行業(yè)特征、非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與價(jià)值相關(guān)性研究

崔海紅

行業(yè)特征、非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與價(jià)值相關(guān)性研究

崔海紅

本文以中國(guó)A股非金融行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，以2007—2012年為樣本期間，實(shí)證檢驗(yàn)了非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的價(jià)值相關(guān)性問題。研究發(fā)現(xiàn)，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益具有顯著的價(jià)值相關(guān)性，對(duì)股票價(jià)格和股票收益率有較強(qiáng)的解釋能力。進(jìn)一步分行業(yè)檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)制造業(yè)、信息技術(shù)等7個(gè)行業(yè)的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格和股票收益率存在顯著相關(guān)關(guān)系；社會(huì)服務(wù)業(yè)、傳播與文化等5個(gè)行業(yè)的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格和股票收益率沒有顯著相關(guān)關(guān)系。因此，在財(cái)務(wù)報(bào)告中披露非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益信息能夠提高報(bào)表信息的透明度，有利于投資者對(duì)公司的盈利能力作出正確的判斷，同時(shí)也為監(jiān)管部門加強(qiáng)對(duì)非流動(dòng)資產(chǎn)處置的監(jiān)管提供參考。

非流動(dòng)資產(chǎn) 處置損益 行業(yè)特征 價(jià)值相關(guān)性

一、引言

財(cái)政部要求上市公司從2007年1月1日起實(shí)施與國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則（IFRS）趨同的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，新準(zhǔn)則從基本準(zhǔn)則到具體準(zhǔn)則都做了較大的變動(dòng)，其中，在利潤(rùn)表“營(yíng)業(yè)外支出”下，增加了“非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益”項(xiàng)目。截止2013年，企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在上市公司范圍內(nèi)執(zhí)行了6個(gè)會(huì)計(jì)年度，2007年有911家上市公司發(fā)生了非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益，2012年有2040家上市公司發(fā)生了此項(xiàng)目，與2007年相比增加了123%；非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益發(fā)生金額從2007年的60.84億元，增加到2012年的101.25億元，增加了66.4%；非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益占凈利潤(rùn)的比重約為1.72%（按2007—2012年6年平均計(jì)算）。

證監(jiān)會(huì)于2008年發(fā)布了《公開發(fā)行證券的公司信息披露解釋性公告第1號(hào)—非經(jīng)常性損益》，以列舉的形式把列入非經(jīng)常性損益的內(nèi)容詳細(xì)劃分為21項(xiàng)，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益居于21項(xiàng)之首。中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)計(jì)部發(fā)布的《上市公司執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則監(jiān)管報(bào)告》中，以2012年為例，有522家上市公司發(fā)生的非經(jīng)常性損益對(duì)凈利潤(rùn)的影響超過50%（屬于重大影響），占全部上市公司的比例為20.95%，其中：非經(jīng)常性損益對(duì)公司凈利潤(rùn)的影響在50%到100%之間的有223家上市公司；影響超過100%的有299家上市公司。非經(jīng)常性損益具有偶發(fā)性、易于操縱和持續(xù)性較低的特征，非經(jīng)常性損益項(xiàng)目也常常被用作盈余管理的工具。

葉建芳（2013）對(duì)2007—2010年滬深兩市非金融類A股上市公司非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益發(fā)生情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，發(fā)現(xiàn)每年發(fā)生非經(jīng)常性損益的上市公司中約有90%發(fā)生了非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益，且逐年呈上升趨勢(shì)，發(fā)生該項(xiàng)目的上市公司平均年發(fā)生額近千萬元，且在全部上市公司中有60%以上的上市公司發(fā)生非經(jīng)常性損益。非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益具有經(jīng)常性、重復(fù)性的特征，其發(fā)生頻率和發(fā)生金額更像是經(jīng)常性損益。在利潤(rùn)表中，添加非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益是否具有信息含量，與會(huì)計(jì)盈余、權(quán)益賬面價(jià)值之間是否具有相關(guān)性，該信息在利潤(rùn)表中的列示方式能否提高上市公司財(cái)務(wù)信息披露水平，是本文研究的主要內(nèi)容。

二、相關(guān)文獻(xiàn)回顧

Ball and Brown（1968）最早對(duì)會(huì)計(jì)盈余的有用性問題進(jìn)行了討論和檢驗(yàn)，開啟了會(huì)計(jì)信息與資本市場(chǎng)實(shí)證研究的序幕。根據(jù)以往文獻(xiàn)，最早使用“價(jià)值相關(guān)性”這一術(shù)語的是Amir et al.（1993，JAR）的研究。Barth（2000）、Beaver（1998）、Ohlson（1999）都對(duì)價(jià)值相關(guān)性做出了共同的界定：會(huì)計(jì)數(shù)字與權(quán)益市值存在顯著相關(guān)性，那么會(huì)計(jì)數(shù)字就具有價(jià)值相關(guān)性。Barth et al（2001）則進(jìn)一步認(rèn)為，會(huì)計(jì)數(shù)字如果與權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值具有可預(yù)測(cè)的關(guān)系，那么會(huì)計(jì)數(shù)字就具有價(jià)值相關(guān)性。Ohlson （1995）探討了會(huì)計(jì)信息的定價(jià)作用，價(jià)值相關(guān)性作為衡量會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的最常用的指標(biāo)之一，Ohlson的研究對(duì)后續(xù)研究產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響，其實(shí)證模型為后人所接受并廣泛使用。

國(guó)內(nèi)外關(guān)于價(jià)值相關(guān)性的實(shí)證研究方法主要是相對(duì)相關(guān)性研究，基于不同國(guó)家會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制度的比較以及將本國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制度與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（或美國(guó)GAAP）的比較就采用了該方法。Bartov et al（2005）以德國(guó)上市公司為研究樣本，分別比較了采用德國(guó)GAAP、美國(guó)GAAP和國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（IAS）的盈余信息價(jià)值相關(guān)性。Barth et al（2008）選取了1994-2003年來自23個(gè)國(guó)家的上市公司為樣本，將其劃分為采用IAS和沒有采用IAS兩個(gè)類別，研究發(fā)現(xiàn)采用IAS的盈余質(zhì)量更高，價(jià)值相關(guān)性更強(qiáng)。中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化的價(jià)值相關(guān)性研究成果豐碩，薛爽等（2008），張然、張會(huì)麗（2008），譚洪濤、蔡春（2009）以及陸正飛、張會(huì)麗（2009）等都認(rèn)為新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則增強(qiáng)了盈余價(jià)值相關(guān)性。

近年來，價(jià)值相關(guān)性的實(shí)證研究采用增量相關(guān)性的研究方法，針對(duì)具體盈余項(xiàng)目相關(guān)性的研究日趨增多。Gunny（2010）基于特定的盈余管理動(dòng)機(jī)，具體分析了非正常的長(zhǎng)期資產(chǎn)處置收益（如處置固定資產(chǎn)、轉(zhuǎn)讓無形資產(chǎn)、出售某項(xiàng)股權(quán)投資）的價(jià)值相關(guān)性。王鑫（2013）實(shí)證研究了其他綜合收益具體項(xiàng)目和綜合收益總額的價(jià)值相關(guān)性，研究發(fā)現(xiàn)綜合收益總額對(duì)股票價(jià)格和股票年度收益率的解釋能力強(qiáng)于凈利潤(rùn)指標(biāo)，比凈利潤(rùn)具有更高的價(jià)值相關(guān)性。葉建芳（2013）對(duì)非經(jīng)常性損益的具體項(xiàng)目進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益具有較強(qiáng)的相關(guān)性，提出單獨(dú)披露非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的建議，以提高利潤(rùn)表的信息含量。吳戰(zhàn)篪等（2009），程柯、程立（2012），李增福等（2013）分別檢驗(yàn)了公允價(jià)值變動(dòng)損益、資產(chǎn)減值損失和證券投資收益的價(jià)值相關(guān)性。

綜上所述，從1968年Ball 和Brown采用邊際信息含量檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)盈余的有用性問題以來，關(guān)于價(jià)值相關(guān)性的研究至今仍然是學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。目前，從會(huì)計(jì)準(zhǔn)則整體的價(jià)值相關(guān)性研究逐步轉(zhuǎn)向利潤(rùn)表具體項(xiàng)目的價(jià)值相關(guān)性研究，通過對(duì)已有文獻(xiàn)的梳理，國(guó)內(nèi)關(guān)于利潤(rùn)表具體項(xiàng)目的價(jià)值相關(guān)性研究主要集中在利潤(rùn)表的經(jīng)營(yíng)性收益和投資收益的價(jià)值相關(guān)性研究，鮮有文獻(xiàn)對(duì)非經(jīng)常損益的價(jià)值相關(guān)性進(jìn)行研究。本文以非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益為研究對(duì)象，檢驗(yàn)其價(jià)值相關(guān)性，以便信息使用者對(duì)企業(yè)非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益有更加清晰、全面的認(rèn)識(shí)。

表1　樣本分布情況

三、樣本的選取與研究設(shè)計(jì)

（一）樣本的選取

本文以中國(guó)A股市場(chǎng)2007-2012的上市公司為研究樣本，因金融行業(yè)資產(chǎn)管理的特殊性，剔除了金融行業(yè)；剔除了股票收盤價(jià)和個(gè)股收益率以及沒有發(fā)生資產(chǎn)處置損益的公司，剔除了非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益在標(biāo)準(zhǔn)化過程中小于萬分之一的值，共得到8284個(gè)觀測(cè)值（具體如表1所示）。文中所用數(shù)據(jù)均取自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益數(shù)據(jù)從上市公司利潤(rùn)表中“營(yíng)業(yè)外支出”下取得，本文的非流動(dòng)資產(chǎn)主要是指固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)，不包括長(zhǎng)期股權(quán)投資和投資性房地產(chǎn)等。為避免異常值的影響，對(duì)模型中的數(shù)據(jù)進(jìn)行了縮尾處理。

（二）研究設(shè)計(jì)

關(guān)于價(jià)值相關(guān)性的實(shí)證研究最常用的方法有：相對(duì)相關(guān)性研究、增量相關(guān)性研究和邊際相關(guān)性研究。根據(jù)本文選題的特點(diǎn)，屬于增量相關(guān)性研究的范圍，主要考察非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值的增量解釋力。

關(guān)于價(jià)值相關(guān)性檢驗(yàn)的實(shí)證研究中，通常采用價(jià)格模型和收益率模型，相對(duì)于收益率模型而言，價(jià)格模型容易產(chǎn)生異方差、模型設(shè)定有偏等問題，但該模型估計(jì)系數(shù)產(chǎn)生的偏差較?。↘othari and Zimmerman，1995），因此本文同時(shí)采用價(jià)格模型和收益率模型，以使檢驗(yàn)更有效。

1.非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格的價(jià)值相關(guān)性

本文研究資產(chǎn)處置損益具體項(xiàng)目與股票價(jià)格的相關(guān)關(guān)系，根據(jù)Ohlson（1995）理論，公司價(jià)值能夠用公司的賬面價(jià)值和剩余收益來表示，即：

表2　描述性統(tǒng)計(jì)分析

表3　相關(guān)系數(shù)矩陣

本文在Ohlson價(jià)格模型的基礎(chǔ)上，考察非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益是否具有信息含量，形成下式：

其中，P表示當(dāng)年4月份最后一個(gè)交易日的股票收盤價(jià)，BPS為每股凈資產(chǎn)，EPS為每股收益（扣除了非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益部分），NCAD為每股非流動(dòng)資產(chǎn)損益（非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益用發(fā)行在外的普通股股數(shù)予以標(biāo)準(zhǔn)化），LEV和GROWTH為控制變量，LEV為資產(chǎn)負(fù)債率，衡量風(fēng)險(xiǎn)水平，GROWTH衡量公司的成長(zhǎng)性。Year為年度控制變量，之所以控制年度，是因?yàn)榭紤]2008年的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)資產(chǎn)處置的影響；IND為行業(yè)控制變量，行業(yè)性質(zhì)不同，資產(chǎn)處置的數(shù)量及處置類別有較大差異。

2.非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票收益率的價(jià)值相關(guān)性

依據(jù)Dhaliwal et al.（1999）和Biddle and Choi（2006），用以下模型來檢驗(yàn)非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益和股票收益率的相關(guān)性:

其中，RET表示報(bào)告期的年度股票收益率，根據(jù)月度收益率（當(dāng)年5月1日至次年4月30日的月度股票收益率）計(jì)算得到。NCAD以年初的普通股市場(chǎng)價(jià)值予以標(biāo)準(zhǔn)化。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）數(shù)據(jù)描述

表1是價(jià)格模型和收益率模型中各變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析。2007-2012年，在價(jià)格模型中，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益最大值為每股1.63元，最小值為每股-2.31元；報(bào)酬率模型中的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的值普便低于價(jià)格模型中的值，主要是因?yàn)閮r(jià)格模型中的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益用發(fā)行在外的普通股股數(shù)予以標(biāo)準(zhǔn)化，報(bào)酬率模型中的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益用發(fā)行在外的普通股價(jià)值予以標(biāo)準(zhǔn)化。報(bào)酬模型中的樣本量低于價(jià)格模型的原因在于，報(bào)酬模型在用發(fā)行在外的普通股價(jià)值予以標(biāo)準(zhǔn)化的過程中損失了部分觀測(cè)值。

表4　回歸結(jié)果

表5　分行業(yè)回歸結(jié)果

（二）相關(guān)系數(shù)矩陣

表2矩陣列示了兩個(gè)模型中各主要變量之間的相關(guān)系數(shù)。在Panel A價(jià)格模型中，被解釋變量股票價(jià)格（P）與BPS、EPS（該每股收益剔除了資產(chǎn)處置損益）和經(jīng)過普通股股數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益（NCAD）顯著相關(guān)。經(jīng)過普通股股數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與P、BPS、EPS、LEV和GROWTH有顯著相關(guān)關(guān)系。在Panel B收益率模型中，被解釋變量股票收益率（RET）與解釋變量經(jīng)過普通股價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)化的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益（NCAD）有顯著相關(guān)關(guān)系。實(shí)證結(jié)果表明，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格與收益率之間有顯著正相關(guān)關(guān)系。

（三）回歸結(jié)果分析

表4是非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的回歸結(jié)果，價(jià)格模型中，每股非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的系數(shù)為12.73（t值為6.47），在1%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著，說明非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格具有價(jià)值相關(guān)性；BPS、EPS在1%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著，與股價(jià)都具有價(jià)值相關(guān)性。收益率模型中，標(biāo)準(zhǔn)化的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與收益率的系數(shù)為1.556（t值為3.29），在1%水平上統(tǒng)計(jì)顯著，說明非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與收益率具有價(jià)值相關(guān)性。從價(jià)格模型和收益率模型中可以得到一致的結(jié)論，說明模型不存在異方差和模型設(shè)定偏差等問題。

（四）進(jìn)一步分行業(yè)檢驗(yàn)

不同行業(yè)性質(zhì)的上市公司的資產(chǎn)構(gòu)成大不相同，投資者對(duì)資產(chǎn)處置的關(guān)注程度也不同，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》中規(guī)定的分類標(biāo)準(zhǔn)，剔除金融業(yè)，分別對(duì)12個(gè)行業(yè)進(jìn)行了回歸，檢驗(yàn)了不同行業(yè)中非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格和股票收益率的價(jià)值相關(guān)性。

表5列示了價(jià)格模型的回歸結(jié)果，報(bào)酬模型的回歸結(jié)果與價(jià)格模型一致。實(shí)證結(jié)果表明：制造業(yè)、交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)、信息技術(shù)業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)中的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格在1%水平上統(tǒng)計(jì)顯著；采掘業(yè)、農(nóng)林牧漁、批發(fā)和零售業(yè)中的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格在5%水平上統(tǒng)計(jì)顯著；電力、煤氣及水的生產(chǎn)、建筑業(yè)、社會(huì)服務(wù)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)和綜合類的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格沒有顯著的相關(guān)關(guān)系。電力、煤氣及水的生產(chǎn)行業(yè)的上市公司關(guān)系到國(guó)計(jì)民生，大多是國(guó)有大中型企業(yè)，非流動(dòng)資產(chǎn)處置更多受到政策限制；社會(huì)服務(wù)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)和綜合類行業(yè)的上市公司，因行業(yè)的特殊性，非流動(dòng)資產(chǎn)占資產(chǎn)總額比重較小，因此，該類上市公司的非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益不具有價(jià)值相關(guān)性。

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證上述回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文特別針對(duì)價(jià)格模型和收益率模型分別進(jìn)行了穩(wěn)健性測(cè)試，價(jià)格模型中當(dāng)年4月30日的收盤價(jià)用12月31日的收盤價(jià)代替，收益模型中用以表示年度股票收益率的月度收益率（當(dāng)年5月1日至次年4月30日）用月度股票收益率（每年1月1日至12月31日的）代替，再次對(duì)相應(yīng)模型進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果仍然與上文實(shí)證結(jié)果一致。

五、研究結(jié)論

上述實(shí)證結(jié)果表明，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益與股票價(jià)格顯著相關(guān)，價(jià)格模型、報(bào)酬模型得出一致的結(jié)論，但價(jià)格模型中這種相關(guān)性強(qiáng)于報(bào)酬模型。通過實(shí)證分析非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的價(jià)值相關(guān)性，為投資者正確理解上市公司會(huì)計(jì)盈余中經(jīng)營(yíng)性損益和非經(jīng)營(yíng)性損益的性質(zhì)和特征提供數(shù)據(jù)上的支持，能夠?qū)烧咦龀鲇行У膮^(qū)分，還會(huì)對(duì)非經(jīng)營(yíng)性損益項(xiàng)目加以區(qū)別對(duì)待，使得投資者逐漸趨于理性，對(duì)于發(fā)生較多非經(jīng)營(yíng)性收益的上市公司，投資者會(huì)賦予凈資產(chǎn)更高的定價(jià)，以此調(diào)整對(duì)公司價(jià)值的估計(jì)，從而做出相應(yīng)的投資決策。非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益在上市公司中普遍并經(jīng)常發(fā)生，投資者對(duì)這些項(xiàng)目的盈余信息做出了不同于一般非經(jīng)營(yíng)性損益項(xiàng)目的反應(yīng)，更具有經(jīng)營(yíng)性損益的特征。

國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第1號(hào)和美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)公告第130號(hào)均將非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目收益或損失，而不是非正?；蛘叻墙?jīng)常項(xiàng)目。國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則（IFRS）和美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）對(duì)于非流動(dòng)資產(chǎn)的出售損益是作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)的一部分在利潤(rùn)表中列示，為了體現(xiàn)我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的趨同，鑒于非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益的發(fā)生頻率和可重復(fù)性，應(yīng)將其處置活動(dòng)產(chǎn)生的損益作為正常項(xiàng)目核算，從營(yíng)業(yè)外收入/支出中劃分出來，單獨(dú)在利潤(rùn)表中列示。這樣更有利于投資者判斷企業(yè)盈利能力，也便于審計(jì)部門的監(jiān)管。

本文為國(guó)家社科基金重大項(xiàng)目（批準(zhǔn)號(hào)11&ZD145）的階段性研究成果。

作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院

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