經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的MBO與國企改革

鐘威

(廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院，廣東 廣州 510320)

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經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的MBO與國企改革

鐘威

(廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院，廣東 廣州 510320)

摘要：在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的大趨勢下，為了保證我國經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)中增長，降低經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，對掌握著國家經(jīng)濟(jì)命脈的國有企業(yè)進(jìn)行改革再一次提上議程。而在國企改革中，MBO對其產(chǎn)權(quán)改造、減少代理成本與降低腐敗率都有著莫大的幫助。但同時(shí)又伴隨著國有資產(chǎn)流失等諸多風(fēng)險(xiǎn)。文章通過解讀MBO的法律風(fēng)險(xiǎn)，最后提出相應(yīng)法律對策以促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中增長。

關(guān)鍵詞：新常態(tài);國企改革;管理層收購

1經(jīng)濟(jì)新常態(tài)與國企改革

1.1經(jīng)濟(jì)新常態(tài)與我國經(jīng)濟(jì)增長結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變

改革開放以來，國民經(jīng)濟(jì)一直飛速增長，其主要得益于國家巨大的資本投入。但是在21世紀(jì)后，由于全生產(chǎn)要素的持續(xù)下降，國民經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)則開始令人擔(dān)憂了。過去那種依靠大量資本投入實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)飛速增長的方式不再符合實(shí)際，剩下的就只有改革與創(chuàng)新。第二個(gè)則是改變方向，引入經(jīng)濟(jì)新常態(tài)則是防止全要素生產(chǎn)率持續(xù)下降、維持中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中增長的最優(yōu)化方法。

而總的來說，創(chuàng)新我們說是針對企業(yè)而言的，改革則是政府的事情。于是作為國家經(jīng)濟(jì)支柱的國有企業(yè)的改革在這個(gè)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的大背景下就自然而然的提上了議程。國企改革雖是老生常談的話題，卻是新常態(tài)下維持中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中發(fā)展，降低中國經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的不二選擇。

1.2經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下國企改革與并購

隨著改革的加深與中國入世，我們的許多公司制改革企業(yè)都進(jìn)行了公司制的改制。從企業(yè)的基本改制和產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓逐步規(guī)范、國有資本實(shí)行戰(zhàn)略性退出、引進(jìn)外資、民資參與國企改革重組，國有企業(yè)管理體制和經(jīng)營體制都在深刻變化?？偟膩碚f我國國企改革的目標(biāo)其實(shí)很明確，就是建立一個(gè)產(chǎn)權(quán)清晰、責(zé)權(quán)明確、政企分開，管理科學(xué)的現(xiàn)代企業(yè)公司制管理制度。其中最為重要的就是確立明確的產(chǎn)權(quán)與建立規(guī)范化的公司治理結(jié)構(gòu)，這才是根本出路。所以可以得出一個(gè)明確的結(jié)論，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下把握經(jīng)濟(jì)命脈的國企的改革將是決定中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中增長的關(guān)鍵因素，而國企的并購重組則是改革重點(diǎn)，必須受到重視，而對于國企而言，MBO這種并購方式尤為需要我們注意。

2MBO與國企改革

2.1MBO的概念性介紹

MBO，Management Buy-outs，也就是管理層收購，是公司并購中的其中一種特殊方式。簡而言之就是屬于管理企業(yè)地位的人“收購企業(yè)”，即“某企業(yè)負(fù)責(zé)經(jīng)營的領(lǐng)導(dǎo)成員，收購他所在的企業(yè)的子公司或者業(yè)務(wù)部門”。MBO在我國作為一種相對新穎的并購方式，較其他一般并購模式有自己獨(dú)有的特點(diǎn)：

第一，MBO主要投資者是目標(biāo)公司的管理層。一般多為該企業(yè)的董事、監(jiān)事、經(jīng)理或者其他高級管理人員。這些人通常對企業(yè)的運(yùn)營更加熟悉。在我國的國企MBO模式中，首先由目標(biāo)公司的高級管理人員牽頭成立一家新的殼公司，借助法人外衣對目標(biāo)公司進(jìn)行MBO，在完成MBO后，從原來的經(jīng)營者變成了所有者與經(jīng)營者一體的雙重身份。

第二，管理層收購的目標(biāo)公司是管理層認(rèn)為沒有完全發(fā)揮其實(shí)際價(jià)值、潛在價(jià)值但又管理不善的企業(yè)。管理層通過購買國企股份得以獲得企業(yè)的控制權(quán)，對目標(biāo)公司股份、控制權(quán)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及業(yè)務(wù)進(jìn)行重組，來改善公司的狀況，節(jié)約代理成本。

第三，MBO的資金來源有自籌和通過融資獲得兩種方式，而且融資是主要來源。實(shí)踐中，MBO的資金較少來自于管理者自籌，主要還是得靠融資獲得，比例可高達(dá)80%?？偟膩碚f融資方式有兩種，一種是債務(wù)融資，包括向銀行貸款、發(fā)放債券、賣方融資等；第二種則是權(quán)益融資，包括最為重要的股權(quán)支付。

2.2MBO在國企中的一般程序

管理層收購其實(shí)和一般的企業(yè)并購并沒有多大區(qū)別，但由于其收購主體產(chǎn)生于目標(biāo)公司，加上國企的特殊性，管理層對國企運(yùn)營狀況更為了解，因而實(shí)現(xiàn)并購的周期和路線相對短一些。

大體上對于國企MBO主要包括以下幾個(gè)階段：

階段一：管理層構(gòu)思并購計(jì)劃，組建團(tuán)隊(duì)

(1)盡職調(diào)查。通常情況下，一般企業(yè)并購中盡職調(diào)查是最為重要且復(fù)雜的一個(gè)步奏，伴隨著信息不對稱?？墒菍τ趪驧BO的盡職調(diào)查來說卻有著極大地優(yōu)勢，因?yàn)椴①徶黧w本身就是目標(biāo)公司的高層管理人員，對企業(yè)的運(yùn)行狀態(tài)最為了解。

(2)設(shè)立收購主體。上文也說過了，由于管理人員是自然人，必須借助法人外衣進(jìn)行MBO，具體來說就是由管理團(tuán)隊(duì)作為發(fā)起人，注冊一家殼公司，作為擬收購目標(biāo)公司的主體。

階段二：收購執(zhí)行階段

(1)評估與定價(jià)。由于確認(rèn)目標(biāo)公司價(jià)值無外乎兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)——盈利水平與賬面資產(chǎn)，所以其估價(jià)完全可以由專業(yè)的中介團(tuán)隊(duì)來完成，但是管理團(tuán)隊(duì)在估價(jià)時(shí)也必須自己注意一些容易忽略的細(xì)節(jié)，如無形資產(chǎn)價(jià)值、預(yù)期價(jià)值潛在債務(wù)等。

(2)收購談判階段。這一步是MBO的核心。在這一步，管理團(tuán)隊(duì)會和目標(biāo)公司就收購條件和價(jià)格條款進(jìn)行談判，一經(jīng)確定就進(jìn)入實(shí)質(zhì)性執(zhí)行階段。

(3)合同履行。收購集團(tuán)按照收購目標(biāo)或者合同約定收購目標(biāo)公司的資產(chǎn)或者外在發(fā)行股票，完成收購。

階段三，公司收購后的整合重組

經(jīng)營調(diào)整。經(jīng)營調(diào)整是并購?fù)瓿珊蟮氖滓蝿?wù)，其核心內(nèi)容毋庸置疑是對原來的管理模式存在的問題進(jìn)行修正，重新制定發(fā)展戰(zhàn)略和調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略。

3經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下MBO對于國企改革的貢獻(xiàn)

3.1MBO對國企改革的意義

首先，MBO對建立國有企業(yè)的退出機(jī)制有重要的借鑒意義。早年的國有企業(yè)改革雖然表面上如火如荼的進(jìn)行，可是根本上不觸及產(chǎn)權(quán)問題。而90年代后國有企業(yè)管理人員和員工購買企業(yè)股權(quán)卻可以成為一種重要的產(chǎn)權(quán)改革方式，正因?yàn)檫@樣，MBO也逐漸得到認(rèn)同。宏觀上來看，MBO實(shí)施后社會總資產(chǎn)并沒有減少，反而盤活了原來的國有資產(chǎn)，甚至還能使國有資產(chǎn)發(fā)生增值。國家因?yàn)镸BO而拋棄中小企業(yè)所有權(quán)所獲得的大筆資金，然后可以投入到更多民生行業(yè)，一舉兩得。

其次，MBO能夠有效地促進(jìn)國有企業(yè)的企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，重新調(diào)合企業(yè)的業(yè)務(wù)。所以國企應(yīng)該馬上拋棄那些缺乏盈利能力或者發(fā)展前景并不看好的子公司和分支機(jī)構(gòu)，有效調(diào)整產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，而這就正是MBO可以做到的。

再次，MBO有利于降低國企的代理成本。國有企業(yè)的經(jīng)營者與所有者的分離模式，從法律角度看，實(shí)質(zhì)上是形成了一種委托代理關(guān)系。代理成本從以薪酬和分紅形式給管理者的監(jiān)督費(fèi)用，到一大筆潛在成本，例如管理者因個(gè)人決策失誤令國企損失潛在的發(fā)展機(jī)會。代理成本在國有企業(yè)普遍存在，造成了國有資產(chǎn)的極大浪費(fèi)，這也是MBO存在的理由之一。嚴(yán)格來講，MBO使得管理者擁有經(jīng)營者和所有者的雙重身份，從而調(diào)動(dòng)了積極性，同時(shí)由于MBO是杠桿收購的其中一種，通常伴隨著高負(fù)債，對于管理者會產(chǎn)生約束。

最后，MBO有利于培養(yǎng)一群專業(yè)且高素質(zhì)的企業(yè)家。MBO為高層管理者創(chuàng)造了、開辟了一條新途徑，極大地刺激了他們的創(chuàng)業(yè)意識，能調(diào)動(dòng)企業(yè)管理者作為企業(yè)家的積極性，有利于在中國形成真正的企業(yè)家階層，并且反過來影響國企的改革與經(jīng)營。

3.2MBO對產(chǎn)權(quán)改革的作用

首先，通過實(shí)施MBO企業(yè)經(jīng)理、管理層成為了股東，首先就擁有了所購買的股份的所有權(quán)，這就解決了所有權(quán)缺位的問題。所有權(quán)到位，那么很明顯的，管理層的目的就不僅僅是本企業(yè)利益最大化，而且是股東利益最大化，極大提高他們的積極性，因?yàn)榻?jīng)理層擁有雙重身份，他們即是股東又是管理層；同時(shí)也解決了許多普遍存在的腐敗問題，因?yàn)樗麄冏鳛楣蓶|與管理層雙重身份損害股東利益就是損害自己的利益。具體點(diǎn)來講，國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人以權(quán)謀私，是因?yàn)閲箢I(lǐng)導(dǎo)人法律上不具有所有權(quán)，但實(shí)際上卻行使著這些資產(chǎn)。在MBO后，二權(quán)合二為一，經(jīng)理層具備了所有權(quán)，也會更加“賣命”，因?yàn)橹挥羞@樣作為股東的自己才能保證有長期回報(bào)。

最后，MBO可以幫助解決國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的問題。引入企業(yè)的經(jīng)營管理人員持有國有企業(yè)股份，可以稀釋國有股份的比例，可以有效防止大股東一股獨(dú)大的狀況。而且，由于持股人員對企業(yè)更為了解，可以更加有效建立起治理機(jī)制，起到制衡作用。

4經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下實(shí)施MBO的可能存在的問題

4.1國有資產(chǎn)的流失

這同樣是管理層進(jìn)行融資的一個(gè)困境, 能夠引起國有資產(chǎn)流失的主要原因有以下幾點(diǎn):首先, 在MBO進(jìn)行前，事先同謀，把資產(chǎn)不入賬，也就是隱藏國企實(shí)際財(cái)產(chǎn)，這樣的話，會使得國有資產(chǎn)表面上減少。在并購?fù)瓿芍螅賹⑵湔{(diào)出來，這就很容易造成大量資產(chǎn)流失。其次是關(guān)聯(lián)交易，上文也說過管理層與國企是一種代理法律關(guān)系, 他們就可以做出一系列違法的關(guān)聯(lián)交易, 例如高價(jià)購買物資、原材料，然后再低價(jià)賣給管理層所有的關(guān)聯(lián)企業(yè)，同樣也可以令到國有資產(chǎn)流失。所有這些令國有資產(chǎn)流失的方法都非常具有可操作性，是很有可能出現(xiàn)的，如果不做注意，很有可能令原本可以對國企改革提供正價(jià)值的MBO變成腐敗的手段。

4.2MBO存在的主要法律風(fēng)險(xiǎn)

由于缺乏透明度，MBO主要在定價(jià)、資金籌集方面存在許多非議。僅有的《上市公司收購管理辦法》與《上市公司股東持股變動(dòng)信息披露管理辦法》還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠進(jìn)行規(guī)制。

雖然說作為杠桿收購的一個(gè)特殊體，MBO的絕大部分資金來源于融資，如前文說的權(quán)益融資與債務(wù)融資，可是，也有相當(dāng)一部分來源于自有資金，為了保證其合法性，必須確保資金來源與合法渠道。因?yàn)橐坏┳杂匈Y金過多，很有可能有巨額財(cái)產(chǎn)來源不明的嫌疑，要在MBO實(shí)施前準(zhǔn)備足夠的證據(jù)證明占有的合法性，否則很有可能依照《刑法》規(guī)定，構(gòu)成巨額財(cái)產(chǎn)來源不明罪。

而股權(quán)定價(jià)問題則更為明顯，幾乎所有的案例都表明現(xiàn)在的國有股定價(jià)過低。透明度的缺失，導(dǎo)致信息不對稱，難免會出現(xiàn)低價(jià)轉(zhuǎn)讓的情況，僅有的國有股管理法也只是規(guī)定了國有股轉(zhuǎn)讓時(shí)每股凈資產(chǎn)成為基本定價(jià)，且不說各種評價(jià)因素都帶有多多少少的人為因素。①孫勇，伍興龍.試論國企管理層融資收購面臨的法律障礙及對策.學(xué)術(shù)交流，2004,8

所以說，實(shí)施MBO首先必須明確確實(shí)村子許多問題與風(fēng)險(xiǎn)，特別是在我國刑事司法體制對侵占國家財(cái)產(chǎn)至今作為重點(diǎn)打擊對象，而且即使MBO成功，只要違法行為確定，都將朔及既往的認(rèn)定并購的無效，并在追訴期限追究刑事責(zé)任。

5經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下國企MBO法律對策

雖然說列舉的國企實(shí)施MBO存在這么多潛在風(fēng)險(xiǎn)，看似令人無所適從，但是畢竟MBO從大局觀上，其合法的存在是對國企改革，帶動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中增長的重要方法，其地位還是不可撼動(dòng)的，只要安排一個(gè)合適的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與制定一套完善、健全的規(guī)制體系，MBO給國企改革帶來的能量將是無限的。也就是說建立一套完善相關(guān)的法律法規(guī)是解決我國國企MBO一系列問題的根本解決方式。就目前來看，我國對規(guī)制企業(yè)并購的法規(guī)比較零散，尚不存在一套完整的部門法專門規(guī)制它，可用的比如《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《公司法》等, 可惜的是這些法律法規(guī)都過于簡單，可操作性也弱。這在很大程度上影響了不僅僅是國企MBO的實(shí)施，還關(guān)乎到其他私企與其他種類的并購模式的操作。

大體上，現(xiàn)階段可以想到的解決上述問題與風(fēng)險(xiǎn)的方法有兩種：

第一種是完善《證券法》與《公司法》，首先應(yīng)當(dāng)與《證券法》中規(guī)定允許自然人作為流通股的收購主體；其次是在《公司法》中明確自然人與非國家授權(quán)的投資機(jī)構(gòu)創(chuàng)建一人公司，這些都有利于國企在并購融資中創(chuàng)建殼公司進(jìn)行MBO，為其帶來法律上的支持。其次，應(yīng)當(dāng)在放寬國有股的轉(zhuǎn)讓限制的同時(shí)對轉(zhuǎn)讓價(jià)格、程序、條件進(jìn)行明確的規(guī)定，防止上述低價(jià)轉(zhuǎn)讓的情況發(fā)生。最后，應(yīng)當(dāng)在公司法中專門規(guī)制國企高層關(guān)于聘請中介機(jī)構(gòu)的條件與程序，因?yàn)榇蟛糠謬匈Y產(chǎn)流失的原因，上文也提到了，就是國企高管與資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)串通將資產(chǎn)價(jià)值故意壓低。

第二種，則是專門制定法律，來對一切企業(yè)并購進(jìn)行規(guī)制，相對第一種解決途徑，可能后者的進(jìn)程要要更為緩慢，因?yàn)槲覀冎乐贫ㄒ徊糠桑纬梢粋€(gè)新的法律部門是一件非常不容易的事情，加上并購形式的日新月異與法律本身的滯后性，可能會非常消耗司法資源。但是，從宏觀的角度去看，只有制定一部配套的法律法規(guī)才能切身保證管理層并購的有效實(shí)施，從而令國企改革順利進(jìn)行，促進(jìn)國家經(jīng)濟(jì)在新常態(tài)下穩(wěn)中增長。

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[6]孫勇，伍興龍.試論國企管理層融資收購面臨的法律障礙及對策.學(xué)術(shù)交流，2004,8

中圖分類號:F270

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號：1671-1602(2016)02-0170-02

作者簡介：鐘威，男，漢族，湖北仙桃，研究生，廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)，國際法。