東

2016年2月16日下午，央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會等8部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》，此文對于工業(yè)領(lǐng)域乃至實體經(jīng)濟而言，都是一次信貸機構(gòu)的大調(diào)整和大部署。

同一天，央行發(fā)布2016年1月社會融資規(guī)模增量統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告，今年第一個月，央媽對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加2.54萬億元，同比多增1.07萬億元，創(chuàng)下歷史記錄。

這兩個重大信號意味著，2016年剛剛開始不足兩月，中國貨幣政策已經(jīng)隨著以去產(chǎn)能、去庫存為核心的供給側(cè)改革發(fā)生重大改變。就此，2016年中國貨幣政策格局基本形成，具體總結(jié)，將呈現(xiàn)以下4個趨勢，而這也正是央行聯(lián)手八部委分文背后的4層深意。

一：整體貨幣投放量將會大幅提高；

二：工業(yè)信貸兩極分化、產(chǎn)能過剩領(lǐng)域信貸更加兩極分化；

三：新一輪銀行呆壞賬核銷登場；

四：以工業(yè)企業(yè)不良資產(chǎn)、應(yīng)收賬款兩者為試點，多年猶豫不前的資產(chǎn)證券化開始擴圍。

趨勢一：2016年貨幣投放或大幅提高

今年1月初召開的2016年中國人民銀行工作會議提出，2016年工作主要任務(wù)，包括實施穩(wěn)健的貨幣政策、防范和化解經(jīng)濟金融風(fēng)險等。其中，對貨幣政策操作的表述是，“實施穩(wěn)健的貨幣政策，營造適宜的貨幣金融環(huán)境。”“靈活運用各種工具組合，保持銀行體系流動性合理充裕?！薄安粩鄡?yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，支持實體經(jīng)濟發(fā)展?！?/p>

開年第一個月的放貸量，說明整個2016年都將會采取更為寬松貨幣政策，以確保工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和實體經(jīng)濟平穩(wěn)運行雙重任務(wù)所帶來貨幣需求。從實際操作上看，2016年貨幣政策絕非穩(wěn)健，而是非常寬松。當(dāng)然，寬松是相對的。8部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》已經(jīng)明確了信貸有保有壓的基調(diào)和具體領(lǐng)域。

簡單從1月份信貸結(jié)構(gòu)看，貸款直指實體經(jīng)濟。在實體貸款增加2.54萬億的同時，各類票據(jù)投放占比非常少，這與2009年1月的貨幣投放中，票據(jù)占比30%的情況形成了明顯對比。說明，央媽對當(dāng)前困難重重的實體經(jīng)濟的出手，比2009年更加“快、準(zhǔn)、狠”。

當(dāng)然，1月貨幣投放猛增也是有原因的。歷來每年1月份基本都是年度信貸投放最多的月份。而2016年1月份的天量貨幣投放，與往年最大的不同在于季節(jié)性因素和需求猛增兩個重要變量。

1、季節(jié)性因素包括兩點：2015年12月份廣義貨幣 （M2）同比增長13.3%，增速比當(dāng)年11月末低0.4個百分點；當(dāng)月人民幣貸款5979億元，同比增長14.3%，比上月低0.6個百分點；普遍低于市場預(yù)期，這其中可能包括央行通過窗口指導(dǎo)進(jìn)行的主動調(diào)控。但12月卻是中央各種穩(wěn)增長投資項目密集下放的窗口期。貨幣投放的下降和項目投放的增加，這個一降一增之間所產(chǎn)生的信貸資金的供需匹配，亟需在2016年1月完成。此為季節(jié)性因素一。同時，商業(yè)銀行目前盈利能力降低，亟需提高盈利能力，中國商業(yè)銀行提高盈利，有兩種途徑：中間業(yè)務(wù)和放貸。放貸環(huán)節(jié)，在短期利息上升條件不具備的前提下，只能增加放貸規(guī)模，1月份放貸，意味著全年的利息周期。此為季節(jié)性因素二。

2、需求猛增：主要來自于兩方面，大量穩(wěn)增長投資項目需求資金匹配，以便盡快開工；去產(chǎn)能和去庫存為核心的供給側(cè)改革給工業(yè)實體帶來的波動和陣痛，需要用信貸熨平，為破產(chǎn)清算、兼并重組、產(chǎn)能退出資金準(zhǔn)備和機會選擇。

不過，盡管有各種因素導(dǎo)致2016年1月份信貸猛增，但不妨礙，這對2016年全年貨幣政策操作的整體預(yù)判：適度寬松、謹(jǐn)慎的寬松。

趨勢二：信貸呈現(xiàn)明顯兩極分化

央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會等8部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》，明確了兩個層面的信貸差別化操作：

第一個層面是關(guān)于整體工業(yè)領(lǐng)域：

1、保：七大重點領(lǐng)域。這七大領(lǐng)域包括：戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)技術(shù)改造和轉(zhuǎn)型升級、高新技術(shù)企業(yè)、重大技術(shù)裝備、工業(yè)強基工程等領(lǐng)域的支持力度、“中國制造2025”、新能源汽車等消費產(chǎn)業(yè)。

具體措施包括：引導(dǎo)金融機構(gòu)加大中長期貸款投入、金融業(yè)全方位服務(wù)、適當(dāng)降低新能源汽車、二手車的貸款首付比例，合理擴大汽車消費信貸；以及，鼓勵保險資產(chǎn)管理機構(gòu)加快債權(quán)投資計劃、股權(quán)投資計劃、股債結(jié)合等資產(chǎn)管理產(chǎn)品創(chuàng)新，為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)等提供資金支持等。

2、壓：五大產(chǎn)能過剩領(lǐng)域。五大領(lǐng)域包括：鋼鐵、有色、建材、船舶、煤炭。

具體措施包括：對產(chǎn)能嚴(yán)重過剩行業(yè)未取得合法手續(xù)的新增產(chǎn)能建設(shè)項目，一律不得給予授信；對長期虧損、失去清償能力和市場競爭力的“僵尸企業(yè)”，或環(huán)保、安全生產(chǎn)不達(dá)標(biāo)且整改無望的企業(yè)及落后產(chǎn)能，堅決壓縮退出相關(guān)貸款等。

第二層面，具體針對五大產(chǎn)能過剩行業(yè)：

1、保：三類企業(yè)。這三類企業(yè)是指：有競爭力、有市場、有效益。具體措施包括：繼續(xù)給予信貸支持，幫助有前景的企業(yè)渡過難關(guān)；制定銀企對接行動方案，積極推動銀企信息對接工作；加快推進(jìn)應(yīng)收賬款證券化等企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展，盤活工業(yè)企業(yè)存量資產(chǎn)等。

2、壓：三類企業(yè)。具體包括：手續(xù)不合法的新增產(chǎn)能建設(shè)項目；長期虧損、失去清償能力和市場競爭力的“僵尸企業(yè)”；環(huán)保、安全生產(chǎn)不達(dá)標(biāo)且整改無望的企業(yè)及落后產(chǎn)能。具體政策則包括：停貸、停授信、強制破產(chǎn)清理等手段。

趨勢三：新一輪銀行呆壞賬核銷登場

上一輪中國呆壞賬核銷還是發(fā)生在上世紀(jì)90年代末，當(dāng)時堪稱史上最大一波國企改革登場，中央以極大的決心、魄力和代價啟動了一輪主動出擊的國企破產(chǎn)、重整、下崗、債務(wù)核銷的改革計劃，現(xiàn)在看這一國企改革計劃，雖然當(dāng)時代價巨大，但卻讓此后的中國經(jīng)濟收益匪淺。

不過，這仍是一次不徹底的國企改革，而且當(dāng)時的“入世紅利”和投資驅(qū)動的“黃金十年”熨平了改革的陣痛。但這一次啟動的供給側(cè)改革，則面臨不一樣的局面：要解決的問題更復(fù)雜了，但改革開放的政策紅利還沒有來到窗口期。

但要完成這次供給側(cè)改革，對落后產(chǎn)能的徹底淘汰，對僵尸企業(yè)的清理必須完成，只有這樣才能徹底將大量的人力和物資資源、信貸和金融資源解放出來，工業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級方能見到成效。

因此，此次央行、銀監(jiān)會等8部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》明確，各銀行要準(zhǔn)備出手各種呆壞賬的核銷和處置。但同時又要注意處置風(fēng)險的風(fēng)險，堅決守住不發(fā)生區(qū)域性、系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線。

央行基調(diào)也是近年罕見：用足用好現(xiàn)有核銷政策，加快核銷進(jìn)度，做到“應(yīng)核盡核”。

從2014年到2015年，隨著鋼鐵、光伏、造船等行業(yè)接連出現(xiàn)企業(yè)破產(chǎn)案列，其實銀行已經(jīng)啟動了債務(wù)核銷。只不過，在2016年，債務(wù)核銷將會更加集中化和規(guī)模化。

不過，按照8部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》，呆壞賬的核銷和處置的難點在于，究竟該如何界定僵尸企業(yè)？呆壞賬核銷和處置是此輪去產(chǎn)能的關(guān)鍵點和敏感點，尤為關(guān)鍵，極易引發(fā)社會問題。如果沒有明確清晰的界定和處置標(biāo)準(zhǔn)，將會在很大程度上影響政策操作。

趨勢四：不良資產(chǎn)、應(yīng)收賬款的資產(chǎn)證券化開推

以工業(yè)企業(yè)不良資產(chǎn)、應(yīng)收賬款兩者為試點，多年猶豫不前的資產(chǎn)證券化開始擴圍。此前，關(guān)于資產(chǎn)證券化呼吁頗多，也進(jìn)行了一些嘗試，但大多是圍繞一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行操作。而進(jìn)入不良資產(chǎn)和應(yīng)收賬款領(lǐng)域試水，是此次金融力量發(fā)力供給側(cè)改革的一次大膽嘗試。

不過，此次不良資產(chǎn)和應(yīng)收賬款的資產(chǎn)證券化試驗，不會得到很大力度的推開，范圍應(yīng)該也很小。畢竟因為涉及環(huán)節(jié)較多，而中國的諸多從事資產(chǎn)證券化的中介市場尚不完善，良好的信用體系尚待很長時間的構(gòu)建。

央行的態(tài)度也很謹(jǐn)慎：“在審慎穩(wěn)妥的前提下，選擇少數(shù)符合條件的金融機構(gòu)探索開展不良資產(chǎn)證券化試點。加快推進(jìn)應(yīng)收賬款證券化等企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展，盤活工業(yè)企業(yè)存量資產(chǎn)?！?/p>

此外，央行等8部委的文件還提出，加快推進(jìn)住房和汽車貸款資產(chǎn)證券化。

不管步子究竟能邁出多大，但改革畢竟又前進(jìn)了一步。