滬港已通估值未通：港股凸顯資產(chǎn)配置優(yōu)勢(shì)

張浩涵

2014年4月滬港通宣布，11月開通，目前已運(yùn)行一個(gè)多月時(shí)間。從4月份至今的近8個(gè)月時(shí)間，AH股相對(duì)價(jià)格變化總體上呈現(xiàn)明顯的兩階段特征，即宣布后的3個(gè)多月時(shí)間里，AH股價(jià)差縮小，而在開通前后的3個(gè)多月時(shí)間里，AH股價(jià)差又開始擴(kuò)大。下圖為我們整理的部分時(shí)點(diǎn)的AH股按行業(yè)分類股價(jià)差異對(duì)比。在我們統(tǒng)計(jì)的16個(gè)行業(yè)中，前三個(gè)月H股相對(duì)A股折價(jià)差普遍縮小，而至12月29日，只有房地產(chǎn)行業(yè)H股相對(duì)A股折價(jià)比4月10日時(shí)縮小，而其它15個(gè)行業(yè)折價(jià)擴(kuò)大（原H股相對(duì)A股溢價(jià)的行業(yè)溢價(jià)縮小或變?yōu)檎蹆r(jià)）。

這很容易讓人把這一輪的滬港通行情與2007年港股直通車的行情相聯(lián)系。

2007年8月，國(guó)家外管局公布《開展境內(nèi)個(gè)人直接投資境外證券市場(chǎng)試點(diǎn)方案》，擬在天津試點(diǎn)推出內(nèi)地個(gè)人直接投資港股業(yè)務(wù)。此消息令內(nèi)地和香港的投資者都陷入狂熱狀態(tài)，推動(dòng)港股于8到10月期間連連暴升，幾乎每天的成交額都超過千億港元，恒指3個(gè)月狂漲1萬(wàn)點(diǎn)，于10月30日創(chuàng)歷史高位31，958點(diǎn)。

隨后，出于擔(dān)憂直通車會(huì)影響內(nèi)地的資本管制措施、造成大量游資出入沖擊金融體系安全等考慮，港股直通車被無(wú)限期擱置，恒指應(yīng)聲大跌，再加上隨后爆發(fā)美國(guó)次債危機(jī)，恒指一直跌至2008年10月底的10，676點(diǎn)，大跌67%。

筆者認(rèn)為，雖然本輪恒指與AH相對(duì)價(jià)格變化相對(duì)應(yīng)，也出現(xiàn)了先漲后跌的走勢(shì)，但本輪行情與2007年有明顯不同，并且從全球及大類資產(chǎn)來(lái)看港股目前已具備了明顯的資產(chǎn)配置優(yōu)勢(shì)。

造成2007年11月后港股長(zhǎng)期下跌的主因是港股直通車預(yù)期沒有兌現(xiàn)以及爆發(fā)美國(guó)次債危機(jī)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)衰退，而本輪港股的調(diào)整的主因可歸結(jié)為美國(guó)結(jié)束量化寬松政策及加息預(yù)期、A股市場(chǎng)在滬港通開通初期對(duì)港股資金的虹吸效應(yīng)及海外基金調(diào)整投資組合等因素的綜合作用。

而目前與2008年相比，全球經(jīng)濟(jì)即便不是處于復(fù)蘇周期也處于再平衡過程中相對(duì)穩(wěn)定的時(shí)期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在調(diào)低增長(zhǎng)目標(biāo)后又通過“一帶一路”等設(shè)想使市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期有所轉(zhuǎn)變，最關(guān)鍵的是，目前港股的估值已具有明顯比較優(yōu)勢(shì)，而且由于長(zhǎng)期以來(lái)（超過3年多）估值持續(xù)在低位，對(duì)于市場(chǎng)利空因素的反應(yīng)已較充分，在沒有新增利空的條件下已很難向下發(fā)展。

總體來(lái)說(shuō)，筆者認(rèn)為目前港股已具備極大的資產(chǎn)配置優(yōu)勢(shì)，后市值得樂觀期待，以保險(xiǎn)為代表的金融股、長(zhǎng)期以來(lái)一直反映悲觀預(yù)期的地產(chǎn)股、基本面優(yōu)良而調(diào)整十分充分的個(gè)股等都是值得關(guān)注和跟蹤的目標(biāo)。而從AH股估值差異的角度，即便不考慮近期A股的暴漲因素，港股估值向歷史均值及中位數(shù)（約15倍）回歸以使AH股估值趨近是未來(lái)會(huì)發(fā)生的強(qiáng)邏輯大概率事件。

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