房地產(chǎn)行業(yè)的投資風(fēng)險評估研究

尚 利，鹿 翠，戚志偉

(1.河海大學(xué)商學(xué)院，南京 211100;2.蘇州科技學(xué)院 土木工程學(xué)院，蘇州 215011)

自20世紀(jì)80年代我國住房制度改革以來，房地產(chǎn)市場化的程度有所提升。近年來，隨著國內(nèi)外政治經(jīng)濟(jì)形勢的好轉(zhuǎn)，城鎮(zhèn)化進(jìn)程的快速發(fā)展和在金融市場、稅收政策、土地等方面政府的大力支撐，房地產(chǎn)市場發(fā)展迅猛，成為中國的支柱型產(chǎn)業(yè)。除此之外，我國的房地產(chǎn)企業(yè)在增進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的增長并保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)、健康、快速成長等方面也起了非常重要的作用。

房地產(chǎn)是一項綜合性、技術(shù)性、專業(yè)性很強(qiáng)的投資活動，同時擁有較高投資回報率、保值與增值能力以及產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度，從而成為我國國民經(jīng)濟(jì)中一個非常重要的投資范疇［1－9］。但房地產(chǎn)項目是一項高投入、高風(fēng)險的業(yè)務(wù)，且其投資周期長、流動性差，使得在投資的過程中不僅出現(xiàn)經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等有形風(fēng)險，還會發(fā)生政策變化等無形風(fēng)險。20世紀(jì)90年代，我國海南地區(qū)的爛尾樓事件就是一個典型的風(fēng)險管理失敗案例。另外，在我國國民經(jīng)濟(jì)中，房地產(chǎn)作為其支柱型產(chǎn)業(yè)，其投資影響相當(dāng)一部分行業(yè)的發(fā)展。根據(jù)有關(guān)資料顯示，與房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)多達(dá)70多個，房地產(chǎn)開發(fā)投資每增加1億元，將帶動相關(guān)行業(yè)至少增加1.5億元。我國的房地產(chǎn)項目與發(fā)達(dá)國家相比還處于發(fā)展的初級階段，還存在著許多問題。投資決策者基本停留在經(jīng)驗決策的水準(zhǔn)上，每每為了片面尋求高的利潤回報，不顧及長遠(yuǎn)的發(fā)展利益來開發(fā)項目，并且在房地產(chǎn)項目的投資風(fēng)險系統(tǒng)性分析及評價方面做得不夠全面。當(dāng)前，我國在房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險方面的研究尚處于初級階段，仍然停頓在分散與不系統(tǒng)的研討中。本文基于此建立并完善了我國房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險的評價指標(biāo)體系，為房地產(chǎn)企業(yè)項目的投資決策和政策制訂提供了有效的參考根據(jù)。

1 房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險因素分析

整個房地產(chǎn)項目投資的動態(tài)過程中都存在著風(fēng)險。根據(jù)開發(fā)流程房地產(chǎn)項目投資可分為投資決策、土地獲得、項目施工和物業(yè)租售管理4個階段，不同階段面臨著不同風(fēng)險。隨著房地產(chǎn)項目開發(fā)的進(jìn)行，建設(shè)的不確定性、機(jī)動性以及房地產(chǎn)開發(fā)的風(fēng)險性逐步下降，待到項目建造結(jié)束時，其各項不確定性因素基本上可以確定。

1)房地產(chǎn)項目投資決策階段風(fēng)險

房地產(chǎn)開發(fā)過程中最不容忽視的是房地產(chǎn)項目的投資決策階段。在房地產(chǎn)開發(fā)的過程中，要根據(jù)城市規(guī)劃條例、政府政策法規(guī)等約束條件，以及依據(jù)房地產(chǎn)市場現(xiàn)有的供求現(xiàn)狀及發(fā)展的趨勢確定所要投資項目的用途。除此以外，房地產(chǎn)開發(fā)商要經(jīng)過認(rèn)真研究對開發(fā)的成本、需求、售價、租金等做出一定的預(yù)測。所以，在該階段擁有很大的不確定性，同時也面臨著最大的風(fēng)險。該階段主要是通過了解一個國家、區(qū)域與地方整體情況及發(fā)展趨勢，綜合探討市場上價格、供求關(guān)系等經(jīng)濟(jì)環(huán)境，同時兼顧投資收益的水平與趨勢，因地適宜地制定出一個適合自身發(fā)展情況的房地產(chǎn)開發(fā)策略，以便確定開發(fā)本房地產(chǎn)項目的可行性。

2)房地產(chǎn)投資土地獲取階段風(fēng)險

房地產(chǎn)開發(fā)商一旦確定投資一項項目時即進(jìn)入了征地階段。在土地獲取的階段，城市規(guī)劃設(shè)計的滯后性和規(guī)劃管治理的低透明度導(dǎo)致了規(guī)劃部門對土地的利用性質(zhì)和規(guī)劃設(shè)計指標(biāo)認(rèn)可的不確定性。同時，土地獲取階段也是一個受國家宏觀調(diào)控影響最大的階段。由于存在著融資和土地兩道關(guān)口，該階段風(fēng)險較大。該階段購買土地使用權(quán)僅是土地獲取過程中的一個環(huán)節(jié)，最主要的還是大量征地。征地拆遷涉及到許多法律限制及對土地出讓人的補(bǔ)償?shù)壬鐣栴}。首先，我國現(xiàn)行的法規(guī)條例對于拆遷安置較為籠統(tǒng)，不同地方各不相同，在法規(guī)的可操作性方面比較差;其次，由于地塊上原房產(chǎn)業(yè)主的社會、心理、經(jīng)濟(jì)和其他方面的緣故，大都不愿銷售土地的所有權(quán)。所有這些導(dǎo)致了征地拆遷很難順利進(jìn)行，于是開發(fā)商會支出比預(yù)期更多的款項和精力，承擔(dān)著更大的機(jī)會成本。在土地獲得階段，風(fēng)險也可能源于土地本身的天然屬性。從這些方面綜合來看，這個階段的不確定因素太多，從而導(dǎo)致工作量很大，因此對該階段的風(fēng)險規(guī)避會對以后的工作起很大的作用。

3)施工階段風(fēng)險

房地產(chǎn)項目的施工階段即為從正式動工到工程竣工的驗收工作完成以后形成建筑物實體的施工階段。該階段的主要目的是在保證建筑物能夠按照合同規(guī)定的期限，確保質(zhì)量符合規(guī)定的要求又不浪費資源的基礎(chǔ)上，順利、安全地完成項目的施工建設(shè)，并通過預(yù)租預(yù)售的方式早日落實客戶并回收所投入的資金。該階段要求在施工過程中要明確監(jiān)理單位工程建設(shè)的專人管理任務(wù)和所要分擔(dān)的風(fēng)險，使所開發(fā)的項目能按時、按質(zhì)地推向市場，在保障房地產(chǎn)開發(fā)商的利益方面打下堅實基礎(chǔ)。由于房地產(chǎn)開發(fā)施工階段本身的性質(zhì)導(dǎo)致了該階段投資風(fēng)險較大。如果企業(yè)的投資獲得成功，他們的收益將會很高。盡管能夠采用一些措施來對開發(fā)建設(shè)階段的大部分風(fēng)險加以防備，但仍有一些難以防范的風(fēng)險存在。

4)物業(yè)租售階段風(fēng)險因素分析

房地產(chǎn)投資過程中的最后一個環(huán)節(jié)為房地產(chǎn)項目租售及物業(yè)管理階段。待房地產(chǎn)項目開發(fā)完成之后，對房地產(chǎn)開發(fā)商來說，面臨最主要的任務(wù)就是把自己建好的產(chǎn)品以出售、出租或部分出租出售的經(jīng)營方式銷售出去，以便快速實現(xiàn)投資的回收并獲取相應(yīng)的利潤。此時，開發(fā)商需要了解潛在的消費者，使其成為自己的顧客，以實現(xiàn)房地產(chǎn)開發(fā)項目的價值。如果建好的建筑物由于市場上需求減少等種種原因不能租售出去，將會導(dǎo)致建筑產(chǎn)品積壓、投資難以收回、開發(fā)公司面臨財務(wù)危機(jī)，從而對公司的經(jīng)營和發(fā)展產(chǎn)生影響。在當(dāng)今競爭激烈的房地產(chǎn)市場上，消費者不再僅僅滿足于房地產(chǎn)的價格和質(zhì)量，而是逐步開始關(guān)注售后服務(wù)。良好的物業(yè)管理服務(wù)有助于提升開發(fā)商的市場形象，維護(hù)投資者和消費者的利益。因此，縮減房地產(chǎn)開發(fā)項目的銷售期可以降低新投資風(fēng)發(fā)生的可能性，但仍然可能存在一些難以避免的因素，導(dǎo)致風(fēng)險的存在。

2 房地產(chǎn)項目的投資風(fēng)險評價指標(biāo)體系的構(gòu)建及權(quán)重的確定

本文采用層次分析法(AHP)構(gòu)建房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險的評價指標(biāo)體系，從而對其風(fēng)險進(jìn)行綜合評價。運用層次分析法綜合評價房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險最主要的是判定在房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險綜合評價中所涉及風(fēng)險要素之間的相對重要性權(quán)數(shù)，然后歸納成一個能全面衡量房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險的綜合評估指標(biāo)，并作為房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險的綜合評價依據(jù)。在房地產(chǎn)項目的投資風(fēng)險評估中，該分析方法具有很強(qiáng)的有效性。

以下以具體案例對房地產(chǎn)項目的投資風(fēng)險進(jìn)行評價?？紤]到房地產(chǎn)企業(yè)所開發(fā)項目的特點，不妨從實施的全過程創(chuàng)建風(fēng)險指標(biāo)評估體系，即建立投資決策階段、土地獲取的階段、項目施工階段、物業(yè)租售管理階段4個評價指標(biāo)。

江蘇宿遷市房地產(chǎn)企業(yè)2012年底計劃在市區(qū)某地塊上開發(fā)以住宅、商業(yè)房地產(chǎn)為一體的綜合房地產(chǎn)項目。該項目處于宿遷市的次中心，總建筑面積約4萬m2，估計總投資大概為1.5億元。該建筑包括大型的超市、主體購物場所、餐飲娛樂場所、酒店式公寓、普通居民住宅等許多種建筑物。項目打算在2013年初開工，工期大約為17個月。同時結(jié)合市場情況打算按均價4 500元/m2計，這樣可獲得4 450萬元的利潤。因項目的投資較大、覆蓋面廣，所以該房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行了項目的風(fēng)險評估。

按照本文提出的房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險管理系統(tǒng)的指標(biāo)體系和層次分析法(AHP)對該項目進(jìn)行實證分析［10－11］。邀請了數(shù)位相關(guān)投資、經(jīng)濟(jì)、施工、營銷等方面的專家依據(jù)因素間的相互重要程度的大小進(jìn)行打分，并通過幾何平均法進(jìn)行整理，得出某一層對上一層相對影響排序的成對的比較矩陣，得出的權(quán)重如表1所示。房地產(chǎn)項目評價體系準(zhǔn)則層對目標(biāo)層的判斷矩陣為

表1 房地產(chǎn)投資項目風(fēng)險評價指標(biāo)及權(quán)重

從表1可以明顯看出:綜合權(quán)重在0.09以上的有3項，分別是投資時機(jī)選擇風(fēng)險、投資物業(yè)類型風(fēng)險、市場風(fēng)險;權(quán)重在0.05到0.09中間的有5項，分別是投資方式風(fēng)險、投資可行性風(fēng)險、地價風(fēng)險、融資風(fēng)險、營銷風(fēng)險、價格風(fēng)險。這8項風(fēng)險中，大多數(shù)集中在開發(fā)投資決策、土地獲得和物業(yè)租售管理階段。因此，江蘇省宿遷市房地產(chǎn)企業(yè)在展開項目風(fēng)險控制的過程當(dāng)中，要更加重視開發(fā)投資決策階段、土地獲得階段和物業(yè)租售管理這3個階段的風(fēng)險。

房地產(chǎn)開發(fā)公司將所要開發(fā)的項目風(fēng)險等級評判標(biāo)準(zhǔn)劃分為4等，即低風(fēng)險t1、較低風(fēng)險t2、中等風(fēng)險t3和高風(fēng)險t4，由此形成房地產(chǎn)項目投資的風(fēng)險度評語集:T=(t1，t2，t3，t4)。

經(jīng)過選用德爾菲法，由專家直接給出指標(biāo)層C各風(fēng)險因素相對于評語集T中各風(fēng)險等級的隸屬度，得出風(fēng)險要素的隸屬度，見表2。

表2 風(fēng)險要素的隸屬度

根據(jù)指標(biāo)層的指標(biāo)體系和其對應(yīng)的風(fēng)險等級隸屬度組成18行5列的矩陣Y18×5和系統(tǒng)對應(yīng)的綜合權(quán)重所組成的18行1列的矩陣Z18×1，得出項目的系統(tǒng)風(fēng)險隸屬度矩陣S為

從向量矩陣S中能夠看到:5個數(shù)中0.427是最大的，根據(jù)最大隸屬度原則，判定其風(fēng)險等級為中等。從整體上來說，這個房地產(chǎn)項目的風(fēng)險略高于平均水平。

在實際情況中，宿遷市房地產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)過認(rèn)真研究可行性方案之后，決定投資開發(fā)這個項目。在整個項目開發(fā)的過程中，由于該項目的商業(yè)地產(chǎn)所占的比例過大，同時因為目前房地產(chǎn)市場增長速度放緩，從而導(dǎo)致了銷售進(jìn)展不夠快，以致公司承擔(dān)了一定的資金壓力。該項目風(fēng)險主要來自投資物業(yè)類型風(fēng)險、市場風(fēng)險、銷售時機(jī)風(fēng)險，與本文判斷比較吻合。判定項目的整體風(fēng)險為中等，也與實際情況比較吻合。因此，本文的實證結(jié)果與實際情況較相符，房地產(chǎn)項目投資風(fēng)險的評價指標(biāo)及權(quán)重可以用來判斷投資項目的可行性。

3 結(jié)束語

本文選用層次分析法構(gòu)建了我國房地產(chǎn)企業(yè)投資風(fēng)險的評價體系，有望能夠在房地產(chǎn)企業(yè)對項目進(jìn)行科學(xué)、合理的判斷，對提高房地產(chǎn)項目的投資成功性方面有所幫助。除此以外，房地產(chǎn)是一項非常復(fù)雜的投資項目，它的成功不僅需要理論和實踐上的努力，還需要投資決策者與投資項目管理者等相關(guān)人員參與其中，使房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展越來越好。

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