淺析企業(yè)價(jià)值的計(jì)量方法

劉秀春

摘 要：計(jì)量方法是企業(yè)價(jià)值測(cè)量與評(píng)價(jià)的核心內(nèi)容，文章對(duì)企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵、主要計(jì)量方法及其發(fā)展進(jìn)行了總結(jié)分析與探討，并對(duì)各種企業(yè)價(jià)值計(jì)量方法進(jìn)行評(píng)述。

關(guān)鍵詞：企業(yè)價(jià)值；計(jì)量方法；新發(fā)展

中圖分類號(hào)：F270 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-8937（2015）08-0040-02

從20世紀(jì)初期開始，企業(yè)價(jià)值理論逐漸受到學(xué)術(shù)界和企業(yè)界的關(guān)注，在企業(yè)上市、股票定價(jià)、進(jìn)行財(cái)務(wù)決策、衡量企業(yè)績(jī)效、價(jià)值管理、投資者進(jìn)行理性投資、并購決策時(shí)，準(zhǔn)確測(cè)評(píng)企業(yè)的價(jià)值是非常重要的工作，有必要探究企業(yè)價(jià)值的計(jì)量方法。

1 企業(yè)價(jià)值的定義及內(nèi)涵

企業(yè)價(jià)值的定義及內(nèi)涵是很豐富的，不同的視角會(huì)有不同的理解。

從會(huì)計(jì)核算的角度看，企業(yè)建立過程中全部支出的貨幣價(jià)值，即企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估值之和就是企業(yè)價(jià)值。

從馬克思政治經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，企業(yè)可以上市、收購、兼并、重組等，是一種特殊的商品，其凝結(jié)的無差別的人類勞動(dòng)就是企業(yè)價(jià)值，其大小取決于社會(huì)必要?jiǎng)趧?dòng)時(shí)間。

從市場(chǎng)交換的角度看，企業(yè)價(jià)值是企業(yè)將來經(jīng)營(yíng)期間的現(xiàn)金流貼現(xiàn)的現(xiàn)值之和，由企業(yè)未來的獲利能力決定。

從發(fā)展的角度看，企業(yè)價(jià)值取決于企業(yè)的預(yù)期獲利能力和潛在獲利機(jī)會(huì)。

不同的理解視角說明企業(yè)價(jià)值具有實(shí)在性、復(fù)合性、前瞻性等特點(diǎn)，反映企業(yè)的過去、現(xiàn)在和未來，企業(yè)價(jià)值是企業(yè)這一特定資產(chǎn)綜合體的市場(chǎng)交換價(jià)值，取決于企業(yè)的預(yù)期獲利能力和潛在獲利機(jī)會(huì)。

2 企業(yè)價(jià)值的主要計(jì)量方法

2.1 現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法

現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法是一種在西方國家使用廣泛的企業(yè)價(jià)值計(jì)量方法，其將標(biāo)的企業(yè)將來經(jīng)營(yíng)期間產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流按一定的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)，現(xiàn)值之和就是企業(yè)價(jià)值。計(jì)算表達(dá)式為：

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其中：V是企業(yè)價(jià)值；CFt是預(yù)期內(nèi)第t年的自由現(xiàn)金流量；i是貼現(xiàn)率；TV是企業(yè)終值；n是預(yù)期持續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)間。

2.2 價(jià)格比率法

價(jià)格是價(jià)值的貨幣化體現(xiàn)，一般地，企業(yè)的股票價(jià)格可以體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。企業(yè)收益和資產(chǎn)賬面價(jià)值等因素直接關(guān)系到股票價(jià)格的高低，所以企業(yè)價(jià)值等于價(jià)格比率和價(jià)格比率基數(shù)相乘，即企業(yè)價(jià)值=價(jià)格比率X價(jià)格比率基數(shù)。常用的價(jià)格比率法主要有市盈率法（價(jià)格與收益的比率）、市凈率法（價(jià)格與賬面價(jià)值的比率）、市銷法（價(jià)格與銷售收入的比率）和托賓Q法（市場(chǎng)價(jià)值和資產(chǎn)重置成本的比率）。

2.3 市場(chǎng)價(jià)值法

市場(chǎng)價(jià)值法在有效市場(chǎng)理論的基礎(chǔ)上，認(rèn)為企業(yè)的股票價(jià)格與所持股數(shù)相乘的值即市場(chǎng)價(jià)值有效反映投資者對(duì)企業(yè)價(jià)值的計(jì)量情況，對(duì)于局外人而言是最接近的企業(yè)價(jià)值。該方法只對(duì)上市公司有效，股票市場(chǎng)每天都會(huì)計(jì)量上市公司的價(jià)值。股票價(jià)格與所發(fā)行股數(shù)相乘即上市公司的市值是上市公司并購定價(jià)的關(guān)鍵因素，并購價(jià)格高于這個(gè)基礎(chǔ)20%～100%或更高就可確定。

2.4 清算價(jià)值法

清算價(jià)值法適用于企業(yè)整體失去增值能力而無法持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去的情況，當(dāng)企業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)導(dǎo)致其歇業(yè)清算或破產(chǎn)時(shí)，逐個(gè)分離其實(shí)物資產(chǎn)并單獨(dú)出售所能得到的所有凈收入便是清算價(jià)值，即企業(yè)破產(chǎn)清算時(shí)所有財(cái)產(chǎn)物資的變現(xiàn)價(jià)值減去負(fù)債及清算費(fèi)用后的剩余價(jià)值。企業(yè)的清算價(jià)值是一個(gè)企業(yè)的最低價(jià)值，沒有考慮企業(yè)的管理水平、經(jīng)營(yíng)效率、商譽(yù)、智力資本等無形資產(chǎn)的價(jià)值，更沒有考慮企業(yè)的整體價(jià)值。

3 企業(yè)價(jià)值計(jì)量方法的新發(fā)展

3.1 期權(quán)定價(jià)法

期權(quán)定價(jià)法伴隨高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生。高新技術(shù)企業(yè)具有投入、收益、風(fēng)險(xiǎn)都高的特點(diǎn)，且其每個(gè)階段的風(fēng)險(xiǎn)大小不同，無形資產(chǎn)的價(jià)值一般會(huì)大于實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值。一方面，高新技術(shù)企業(yè)個(gè)體差異較大，成立時(shí)間不長(zhǎng)，很難找到類似的企業(yè)，不具有全面的可比性；另一方面，高新技術(shù)企業(yè)未來的盈利增長(zhǎng)率往往無法準(zhǔn)確計(jì)算，并且開始階段的現(xiàn)金流量一般是負(fù)的。所以，現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法和價(jià)格比率法都難以用于計(jì)量高新技術(shù)企業(yè)的企業(yè)價(jià)值。

美國學(xué)者布萊克和斯科爾斯在嚴(yán)密的限定條件下研究標(biāo)的物為不分紅股票的歐式期權(quán)，提出了著名的布萊克—斯科爾斯模型，作為概率模型的期權(quán)定價(jià)方法。模型的計(jì)算公式為：

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其中：C是美式看漲期權(quán)的價(jià)值；S是標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值；X是期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格；r是期權(quán)有效期間的無風(fēng)險(xiǎn)利率；（T-t）是距期權(quán)到期日的時(shí)間；σ是標(biāo)的資產(chǎn)連續(xù)復(fù)利的年收益率的標(biāo)準(zhǔn)差；N（d）是標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布小于d的概率；e是自然對(duì)數(shù)的底。

3.2 經(jīng)濟(jì)增加值法

美國紐約斯特恩、斯圖爾特公司提出的經(jīng)濟(jì)增加值（EVA，Economic Value Added），是一種業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)與激勵(lì)系統(tǒng)，把企業(yè)的資本回報(bào)減去資本成本的差用貨幣形式反映，表示企業(yè)扣除資本成本后的資本收益，也就是從稅后凈利潤(rùn)中扣除包含股權(quán)和債權(quán)的所有資本成本后的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)（或者說剩余收益），可以衡量企業(yè)的業(yè)績(jī)。經(jīng)濟(jì)增加值對(duì)債務(wù)資本和權(quán)益資本都計(jì)算了成本，反映了企業(yè)的真實(shí)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。EVA為正數(shù)，表示企業(yè)獲得的收益大于相應(yīng)的資本成本，說明企業(yè)為股東創(chuàng)造了新價(jià)值；反之，則說明股東財(cái)富在減少。

EVA的計(jì)算步驟為：先調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)算出稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)；然后用資本乘加權(quán)平均資本成本算出占用資本的資金成本；最后將前兩步的計(jì)算結(jié)果相減算出經(jīng)濟(jì)增加值。計(jì)算表達(dá)式為：

EVA=NOPAT-WACC×投資資本=（ROIC-WACC）×投資資本

其中：NOPAT是稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)；WACC是加權(quán)平均資本成本；ROIC是稅后投資資本回報(bào)率。

4 對(duì)企業(yè)價(jià)值計(jì)量方法的評(píng)述

現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法引入了自由現(xiàn)金流量，克服了傳統(tǒng)利潤(rùn)指標(biāo)的缺陷，并且基于持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)，著眼于未來，體現(xiàn)了企業(yè)的權(quán)威機(jī)制以及與理財(cái)目標(biāo)的適應(yīng)性。相對(duì)其他方法而言，現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法對(duì)于我國企業(yè)的企業(yè)價(jià)值計(jì)量是最實(shí)用的。但是它沒有考慮企業(yè)投資項(xiàng)目間的依賴性，涉及到很多不確定的變量，不能反映企業(yè)靈活性產(chǎn)生的收益，有些情況不適用。價(jià)格比率法具有參數(shù)易獲得、計(jì)算量小、簡(jiǎn)單明了等特點(diǎn)，非專業(yè)人士也能在較短的時(shí)間內(nèi)掌握并運(yùn)用，是現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的有益補(bǔ)充，在實(shí)踐中得到廣泛應(yīng)用。但是價(jià)格比率法畢竟比較粗糙和簡(jiǎn)單，從而無法替代現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法在企業(yè)價(jià)值計(jì)量中的重要地位。出于現(xiàn)實(shí)情況的限制，我國的資本市場(chǎng)還不夠完善，所以市場(chǎng)價(jià)值法的應(yīng)用還存在較多的困難。清算價(jià)值法只有在企業(yè)破產(chǎn)清算等特殊情況下才能使用，不適用于持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)。期權(quán)定價(jià)法能夠估價(jià)其他方法無法估價(jià)的資產(chǎn)，但是比較適合一些具有期權(quán)特征的特殊資產(chǎn)，并且該方法需要的很多參數(shù)不易獲得，所以在我國的適用性不廣。經(jīng)濟(jì)增加值法盡量剔除了會(huì)計(jì)失真的影響，注重可持續(xù)發(fā)展，反映企業(yè)的真實(shí)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，反映了一種新型的企業(yè)價(jià)值觀。但是經(jīng)濟(jì)增加值法的相關(guān)實(shí)證研究結(jié)果還不能有力地證實(shí)其優(yōu)越性，尚未形成一套公認(rèn)的操作性強(qiáng)的方法體系，并且計(jì)算EVA時(shí)對(duì)投資資本和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的調(diào)整計(jì)算過程比較復(fù)雜，不符合成本效益原則，還有可能去掉向市場(chǎng)傳遞企業(yè)未來發(fā)展機(jī)會(huì)的信息。

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