股市大漲的錢從哪里來？

王寅

中央關(guān)于資本市場的改革思路是“完善多層次資本市場體系，推進股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重”，如果沒有大量資金進入股市，就無法實現(xiàn)提高直接融資比重的戰(zhàn)略目標。

A股從2014年下半年開始的這一輪牛市來得有點毫無征兆。

2014年前六個月，上證綜合指數(shù)漲跌幅度很小，一直在2000點至2100點之間波動，基本就是一條水平的波浪線?？墒?，情況從7月底開始出現(xiàn)變化，滬指逐漸攀升，到2015年2月2日，滬指收于3128.30點。

“這一輪A股的上漲來得快、來得急，無論是國際投行的分析師，還是國內(nèi)股市評論員，個個都大跌眼鏡?！敝袊鐣茖W院金融研究所研究員易憲容表示，雖然A股此輪突至的牛市行情讓人措手不及，但這并不意味著此輪上漲毫無由頭。只是，人們疑惑的是，這一大筆抬升股市的錢到底來自何處？

股市搶銀行

“2014年的房地產(chǎn)業(yè)受到政策調(diào)控和市場供給的多方面影響，投資回報率下降，資金從房地產(chǎn)行業(yè)逐漸撤出?！蹦炒笮捅ｋU公司股權(quán)投資經(jīng)理對本刊記者表示，這部分資金對于此輪A股牛市的產(chǎn)生具有重要推動作用，“無論實體經(jīng)濟還是虛擬經(jīng)濟，資金的最大來源都是銀行?！?/p>

根據(jù)2014年5月發(fā)布的《2014中國房地產(chǎn)上市公司測評研究報告》的數(shù)據(jù)，199家上市房企凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)利潤率均值兩項指標仍處于自2009年以來的下行通道中，分別由上年的11.23%和5.21%下降至11.09%和5.15%?！斑@表明房地產(chǎn)行業(yè)的投資回報率不斷下降，房企的利潤空間收窄?！眻蟾姹硎荆M入2014年后，持續(xù)回落的住宅成交市場向房地產(chǎn)開發(fā)市場傳遞消極信號。

這種變化對投資者產(chǎn)生了非常顯著的影響。根據(jù)《中國人民銀行2014年第三季度城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查報告》，2014年第三季度，傾向于更多儲蓄的居民比例下降1.6個百分點，占46%；傾向于更多投資的居民較上季度提高2個百分點，占36%。而居民偏愛的前三位投資方式依次是：基金及理財產(chǎn)品、債券和實業(yè)，占比分別為31.3%、16.6%和13.1%。

不論是個人投資者，還是機構(gòu)投資者，大多數(shù)人都希望能在較短的時間內(nèi)獲得較高的回報。前述投資經(jīng)理表示，實體經(jīng)濟的賺錢效應(yīng)難以在短期內(nèi)與股市相比，而追逐短期利益則可能導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟吸納大量的貨幣。而大量資金進入二級市場，又可能繼續(xù)強化這種現(xiàn)象。

散戶沒錢

在A股大盤指數(shù)逐漸上漲之時，“中國大媽”又一次闖入了人們的視野?？傉f“中國大媽”是“投資急先鋒”，哪里有錢賺，哪里就有她們翩翩起舞的身姿。這一次，她們又毫無懸念地成為人們調(diào)侃的對象，“棄金投股”成了熱詞。“中國大媽”代表的是股市的散戶，網(wǎng)絡(luò)上的言論似乎在告訴人們，那個傳說中買菜大媽都在討論股票的時代又來了，可來自權(quán)威機構(gòu)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)卻似乎告訴人們，在戲謔之后，現(xiàn)實中上演的是完全不同的另一個故事。

根據(jù)中國證券登記結(jié)算公司的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，從2014年1月至2015年1月末，A股持倉賬戶數(shù)并未出現(xiàn)明顯變動。雖然2014年前三季度新開戶400多萬個A股賬戶，與2013年前三季度基本持平，但持倉賬戶卻出現(xiàn)了奇怪的下跌態(tài)勢。2014年3月末開始，A股持倉賬戶數(shù)逐月下降，這種趨勢一直延續(xù)到11月初。到2015年1月末，持倉A股賬戶數(shù)與2014年2月末相比，增長數(shù)量不足100萬戶。

新股發(fā)行期間股指屢次上漲也印證著“錢不是來自散戶口袋”的猜想?！?014年新股發(fā)行實行市值配售，投資者如果要參與新股配售，必須事先在二級市場買入股票，否則無法進行新股申購?！敝袊鐣茖W院金融研究所金融市場研究室副主任尹中立表示，新股發(fā)行開始后，持股賬戶的比例應(yīng)該增加。但中證登公司的統(tǒng)計數(shù)據(jù)卻顯示，從1月新股開始申購之后，A股持倉賬戶持續(xù)減少的趨勢并未停止。

民間有“土豪”

更令人費解的是，新股發(fā)行期間股指創(chuàng)新高?！耙话闱闆r下，新股發(fā)行時，由于投資者把資金用于新股申購，二級市場會遭遇資金流失而走弱?！币辛⒄J為，從2014年7月底開始新股密集發(fā)行，但每一次二級市場都不跌反漲，“這或許表明，有資金量大的機構(gòu)或大戶在增持股票?！?/p>

“一種可能是一個或幾個民間財團的集體行為，如中國民生投資股份有限公司。從2014年股市的表現(xiàn)看，鋼鐵等板塊的大幅度上漲是十分意外的。”尹中立認為，隨著房地產(chǎn)市場投資的減速，鋼鐵、煤炭、有色等周期類股票連續(xù)大幅下跌，這些板塊的股票在基金及保險的資產(chǎn)配置里都相當?shù)停鸾?jīng)理唯恐避之不及。因此，這些股票的上漲與基金、保險機構(gòu)應(yīng)該沒有多大關(guān)系?！按祟愡x股思路符合社會游資的思路。”尹中立說。

中民投于2014年5月注冊成立，注冊資本500億，經(jīng)營范圍為股權(quán)投資、股權(quán)投資管理、商務(wù)咨詢、財務(wù)咨詢、實業(yè)投資、資產(chǎn)管理、投資咨詢。在成立之初，就有公開報道表示，中民投將建成一個涵蓋金融、鋼鐵、光伏、船舶四大板塊的資本運作平臺。“中民投或許希望通過其500億元資本及相關(guān)股東的近萬億元體量，蟄伏于目前尚未被市場看好的過氣產(chǎn)業(yè)?！逼桨层y行投資銀行部產(chǎn)品經(jīng)理余志恒認為，在銀行對這些產(chǎn)業(yè)收縮銀根之時，中民投將資金投入下行產(chǎn)業(yè)中優(yōu)質(zhì)且資金鏈緊張的大型企業(yè)，或許能以股權(quán)溢價的形式收獲產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇后的高額回報。

前述股權(quán)投資經(jīng)理對此分析也表示贊同，但他同時也認為，單一財團引發(fā)股市上漲的可能性很小。尹中立說，這種動員資金的實力必須在1萬億元之上。

而這種資金量的要求，似乎也讓“全國社?；鹗桥Ｊ兄匾剖帧钡牟聹y顯得十分無力。根據(jù)全國社會保障基金理事會2014年6月公布的2013年年度報告，社?；饡芾淼幕鹳Y產(chǎn)總額約1.2萬億元。雖然去年公布的《全國社會保障基金條例（征求意見稿）》沒有對社?；鹜顿Y方式的比例作出規(guī)定，但2001年開始施行的《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》要求證券投資基金和股票投資的比例不得高于40%。華電集團某投資經(jīng)理告訴本刊記者，社?；鸫媪看?、增量小，而社保基本為指數(shù)化投資，“社保沒有動力也沒有能力拉動股指?！?/p>

兩融推波助瀾 中國需要牛市

2015年1月19日，A股遭遇了一次大跌行情，滬指暴跌7.7%，創(chuàng)近七年最大單日跌幅。起因在于證監(jiān)會對部分融資融券業(yè)務(wù)存在問題的證券公司進行了處罰，其中包括券商龍頭中信證券、海通證券、國泰君安，這幾家券商被暫停融資融券新開信用賬戶三個月。

所謂融資就是從券商借錢買入股票，融券則是借出股票并賣出?？傊?，就是借錢炒股票。前述華電集團某投資經(jīng)理說：“這筆錢雖然算不上巨額，但是確實起到了推波助瀾的作用。”在證監(jiān)會第一輪處罰之后，1月23日，兩融市場的規(guī)模依然環(huán)比擴大0.04%，達1.1萬億元。

在1月19日A股暴跌之后，證監(jiān)會緊急澄清處罰券商僅僅為了規(guī)范兩融業(yè)務(wù)，市場不應(yīng)過度解讀。這似乎透露出監(jiān)管層面并不希望打壓牛市的意圖。易憲容也表示：“這一輪推動A股向好的一個重大因素是政府政策做多股市的意圖?！?/p>

“當前國家重點經(jīng)濟工作是國資改革，2014年7月之前，大部分國有控股上市公司價格低于凈資本，破凈的公司進行改革的話，存在國有資產(chǎn)外流的嫌疑，而且也不符合國家利益?！鼻笆龉蓹?quán)投資經(jīng)理認為，管理層需要股市上漲，“或者，更準確地說，是需要藍籌上漲?！?/p>

“十八屆三中全會關(guān)于資本市場的改革思路是‘完善多層次資本市場體系，推進股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重’，其目標是‘提高直接融資比重’，關(guān)鍵是‘多渠道推動股權(quán)融資’?！币辛⒈硎荆绻麤]有大量資金進入股市，就無法實現(xiàn)提高直接融資比重的戰(zhàn)略目標。