運(yùn)轉(zhuǎn)乾坤 透析李嘉誠世紀(jì)大重組

被稱為“香港回歸17年以來最重大的企業(yè)事件”之長和系世紀(jì)大重組，令其當(dāng)家人李嘉誠不可避免地被推上風(fēng)口浪尖，有關(guān)“撤資”之猜疑再次席卷香江兩岸。

然而，當(dāng)我們逐一拆解整個交易的所有細(xì)節(jié)之后，無法得出“重組=撤資”的結(jié)論。就長和系此次重組本身而言，只是股權(quán)層面上的整合，實(shí)際資產(chǎn)及資金還是原封不動，唯一一筆550億港元現(xiàn)金的挪動也僅僅是“左口袋倒右口袋”的體內(nèi)循環(huán)。

真正值得關(guān)注的是，重組之后，李氏家族在新控股公司的持股比例僅有30.15%。失去杠桿控股效應(yīng)之后，其對長和系的控制力至少下滑30%，卻僅僅換取了7%的賬面財富增值。李嘉誠為何會選擇大大弱化控制權(quán)的重組方案？

在這個表面失衡的交易決策背后，實(shí)際是李氏家族“追求資產(chǎn)安全性”之訴求的最新深化——基于風(fēng)險隔離目的的系統(tǒng)性預(yù)防措施。

其一，通過重組，將控股公司設(shè)立在開曼群島，依靠離岸法區(qū)的法律靈活性，令長和系所有資產(chǎn)擁有多一層保障和緩沖;其二，將地產(chǎn)業(yè)務(wù)從整個多元化集團(tuán)分離出去，目的也在于在地產(chǎn)與其他業(yè)務(wù)之間設(shè)立一道防火墻，一旦中國內(nèi)地土地儲備占93%的地產(chǎn)業(yè)務(wù)遭遇系統(tǒng)性風(fēng)險，這道防火墻可以有效防止風(fēng)險波及其他業(yè)務(wù)。

從邏輯而言，李氏家族只有在預(yù)估到整體性潛在風(fēng)險足夠大時，才有可能接受以控制力下降來換取安全系數(shù)提升的重組方案。以小的損失換取大的保 ? 障，這才是擁有華人首富光環(huán)的李超人的商人本色。 ? ?蘇龍飛/文

2015年1月9日，長江實(shí)業(yè)（00001.HK）與和記黃埔（00013.HK）同時發(fā)布重大公告，再次轟動香江兩岸。

公告稱，兩家公司將進(jìn)行重組，將二者的業(yè)務(wù)重新組合，分別打包為以地產(chǎn)和非地產(chǎn)為主業(yè)的兩個全新上市公司—長江實(shí)業(yè)地產(chǎn)有限公司（下稱“長地”）及長江和記實(shí)業(yè)有限公司（下稱“長和”），并且兩家公司不再有股權(quán)隸屬關(guān)系，而是并列的兄弟關(guān)系。

為了盡可能減少對市場的沖擊，兩家上市公司特意選擇了周五收市之后發(fā)布公告，以便讓市場有一個周末的時間來消化此重大消息。對于長和系此番的大重組計劃，香港《信報》直稱是“香港回歸17年以來最重大的企業(yè)事件”，因而其當(dāng)家人李嘉誠不可避免被推上風(fēng)口浪尖。

由于原先長江實(shí)業(yè)及和記黃埔注冊于香港，新重組的長和及長地均注冊于開曼群島，于是關(guān)于李嘉誠“撤資”之猜疑再次引發(fā)輿論狂潮。

在剛剛經(jīng)過多事之秋的香港，作為風(fēng)向標(biāo)的李嘉誠，其任何舉動都會被格外關(guān)注與過度解讀。然而，當(dāng)我們逐一拆解整個交易的所有細(xì)節(jié)之后，無法得出“重組=撤資”的結(jié)論。

重組交易結(jié)構(gòu)大解剖

公告將長和系此次重組簡單概括為：“該等方案有關(guān)重組及合并長實(shí)集團(tuán)及和黃集團(tuán)之業(yè)務(wù)，以創(chuàng)立以下兩間具領(lǐng)導(dǎo)地位的新香港上市公司：長和，將接手兩個集團(tuán)的所有非房地產(chǎn)業(yè)務(wù);長地，將合并兩個集團(tuán)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。”

但這是兩家皆堪稱巨無霸的公司，長實(shí)市值近3000億港元，和黃市值超過3760億港元，并且都是業(yè)務(wù)多元化的企業(yè)，因而其實(shí)際的重組復(fù)雜程度堪稱空前。

按照其公告，整個重組在邏輯上可以分為四項子交易：1）長江實(shí)業(yè)重組為長和;2）長和收購部分赫斯基股權(quán);3）長和全資收購和記黃埔;4）將地產(chǎn)業(yè)務(wù)分拆為長地并獨(dú)立上市。第一個交易為后三個交易的前提，也就是說，只有在第一個交易完成之后，才會著手后續(xù)重組事宜。如果第一個交易完成，后三個交易將整體打包進(jìn)行，要么全部實(shí)施，要么全部取消。

作為一攬子的重組，該等交易需要獲得長實(shí)與和黃各自的股東、法院、香港證券監(jiān)管部門的同意方可實(shí)施。如通過所有批準(zhǔn)程序，預(yù)計于2015年上半年完成所有重組。

我們不妨以“文+圖”的方式對這四個步驟做詳細(xì)的拆解。

交易一：長江實(shí)業(yè)重組

作為未來系列重組中的核心控股公司之一，長和由長江實(shí)業(yè)于2014年12月11日在開曼全資設(shè)立，只是后者僅僅象征性持有前者一股股份。但最終，長和將反過來“吞掉”長江實(shí)業(yè)（圖1）。

第一步：長和向長江實(shí)業(yè)的全體股東發(fā)行股份，具體數(shù)額與各股東在長江實(shí)業(yè)的持股數(shù)一致（長江實(shí)業(yè)原持有長和的1股股份相應(yīng)注銷）;

第二步：長江實(shí)業(yè)全體股東于長江實(shí)業(yè)的持股全數(shù)注銷;

第三步：長江實(shí)業(yè)就注銷的股份數(shù)額全數(shù)再重新向長和發(fā)行。

這三步完成之后，長江實(shí)業(yè)退市成為長和的全資子公司，而長江實(shí)業(yè)的原全體股東則成為長和的股東，長和再以介紹方式重新于港交所掛牌。本質(zhì)而言，實(shí)際就是長和換股收購長江實(shí)業(yè)，由此，長實(shí)集團(tuán)的控股母公司由長江實(shí)業(yè)變更為長和，上市主體也由長江實(shí)業(yè)變?yōu)殚L和，其他則一切不變。

交易二：

長和收購部分赫斯基股權(quán)

這個交易實(shí)際是，李嘉誠將部分獨(dú)立持有的赫斯基能源之股權(quán)注入長和系，強(qiáng)化長和系對赫斯基的控制權(quán)而弱化李氏家族信托對赫斯基的直接控制權(quán)（圖2）。

第一步：長和向李嘉誠家族信托發(fā)行8442.72萬股股份。

第二步：李嘉誠家族信托將其所持有的6176.1萬股赫斯基股份（占比為6.24%）支付給和記黃埔。

交易完成之后，和記黃埔于赫斯基的持股比例由原先的33.97%上升至40.21%，而李氏家族信托于赫斯基的持股比例由原先的35.57%降低至29.33%，赫斯基的第一、二大股東完成角色互換。

長和向李氏家族信托支付的8442.72萬股股份，與李氏家族信托出讓的6176.1萬股赫斯基股份，在市值上是等額的，此樁交易沒有任何溢價或折價（此時長和的股份市值視同長江實(shí)業(yè)的股份市值）。

此樁交易的特殊之處在于，支付交易全部對價的是長和，而獲得標(biāo)的權(quán)益的卻是和記黃埔，但長和此時還僅僅是持有和記黃埔49.97%的（間接）股東。換句話說，和記黃埔其余超過一半的股東沒有付出任何代價即額外間接獲得了權(quán)益資產(chǎn)。

但這其實(shí)是一攬子交易的一個中間步驟，考慮到這一攬子交易完成之后和記黃埔將成為長和的全資子公司，所以此處長和替和記黃埔支付全部對價也無不妥。

交易三：長和全資收購和記黃埔

這個交易完成之后，原長江實(shí)業(yè)及和記黃埔的所有資產(chǎn)及業(yè)務(wù)，便歸集到了長和的統(tǒng)一控制之下，和記黃埔也相應(yīng)失去上市地位（圖3）。

第一步：和記黃埔的現(xiàn)股東中，除持股49.97%的長江實(shí)業(yè)之外，其余股東所持股份全部注銷;

第二步：長和按照所注銷股份的股東原持有和記黃埔股份數(shù)量之0.684的比例，向其重新發(fā)行新股;

第三步：長和重新設(shè)立一家全資子公司CK Global Investments（BVI），和記黃埔再將等同于所注銷數(shù)額的股份重新發(fā)行于該公司，使得和記黃埔的總股份數(shù)恢復(fù)至與原先一致。

本質(zhì)而言，和記黃埔除長江實(shí)業(yè)之外的剩余股東，將其所持的股份按照0.684的比例換取長和新發(fā)行的股份。股份互換完成之后，該等股東成為長和的股東，而和記黃埔成為長和的間接全資子公司，并且從交易所摘牌退市。

持有和記黃埔的股東換成持有長和的股票時，之所以是按照0.684的換股比例，乃因為公告前5個交易日，和記黃埔的平均收盤價為88.28港元/股，長江實(shí)業(yè)的平均收盤價為129.06港元/股，二者的比例正好為0.684。因而和記黃埔除長江實(shí)業(yè)之外的股東變更持股，沒有任何溢價，皆按照市值進(jìn)行1：1轉(zhuǎn)換。

交易四：

分拆地產(chǎn)業(yè)務(wù)獨(dú)立上市

此交易的目的在于將長和系的地產(chǎn)與非地產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行切割（圖4）。

第一步：長和在開曼設(shè)立一家全資子公司長地，然后長江實(shí)業(yè)與和記黃埔將所持有的全部地產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)讓給長地;

第二步：按照地產(chǎn)權(quán)益的凈資產(chǎn)數(shù)額，長地為此等權(quán)益向長和支付550億港元現(xiàn)金對價;

第三步：長地將長和所持有的全部股份收回，前者不再是后者的子公司;

第四步：長地在收回現(xiàn)有股份的基礎(chǔ)上，增發(fā)新股至總股份數(shù)與長和的總股份數(shù)一致，然后再將所有股份向長和的股東，按照1：1的比例分派，這樣全體股東在長地的持股數(shù)量與在長和的持股數(shù)量一致。

交易完成之后，長和與長地由全資的母子公司變身為并列的兄弟公司，分拆之后兩家公司的股東結(jié)構(gòu)完全一致，而長地也將以介紹方式在港交所重新上市。

規(guī)模皆有提升的兩個新主體

經(jīng)此重組，長和系兩家旗艦公司前后的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)隨之發(fā)生巨大變化（圖5）。

重組之前，長江實(shí)業(yè)旗下?lián)碛袠I(yè)務(wù)包括：香港地產(chǎn)業(yè)務(wù);位于香港、內(nèi)地、海外的出租物業(yè)及酒店;房地產(chǎn)上市信托類投資;非地產(chǎn)類上市投資;新增的飛機(jī)租賃等。和記黃埔旗下?lián)碛懈劭?、出租物業(yè)及酒店、零售、基建、能源、電信等業(yè)務(wù)。此外，還有二者共同持有的合營公司，比如內(nèi)地的地產(chǎn)業(yè)務(wù)、內(nèi)地及香港的酒店業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)類信托、海外的基建項目等等。

重組之后，長和承接了原和記黃埔及長江實(shí)業(yè)所有非地產(chǎn)類業(yè)務(wù)的權(quán)益，另外還包括二者合營公司中的非地產(chǎn)業(yè)務(wù)權(quán)益;長地則承接了原和記黃埔及長江實(shí)業(yè)所有地產(chǎn)類業(yè)務(wù)的權(quán)益，另外還包括二者合營公司中的地產(chǎn)業(yè)務(wù)權(quán)益。

重組完成之后，除了業(yè)務(wù)混雜的狀況得到改觀之外，長和系16家上市公司交叉持股的情形也完全扭轉(zhuǎn)，從而形成以長和與長地領(lǐng)銜的兩個并列的上市公司群。其中，長和控制11家非地產(chǎn)類上市公司/信托，長地控制3家地產(chǎn)類上市信托（圖6）。

合并之后專營地產(chǎn)業(yè)務(wù)的長地，業(yè)務(wù)將分成出租物業(yè)、開發(fā)物業(yè)、酒店三大塊。出租物業(yè)的年收入為62億港元，其中來自長江實(shí)業(yè)的貢獻(xiàn)額為20億港元，來自和記黃埔的貢獻(xiàn)額為42億港元;開發(fā)物業(yè)的收入為428億港元，其中來自長江實(shí)業(yè)的貢獻(xiàn)為276億港元，來自和記黃埔的貢獻(xiàn)為152億港元;酒店業(yè)務(wù)的收入為54億港元，其中來自長江實(shí)業(yè)的貢獻(xiàn)為24億港元，來自和記黃埔的貢獻(xiàn)為30億港元（表1）。

此外，長地將以1700萬平方英尺的出租物業(yè)總面積，成為香港第二大物業(yè)出租商;酒店房間總數(shù)達(dá)到14680間，成為香港最大的酒店運(yùn)營商;土地儲備將達(dá)到1.7億平方英尺，其中位于中國內(nèi)地的土地儲備達(dá)到1.58億平方英尺，折合1750萬平方米，占其土地儲備總數(shù)的93%。

合并之后多元化經(jīng)營的長和，所繼承的原和記黃埔遍布12個國家/地區(qū)的電信業(yè)務(wù)、分布于26個國家/地區(qū)的52個港口、分布全球25個市場的10800家零售店等業(yè)務(wù)規(guī)模將維持不變;基建業(yè)務(wù)在和記黃埔原先規(guī)模的基礎(chǔ)上，將再整合與長江實(shí)業(yè)合營的英國水務(wù)與排污服務(wù)業(yè)務(wù)Northumbrian Water等五個項目的權(quán)益;能源業(yè)務(wù)將增加對赫斯基6.24%的持股比例，價值109億港元;另外還將新增一項全新業(yè)務(wù)，來自長江實(shí)業(yè)的60架飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)（表2）。

長和所承接的來自長江實(shí)業(yè)的資產(chǎn)中，最核心的一塊為長江基建與長江實(shí)業(yè)合營的位于歐洲、澳大利亞及北美的5個基建項目，總規(guī)模涉資高達(dá)1055億港元。這五個基建項目分別是：英國水務(wù)與排污服務(wù)業(yè)務(wù)Northumbrian Water、英國天然氣分銷網(wǎng)絡(luò)Wales & West Utilities、澳大利亞最大的天然氣分銷商Envestra、加拿大最大的機(jī)場外停車場公司Park’N Fly、荷蘭最大的廢品再生公司AVR（表3）。

這五個基建項目公司皆由長江基建與長江實(shí)業(yè)聯(lián)手收購而來，其中僅有Envestra一個公司由長江基建實(shí)現(xiàn)了超過50%的控股，這意味著其余四個項目長江基建皆無法合并其報表。而長江基建又是和記黃埔持股78.16%的控股子公司，因而也就意味著和記黃埔也無法對這四個項目進(jìn)行合并報表處理。

長江實(shí)業(yè)與和記黃埔皆成為長和的子公司之后，長江實(shí)業(yè)與和記黃埔對這5個基建項目的直接、間接持股都將歸入長和而得以進(jìn)行合并報表處理。

重組背后的商業(yè)邏輯

對于此番重組，長和系在公告中列了六大益處，除了最為顯著的長和及長地各自規(guī)模提升之外，還包括消除控股公司折讓，為股東釋放實(shí)際價值（長江實(shí)業(yè)2015年1月7日的市值2920億港元，遠(yuǎn)低于2014年中報的3790億港元賬面凈資產(chǎn)），提高業(yè)務(wù)的透明度及一致性，消除投資套利情況等益處。公告并且表示，重組之后，預(yù)期派息率將會提升。

但這并不能消除市場的疑問，李氏家族多年來一直通過金字塔式的控股結(jié)構(gòu)，維系著對龐大長和系的控制，既然此控股架構(gòu)存在諸多弊端，緣何直到現(xiàn)在才突然決定動大手術(shù)重組呢？

李澤鉅在記者會上對外宣稱，集團(tuán)一直被“長實(shí)的控股公司折讓”問題困擾，直到半年前才想到這個解決方案。這個回答表面似乎成立，但李澤鉅顯然回避了更核心的商業(yè)邏輯。

為何選擇弱化控制權(quán)的重組？

重組之前，李氏家族通過信托及直接持股的方式，共計持有長江實(shí)業(yè)43.42%股權(quán)，通過長江實(shí)業(yè)、家族信托及直接持股的方式，又控制了和記黃埔52.49%的股權(quán)。從持股比例來看，李氏家族對長江實(shí)業(yè)及和記黃埔的控制力可謂相當(dāng)牢固。

在長江實(shí)業(yè)層面，李氏家族雖說不是絕對控股，但擁有如此大的持股比例，第三方如若要惡意收購，難度可謂相當(dāng)之大，李氏家族隨時有可能增持至50%以上。而在和記黃埔層面，李氏家族的實(shí)際持股比例（直接、間接）僅有24.22%，但其借助長江實(shí)業(yè)的杠桿持股，實(shí)現(xiàn)了對和記黃埔52.49%的控股，控制權(quán)可謂牢牢在握。

但重組之后，長和及長地被分拆成兩個并列的公司，李氏家族在這兩家公司的持股比例皆僅有30.15%。失去杠桿效應(yīng)之后，李氏家族對長和系的控制力至少下滑30%。

亞洲家族企業(yè)的慣例，大部分都是通過金字塔式的持股結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)對上市公司的杠桿控股。這樣僅僅依靠少量的持股就可實(shí)現(xiàn)對上市公司的控制，一如長和系此前的架構(gòu)。

其實(shí)，長江實(shí)業(yè)的價值折讓（即市值大大低于凈資產(chǎn)），于李氏家族而言并無不妥之處，因為市值的折讓最多只是影響到了李氏家族的財富賬面值，況且其持股不太可能套現(xiàn)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金，所以象征意義大于實(shí)際意義。而且，市值折讓反而還有好處，當(dāng)?shù)谌街\求惡意收購時，李氏家族還可能以較小的代價增持股份。

所以，如果不是非常原因，哪個家族有動力去拆散金字塔式的控股架構(gòu)呢？李澤鉅所稱消除控股公司折讓、釋放控股公司價值，只是對其他公眾股東有利而已，實(shí)際卻是在損害自身利益。這不應(yīng)是一個商人應(yīng)該作出的決策，況且還是精明如李嘉誠這樣的華人首富。

愿以30%的控制權(quán)下降換取7%的財富增值？

長和系此次重組所涉及的換股事宜，全部按照市值對等的原則進(jìn)行，所以重組前后的市值沒有任何溢價。但公告發(fā)布之后首個交易日，長江實(shí)業(yè)及和記黃埔的股價皆跳空高開，李氏家族的賬面財富因此而增加（表4）。

重組之前，按照公告前5個交易日平均收盤價計算，長江實(shí)業(yè)市值2989.24億港元，和記黃埔市值3763.7億港元，二者合計6752.95億港元，扣除重復(fù)計算的長江實(shí)業(yè)持股和記黃埔的市值1880.54億港元，長和系的現(xiàn)市值為4872.4億港元。

再來計算一下重組之后長和系的估值。

首先是長江實(shí)業(yè)的股票按1：1的比例整體轉(zhuǎn)換成長和的股票，完成之后，長和的市值等于原長江實(shí)業(yè)的市值2989.24億港元;

然后是長和為收購赫斯基6.24%股權(quán)而發(fā)行的8442.72萬股票，按照長江實(shí)業(yè)公告前5個交易日收盤價129.06港元/股計算，市值為108.96億港元;

最后是和記黃埔除長江實(shí)業(yè)之外的股東將其手中的股票，以市值對等的方式轉(zhuǎn)換成長和的股票。該等轉(zhuǎn)換涉及21.332億股和黃股票，按照0.684的比例（即和黃與長實(shí)的股價之比），整體轉(zhuǎn)換為14.591億股長和的股票，該等被轉(zhuǎn)換的長和股票再按照129.06港元/股計算，市值為1883.16億港元。

以上三者相加，重組后新長和系的總市值為4981.36億港元（2989.24+108.96+1883.16）。這個市值數(shù)額，相較重組前長和系的總市值4872.4億港元，多出108.96億港元，這個金額恰好是所收購的赫斯基6.24%股權(quán)的市值。所以，重組前的長和系與重組后的長和系，估值是嚴(yán)格對等的。

但是，受益于重組消息的刺激，在重組公告發(fā)布之后首個交易日，長江實(shí)業(yè)及和記黃埔股價分別上漲14.74%及12.53%，長江實(shí)業(yè)及和記黃埔的總市值相應(yīng)增加，長和系的總市值相應(yīng)提升至5414.72億港元，較公告發(fā)布之前增值542.32億港元，李氏家族的賬面財富因此而凈增153.02億港元。大約相當(dāng)于李嘉誠目前的財富值從300億美元增加至320億美元，增幅大約為6.7%。

換句話說，借助此次重組，李氏家族以對長和系的控制力下降30%的代價，僅僅換取了7%的賬面財富增值。作出此等不合常理的失衡交易決策，再次從側(cè)面印證李氏家族或基于某些更深的考量。

變相遷冊，意在沛公？

整個重組計劃公布之后，受到高度關(guān)注的是外界對長和系變相遷冊而引發(fā)的“撤資”猜疑。

此前，李嘉誠在答香港媒體問時曾明確表態(tài)，長江實(shí)業(yè)與和記黃埔“永不遷冊”，而今通過重組，長江實(shí)業(yè)及和記黃埔確實(shí)依然沒有遷冊，注冊地依然在香港。但是這兩家公司在重組之后已經(jīng)淪為了長和的全資子公司，重要性已經(jīng)完全不可同日而語，而作為新長和系最核心的控股平臺—長和及長地，注冊地悄然設(shè)在了開曼群島。

對于控股公司設(shè)立于開曼群島之安排，李嘉誠回應(yīng)稱，近十年來，港股75%的新上市公司皆將注冊地選擇在開曼群島，主要是為了交易的便利性。比如，長和系重組之中，每一股長實(shí)股份換取一股長和新股，以及每一股長和股份再獲派發(fā)一股長地股份，該等交易在香港現(xiàn)行公司法框架下無法實(shí)現(xiàn)，故必須借助開曼群島這個注冊地來實(shí)現(xiàn)。

據(jù)長實(shí)副董事總經(jīng)理葉德銓向香港媒體的解釋，注冊地設(shè)立于開曼的另外一個技術(shù)層面的考量是，根據(jù)現(xiàn)行香港法例，只有可分配儲備才可向股東分派，以出售25%屈臣氏股權(quán)為例，雖然令和黃的股東權(quán)益增加了390億港元，但由于并無反映在損益表上，技術(shù)上不被視作可分配儲備，以致創(chuàng)造了價值卻不能分派給股東。另外，按照香港的權(quán)益會計法，來自聯(lián)營公司的留存利潤也不能分派給股東，但開曼群島的法例則無此限制。

除了商業(yè)交易層面上的考慮，香港目前復(fù)雜的形勢或許也是原因之一。開曼群島為英屬領(lǐng)土，將控股公司的注冊地設(shè)于開曼，如日后遇有訴訟，則最終審判權(quán)在英國最高法院而非香港終審法院。

由此看來，開曼注冊地之選擇，可謂一箭雙雕。

風(fēng)險隔離才是重組的核心目的

那么接下來的問題是，“變相遷冊”是否等于“撤資”？

就長和系的此次重組本身而言，只是股權(quán)層面上的整合，實(shí)際資產(chǎn)及資金還是原封不動，唯一涉及資金挪動的是一筆從長地支付給長和的550億港元現(xiàn)金（地產(chǎn)業(yè)務(wù)權(quán)益分拆），但這僅僅是體內(nèi)“左口袋倒右口袋”的交易，并不能視作“撤資”。

如果要追溯李嘉誠“脫華入歐”的源頭的話，實(shí)際上早在2001年，長和系就實(shí)現(xiàn)了重心向歐洲的轉(zhuǎn)移。截至目前，占據(jù)整個長和系資產(chǎn)最大比例的電信3G資產(chǎn)，以及占據(jù)營業(yè)額最大比例的屈臣氏零售業(yè)務(wù)，重心已然配置在了歐洲，這顯然顛覆了外界關(guān)于“李嘉誠的零售業(yè)務(wù)主要在中國香港及內(nèi)地”的認(rèn)知。而來自中國香港和內(nèi)地的地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入，幾乎連續(xù)多年在和黃各大業(yè)務(wù)中處于墊底位置，這與“大地產(chǎn)商李嘉誠”的標(biāo)簽也大相徑庭。

此外，新財富此前的研究還發(fā)現(xiàn)，多元化的和記黃埔在不同地區(qū)的回報水平不盡相同，其在歐洲的資產(chǎn)回報率最低（約為5%），在中國內(nèi)地的資產(chǎn)回報率最高（約為15%），但李嘉誠卻在歐洲配置了最大比例的資產(chǎn)（約占40%），而在中國內(nèi)地配置了最小比例的資產(chǎn)（約占10%），這一資產(chǎn)配置背后或許潛藏著一個邏輯：當(dāng)資本到達(dá)一定規(guī)模后，安全增長而非逐利才是最重要的（詳見本刊2013年12月號《環(huán)球李嘉誠》）。

循著這個邏輯，此次重組更多是李氏家族“追求資產(chǎn)安全性”之訴求的最新深化—基于風(fēng)險隔離目的的系統(tǒng)性預(yù)防措施。其一，通過重組，將控股公司設(shè)立在開曼群島，通過離岸法區(qū)的法律靈活性，令長和系所有資產(chǎn)擁有多一層保障緩沖;其二，將地產(chǎn)業(yè)務(wù)從整個多元化集團(tuán)分離出去，目的也在于在地產(chǎn)與其他業(yè)務(wù)之間設(shè)立一道防火墻，考慮到旗下地產(chǎn)業(yè)務(wù)的土地儲備中中國內(nèi)地的占比高達(dá)93%，一旦地產(chǎn)業(yè)務(wù)遭遇系統(tǒng)性風(fēng)險，這道防火墻可以有效防止風(fēng)險波及到長和系的其他業(yè)務(wù)。

從邏輯而言，李氏家族只有在預(yù)估到整體性潛在風(fēng)險足夠大時，才有可能接受以控制力下降來換取安全系數(shù)提升的重組方案。以小的損失換取大的保障，這才是擁有華人首富光環(huán)的李超人的商人本色。這個方案不僅利于李氏家族，也利于其他中小股東，所以公告發(fā)布之后股價看漲也就是情理之中了。

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