我國外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)研究

匡書弦

【摘 要】國際儲(chǔ)備是一國政府所持有的備用于彌補(bǔ)國際收支赤字，維持本國貨幣匯率的國際間可以接收的一切資產(chǎn)。國際儲(chǔ)備的主要功能有保證國際支付能力；調(diào)節(jié)國際收支失衡；穩(wěn)定本國貨幣匯率；保證本國的國際信譽(yù)。在國際儲(chǔ)備的構(gòu)成中，外匯儲(chǔ)備是國際儲(chǔ)備的主體。

【關(guān)鍵詞】外匯儲(chǔ)備；財(cái)富功能；儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)

外匯儲(chǔ)備又稱儲(chǔ)備性貨幣，它是指由一國官方掌握的國外可兌換貨幣的存款和其他可變現(xiàn)的金融資產(chǎn)。一國的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)包括外幣存款、債券、債券回購、同業(yè)拆放等各項(xiàng)外匯資產(chǎn)。外匯儲(chǔ)備作為國際儲(chǔ)備的重要組成部分，是一國國際清償能力的主要體現(xiàn)。

外匯儲(chǔ)備作為一國官方掌握的國外可兌換貨幣的存款和其他可變現(xiàn)的金融資產(chǎn)，其主要的功能在于融通國際收支逆差，干預(yù)外匯市場和維持本國匯率穩(wěn)定。布雷頓森林體系崩潰后，各國貨幣兌換可以自由浮動(dòng)，這就為國際貿(mào)易和投資帶來了匯率風(fēng)險(xiǎn)，世界各國為減少匯率波動(dòng)，保證外匯市場的干預(yù)能力，減小資本流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，大大增加了對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求。世界各國開始努力實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)備貨幣的多元化，國際貨幣體系進(jìn)入了一個(gè)多元化的貨幣儲(chǔ)備體系。目前，美元、歐元、日元、英鎊、瑞士法郎（在亞洲包括港幣）等貨幣共同成為國際儲(chǔ)備貨幣，但美元仍是最主要的儲(chǔ)備貨幣。從國際儲(chǔ)備體系來看，全球約有160多個(gè)國家和地區(qū)的貨幣與美元有著直接聯(lián)系。當(dāng)然歐元和日元也在成為重要的儲(chǔ)備貨幣，其作用不斷加強(qiáng)。

中國外匯儲(chǔ)備的歷史和發(fā)展有其自身的特點(diǎn)。80年代，我國對(duì)外公布的外匯儲(chǔ)備由兩部分組成，即國家外匯結(jié)存和中國銀行外匯結(jié)存。從1992年起，由于外匯管理體制改革的不斷深化，中國銀行的外匯結(jié)存不再列入國家外匯儲(chǔ)備，只有國家外匯結(jié)存才算作官方儲(chǔ)備。1994年初，我國外匯管理體制進(jìn)行了重大改革：取消企業(yè)外匯留成，實(shí)行銀行結(jié)售匯制度，實(shí)現(xiàn)匯率并軌，建立銀行間統(tǒng)一的外匯市場。實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制。外匯儲(chǔ)備數(shù)量隨之大幅度增長。雖然外匯儲(chǔ)備作為國家經(jīng)濟(jì)實(shí)力和金融實(shí)力的標(biāo)志，是充實(shí)國庫、彌補(bǔ)本國國際收支逆差，穩(wěn)定本國匯率以及維持本國國際信譽(yù)的物質(zhì)基礎(chǔ)。我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模巨大，但結(jié)構(gòu)不盡合理，外匯儲(chǔ)備大量集中于美元和美元資產(chǎn)，特別是美國國債。在當(dāng)前美元貶值的背景下，我國的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)存在缺陷，不僅面臨美元貶值的匯率風(fēng)險(xiǎn)，而且直接面臨因儲(chǔ)備資產(chǎn)成本高而收益率較低帶來的儲(chǔ)備資產(chǎn)縮水。因此，應(yīng)在滿足儲(chǔ)備資產(chǎn)流動(dòng)性和安全性的前提下，以多余儲(chǔ)備單獨(dú)成立專門的投資機(jī)構(gòu)，拓展儲(chǔ)備投資渠道，延長儲(chǔ)備資產(chǎn)投資期限，以提高外匯儲(chǔ)備投資收益水平。即選擇適合我國的外匯儲(chǔ)備管理模式，實(shí)行積極的外匯儲(chǔ)備管理。

一、外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)管理重心應(yīng)向財(cái)富功能轉(zhuǎn)移

亞洲金融危機(jī)之后，我國外匯儲(chǔ)備呈持續(xù)增長態(tài)勢。我國外匯儲(chǔ)備的高速增長是由多種因素造成的：國際收支平衡表顯示，經(jīng)常項(xiàng)目中的商品貿(mào)易順差（主要來源于美國）與資本金融項(xiàng)目中的直接投資流入是推動(dòng)我國外匯儲(chǔ)備增長的主要成因。此外，基于人民幣升值預(yù)期的國際投機(jī)資本非法流入和國內(nèi)居民資產(chǎn)調(diào)整，對(duì)我國外匯儲(chǔ)備增長也構(gòu)成了不容忽視的影響。從我國經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)和國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境看，我國外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長的局面在相當(dāng)長時(shí)期內(nèi)還將延續(xù)。一方面，我國目前擁有穩(wěn)定的政治環(huán)境、廉價(jià)高效的勞動(dòng)力和廣闊的市場前景，并且這些決定國際直接投資流入的主導(dǎo)因素在短期內(nèi)不易發(fā)生重大變化。另一方面，我國經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)順差是全球經(jīng)濟(jì)失衡格局的重要組成部分；東亞（包括我國）與美國在儲(chǔ)蓄率和貿(mào)易重組步調(diào)方面的差異是全球經(jīng)濟(jì)失衡的主要背景，而儲(chǔ)蓄率和貿(mào)易重組步調(diào)在短期內(nèi)難以有大的改變，由此可以判斷，在匯率水平不做大幅調(diào)整的情況下，我國貿(mào)易順差將會(huì)長期存在。

從全局角度看，我國外匯儲(chǔ)備增長符合外匯儲(chǔ)備管理“保持信心”的新精神，也符合我國經(jīng)濟(jì)改革和發(fā)展的需要。首先，我國金融體系存在嚴(yán)重脆弱性，居民和企業(yè)對(duì)人民幣的信心并非牢不可破；外匯儲(chǔ)備增長可以增強(qiáng)人民幣信心，防止某種形式的“貨幣替代”發(fā)生。其次，人民幣匯率制度正在進(jìn)行漸進(jìn)式彈性化改革；外匯儲(chǔ)備增長可以增強(qiáng)我國中央銀行干預(yù)匯率的信譽(yù)，為人民幣匯率制度改革“護(hù)航”。在保持較大規(guī)模外匯儲(chǔ)備的背景下，我國外匯儲(chǔ)備管理重心必然要更加重視財(cái)富功能；與此同時(shí)，我國外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成也應(yīng)向促進(jìn)財(cái)富增長方向轉(zhuǎn)移。

二、根據(jù)分檔管理確定幣種構(gòu)成的不同基準(zhǔn)和計(jì)值標(biāo)準(zhǔn)

目前，國內(nèi)學(xué)者對(duì)外匯儲(chǔ)備采用分檔管理已達(dá)成共識(shí)。通常認(rèn)為，我國外匯儲(chǔ)備可分為流動(dòng)性部分和投資性部分兩檔。其中，流動(dòng)性部分主要用以維持匯率穩(wěn)定及金融安全，主要以流動(dòng)性較高的資產(chǎn)形式持有，不對(duì)其提出收益性要求。對(duì)于投資性部分，則應(yīng)提出保值增值的目標(biāo)，積累一定經(jīng)驗(yàn)后，也可以考慮引進(jìn)全球性的基金管理機(jī)構(gòu)參與這部分外匯資產(chǎn)的管理。

對(duì)不同部分的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)管理，應(yīng)當(dāng)采用不同的貨幣構(gòu)成基準(zhǔn)和計(jì)值標(biāo)準(zhǔn)。流動(dòng)性部分主要是用以維持匯率穩(wěn)定及金融安全，其應(yīng)從貨幣干預(yù)視角來設(shè)定貨幣構(gòu)成基準(zhǔn)和計(jì)值標(biāo)準(zhǔn)，即強(qiáng)調(diào)外匯儲(chǔ)備在外匯市場干預(yù)或?yàn)橘Y本項(xiàng)目融資的作用。從這一思路看，我國流動(dòng)性外匯儲(chǔ)備價(jià)值衡量應(yīng)主要參考貨幣當(dāng)局匯率安排中的目標(biāo)貨幣———重點(diǎn)考慮美元。投資部分以保值增值為目標(biāo)，它應(yīng)從真實(shí)進(jìn)口購買力視角來設(shè)定貨幣構(gòu)成基準(zhǔn)和計(jì)值標(biāo)準(zhǔn)。

三、漸進(jìn)地調(diào)整外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)

我國目前的外匯儲(chǔ)備數(shù)量較大，這意味著我國外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)的調(diào)整將會(huì)影響市場價(jià)格。這一特點(diǎn)決定了我國外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)調(diào)整應(yīng)當(dāng)采用漸進(jìn)方式，這不僅有利于全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，也有利于我國外匯儲(chǔ)備價(jià)值的穩(wěn)定。

在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)失衡格局下，一個(gè)關(guān)鍵問題是，美國的資本流入是否能為美國經(jīng)常項(xiàng)目失衡充分“融資”，并以此支撐美元對(duì)其他主要貨幣的信心。從美國國際收支情況看，亞洲金融危機(jī)以來，美國的資本金融項(xiàng)目總體呈順差不斷增長態(tài)勢，其中，證券融資起到了主導(dǎo)作用。

外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)漸進(jìn)調(diào)整還有利于我國外匯儲(chǔ)備價(jià)值的穩(wěn)定。例如，如果我國迅速將美元國債儲(chǔ)備轉(zhuǎn)換成歐元儲(chǔ)備，則大量拋售很有可能會(huì)使得美元國債收益率迅速上升，這將導(dǎo)致我國繼續(xù)持有的美元儲(chǔ)備的貼現(xiàn)值下降。即使假設(shè)美元跌勢短期內(nèi)還將持續(xù)，歐元儲(chǔ)備增加導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備賬面價(jià)值增長能否抵消繼續(xù)持有的美元儲(chǔ)備賬面價(jià)值減少就會(huì)成為疑問。endprint