瀘州老窖：業(yè)績(jī)已觸底 復(fù)蘇很強(qiáng)勁

主持人 王柄根

《動(dòng)態(tài)》：瀘州老窖（000568）在3月30日發(fā)布了2014年報(bào)，業(yè)績(jī)看上去并不好，營(yíng)業(yè)收入53.53億元，同比下降48.68%;歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)8.80億元，同比下降74.41%;EPS為0.63元/股，請(qǐng)給我們點(diǎn)評(píng)一下，現(xiàn)在的價(jià)格是否還值得去進(jìn)行中長(zhǎng)線(xiàn)投資？

孔銘：確實(shí)，現(xiàn)在市場(chǎng)資金熱情高漲，創(chuàng)業(yè)板估值高企，在這種時(shí)期想要尋找可以放心長(zhǎng)期持有的股票，也不容易。雖然瀘州老窖2014年業(yè)績(jī)不好，但如果仔細(xì)分析經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，并把眼光放長(zhǎng)遠(yuǎn)點(diǎn)，可以看到公司2014年業(yè)績(jī)實(shí)際上是“塵埃落定”，呈現(xiàn)絕對(duì)的底部。

具體看2014年四季度，第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.80億元，同比大幅下降74.52%;歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)虧損3.67億元。由于14年國(guó)窖僅發(fā)貨800噸左右，且受存款丟失影響計(jì)提2億，所以說(shuō)瀘州老窖去年四季度處于絕對(duì)的底部。其中高中低檔酒收入都呈現(xiàn)不同程度下滑，分別同比下滑68.79%、81.77%、13.10%。

另外，瀘州老窖2014年業(yè)績(jī)下滑有一部分是因?yàn)楣緦?shí)施回購(gòu)業(yè)務(wù)，調(diào)減2014年度業(yè)績(jī)，減少收入8.06億，減少凈利潤(rùn)4.5億元。

整體而言，瀘州老窖目前的價(jià)格還是有買(mǎi)入的價(jià)值，后續(xù)主要看2015年的回升，我認(rèn)為這個(gè)回升是具有確定性的。

《動(dòng)態(tài)》：請(qǐng)給我們講講您判斷瀘州老窖2015年確定性回升的依據(jù)，信心來(lái)自何方？

孔銘：2015年公司規(guī)劃銷(xiāo)售收入為77.78億，同比增長(zhǎng)45.3%，銷(xiāo)售回升趨勢(shì)明確，同時(shí)高端國(guó)窖1573的增長(zhǎng)，利潤(rùn)改善空間大，在經(jīng)歷去年業(yè)績(jī)觸底后，2015年輕裝上陣：降價(jià)后的國(guó)窖1573動(dòng)銷(xiāo)明顯好轉(zhuǎn)，算上2012、2013年的庫(kù)存，可以預(yù)計(jì)2014年實(shí)際消化的國(guó)窖大幅超過(guò)發(fā)貨量。

據(jù)現(xiàn)在調(diào)研的數(shù)據(jù)，國(guó)窖春節(jié)期間旺銷(xiāo)，出現(xiàn)斷貨情況，預(yù)計(jì)國(guó)窖1573一季度發(fā)貨600噸左右，銷(xiāo)售超公司預(yù)期。目前基本庫(kù)存出清，需求回暖，我保守估計(jì)2015年國(guó)窖動(dòng)銷(xiāo)會(huì)在2000噸以上，所以說(shuō)2015年公司報(bào)表確定性觸底反彈，一季報(bào)的增長(zhǎng)將奠定全年業(yè)績(jī)回升格局。

投資者可以仔細(xì)的看，去年四季度雖然下滑大，但2014年末預(yù)收賬款達(dá)到23億元，較三季度末增加9億元，如考慮預(yù)收增加部分，去年四季度實(shí)際動(dòng)銷(xiāo)13.5億元，下滑收窄;同時(shí)，觀察現(xiàn)金流量表，全年銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到現(xiàn)金達(dá)到78億元，遠(yuǎn)超過(guò)銷(xiāo)售收入，更加表明渠道訂貨意愿強(qiáng)，終端需求回暖。結(jié)合這些數(shù)據(jù)判斷，今年一季度收入和業(yè)績(jī)提升的空間較大，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)100%。

《動(dòng)態(tài)》：除了銷(xiāo)量外，酒價(jià)實(shí)際上很關(guān)鍵，那么對(duì)于瀘州老窖的銷(xiāo)售價(jià)格和銷(xiāo)售策略您怎么看？

孔銘：事實(shí)上，瀘州老窖從去年7月開(kāi)始了國(guó)窖調(diào)整價(jià)格策略，1573的團(tuán)購(gòu)價(jià)直接從1289元下調(diào)至680元，零售價(jià)由1589元下調(diào)至779元，順勢(shì)跟隨五糧液的價(jià)格策略，促使前期極度萎縮的市場(chǎng)開(kāi)始復(fù)蘇，一部分國(guó)窖的消費(fèi)者又開(kāi)始重回老窖的陣營(yíng)。

以茅臺(tái)、五糧液為代表的高端酒去年底經(jīng)銷(xiāo)商大會(huì)后，達(dá)成“挺價(jià)”同盟，尤其是五糧液在春節(jié)前采取適度的控貨策略，并在市場(chǎng)上回收低價(jià)貨，促使52度普五的價(jià)格在節(jié)前快速?gòu)?50元提高至580元，部分地區(qū)達(dá)到600元。由此，在高端酒集體緊俏的春節(jié)旺季，國(guó)窖抓住了市場(chǎng)機(jī)會(huì)，在渠道庫(kù)存自然凈化后，終端消費(fèi)非常順暢。

我們也可以看到，高端白酒歷經(jīng)2013、2014年兩年調(diào)整，政商務(wù)消費(fèi)市場(chǎng)基本退出，大眾消費(fèi)迅速崛起，但大眾市場(chǎng)具有明顯的節(jié)慶集中消費(fèi)的特點(diǎn)，也就是多數(shù)用于送禮、宴請(qǐng)等，更注重性?xún)r(jià)比。因此節(jié)日高端酒消費(fèi)占比估計(jì)45%，其中春節(jié)占比更大（中國(guó)白酒市場(chǎng)5200億元，節(jié)日消費(fèi)容量2300億元），由此旺季銷(xiāo)售同比數(shù)據(jù)會(huì)好于淡季同比，這一特點(diǎn)在2015年會(huì)尤為突出。

《動(dòng)態(tài)》：白酒股內(nèi)部的分化在最近一年多來(lái)也很明顯，市場(chǎng)的有效性在瀘州老窖身上體現(xiàn)得很突出，比如之前它的股價(jià)調(diào)整時(shí)間就比茅臺(tái)和五糧液要久，面對(duì)這種差異，您覺(jué)得公司的應(yīng)對(duì)能力如何？

孔銘：相比于茅臺(tái)、五糧液，還有其它優(yōu)質(zhì)區(qū)域龍頭來(lái)講，老窖的調(diào)整晚了一年，2014年下半年公司管理層及時(shí)糾錯(cuò)，重新召回之前的銷(xiāo)售人員，出臺(tái)系列政策進(jìn)行調(diào)整，包括對(duì)國(guó)窖1573進(jìn)行降價(jià)、暫停發(fā)貨著力去庫(kù)存、成立專(zhuān)營(yíng)公司，對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商結(jié)構(gòu)進(jìn)行重新整合等等。

我自己判斷，老窖是品牌和管理優(yōu)秀的公司，雖晚了一年，但最終還是走向了正確的道路上，2015年公司市場(chǎng)向上趨勢(shì)確定，隨著基本面見(jiàn)底，估值率先展開(kāi)修復(fù)。新任銷(xiāo)售公司總經(jīng)理大力改革，進(jìn)行精細(xì)化控盤(pán)，對(duì)市場(chǎng)掌控高，在去庫(kù)存、管控價(jià)格方面的調(diào)整已初見(jiàn)成效。

至于銷(xiāo)售模式轉(zhuǎn)變上，從柒泉到1573子公司，區(qū)域市場(chǎng)上可能通過(guò)直接設(shè)立、經(jīng)銷(xiāo)商入股、平臺(tái)商等模式設(shè)立子公司進(jìn)行管理，那么渠道讓利后，銷(xiāo)量能夠有力反彈。另外，中檔酒特曲調(diào)整最早，渠道無(wú)論是庫(kù)存還是利潤(rùn)分配均較為健康，反彈的力度不遜于1573。

《動(dòng)態(tài)》：我們看到瀘州老窖在年報(bào)中計(jì)劃2015年銷(xiāo)售費(fèi)用為11億，同比增長(zhǎng)近90%。這是好事還是壞事？

孔銘：我認(rèn)為可能原因有三：①是1573子公司替代柒泉后，部分原本由柒泉承擔(dān)的銷(xiāo)售費(fèi)用轉(zhuǎn)移至公司本身;②是對(duì)過(guò)去庫(kù)存的補(bǔ)貼;③公司為了加大對(duì)渠道的補(bǔ)貼力度，增加經(jīng)銷(xiāo)商的利潤(rùn)空間，以提高渠道的推力。

在市場(chǎng)把控能力足夠的前提下，加大費(fèi)用投入將提高經(jīng)銷(xiāo)商積極性，而這個(gè)是現(xiàn)階段老窖最需要解決的問(wèn)題，因此銷(xiāo)售費(fèi)用上升并非壞事。

《動(dòng)態(tài)》：瀘州老窖股價(jià)未來(lái)的催化劑有哪些？或者說(shuō)，2015年內(nèi)可以關(guān)注的事件有哪些？

孔銘：今年6月公司董事會(huì)將進(jìn)行換屆選舉，平穩(wěn)過(guò)渡后料將全面推進(jìn)營(yíng)銷(xiāo)模式改革。產(chǎn)品上，削減冗余產(chǎn)品，取消低效產(chǎn)品，堅(jiān)持1573品牌第一。

渠道上，我預(yù)計(jì)將建立國(guó)窖1573品牌專(zhuān)營(yíng)公司，探索眾籌銷(xiāo)售和直營(yíng)銷(xiāo)售等模式，降低對(duì)傳統(tǒng)渠道的依賴(lài)程度，推進(jìn)渠道托媒降低銷(xiāo)售費(fèi)用。有望梳理柒泉公司主導(dǎo)的龐雜的營(yíng)銷(xiāo)體系，加強(qiáng)公司主動(dòng)權(quán)和掌控力。

電子商務(wù)方面，結(jié)合了解到的信息看，公司將全面推進(jìn)和優(yōu)化二維碼產(chǎn)品，建立健全客戶(hù)管理自動(dòng)化系統(tǒng)，構(gòu)建大數(shù)據(jù);布局O2O，加速構(gòu)建直營(yíng)配送終端網(wǎng)絡(luò)，逐步“去經(jīng)銷(xiāo)商化”，在廣告宣傳上也將更多借重自媒體。