基于實物期權(quán)的無形資產(chǎn)價值評估

一、無形資產(chǎn)評估特征及影響因素

企業(yè)資產(chǎn)根據(jù)是否具有實物形態(tài)，可以分為有形資產(chǎn)與無形資產(chǎn)。由于科學(xué)技術(shù)的發(fā)展迅速，在企業(yè)中無形資產(chǎn)所占的比重逐漸增加，發(fā)揮的作用也越來越大。但是，無形資產(chǎn)未來收益不確定和不具有實物形態(tài)的雙重特點(diǎn)，導(dǎo)致其流失具有一定不確定性和隱蔽性，如果不能對無形資產(chǎn)合理進(jìn)行評估，很有可能使企業(yè)蒙受巨大的損失。因此，正確地選擇無形資產(chǎn)的評估方法，提高對無形資產(chǎn)價值的認(rèn)識，能夠有效地避免企業(yè)無形資產(chǎn)的價值流失，提高企業(yè)運(yùn)用資產(chǎn)的能力。

無形資產(chǎn)是企業(yè)擁有或者控制的可辨認(rèn)的非貨幣性資產(chǎn)，不具有實物形態(tài)。與有形資產(chǎn)相比，無形資產(chǎn)既具有資產(chǎn)的共性，同時還具有以下一些特征：

第一，超額收益性。企業(yè)使用無形資產(chǎn)，可達(dá)到使自身收益高于同行業(yè)平均收益的目的。雖然開發(fā)無形資產(chǎn)會耗費(fèi)一定的成本，但使用無形資產(chǎn)帶來的社會必要勞動量的節(jié)約遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于成本，于是產(chǎn)生超額收益。

第二，壟斷性。壟斷是指無形資產(chǎn)屬于特定的主體，法律制度對部分無形資產(chǎn)的所有權(quán)和使用權(quán)予以保護(hù)，排斥他人的非法競爭，非持有人不能無償取得，如商標(biāo)權(quán)、版權(quán)、專利權(quán)等；部分無形資產(chǎn)雖未受法律明文保護(hù)，如專有技術(shù)等，但通過采取安全措施防止秘密外泄，即可實現(xiàn)自身獨(dú)占。

第三，不確定性。雖然無形資產(chǎn)可為企業(yè)創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)利益，但這一利益的大小具有很大的不確定性?？茖W(xué)技術(shù)總是處在不斷地更新?lián)Q代過程中，該過程用時越短，無形資產(chǎn)所帶來的經(jīng)濟(jì)收益和有效期就更難進(jìn)行準(zhǔn)確和有效的估計，除非人為地通過法律等形式對權(quán)利設(shè)置明確的保護(hù)期，如專利權(quán)等。

第四，外延拓展性。根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則——無形資產(chǎn)》，無形資產(chǎn)是指企業(yè)擁有或者控制的可辨認(rèn)的非貨幣性資產(chǎn)，不具有實物形態(tài)，具體項目包括專利權(quán)、非專利技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、著作權(quán)、土地使用權(quán)、特許權(quán)、商譽(yù)等。隨著經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，無形資產(chǎn)的形式和內(nèi)容不斷豐富，外延也應(yīng)不斷地拓展，可考慮在無形資產(chǎn)列舉項目中增加人力資源、網(wǎng)址和域名、電子計算機(jī)軟件等，適當(dāng)拓寬現(xiàn)行準(zhǔn)則規(guī)定的項目，實現(xiàn)與國際會計準(zhǔn)則所規(guī)定的確認(rèn)范圍的接軌。

無形資產(chǎn)的價值受到企業(yè)內(nèi)外部各種因素的影響，主要影響因素包括：

第一，無形資產(chǎn)的獲利能力。無形資產(chǎn)的價值與其獲利能力存在正相關(guān)的關(guān)系，即無形資產(chǎn)在提高勞動生產(chǎn)率、節(jié)約原材料、提高產(chǎn)品質(zhì)量等方面作用越大，是否應(yīng)用無形資產(chǎn)對企業(yè)的影響越大，無形資產(chǎn)的獲利能力越強(qiáng)，其價值也就越高，反之，價值就會越低。

第二，無形資產(chǎn)的使用期限。假設(shè)企業(yè)獲利能力不變，則無形資產(chǎn)的價值與其使用期限存在正相關(guān)的關(guān)系，無形資產(chǎn)的價值隨著使用期限的增長而提高，隨其縮短而降低。在確定無形資產(chǎn)使用期限時，需要綜合考慮其法定使用期限和經(jīng)濟(jì)使用期限。

第三，無形資產(chǎn)所處市場環(huán)境。一方面，無形資產(chǎn)的價值受市場供求狀況的影響，如無形資產(chǎn)的可替代性、需求量等；另一方面，其價值受市場上同類型無形資產(chǎn)的價格的影響，同類型無形資產(chǎn)價格越低、更新速度越快，則該無形資產(chǎn)貶值速度也越快。

除以上因素外，無形資產(chǎn)開發(fā)成本、技術(shù)成熟程度、轉(zhuǎn)讓次數(shù)、轉(zhuǎn)讓方式、無形資產(chǎn)價款支付方式等均會對其價值產(chǎn)生影響。只有充分考慮這些因素影響，才能對無形資產(chǎn)價值進(jìn)行準(zhǔn)確的計量和評估。

二、傳統(tǒng)無形資產(chǎn)價值評估方法及弊端

無形資產(chǎn)自身特點(diǎn)具有復(fù)雜性和多樣性的特點(diǎn)，無疑會為無形資產(chǎn)價值的評估增加風(fēng)險度和難度。無形資產(chǎn)的超額收益性和壟斷性說明了對其進(jìn)行價值評估的必要性；不確定性揭示了評估結(jié)果具有潛在的風(fēng)險性；無可比性和無實體性則揭示了單獨(dú)對無形資產(chǎn)進(jìn)行評估的困難性。

（一）無形資產(chǎn)價值評估的傳統(tǒng)方法

第一，成本法。該法是計算重建或替代某類無形資產(chǎn)所需的成本。主要適用于以下情況：無形資產(chǎn)具有可替代性；無形資產(chǎn)的使用可帶來一系列的經(jīng)濟(jì)收益，如價格降低、原材料消耗減少、生產(chǎn)成本下降等，進(jìn)而對無形資產(chǎn)的價值進(jìn)行評估。無形資產(chǎn)評估值=重置成本－無形資產(chǎn)損耗。

第二，市場價值法。該法根據(jù)具有類似功能、結(jié)構(gòu)的無形資產(chǎn)在市場交易中的價格進(jìn)行調(diào)整從而確定無形資產(chǎn)價值。主要適用于以下無形資產(chǎn)：版權(quán)、商標(biāo)、專利權(quán)等，其許可使用費(fèi)一般可根據(jù)交易雙方達(dá)成的協(xié)定乘以收入的百分比計算。無形資產(chǎn)評估值=參照的無形資產(chǎn)價格×功能系數(shù)×調(diào)整系數(shù)。

第三，收益法。該法是計算無形資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值或經(jīng)濟(jì)利益來確定無形資產(chǎn)價值。主要適用于特許代理、商譽(yù)等無形資產(chǎn)。該方法關(guān)鍵是如何確定適當(dāng)?shù)馁Y本化率或折現(xiàn)率。

（二）傳統(tǒng)無形資產(chǎn)價值評估存在的問題

現(xiàn)階段我國無形資產(chǎn)評估組織在快速發(fā)展的同時，也面臨著很多來自管理方面的問題。企業(yè)無形資產(chǎn)的價值評估往往會受到經(jīng)濟(jì)市場中所發(fā)生的經(jīng)濟(jì)事項的影響，如企業(yè)改制、企業(yè)并購、企業(yè)上市等，其中主要包括以下問題：

第一，收益法參數(shù)選擇存在問題。一方面，忽略了企業(yè)當(dāng)前隱含的未來增長機(jī)會的價值和當(dāng)前潛在的投資機(jī)會可能在未來產(chǎn)生的投資收益。另一方面，在無形資產(chǎn)價值評估中，折現(xiàn)率因行業(yè)和規(guī)模的變化而變化，部分評估人員經(jīng)驗缺乏，拿捏不準(zhǔn)，導(dǎo)致折現(xiàn)率選擇錯誤，進(jìn)而造成價值評估的計算錯誤，而實物期權(quán)法中無需估計折現(xiàn)率。

第二，忽略了無形資產(chǎn)給管理者帶來的選擇權(quán)（即不確定性）。這種選擇權(quán)使管理決策具有柔性而非剛性。柔性決策方法對于價值創(chuàng)造是非常重要的，它能夠幫助決策者捕捉轉(zhuǎn)瞬即逝的機(jī)會，從容應(yīng)對風(fēng)云的變幻市場經(jīng)濟(jì)。因此，必須充分考慮無形資產(chǎn)所帶來的選擇權(quán)的價值，而實物期權(quán)法恰好能很好地解決這個問題。

第三，缺乏無形資產(chǎn)評估的新方法。長期以來，企業(yè)對知識產(chǎn)權(quán)、商譽(yù)、品牌等無形資產(chǎn)有著全面的認(rèn)識，卻忽略了企業(yè)，現(xiàn)代的、隱形的無形資產(chǎn)，例如知識資源、企業(yè)戰(zhàn)略、企業(yè)管理層的能力、機(jī)構(gòu)組織架構(gòu)的合力、企業(yè)文化、戰(zhàn)略聯(lián)盟、企業(yè)的外部價值鏈、銷售渠道、客戶等。經(jīng)濟(jì)和科技的發(fā)展滋生新型的無形資產(chǎn)，而新型無形資產(chǎn)的產(chǎn)生是對傳統(tǒng)價值評估方法的挑戰(zhàn)。因此，必須豐富無形資產(chǎn)評估方法，例如將傳統(tǒng)方法與實物期權(quán)相結(jié)合。

三、實物期權(quán)定價模型評估方法

實物期權(quán)的概念從金融期權(quán)發(fā)展而來，是傳統(tǒng)金融期權(quán)思想和理論的延伸和拓展。它的出現(xiàn)和應(yīng)用使得期權(quán)定價理論不再局限于金融領(lǐng)域，而是廣泛滲透到政府、企業(yè)和個人經(jīng)濟(jì)活動的各個方面。實物期權(quán)的定價模型主要包括：Black-Scholes期權(quán)定價公式、二叉樹期權(quán)定價公式、Roll-Geske-Whaley模型等，本文主要介紹B-S模型在無形資產(chǎn)價值評估中的應(yīng)用。

（一）B-S期權(quán)定價公式

1973年，美國芝加哥大學(xué)教授Black與Scholes在美國《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》上發(fā)表論文，題目為《期權(quán)定價與公司債務(wù)》；同年，哈佛大學(xué)教授Merton在美國另一刊物《貝爾經(jīng)濟(jì)與管理科學(xué)雜志》上發(fā)表論文，題目為《期權(quán)的理性定價》，為期權(quán)定價模型奠定了理論基礎(chǔ)。

Black-Scholes期權(quán)定價公式的基本假設(shè)包括：（1）資產(chǎn)價格遵循幾何布朗運(yùn)動，即dS=μSdt+σSdz，且參數(shù)為常數(shù)；（2）允許使用全部所得賣空期權(quán)；（3）全部證券高度可分且沒有交易費(fèi)用或稅收；（4）在期權(quán)有效期內(nèi)不支付紅利；（5）不存在無風(fēng)險套利機(jī)會；（6）證券交易連續(xù)；（7）無風(fēng)險利率r為常數(shù)，且不受到期時間的影響。

Black-Scholes對歐式看漲期權(quán)的定價公式為:

其中，C表示歐式看漲期權(quán)的價格，S表示股票價格，X表示期權(quán)的執(zhí)行價格，N(d)表示累積正態(tài)分布函數(shù)，T和t為期權(quán)的起始時間和終止時間，r為無風(fēng)險利率，σ為標(biāo)的資產(chǎn)的波動率。根據(jù)期權(quán)平價定理，亦可計算出看跌期權(quán)的價值。

（二）無形資產(chǎn)評估期權(quán)定價公式指標(biāo)確定

無形資產(chǎn)具有超額收益和不確定性的特點(diǎn)，給企業(yè)帶來未來現(xiàn)金流入的機(jī)會，因此具有期權(quán)特性，可視為一項看漲期權(quán)。同時，選擇權(quán)只是無形資產(chǎn)價值的一部分，其價值實際包含兩部分，即常規(guī)價值和實物期權(quán)價值。其中，運(yùn)用傳統(tǒng)無形資產(chǎn)價值評估方法計算常規(guī)價值，運(yùn)用實物期權(quán)法計算實物期權(quán)價值。無形資產(chǎn)價值的計算公式為：無形資產(chǎn)價值=常規(guī)價值+實物期權(quán)價值

實物期權(quán)的價值計算。第一，將無形資產(chǎn)看作是一項期權(quán)，在具體運(yùn)用于某一無形資產(chǎn)估價時，了解其實物期權(quán)特性。第二，分辨出無形資產(chǎn)實物期權(quán)模型中所使用的參數(shù)，例如將某無形資產(chǎn)視作看漲期權(quán)，則期權(quán)價格為標(biāo)的資產(chǎn)的買入價、執(zhí)行價格為使該項目能運(yùn)行并產(chǎn)生收益的投資總額、期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格為銷售所產(chǎn)生的收益的現(xiàn)值。第三，計算無形資產(chǎn)實物期權(quán)模型中所使用的參數(shù)，具體包括：根據(jù)預(yù)測的收入和付現(xiàn)成本計算經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值，作為期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格S；計算為獲得該項無形資產(chǎn)所支付費(fèi)用的現(xiàn)值，作為期權(quán)執(zhí)行價格X；計算上市公司股票的年波動率，作為實物期權(quán)的價格方差；確定無形資產(chǎn)的有效期，作為期權(quán)的有效期T；計算五年期國債利率，作為期權(quán)無風(fēng)險收益率r。第四，運(yùn)用實物期權(quán)定價公司計算出實物期權(quán)的價值。

例：某上市公司欲購買某公路1年的收費(fèi)權(quán)。通過考察得出，需一次性投資4萬元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值為44萬元。估計該經(jīng)營產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值的年波動率為3%，且符合幾何布朗運(yùn)動，假定1年期的無風(fēng)險利率為5%。

解析：如果上市公司購入該公路1年的收費(fèi)權(quán)，就相當(dāng)于持有一個美式買入期權(quán)，該買入期權(quán)的執(zhí)行價格為所需投資的數(shù)額，而該買入期權(quán)對應(yīng)的標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前市場價格為經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。因此：S=44，X=4，T=1，σ=3%，r=5%，根據(jù)B-S模型計算得出：

常規(guī)價值=44－4=40（萬元）

無形資產(chǎn)價值=常規(guī)價值+實物期權(quán)價值=40+244.53=284.53（萬元）

因此，該公司購買公路收費(fèi)權(quán)的最高價格是284.53萬元而非40萬元。

（三） 實物期權(quán)定價模型的優(yōu)越性

第一，全面且充分地體現(xiàn)無形資產(chǎn)價值。無形資產(chǎn)及其相應(yīng)投資項目的未來收益具有不可預(yù)測性和波動性，因此，企業(yè)需要根據(jù)現(xiàn)在和未來的情況進(jìn)行判斷并靈活選擇。這種權(quán)利是具有價值的，可以為企業(yè)帶來了彈性，而傳統(tǒng)評估方法無法對這種彈性的價值進(jìn)行計算，最終導(dǎo)致對無形資產(chǎn)價值的低估，利用實物期權(quán)定價模型和傳統(tǒng)方法的結(jié)合使用，可以更全面地評估無形資產(chǎn)價值。

第二，提高決策的科學(xué)性。在運(yùn)用實物期權(quán)模型對無形資產(chǎn)投資項目進(jìn)行可行性分析時，需估計現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值，而在決策中，不能僅以凈現(xiàn)值的正負(fù)作為評價標(biāo)準(zhǔn)，而要根據(jù)企業(yè)未來選擇機(jī)會的價值和管理因素等進(jìn)行綜合考慮。所以，使用實物期權(quán)定價模型可以彌補(bǔ)傳統(tǒng)方法的缺陷，避免放棄有利投資項目，提高決策的科學(xué)性和靈活性。

第三，增強(qiáng)靈活性和可操作性。由于傳統(tǒng)的評估方法存在諸多假設(shè)和限制，例如可類比條件、充分的歷史成本信息、經(jīng)營可持續(xù)性等，導(dǎo)致在評估中具有不適性，而實物期權(quán)模型的計算并不以這些假設(shè)為基礎(chǔ)，只需確定無形資產(chǎn)的實物期權(quán)特征、相應(yīng)的評估參數(shù)，便可進(jìn)行價值評估，因此具有簡便易行、靈活性高的優(yōu)點(diǎn)。

盡管如此，無形資產(chǎn)的價值由常規(guī)價值和期權(quán)價值兩部分組成，需要分別運(yùn)用傳統(tǒng)方法和實物期權(quán)定價模型。實物期權(quán)定價模型不是否定傳統(tǒng)方法，亦非取代傳統(tǒng)方法，而是一種補(bǔ)充。因此，在評估無形資產(chǎn)價值過程中，結(jié)合使用傳統(tǒng)方法和實物期權(quán)方法，發(fā)現(xiàn)無形資產(chǎn)所包含的靈活性的價值，使整個評估過程更具科學(xué)性。

四、應(yīng)用中應(yīng)注意的問題

實物期權(quán)模型在部分領(lǐng)域得到了成功地運(yùn)用，但在實務(wù)中對無形資產(chǎn)的價值進(jìn)行評估時，還需要注意以下問題：

第一，充分考慮競爭對手行為。雖然實物期權(quán)方法計算出了在不確定條件下的無形資產(chǎn)價值，縮小了評估結(jié)果和實際價值的誤差，但是，現(xiàn)實中的無形資產(chǎn)處在市場環(huán)境中而非孤立的。如果競爭對手能夠進(jìn)入市場潛力巨大的領(lǐng)域時，就必須在充分考慮競爭對手的行為的基礎(chǔ)上做出投資決策。因此，在未來的研究中，應(yīng)將實物期權(quán)和博弈理論相結(jié)合，對多種競爭性的投資戰(zhàn)略決策、市場結(jié)構(gòu)等開展更廣泛的研究。

第二，準(zhǔn)確識別無形資產(chǎn)的實物期權(quán)特性。并非所有處在不確定環(huán)境下的無形資產(chǎn)都有顯著的實物期權(quán)特性。因此，我們要認(rèn)真地識別、鑒定其特性。在將實物期權(quán)模型應(yīng)用于無形資產(chǎn)價值評估時，由于實物期權(quán)的隱蔽性，應(yīng)具體問題具體分析，先確定無形資產(chǎn)的棄權(quán)類型，再選擇合適的實物期權(quán)定價模型。

第三，合理確定執(zhí)行價格。實物期權(quán)不存在固定的執(zhí)行價格。實物期權(quán)的執(zhí)行價格的確定需綜合考慮相關(guān)收益和成本等要素，且會隨時間推移而變化。但是，傳統(tǒng)的實物期權(quán)定價模型也并為體現(xiàn)出這種變化。

在經(jīng)濟(jì)全球化，科學(xué)技術(shù)迅速發(fā)展，企業(yè)間競爭不斷加劇的市場環(huán)境中，無形資產(chǎn)的重要性尤為突出。對無形資產(chǎn)的價值進(jìn)行更準(zhǔn)確的評估也顯得極為必要。實物期權(quán)法考慮了不確定性因素，其重要功能在于發(fā)現(xiàn)和計算無形資產(chǎn)隱含的選擇權(quán)的價值，結(jié)合傳統(tǒng)的無形資產(chǎn)價值評估方法，得到無形資產(chǎn)的評估價值，對于實踐有重要參考價值和現(xiàn)實意義。但實物期權(quán)法不是對傳統(tǒng)無形資產(chǎn)價值評估方法的取代，而是對傳統(tǒng)無形資產(chǎn)價值評估方法的有益補(bǔ)充，也是無形資產(chǎn)價值評估的一種新方法和新思路。

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