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    新常態(tài)下的貨幣流動性——對話金融學(xué)專家彭建剛

    2015-11-03 01:44:26汪楊
    產(chǎn)權(quán)導(dǎo)刊 2015年1期
    關(guān)鍵詞:流動性定向存款

    ◎汪楊

    新常態(tài)下的貨幣流動性——對話金融學(xué)專家彭建剛

    ◎汪楊

    彭建剛:

    湖南大學(xué)金融管理研究中心主任,享受國務(wù)院特殊津貼專家,金融學(xué)二級教授,博士生導(dǎo)師,湖南大學(xué)“985工程”首席科學(xué)家,金融學(xué)科學(xué)術(shù)帶頭人,國家公派比利時根特大學(xué)、美國休斯頓大學(xué)高級訪問學(xué)者。

    2014年三季度GDP同比增速7.3%,創(chuàng)近6年新低,對貨幣政策意味著什么?這是經(jīng)濟新常態(tài),無需進行大規(guī)模經(jīng)濟刺激;還是應(yīng)該全面降息降準(zhǔn),以寬松流動性應(yīng)對經(jīng)濟下滑?2014年以來,央行靈活運用了再貸款、再貼現(xiàn)、短期流動性調(diào)節(jié)、中期借貸便利(MLF)、抵押補充貸款(PSL)和定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性工具,進行新的組合式貨幣政策寬松。未來是否會推出更多的創(chuàng)新性貨幣政策工具,央行在“定向?qū)捤伞钡拇笤瓌t下,不斷向銀行體系注入大量流動性,釋放貨幣流動性有沒有邊界?如有,邊界在哪里?世界經(jīng)濟復(fù)蘇乏力,主要經(jīng)濟體貨幣政策出現(xiàn)分化,中國面臨怎樣的挑戰(zhàn),又該如何應(yīng)對?

    就此問題,筆者對話彭建剛教授,對貨幣流動性現(xiàn)狀和未來趨勢進行分析和觀察。

    央行“放水”傳言成真,定向?qū)捤扇杂锌臻g

    事實證明,此前市場上關(guān)于央行“放水”的傳言并非空穴來風(fēng),但也不盡準(zhǔn)確。2014年11月6日央行發(fā)布《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》,證實9月和10月,央行通過中期借貸便利(MLF)向國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、較大規(guī)模的城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行等分別投放基礎(chǔ)貨幣5000億元和2695億元。

    筆者:央行定向放松措施是否起到了預(yù)期效果?

    彭建剛:在保持流動性總體適度的前提下,加大支農(nóng)、小微企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)的再貸款力度,央行運用中期借貸便利工具為符合宏觀審慎要求的商業(yè)銀行提供資金支持,再考慮到支持房貸的新政和接連下調(diào)的正回購利率,央行定向穩(wěn)增長的態(tài)度愈發(fā)明確。

    央行通過中期借貸便利工具兩輪定向注入累計7695億元基礎(chǔ)貨幣,期限為3個月,利率為3.5%,在提供流動性的同時發(fā)揮中期政策利率的作用,引導(dǎo)商業(yè)銀行降低貸款利率和社會融資成本,支持實體經(jīng)濟增長。

    2014年三季度外匯占款只增加了78億元,同比少增了1214億元,需要央行釋放一些流動性進行對沖,以保證市場流動性的中性適度。在外匯占款渠道投放基礎(chǔ)貨幣出現(xiàn)階段性放緩的情況下,中期借貸便利工具也起到了補充流動性缺口的作用。

    定向?qū)捤烧咂鸬搅朔e極效果,三季度企業(yè)融資成本高的問題得到了一定程度緩解。據(jù)央行2014年《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》統(tǒng)計, 9月末,銀行間市場3年期、7年期AA級企業(yè)債的到期收益率分別為5.78%和6.62%,較2013年末下降1.57和0.84個百分點。同時,企業(yè)貸款利率也有所下降。2014年9月份,非金融企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率為6.97%,比上月下降0.12個百分點,比2013年12月份下降0.23個百分點。

    筆者:據(jù)央行統(tǒng)計,2014年9月末人民幣存款余額112.66萬億元,比6月末減少了9500億元。國內(nèi)銀行存款減少,當(dāng)前流動性是否樂觀?

    彭建剛:9月人民幣存款余額下降主要有兩方面的原因:第一是存款偏離度指標(biāo)的出臺提高了存款數(shù)據(jù)真實性。過去商業(yè)銀行普遍存在存款月底“一日游”現(xiàn)象,瘋狂沖擊存款時點數(shù),所帶來的存款數(shù)據(jù)虛假問題突出。2013年6月發(fā)生的“錢荒”讓這一問題顯露無疑。2014年9月12日,銀監(jiān)會、財政部、央行發(fā)布了存款偏離度管理辦法,要求商業(yè)銀行存款偏離度不得超過3%,這抑制了銀行存款沖時點的行為。第二是銀行自身存款競爭力下降。目前我國尚未完全放開存款利率的市場化,互聯(lián)網(wǎng)金融及各類高息融資產(chǎn)品利率高,流動性強,分流了部分存款資金,對銀行沖擊較大。

    雖然存款余額下降影響了我國銀行間的流動性,但央行采取了定向?qū)捤傻呢泿耪邔_了存款偏離度硬著陸的影響,釋放了寬松預(yù)期。總體來看,央行仍堅持“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的原則,根據(jù)經(jīng)濟基本面適度調(diào)整,保持資金面平穩(wěn),當(dāng)前流動性狀況總體較為樂觀。

    胡蘿卜高含維生素A,有極為豐富的胡蘿卜素。因此,有經(jīng)驗的老人常把胡蘿卜切成片或絲同油炒,這樣,胡蘿卜素的保存率可達79%以上。切片油炸,胡蘿卜素保存率為81%,切片和肉一起燉,胡蘿卜素的保存率高達95%。胡蘿卜素在高溫下也很少破壞,容易被人體吸收,然后轉(zhuǎn)變成維生素A,所以能治療因缺乏維生素A而引起的夜盲癥和眼干燥癥。胡蘿卜素只有溶解在油脂中才能被人體吸收。胡蘿卜還有促進大腦物質(zhì)交換、增強記憶力的作用。

    筆者:在陸續(xù)推出一系列定向?qū)捤珊徒Y(jié)構(gòu)性刺激政策之后,出于穩(wěn)增長、降融資成本、防金融風(fēng)險的考慮,貨幣政策相對寬松基調(diào)是不是在較長時間仍將維持?

    彭建剛:2014年三季度GDP同比增速雖然有所下降,但仍保持了7.3%有質(zhì)量的中高幅度增長。由于國內(nèi)債務(wù)問題日漸突出,產(chǎn)能過?,F(xiàn)象依然存在,影響經(jīng)濟轉(zhuǎn)型,如果降低利率實行全面寬松,必然會強化債務(wù)問題。經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級需要中性適度的貨幣金融環(huán)境,繼續(xù)推行定向?qū)捤烧卟⒎乐惯^度“放水”是我國貨幣政策的基本走向,體現(xiàn)了宏觀審慎管理與微觀審慎管理的協(xié)調(diào)創(chuàng)新。

    為了避免系統(tǒng)性風(fēng)險,又能適時推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)改革和轉(zhuǎn)型升級,貨幣政策需要應(yīng)對不同方面的矛盾,有保有壓,央行應(yīng)遵循宏觀審慎管理與微觀審慎管理相協(xié)調(diào)的原則,繼續(xù)推行定向?qū)捤烧撸瑫r不釋放過強的面上寬松信號,努力提高整個金融系統(tǒng)的流動性風(fēng)險管理水平。

    同時,為了應(yīng)對國際資本外流、外匯占款減少的問題,需要保持一定流動性來熨平特殊時點的資金面波動。

    政策工具不斷“翻新”,價格調(diào)節(jié)地位提升

    回顧2014年來的貨幣政策工具使用,每季度的貨幣政策組合不斷翻新。二季度,以公開市場常規(guī)操作配合短期流動性調(diào)節(jié)工具(SLO),適時適度進行雙向調(diào)節(jié);開展分支機構(gòu)常備借貸便利(SLF)試點,再加兩次實施“定向降準(zhǔn)”,更多地將信貸資源配置到“三農(nóng)”、小微企業(yè)等重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。三季度,為熨平季末特殊時點資金面波動,央行貨幣政策工具的組合又開始變化:通過向銀行開展定向MLF和正回購利率下調(diào)的組合,引導(dǎo)利率下調(diào),向市場傳遞寬松信號。如此搭配,也令市場關(guān)于后續(xù)貨幣工具箱推出創(chuàng)新工具的預(yù)期一直存在。

    筆者:央行還會繼續(xù)推出創(chuàng)新性的貨幣政策工具嗎?

    彭建剛:未來通過MLF、PSL、SLF等定向?qū)捤傻膭?chuàng)新性工具提供流動性是央行的必然選擇。無論哪種貨幣政策工具,最終都是要為實體經(jīng)濟發(fā)展服務(wù)的,合理調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和緩解融資成本高是當(dāng)前貨幣政策要解決的主要問題。

    央行創(chuàng)新使用了中期借貸便利、常備借貸便利(SLF)和抵押補充貸款(PSL)等貨幣政策工具,意味著貨幣政策工具箱更為豐富。

    彭建剛:這正好體現(xiàn)了當(dāng)前在推行定向?qū)捤烧咄瑫r防止過度“放水”的我國貨幣政策基本走向。

    與央行一次投放的MLF7695億數(shù)值相比,公開市場的正回購數(shù)額不大,每次數(shù)額都為100~200億。如果暫停正回購交易,將引發(fā)公眾對市場的過度寬松預(yù)期。目前我國貨幣信貸存量較大,不宜大幅總量擴張來解決經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性問題。繼續(xù)采用正回購的公開市場操作,在流動性較為寬裕的情況下可以抑制過度寬松的市場預(yù)期。值得關(guān)注的是,央行在三季度三次下調(diào)正回購利率,引導(dǎo)降低整體融資成本意圖明顯。央行不直接放松貸款利率,干預(yù)銀行定價,而采用正回購利率下降來引導(dǎo)銀行降低貸款利率。

    筆者:這是不是預(yù)示著,貨幣政策要從數(shù)量型為主向價格型為主轉(zhuǎn)變,利率調(diào)節(jié)作用將進一步發(fā)揮?

    彭建剛:貨幣供應(yīng)量和利率是貨幣政策重要的中介目標(biāo)。在當(dāng)前貨幣供應(yīng)總量較大和利率市場化的背景下,央行可以通過價格型手段降低社會利率并推行定向?qū)捤烧?,?yōu)化信貸資金的配置。

    價格型貨幣政策工具的使用,不意味著數(shù)量型工具將被忽視。“定向?qū)捤伞必泿耪叩睦^續(xù)實施,價格型貨幣政策工具的使用有更大的空間。

    優(yōu)化結(jié)構(gòu)成為重點,全面寬松暫無可能

    在這一系列定向?qū)捤韶敹愓咭约八山墭鞘械取拔⒋碳ぁ闭邔嵤┖螅?014年三季度經(jīng)濟增速還是出現(xiàn)了進一步放緩。這一切似乎表明,實體經(jīng)濟增長較弱,而且定向?qū)捤傻呢泿耪?,對?jīng)濟增長的刺激作用似乎也呈現(xiàn)出衰減勢頭。

    在市場全面降準(zhǔn)降息以及政府應(yīng)重新采取經(jīng)濟刺激政策,央行貨幣政策應(yīng)該進行重大調(diào)整的呼聲中,央行宣布從2014年11月22日起下調(diào)金融機構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率,這是順應(yīng)市場呼聲,開啟新一輪降息周期的信號嗎?

    筆者:當(dāng)前,從數(shù)據(jù)上看,我國M1、M2數(shù)量不但不少,而且維持在較高水平,但人們還是普遍感覺貨幣流通量偏緊、市場“差錢”。有觀點認(rèn)為,在貨幣流通量不足的條件下,民營企業(yè)最怕的就是資金鏈斷裂從而引起的產(chǎn)業(yè)鏈斷裂。根據(jù)目前國內(nèi)經(jīng)濟形勢,物價高幅度上漲沒有基礎(chǔ),減輕企業(yè)融資成本具備條件,這個時候不降低利率,還待何時?

    彭建剛:貨幣政策的著力點應(yīng)該是適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài),創(chuàng)新宏觀調(diào)控思路和方式,破解經(jīng)濟社會發(fā)展難題,保障和改善民生。

    央行在2014年《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》中表明,下一步將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策,以保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性。同時,也將根據(jù)經(jīng)濟基本面變化適時適度預(yù)調(diào)微調(diào),增強調(diào)控的靈活性、針對性和有效性,為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級營造中性適度的貨幣金融環(huán)境。

    由于全面降準(zhǔn)和降息可以貼上“全面寬松”標(biāo)簽,與“定向發(fā)力“相悖,全面降息不太可能。

    筆者:在央行2014年《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》中,一大亮點是將結(jié)構(gòu)調(diào)整納入了貨幣政策的調(diào)控目標(biāo),提出堅持“結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的取向和為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級營造中性適度的貨幣金融環(huán)境。而結(jié)構(gòu)調(diào)整一般不是央行的調(diào)控目標(biāo),傳統(tǒng)的貨幣政策工具能夠?qū)崿F(xiàn)新的調(diào)控要求嗎?

    彭建剛:當(dāng)前我國正處在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵時期,貨幣政策也應(yīng)該積極探索其發(fā)揮對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的作用。把結(jié)構(gòu)調(diào)整作為調(diào)控目標(biāo)是中央銀行貨幣政策的一種創(chuàng)新?!胺€(wěn)中求進、改革創(chuàng)新”是當(dāng)前我國貨幣政策的主基調(diào)。央行創(chuàng)設(shè)新型貨幣政策工具,正是期望通過信貸政策的引導(dǎo)和支持,把資金引向國民經(jīng)濟的關(guān)鍵和薄弱領(lǐng)域。

    我國現(xiàn)階段使用MLF、SLO、PSL等新型貨幣政策工具力度明顯加大,透明度不斷提升,對經(jīng)濟運行有積極成效。降息降準(zhǔn)、公開市場操作等傳統(tǒng)的貨幣政策工具主要注重調(diào)控貨幣總量,而這些新型的貨幣政策工具在結(jié)構(gòu)調(diào)整和風(fēng)險控制方面具有一定的優(yōu)勢及靈活性。例如,央行在2014年9月份使用MLF工具定向增加流動性,因MLF較活期存款期限長,商業(yè)銀行用MLF資金發(fā)放貸款,大大降低了期限錯配風(fēng)險。而MLF資金支持的貸款主要面向三農(nóng)企業(yè)、小微企業(yè)和高新企業(yè),這些功能是常規(guī)貨幣政策工具難以達到的。

    筆者:央行宣布11月22日起下調(diào)金融機構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率,一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.4個百分點至5.6%;而一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個百分點至2.75%。此次利率調(diào)整原因何在?會是新的降息周期開啟的信號嗎?

    彭建剛:此次利率調(diào)整有三大舉措,一是采取非對稱方式下調(diào)貸存款基準(zhǔn)利率;二是存款利率浮動區(qū)間上限由基準(zhǔn)利率的1.1倍擴大至1.2倍,這就是說若商業(yè)銀行用足上浮區(qū)間,則上浮后的存款利率與調(diào)整前水平相當(dāng);三是簡并存貸款基準(zhǔn)利率的期限檔次。

    目前實體經(jīng)濟“融資難、融資貴”的問題仍然比較突出,而此次利率調(diào)整的重點就是要發(fā)揮基準(zhǔn)利率的引導(dǎo)作用,有針對性地引導(dǎo)市場利率和社會融資成本下行,促進實際利率逐步回歸合理水平,緩解企業(yè)融資成本高這一突出問題,為經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展提供中性適度的貨幣金融環(huán)境??梢哉f,以降低基準(zhǔn)利率為手段,央行這次很直接。

    此次利率調(diào)整仍屬于中性操作,并不代表貨幣政策取向發(fā)生變化,穩(wěn)健貨幣政策取向不會改變。

    筆者:我國經(jīng)濟目前正處在轉(zhuǎn)型升級、結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵階段,當(dāng)前我國實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級遇到的主要困難是什么?

    彭建剛:實體經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型升級就是要尋找新的經(jīng)濟增長點,培育新興行業(yè)。為了盡快解決我國的二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)問題,實現(xiàn)經(jīng)濟社會的可持續(xù)發(fā)展,新型工業(yè)化、城鎮(zhèn)化和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化是我國未來經(jīng)濟的新增長點,需要大量的金融支持。目前融資成本依然不低,我國企業(yè)的負(fù)債率是比較高的,這樣的話使得產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本壓力居高不下。今年以來,央行沒有使用傳統(tǒng)的貨幣政策工具而是更多使用諸如PSL,SLF等創(chuàng)新型貨幣政策工具釋放流動性來引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟,已呈現(xiàn)初步效果??紤]到金融發(fā)展與實體經(jīng)濟發(fā)展存在一定的時滯性,特別是所培育的一些新型產(chǎn)業(yè)尚處在襁褓階段,后續(xù)的宏觀經(jīng)濟效應(yīng)還會更加明顯。

    筆者:美聯(lián)儲的QE終于結(jié)束了,但日本卻變本加厲,歐洲甚至加拿大也都寬松在即。中國將面臨什么情況?如何應(yīng)對?

    彭建剛:當(dāng)前我國經(jīng)濟運行處在合理運行區(qū)間,金融狀態(tài)總體平穩(wěn),物價基本穩(wěn)定。為了應(yīng)對國外貨幣政策的變化,必須密切關(guān)注國際國內(nèi)經(jīng)濟金融最新動向和國際資本流動的狀況,進一步擴大內(nèi)需,促進消費升級,強化“以我為主”的市場主導(dǎo)理念;積極推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定;推動國內(nèi)市場的深水區(qū)改革,引導(dǎo)民營資本進入更多行業(yè),避免出現(xiàn)資本短時期的大規(guī)模流出;積極對沖短期資本流動對國內(nèi)基礎(chǔ)貨幣供給的沖擊,保持國內(nèi)貨幣政策基本穩(wěn)定,防止新一輪的價格大幅上漲。

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