住房抵押貸款證券化下的SPV法律構建

李紅

【摘要】住房抵押貸款證券化是當今世界一種新型融資方式，其中SPV是它的最為核心組成部分。文章比較分析了“公司型”、“信托型”、“有限合伙型”三種組織形式的SPV。

【關鍵詞】住房抵押貸款證券化；SPV；法律構建問題

中圖分類號：D92

文獻標識碼：A

文章編號：1006-0278（2015）04-064-02

住房抵押貸款證券化（MBS），是指發(fā)放住房抵押貸款的金融機構以其所持有的住房抵押貸款債權出售給特殊目的機構（SPV），然后該機構SPV以其購得的住房抵押貸款為基礎，將所獲得的所有抵押貸款匯集、重組成為抵押貸款資產的集合，經信用擔保及評級后，在證券化市場上以發(fā)行住房抵押貸款證券形式出售給投資者們的融資過程。

實現(xiàn)住房抵押貸款證券化需要特殊的法律制度支持，主要是在“真實銷售”和“破產隔離”這兩方面。所謂真實銷售是指出售的原始資產的完全所有權以及風險全部真正轉移給SPV，即使日后原始權益人破產清算時，其債權人也得不到相應的追索權；“破產隔離”不僅要求資產與原始權益人相隔離，還要求SPV以及SPV的母公司破產相隔離。SPV的設立目的是最大限度地降低發(fā)起人的破產風險對資產證券化的影響，實現(xiàn)原始權益人對證券化資產的“真實出售”以及證券化資產與發(fā)起人的“破產隔離”。

一、SPV的性質

從法律特征看，首先，SPV具有獨立的法人地位，這是住房抵押貸款證券化交易成功之關鍵。SPV具有獨立于發(fā)起人的主體資格，獨立的經營場所，獨立的章程和規(guī)章制度，能夠以自己的名義開展業(yè)務。

其次，SPV是一個遠離破產風險的法人實體。除了原始資產與發(fā)起人破產風險的隔離之外，防止其自身的破產也是保護原始資產安全的一個重要手段，為了達到這一目標，那就要限制SPV的經營范圍、放棄破產請求權、任命獨立董事等方式來防止SPV進入破產的境地。

最后，SPV通常是一個空殼的實體。在住房抵押貸款證券化過程中，雖然SPV基于轉讓取得了原始資產的所有權，卻只能被動地擁有這些資產，按規(guī)定好的證券化框架行事。

二、SPV組織形式種類探討

按照各國實踐，信托和公司是SPV最為常見的組織形式，信托型的SPV又稱為特殊目的信托（SpecialPurpose Tru-st，簡稱“SPT”），公司型的SPV又稱為特殊目的公司（SpecialPurpose Corporation，簡稱“SPC”），除此之外，還有合伙等其他形式。

1.信托型SPV。以信托方式構建的SPV稱為特殊目的信托，是指原始權益人將證券化原始資產委托給受托機構，成立信托關系，由受托機構將該項原始資產轉變?yōu)槭芤鏅啵缓笥墒芡袡C構將受益權加以分割，以受益權證的形式發(fā)行給投資者。①信托財產為證券化資產組合，受益人則為信托受益證書的持有人。因為信托財產具有所有權與受益權相分離的特點，發(fā)起人將資產委托給SPV以后，資產的所有權就屬于SPV，并且這部分資產是與發(fā)起人和SPV的自有資產是獨立的，這一天然的優(yōu)勢被認為能夠滿足資產證券化中真實銷售和風險隔離的要求。另外，根據(jù)有些國家的法律規(guī)定，信托可以免稅，從而避免了雙重納稅，減少了證券化的資本。比如美國。②

SPT的設立相較于SPV來說則較為簡單，因為SPT一般來說是一個已經存在的信托公司，只不過是要針對具體的某個證券化交易另行擬定信托契約，設立的成本也不高，只是在運營過程中，SPT一般被認為是金融機構，在受到各國金融監(jiān)管當局對金融機構一系列嚴格監(jiān)管要求。但是，從證券發(fā)行的類型方面來說，SPV發(fā)行的證券類型比較多樣，SPT則比較單一，以債券為主。③

2.公司型SPV。以公司形式構建的SPV稱為特殊目的公司（SPC），即經營資產證券化業(yè)務為目的而特別設立的公司，是SPV最為常見的組織形式。SPC能夠在證券交易中廣泛應用，是因為第一，較為投資人所熟悉與信賴。第二，擴大了資產池（所謂資產池是指發(fā)起人將缺乏流動性的但能在未來產生可預見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產組成一個集合，在法學本質上就是債權之集合）的規(guī)模。第三，SPC所能發(fā)行的有價證券更為多元化，并可以參與各種證券化資產的轉讓交易，增加了SPV的靈活度。

3.有限合伙型SPV。有限合伙是由一個以上的普通合伙人與一個以上的有限合伙人組成。普通合伙人承擔無限連帶責任，而有限合伙人不參與合伙事務的經營管理，只根據(jù)出資額享受利潤并承擔債務，即承擔有限責任。

三、我國住房抵押貸款證券化中SPV的實踐

（一）信托型SPV

目前，SPT模式已經成為中國住房抵押貸款證券化的主要模式，2005年中國建設銀行獲準開始進行住房抵押貸款證券化試點，其他商業(yè)銀行也在積極爭取試行住房抵押貸款證券化。

而2005年由人民銀行與銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《信貸資產證券化試點管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）在確定信托作為SPV的組織形式后，又專門強調了證券化基礎資產的破產隔離效果。2007年銀監(jiān)會又公布了《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》，這大大改善了SPT的法律環(huán)境，對信托的投資者人數(shù)不再設定限制，為防范信托公司破產提供了必要的保障。但由于傳統(tǒng)大陸法系對于信托概念的規(guī)定，即便這些法律法規(guī)仍不能解決SPT資產隔離的效果，主要表現(xiàn)在：

第一，觀察《信托法》第2條對信托的概念，信托是不能作為一種轉移資產所有權手段的，受托人不能取得財產所有權，所有權的歸屬仍然是委托人，證券化原始資產未能獨立于委托人。

第二，信托財產仍可能在特定情形下成為委托人的清算財產?！缎磐蟹ā返?5條規(guī)定，設立信托后，委托人依法解散、被依法撤銷、被宣告破產時，委托人是唯一受益人的，信托終止，信托財產作為清算財產。雖然《管理辦法>作了突破性的規(guī)定，強調信托財產獨立于發(fā)起機構、受托機構的固有財產，在其解散或破產時，不得作為清算財產。但如果委托人是唯一受益人，《信托法》與《管理辦法》是有沖突的，而且兩者的效力等級不一樣，前者由人大常委會制定，而后者只是一個部門規(guī)章，根據(jù)法理，后者顯然是無效的，因此也不能發(fā)揮預期的效果。④

第二，《信托法》第17條第1項規(guī)定：設立信托前委托人的債權人己對該信托財產享有優(yōu)先受償?shù)臋嗬模磐性O立后債權人可以依法對該財產行使權力。表明資產仍可能因某些原因而受到追索。

（二）公司型SPV

盡管住房抵押貸款證券化大都采取SPT的方式，但我國公司法對SPC的一些限制性規(guī)定，也是阻礙其不能成為住房抵押貸款證券化SPV的一個重要原因之一。

我國SPC的法律障礙主要體現(xiàn)在：

第一，發(fā)起人設立SPC的限制。在住房抵押貸款證券化中，假設讓商業(yè)銀行發(fā)起設立SPC，那么就會造成《商業(yè)銀行法》和《證券法》的相沖突，因為根據(jù)兩部法律規(guī)定，商業(yè)銀行不能投資于非銀行金融業(yè)務，也不能成立SPC發(fā)行證券。

第二，SPC設立和運營中的限制。在各國住房抵押貸款證券化的實踐中，SPC是作為空殼實體產生的，所以它不用經營場所，也不用太多注冊資本。但我國《公司法》是不能根據(jù)這些去設立一個公司的，且根據(jù)《公司法》成立的SPC不能購買證券化的原始資產。

第二，SPC發(fā)行證券的限制。由于我國《證券法》對公開發(fā)行公司債券有著嚴格的規(guī)定，凈資產，債券余額，最近三年的可分配利潤等都有相對應要求，而這對于SPC來說都是繁瑣和不符合實際的，因此，SPC發(fā)行債券要經十分嚴格的審批程序，操作難度較大。

第四，SPC不能回避雙重征稅的問題，這也不利于SPV的構建。

（三）有限合伙型SPV面臨的問題

2006年8月27日修訂的《中華人民共和國合伙企業(yè)法》，承認了有限合伙的法律地位。但在我國目前的法律環(huán)境下，選擇有限合伙作為SPV還存在障礙，因為合伙企業(yè)在證券法下，不具備證券發(fā)行主體資格；且有限合伙型SPV在“風險隔離”方面相對欠缺。為實現(xiàn)破產隔離，通常要滿足一些相關的條件。例如：合伙人必須是公司或其他實體，以免SPV因個人合伙人的死亡而解散；有限合伙至少有一個普通合伙人為破產隔離的實體；只要有一個普通合伙人尚有清償能力，有限合伙就會繼續(xù)存在而不會解體；有限合伙不能被合并等。另外合伙份額的轉讓受到較為嚴格的限制，也在一定程度上增加了證券化操作的麻煩。所以目前仍然很難采取有限合伙這種形式組建特殊目的載體。

注釋：

①王志誠.立法原理與比較法制[M].臺灣：五南圖書出版公司，2002：45.

②何小峰.資產證券化；中國模式[M].北京：北京大學出版社，2002：34.

③陳為.論不良資產證券化中SPV法律問題[J].湖南科技學院學報，2012（2）.

④楊德文.房地產抵押債權證券[J].研究政法論叢，2009（1）.

參考文獻：

[1]蔣鴻飛.資產證券化中特設目的主體（SPV）法律問題研究[J].法學研究，2012（4）.

[2]張澤平.資產證券化法律制度的比較與借鑒[M].北京：法律出版社，2008.

[3]王小莉.信貸資產證券化法律制度[M].北京：法律出版社，2007.

（上接第28頁）

2.建立完成體系。建立公司企業(yè)文化體系，突出加強職工的思想道德建設這一企業(yè)文化的靈魂，推進現(xiàn)代經營理念與先進技術、先進管理方式的結合，推進物質文明、精神文明和政治文明建設，融合、打造并提升企業(yè)核心競爭力。企業(yè)文化建設為思想政治工作的改革和創(chuàng)新提供了一個新天地，而思想政治工作的開展也為企業(yè)文化建設保證了正確的發(fā)展方向。在調動職工積極性、增強企業(yè)凝聚力、保證企業(yè)發(fā)展目標實現(xiàn)上，兩者相輔相成，要抓好這兩項工作，應在突出其特點的基礎上，抓住相同點，選取最佳結合點，協(xié)同作戰(zhàn)，做到相得益彰，俱繁俱榮，適應激烈市場競爭形勢發(fā)展的需要

3.健全思想政治工作管理機制。一是建立黨政工團齊抓共管的思想政治工作體系，形成一支以專兼職政工干部為骨干、行政業(yè)務技術干部和黨團員廣泛參與的大政工格局。二是建立綜合治理預警與反饋機制，重視信息的收集反饋工作，及時發(fā)現(xiàn)問題，牢牢抓住思想政治工作的主動權。三是建立思想政治工作量化考核制度，要把履行思想政治工作職責納入述職內容，接受職工群眾的評議監(jiān)督，同時完善獎懲機制，激發(fā)思想政治工作者的積極性和創(chuàng)造性。

四、提高思想政治工作的方式方法

1.不斷提高思想政治工作從業(yè)者素質。想要較好的開展思想政治工作，就必須有一支質量過硬的思想政治工作人員隊伍。在當前經濟社會高速發(fā)展的大背景下，企業(yè)內部競爭加劇，思想斗爭激烈化，對政工從業(yè)人員提出了更高的要求。只有不斷學習，不斷充電，不斷融合新事物、新思想、新理論，跟上社會大環(huán)境變化，才能與時俱進的開展好思想政治工作。

2.提升工作效能。隨著電子、信息技術的迅猛發(fā)展，職工民主參與意識的增強，新聞媒體、互聯(lián)網上的信息己成為人們了解和掌握黨的方針政策的重要渠道，對員工的思想影響越來越大。為此，要因勢利導，充分發(fā)揮現(xiàn)代傳媒信息量大、覆蓋面廣、形象直觀、視聽方便的優(yōu)勢，進行“開放性”教育，著力實現(xiàn)教育的“網絡化”、“互動化”，提升工作效能。

3.拓展工作領域。要根據(jù)企業(yè)的環(huán)境、對象、任務、內容的變化，確立黨建工作的新載體和思想政治工作的新主題。第一，要著力提高員工隊伍的素質，采取脫產學習、在崗培訓、輪崗換位、提供自學教材等多種形式，逐漸使員工的政治思想素質和專業(yè)技術素質不斷適應現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的要求。第二，企業(yè)領導要率先垂范，增強自身的人格魅力。在日常工作中，要以身作則，率先垂范，廉潔勤政，用自己的模范行動帶領人，用自己的人格魅力感動人、引導人，增強企業(yè)思想政治工作的內在品質和應有的感召力。第二，要充分發(fā)揮企業(yè)黨組織的戰(zhàn)斗堡壘作用和黨員干部的先鋒模范作用，要注重運用先進典型影響和帶動企業(yè)員工，及時發(fā)現(xiàn)和樹立企業(yè)涌現(xiàn)出來的先進集體和先進人物。

五、結語

思想政治工作是國有企業(yè)特色工作之一，也是我黨的優(yōu)良傳統(tǒng)。新形勢下，做好思想政治工作依然尤為重要，在日常工作中，要把握聚焦點，突出關鍵點，選準切入點，抓住著眼點，打造企業(yè)亮點。通過卓有成效的思想政治工作，促進企業(yè)的和諧穩(wěn)定發(fā)展。