在對比中發(fā)現(xiàn)價值：海螺水泥到底好在哪里？

一個公司的優(yōu)勢是在和同行業(yè)公司比較中體現(xiàn)的。

水泥行業(yè)當中，大家總是首推海螺水泥（600585），但海螺水泥究竟好在哪里？筆者試以2014年數(shù)據(jù)為基礎，在對比中進行解析。

財務數(shù)據(jù)對比：海螺和塔牌勝出

投資收益最終需要依靠公司不斷的收益增長來體現(xiàn)，所以，筆者以2014年數(shù)據(jù)為基礎，剔除了凈資產(chǎn)收益率低于10%的公司，比較凈資產(chǎn)收益率和凈利潤率這兩個指標（具體參見表一）。

可以看出，海螺水泥和塔牌集團明顯要好于其他公司。

我們知道，水泥行業(yè)進入門檻較低，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重，了解了凈資產(chǎn)收益率和凈利潤率，我們還需要了解公司凈利潤和主營業(yè)務收入的絕對值大小。規(guī)模優(yōu)勢在同質(zhì)化產(chǎn)品競爭中是重要的優(yōu)勢，規(guī)模主要體現(xiàn)在主營業(yè)務收入的絕對值上。

從主營業(yè)務收入數(shù)據(jù)來看，塔牌和海螺相差較大。同時，我們知道毛利率體現(xiàn)的是一個企業(yè)的競爭力，是非常重要的指標。海螺在產(chǎn)銷規(guī)模如此的大的情況下，還能做到33.16%的毛利率，非常出色。這一點在同質(zhì)化產(chǎn)品競爭，銷售價格相差不大的情況下，優(yōu)勢特別明顯。

雖然產(chǎn)品毛利率較高，但最終投資者要考慮凈利潤、每股收益等直接關系股價的指標。而要有良好的凈利潤率，期間費用是考量一個產(chǎn)銷規(guī)模巨大的公司運營效率的重要指標。在表一的“三項費用占比”欄目下，我們看到又是海螺水泥和塔牌集團優(yōu)勢明顯——海螺更勝一籌的原因在于海螺體量較大，管理控制的幅度和難度都較塔牌要增加許多。

眾所周知，水泥屬于過剩行業(yè)，2013年5月，國家發(fā)改委與工信部聯(lián)合下發(fā)《關于堅決遏制產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)盲目擴張的通知》，要求水泥等產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)堅決遏制盲目擴張，堅決停建違規(guī)在建項目。同時，水泥的需求變化與固定資產(chǎn)投資高度相關，其景氣波動體現(xiàn)出與宏觀經(jīng)濟周期波動的一致性。2014年全社會固定資產(chǎn)投資下滑，房地產(chǎn)投資也持續(xù)不景氣，所以，我們需要考量水泥行業(yè)的抗系統(tǒng)風險的能力。選取資產(chǎn)負債率和流動比率2個指標。

海螺水泥和塔牌集團勝出，塔牌的抗風險能力較好一些。這也表明，宏觀經(jīng)濟形勢的不確定對這兩個公司影響有限。

最后，需要考量在解除風險因素后，海螺水泥會有什么樣的增長或者發(fā)展，還是以2014年數(shù)據(jù)為例考察凈利潤和主營業(yè)務收入的同比增長幅度?？梢钥闯?，海螺、塔牌、萬年青，成長性都還不錯。同樣的，考量絕對值后，我們覺得海螺的成長性殊為不易。

通過以上的財務數(shù)據(jù)，我們可以看出，海螺水泥、塔牌集團在這5家公司中脫穎而出，而這5家公司又都是水泥行業(yè)眾多上市公司中相對優(yōu)秀者。

海螺的成本優(yōu)勢勝過塔牌

公司能否持續(xù)的保持競爭優(yōu)勢是一個公司生存發(fā)展的必要條件——持續(xù)的競爭優(yōu)勢，產(chǎn)生持續(xù)的利潤和現(xiàn)金流，最終推動股價的持續(xù)上漲。

水泥行業(yè)的特點：同質(zhì)化、銷售半徑小、環(huán)保壓力大；量重價低，生產(chǎn)和銷售具有明顯的區(qū)域特征。按照波特的理論，競爭戰(zhàn)略分3種：低成本、差異化、細分市場。同質(zhì)化的產(chǎn)品，勝出者必然是低成本經(jīng)營者。（海螺和塔牌比較參見表二）

可以看出，兩個公司的噸單位成本都呈現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢，但絕對值上比較，海螺優(yōu)勢較為突出。這點從上一節(jié)的毛利率指標也得到了驗證，海螺的成本優(yōu)勢勝出塔牌。

我們來進一步了解海螺的優(yōu)勢來源：

首先，得天獨厚的資源優(yōu)勢。主要原材料石灰石、粘土等分布在海螺公司附近，而且品位高、儲量大、運距短。主要生產(chǎn)基地寧國水泥廠、白馬山水泥廠、銅陵海螺已取得了安徽省地質(zhì)礦產(chǎn)局授予礦石開采權許可證，探明儲量石灰石分別為1.35億噸、7200萬噸和7.7億噸，可供開采均在50年以上。這是其他企業(yè)無法復制資源優(yōu)勢。

其次，海螺通過長江水運取得運輸?shù)膬r格優(yōu)勢，因為其在長江邊建廠，就近獲取豐富石灰石資源。

再次，就是規(guī)模優(yōu)勢。海螺通過深化和大型煤炭集團的合作，發(fā)揮規(guī)模采購優(yōu)勢。同時與大型電力公司合作，以直供電采購方式降低電力成本。煤炭和電力約占水泥總成本的60%。海螺通過自身龐大的采購規(guī)模和特殊方式，有效降低了煤炭和電力的成本，拉開了與對手的差距。

第四，通過實施技術改造，推進節(jié)能減排。日產(chǎn)5000噸的新型干法熟料生產(chǎn)線，采用國產(chǎn)余熱發(fā)電設備，噸熟料發(fā)電量32噸，可降低熟料生產(chǎn)成本13.8元，全年成本節(jié)約空間為2000萬元左右。海螺水泥通過引進日本川崎公司的余熱發(fā)電設備所產(chǎn)生的經(jīng)濟效益要高于國內(nèi)設備。

以上這些因素系統(tǒng)性的發(fā)揮合力，降低了海螺的噸單位成本，保持了競爭優(yōu)勢。

海螺的“攻勢”與塔牌的“守勢”

海螺水泥目前覆蓋全國，同時積極推進國際化步伐。尤其是兩廣和西北區(qū)域，2014年銷售增長率達到25.11%和24.65%。而兩廣和甘肅、陜西等地，分別都有區(qū)域的強勢品牌。2014年，公司又收購了湖南云峰、邵陽云峰、水城海螺、昆明宏熙、湖南國產(chǎn)實業(yè)等5家水泥企業(yè)。海螺水泥正在形成全國市場聯(lián)網(wǎng)的態(tài)勢，而這必將進一步增強其競爭力。

同時我們看到塔牌局限于區(qū)域市場，公司的戰(zhàn)略似乎也是鞏固保持區(qū)域優(yōu)勢，基本上采取“守勢”，而海螺已經(jīng)進入到了塔牌的家門口。

2014年，海螺水泥印尼南加海螺一期3200t/d熟料生產(chǎn)線順利投產(chǎn)；印尼孔雀港粉磨站、馬諾斯、西巴布亞等水泥項目有序推進。緬甸皎施水泥項目BOT合作協(xié)議簽署，5000t/d熟料生產(chǎn)線正式開工。同時積極對老撾、柬埔寨等東南亞國家水泥項目進行了考察和調(diào)研。國際化的推進符合國家“一帶一路”的戰(zhàn)略規(guī)劃。

催化因素：國企混改

2014年12月30日，海螺水泥公告擬通過改革持股方式，將安徽省投資集團有限公司持有的海螺集團公司51%股權轉(zhuǎn)換為直接持有海螺水泥、海螺型材的股份。方案如得以實施，將注銷當前控股股東海螺集團，由安徽投資和海螺創(chuàng)業(yè)直接持有海螺水泥股權。

在目前國家推進混合所有制的大背景下，這則公告專遞的信息，耐人尋味。個人預計公司在國企改革方面仍有進一步的動作，或?qū)⑼ㄟ^國有股減持及海螺創(chuàng)業(yè)增持等方式實現(xiàn)控股股東及實際控制人的變更。筆者認為，這只是時間的問題。在保持持續(xù)良好的業(yè)績前提下，持股等待也不是難事。