基于逆向選擇理論的P2P網(wǎng)貸平臺模式比較研究

鄭慶寰

（華東理工大學(xué) 商學(xué)院，上海 200237）

一、研究背景

自2007年8月首家P2P 網(wǎng)貸平臺“拍拍貸”成立以來，我國P2P 網(wǎng)貸市場呈現(xiàn)高速發(fā)展態(tài)勢，成為個人和小微企業(yè)的新型融資渠道。根據(jù)“網(wǎng)貸之家”的數(shù)據(jù)，截至2014年年底網(wǎng)貸運營平臺達1575 家，網(wǎng)貸成交量創(chuàng)史上新高，2014年全年累計成交量高達2528 億元，是2013年的2.39倍。網(wǎng)貸市場的快速發(fā)展源于我國小微企業(yè)貸款有效供給嚴(yán)重不足，傳統(tǒng)金融中介的高貸款門檻導(dǎo)致小微貸款市場的巨大資金缺口。然而，由于我國征信體系的不成熟、信用環(huán)境較差，小微企業(yè)貸款的信息不對稱問題在P2P 網(wǎng)貸市場同樣突出。2014年P(guān)2P 問題平臺275 家，占全部平臺的17.46%，是2013年的3.6 倍。這表明P2P 網(wǎng)貸平臺的逆向選擇問題非常嚴(yán)重：由于難以獲得借款人和平臺的有效信息，出資人通過提高利率來彌補風(fēng)險，這會使部分低風(fēng)險貸款申請者退出市場，從而導(dǎo)致申請貸款的小微企業(yè)信用風(fēng)險整體上升。為了緩解信息不對稱，P2P 網(wǎng)貸引入中國后在模式上不斷“創(chuàng)新”，從純粹的線上模式發(fā)展為線上線下相結(jié)合模式，從信用貸款模式發(fā)展為引入擔(dān)保機構(gòu)模式，從平臺不承擔(dān)風(fēng)險發(fā)展為平臺提取準(zhǔn)備金代償模式等。簡單強調(diào)照搬國外的線上模式顯然不符合中國國情，究竟何種模式才是我國P2P 平臺的較好選擇？本文對目前業(yè)界和監(jiān)管層比較認(rèn)可的三種模式：純粹線上模式、引入擔(dān)保機構(gòu)模式、平臺提取準(zhǔn)備金模式在逆向選擇理論框架下進行對比，分析何種模式更有利于緩解信息不對稱，降低逆向選擇的影響。

二、文獻綜述

P2P 網(wǎng)貸的信息不對稱問題引起了國外學(xué)者的廣泛關(guān)注。與普通的私人借貸相比，引入第三方P2P 金融平臺能夠改善借款人的信用狀況，減少借貸過程中的信息不對稱。①Berger， S.C， Gleisner， F.， “Emergence of Financial Intermediaries in Electronic Markets:The Case of Online P2P Lending”，Business Research Journal，Vol.2，NO.1，2009，PP.39-65.但P2P 平臺的借貸雙方無法面對面交流，在信用貸款方式下，信息不對稱會導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險。②Steelmann，Aaron，“Bypassing Banks”，F(xiàn)ederal Reserve Bank of Richmond，Vol.10，NO.3，2006，PP.37-40.所以，和傳統(tǒng)信貸市場一樣，決定網(wǎng)絡(luò)借貸成功與否的關(guān)鍵因素就是信息狀況。③Stiglitz，J.E.，Weiss，A.，“Credit Rationing in Markets with Imperfect Information”，American Economic Review，Vol.71，NO.3，1981，PP.393-410.Greiner M E and Wang H認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)借貸市場需要建立信任機制，以減少由借貸過程的不確定性所帶來的借貸雙方之間的信息不對稱。④Greiner，M.E.，Wang，H，“Building Consumer-to-consumer Trust in E-finance Marketplaces:An Empirical Analysis”，International Journal of Electronic Commerce，Vol.15，NO.2，2010，PP.105－136.Klafft 對Prosper 平臺上的數(shù)據(jù)進行實證分析，認(rèn)為影響貸款利率的最大因素是信用評級，其作用遠大于借款人的債務(wù)收入比等指標(biāo)。⑤Klafft，“Peer to Peer Lending:Auctioning Microcredits over the Internet Proceedings of the 2008 Int'l Conference on Information Systems”，Technology and Management，2008，PP.1-8.信用評級較差的借款人，在傳統(tǒng)借貸市場上難以獲得貸款，在P2P 平臺上借款的成功率也較低。為了獲得較低利率的貸款，需要更好地展示有效信息。Lin 發(fā)現(xiàn)，擁有豐富社會網(wǎng)絡(luò)資源的人更容易得到低利率貸款，同時違約率也較低。⑥Lin，Prabhala，Viswanathan，“Judging Borrowers By the Company they Keep:Friendship Networks and Information Asymmetry in Online Peer-to-peer Lending”，Management Science，Vol.59，NO.1，2013，PP.17-35.而P2P 平臺的優(yōu)勢在于其本身就是開放性的社交平臺，出資人可以更方便地獲取借款人的社交網(wǎng)絡(luò)信息。Robert ＆Benjamin 發(fā)現(xiàn)，對接了平臺里的信譽系統(tǒng)，可以獲取借款者的名聲、個人信譽等社會資本信息，這有助于緩解道德風(fēng)險和逆向選擇問題，并且在成本上比傳統(tǒng)借貸模式更加低廉。⑦Benjamin C.， Robert Hampshire，“Sending Mixed Signals:Multilevel Reputation Effects in Peer-to-Peer Lending Markets”，Proceedings of the 2010 ACM conference on Computer supported cooperative work，2010，PP.197-206.

國內(nèi)學(xué)者對P2P 網(wǎng)貸的研究主要集中在運營模式、風(fēng)險特征和監(jiān)管等方面。張職對我國P2P 平臺的運營模式進行了分類比較，并分析各類模式的主要問題。艾金娣分析了P2P 平臺的特有風(fēng)險和引入中國后需要注意的問題，提出我國的P2P 網(wǎng)貸容易發(fā)生高息投機行為，需要創(chuàng)新利率定價方法加以解決。⑧艾金娣：《P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺風(fēng)險防范》，《中國金融》2012年第14期。吳曉光等、王艷等探討了P2P 網(wǎng)貸平臺的監(jiān)管及難點，指出P2P 網(wǎng)貸具有金融、電商、消費者權(quán)益保護等多重屬性，需要創(chuàng)新監(jiān)管模式以適應(yīng)其發(fā)展。⑨吳曉光、曹一：《論加強P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺的監(jiān)管》，《南方金融》2011年第4期。⑩王艷、陳小輝、邢增藝：《網(wǎng)絡(luò)借貸中的監(jiān)管空白及完善》，《當(dāng)代經(jīng)濟》2009年第12期。在P2P 網(wǎng)貸平臺的信息不對稱問題方面，談超等構(gòu)建了一個P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺中的“檸檬”模型和不確定性的委托—代理模型，對平臺內(nèi)存在的逆向選擇和道德風(fēng)險進行分析。?談超、王冀寧、孫本芝：《P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺中的逆向選擇和道德風(fēng)險研究》，《金融經(jīng)濟學(xué)研究》2014年第9期。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，信號傳遞博弈模型可以解決平臺內(nèi)的逆向選擇問題，而信用擔(dān)保的介入則可以防范平臺中的道德風(fēng)險。

從已有文獻來看，國外學(xué)者非常關(guān)注P2P 平臺的信息不對稱問題的理論和實證分析，但是較少關(guān)注平臺運營模式對逆向選擇和道德風(fēng)險的影響。國內(nèi)學(xué)者對P2P 平臺運營模式的研究較多，但主要停留在定性分析和分類歸納階段。本文在借鑒付俊文等①付俊文、李琪：《信用擔(dān)保與逆向選擇：中小企業(yè)融資問題研究》，《數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究》2004年第8期。研究的基礎(chǔ)上，構(gòu)建包含P2P網(wǎng)貸平臺、擔(dān)保機構(gòu)、借款人、出資人四方的委托代理模型，討論不同P2P 網(wǎng)貸平臺模式下的逆向選擇問題及影響。

三、模型構(gòu)建與分析

（一）基本假設(shè)

假設(shè)在一個不完全信息的經(jīng)濟中，存在投資人、企業(yè)、P2P 網(wǎng)貸平臺、擔(dān)保機構(gòu)四方參與者。其中，企業(yè)、P2P 網(wǎng)貸平臺和擔(dān)保機構(gòu)均為風(fēng)險中性，其收益值即為其效用值。假設(shè)企業(yè)有連續(xù)多個投資項目，每個項目都有兩種可能的結(jié)果，成功與失敗。成功時的收益為R＞0，成功時的概率為P；失敗時的收益為0，失敗時的概率為1-P。假設(shè)每個投資項目需要的資金為一個單位，企業(yè)沒有足夠資金進行項目投資，需通過P2P 網(wǎng)貸平臺向投資人借款，但其可自由選擇是否進入信貸市場。根據(jù)施蒂格利茨和韋斯（Stiglitz 和Weiss）的假設(shè)，假定企業(yè)風(fēng)險投資項目具有相同的期望收益T，則T=P×R+（1-P）×0＝P×R，即項目成功的收益R 越高，成功概率P 越低，企業(yè)風(fēng)險類型越高。投資人無法觀測到企業(yè)的風(fēng)險類型，只能通過制定固定的貸款利率r 使得其自身期望效用最大化。假定P2P 網(wǎng)貸平臺或擔(dān)保機構(gòu)為了獲得更多有關(guān)企業(yè)的信息資料，會產(chǎn)生信息資料費，將信息資料費與單位貸款資金之比記為I，該費用由借款企業(yè)承擔(dān)。

（二）純線上平臺模式下的P2P 網(wǎng)貸市場分析

在純線上平臺模式下，P2P 網(wǎng)貸平臺不與擔(dān)保機構(gòu)合作，企業(yè)自身也不提供抵押擔(dān)保品，發(fā)行信用貸款。貸款風(fēng)險完全由投資人承擔(dān)。根據(jù)以上假定，為了使投資人更好進行項目選擇，P2P網(wǎng)貸平臺支付費用I，搜集企業(yè)的信息，識別企業(yè)風(fēng)險。此時企業(yè)的期望利潤函數(shù)為：

如果企業(yè)不投資，期望利潤為0，因此存在一個臨界值R*，只有當(dāng)R＞R*時，企業(yè)才會申請貸款投資。又因為P（R）×R=T，也就意味著存在一個臨界成功概率P*，只有當(dāng)P≤P*時，企業(yè)才會申請貸款，因此，（P*，R*）可由下列兩式解出：

方程解為：

當(dāng)P 在[0,1]的概率密度函數(shù)為f（P），分布函數(shù)為F（P）時，所有申請貸款項目的平均成功概率為：

假設(shè)P2P 網(wǎng)貸平臺對借款成功的項目收取手續(xù)費t，則平臺的期望利潤函數(shù)為：

因此

式（1）表示逆向選擇對P2P 貸款項目申請及平臺利潤的影響。在投資人無法判斷借款人的風(fēng)險狀況時，貸款利率上升會導(dǎo)致投資項目的平均成功率下降。這是因為當(dāng)貸款利率提高后，風(fēng)險水平低的企業(yè)退出P2P 貸款市場，留下來的企業(yè)傾向于選擇風(fēng)險大、收益高的項目。貸款利率越高，逆向選擇越嚴(yán)重，投資人承受的風(fēng)險水平越高。此時，P2P 網(wǎng)貸平臺的利潤隨著貸款利率提高而下降。

式（2）表示P2P 網(wǎng)貸平臺為識別風(fēng)險而支付的信息搜集等費用會引起逆向選擇問題。這是因為P2P 網(wǎng)貸平臺為了盈利，會將這部分費用轉(zhuǎn)嫁給借款企業(yè)，增加借款的實際成本。因為0，說明P2P 網(wǎng)貸平臺信息搜集成本越高、貸款平均成功概率越低，逆向選擇問題越嚴(yán)重，網(wǎng)貸平臺的利潤越低。

式（2）揭示出P2P 網(wǎng)貸平臺的風(fēng)險識別悖論——平臺投入的風(fēng)險識別費用越高、貸款申請的平均成功率越低，平臺的利潤越小。由此可以看出，為實現(xiàn)平臺利潤最大化目標(biāo)，增加風(fēng)險識別費用I 并不是最優(yōu)選擇，這就進一步加大投資者對項目風(fēng)險的擔(dān)憂，導(dǎo)致貸款利率r 提高，從而引發(fā)逆向選擇問題。

（三）引入擔(dān)保機構(gòu)的P2P 網(wǎng)貸市場分析

假設(shè)引入擔(dān)保機構(gòu)，擔(dān)保費率為g，擔(dān)保機構(gòu)對企業(yè)進行信息搜集和調(diào)查的費用為，當(dāng)借款人違約時，由擔(dān)保機構(gòu)向投資人支付全部或部分本金和利息。P2P 網(wǎng)貸平臺為信用評估和撮合貸款交易的平臺，信息搜集調(diào)查費用為，交易成功收取的手續(xù)費為t。

企業(yè)的期望利潤函數(shù)為：

同樣存在臨界值（P*，R*），只有當(dāng)R＞R*，P≤P*時，企業(yè)才會申請貸款。因此，可由下列兩式解出：

當(dāng)P 在[0,1]的概率密度函數(shù)為f（P），分布函數(shù)為F（P）時，所有申請貸款項目的平均成功概率為：

假設(shè)P2P 網(wǎng)貸平臺對借款成功的項目收取手續(xù)費t，則平臺的期望利潤函數(shù)為：

（四）平臺提取準(zhǔn)備金模式下P2P 網(wǎng)貸市場分析

假設(shè)不引入擔(dān)保機構(gòu)，P2P 網(wǎng)貸平臺識別風(fēng)險產(chǎn)生的信息成本為I。平臺通過提取準(zhǔn)備金方式補償借款者違約給投資者帶來的損失，貸款申請成功后，按照貸款本金提取準(zhǔn)備金率為g，并將該成本轉(zhuǎn)嫁給企業(yè)（即企業(yè)申請貸款得到的本金為1-g），P2P 平臺收取手續(xù)費為t。

企業(yè)的期望利潤函數(shù)為：

同樣存在臨界值（P*，R*），只有當(dāng)R＞R*，P≤P*時，企業(yè)才會申請貸款。因此，可由下列兩式解出：

當(dāng)P 在[0,1]的概率密度函數(shù)為f（P），分布函數(shù)為F（P）時，所有申請貸款項目的平均成功概率為：

假設(shè)P2P 網(wǎng)貸平臺對借款成功的項目收取手續(xù)費t，則平臺的期望利潤函數(shù)為：

因此

四、結(jié)論與政策建議

本文以P2P 網(wǎng)貸平臺為研究對象，針對不同類型網(wǎng)貸平臺的逆向選擇問題及影響程度進行了研究。主要結(jié)論如下：

首先，由于投資人與借款企業(yè)及P2P 網(wǎng)貸平臺之間信息不對稱，所以P2P 網(wǎng)貸平臺無論采用純線上模式、引入擔(dān)保機構(gòu)模式，還是自行提取準(zhǔn)備金模式，都會產(chǎn)生逆向選擇問題。影響平臺逆向選擇的因素包括貸款利率、信息搜集費用率、擔(dān)保費率和準(zhǔn)備金提取率。它們對P2P 網(wǎng)貸逆向選擇的影響方式相同，即四個比率越高、P2P貸款項目平均成功率越低、平臺預(yù)期利潤越小。

其次，在三種模式中，引入擔(dān)保機構(gòu)模式對逆向選擇問題的緩解效果最好，平臺受逆向選擇的影響最小、預(yù)期利潤最高。這是因為，在我國征信體系不完善的情況下，投資人對借款企業(yè)和平臺信息的信任度較低，需要一定的擔(dān)保機制來轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險。平臺僅作為金融信息中介，不發(fā)放貸款也不承擔(dān)違約風(fēng)險，擔(dān)保機構(gòu)承擔(dān)輔助風(fēng)控責(zé)任和違約賠償責(zé)任，這種復(fù)合模式可以增加投資者的安全感，降低預(yù)期報酬率，從而減輕逆向選擇的影響，降低貸款項目的平均風(fēng)險水平，提高投資者、P2P 網(wǎng)貸平臺和擔(dān)保機構(gòu)的收益，達到三方共贏及網(wǎng)貸市場良性發(fā)展的目標(biāo)。

最后，在緩解逆向選擇影響方面，平臺自行提取準(zhǔn)備金模式的效果最差。這是因為平臺提取準(zhǔn)備金模式減少了企業(yè)借款可得本金，增加借款企業(yè)的實際利率，加大逆向選擇風(fēng)險，最終導(dǎo)致平臺的利潤下降。這表明，傳統(tǒng)借貸機構(gòu)（如銀行）處理壞賬的方法對P2P 網(wǎng)貸平臺并不合適，平臺應(yīng)該去中介化，定位于金融信息服務(wù)，通過降低信息搜集成本、提高風(fēng)控機制來減少信息不對稱引發(fā)的逆向選擇影響，提高平臺的運營能力。

結(jié)合以上研究結(jié)論，本文提出如下政策性建議：

第一，在現(xiàn)有的征信環(huán)境下，P2P 網(wǎng)貸平臺與擔(dān)保機構(gòu)合作模式具有合理性，是為解決信息不對稱問題所采取的“本土化”創(chuàng)新。應(yīng)該客觀評估和對待P2P 網(wǎng)貸平臺與線下?lián)C構(gòu)及小貸公司的合作，并探索最優(yōu)的合作模式，建立P2P 網(wǎng)貸平臺和擔(dān)保機構(gòu)的雙重風(fēng)險評估機制，降低信息不對稱引發(fā)的逆向選擇風(fēng)險，擴大小微企業(yè)信貸規(guī)模。目前，雖然有些引入擔(dān)保機構(gòu)的平臺出現(xiàn)了“跑路”、“倒閉”現(xiàn)象，但這些問題平臺或是與資質(zhì)差的擔(dān)保機構(gòu)合作、或是擔(dān)保機構(gòu)為P2P網(wǎng)貸平臺的關(guān)聯(lián)機構(gòu)（如擔(dān)保機構(gòu)與P2P 網(wǎng)貸平臺擁有共同注資人或股東），而非擔(dān)保機制本身存在問題。如果P2P 網(wǎng)貸平臺與資質(zhì)良好、適應(yīng)平臺資金擔(dān)保要求的機構(gòu)合作，并在信息搜集、風(fēng)險控制方面共享資源，一方面可以降低擔(dān)保費率，從而降低借款企業(yè)的實際財務(wù)負擔(dān)，另一方面向出資人傳遞了安全的信號，引導(dǎo)其降低預(yù)期回報率，進而降低貸款利率水平。這一定程度上可以緩解P2P 網(wǎng)貸市場的高息投機行為，減少問題平臺的數(shù)量。

第二，如果平臺無法通過技術(shù)創(chuàng)新降低信息搜集成本、提高風(fēng)險控制水平，僅靠提取準(zhǔn)備金來進行風(fēng)險控制并不可取。提取壞賬準(zhǔn)備是銀行等傳統(tǒng)金融中介采用的風(fēng)險控制手段，對P2P 平臺的資本金有較高要求；如果平臺將風(fēng)險準(zhǔn)備金從貸款本金中先行扣除，將會增加實際貸款成本，引發(fā)更嚴(yán)重的逆向選擇問題。所以，P2P 網(wǎng)貸平臺應(yīng)定位于金融信息服務(wù)中介，專注于信息處理技術(shù)的提升和風(fēng)控機制的構(gòu)建。

第三，從監(jiān)管層面上看，應(yīng)該營造更有利于P2P 網(wǎng)貸平臺的金融生態(tài)環(huán)境。首先，應(yīng)該將平臺的客戶信息與現(xiàn)有的征信系統(tǒng)對接，允許P2P 網(wǎng)貸平臺查詢和獲取客戶的征信資料；其次，應(yīng)該采取政策鼓勵P2P 網(wǎng)貸平臺、擔(dān)保機構(gòu)和小額貸款公司等機構(gòu)加強信息合作，并逐步建立商業(yè)征信體系。在互聯(lián)網(wǎng)金融時代，征信體系的建立和完善不僅是公共產(chǎn)品，也是互聯(lián)網(wǎng)金融機構(gòu)競爭和盈利的硬實力。最后，對P2P 網(wǎng)貸平臺的監(jiān)管，應(yīng)該關(guān)注其是否具有貸款信息搜集、處理和保護的技術(shù)和能力、與擔(dān)保公司等外部機構(gòu)的合作模式是否規(guī)范透明等方面。P2P 網(wǎng)貸平臺只有具備線上數(shù)據(jù)搜集和處理的技術(shù)優(yōu)勢及成本優(yōu)勢，降低借貸雙方的信息不對稱性，才能形成持續(xù)的競爭優(yōu)勢和盈利能力。