人民幣匯率貶值僅是一種測(cè)試

易憲容

人民幣貶值的幅度會(huì)有多大，這完全取決于中國(guó)央行對(duì)各國(guó)貨幣匯率關(guān)系的評(píng)估與取舍，市場(chǎng)根本就不用過(guò)度解讀。

最近“人民幣貶值”成了一個(gè)熱詞，這個(gè)“貶值”主要是指人民幣兌換美元的貶值。就目前人民幣與其他國(guó)家貨幣的匯率關(guān)系來(lái)說(shuō)，盡管政府希望人民幣匯率是由市場(chǎng)供求關(guān)系決定的均衡匯率，但是仍然無(wú)法擺脫主要是與美元匯率掛鉤的路徑。

沒(méi)跳出央行掌心

這波人民幣對(duì)美元的貶值是1月22日歐洲央行推出量寬政策（QE）后發(fā)生的。當(dāng)天隨著歐元兌換美元快速貶值，人民幣兌換美元的匯率下跌193點(diǎn)，逼近6.23元關(guān)口。1月26日，人民幣兌美元最低跌至6.2569元，為八個(gè)月來(lái)低位，人民幣兌換美元中間價(jià)下跌達(dá)1.93%，逼近央行允許貶值2%的跌停位。

在這種情況下，央行不得不連續(xù)兩天上調(diào)人民幣官方中間價(jià)。1月28日更是將中間價(jià)上調(diào)82點(diǎn)，為一個(gè)半月以來(lái)最大單日升幅。央行引導(dǎo)人民幣回升，維穩(wěn)意圖十分明顯。不過(guò)，市場(chǎng)仍然看淡人民幣匯率，當(dāng)天同樣把人民幣匯價(jià)逼近央行允許貶值2%的跌停位。

在歐洲央行推出QE之后，由于歐元發(fā)行過(guò)多，在未來(lái)一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)歐元貶值是一種趨勢(shì)，而歐元的貶值必然會(huì)引發(fā)美元等貨幣的升值，人民幣也不例外。對(duì)于最近人民幣匯率急劇下跌，其實(shí)與其他貨幣相比，這根本算不上是下跌，只能算波動(dòng)。但是多年來(lái)，由于人民幣匯率更多的是與美元掛鉤，如果美元過(guò)度升值，自然也會(huì)增加人民幣匯率對(duì)美元貶值的壓力。

但是，歐元對(duì)美元貶值，歐元對(duì)人民幣貶值，并不一定會(huì)導(dǎo)致人民幣對(duì)美元的貶值。這還得看中國(guó)央行對(duì)歐洲央行推出QE后對(duì)國(guó)際市場(chǎng)影響的評(píng)估。這段時(shí)間人民幣對(duì)美元貶值2%左右，市場(chǎng)就開(kāi)始問(wèn)人民幣到底會(huì)貶值多少，有多少?lài)?guó)際資金流出中國(guó)，這顯然有點(diǎn)反應(yīng)過(guò)度了。

因?yàn)?，就?dāng)前人民幣的匯率來(lái)看，基本上跳不出中國(guó)央行“如來(lái)佛的手掌”。中國(guó)央行允許人民幣貶值幅度加大，也是在已有的人民幣匯率彈性范圍內(nèi)，并通過(guò)這種方式來(lái)測(cè)試歐洲央行推出QE之后對(duì)人民幣匯率的影響及對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。

更為重要的是當(dāng)前人民幣匯率的問(wèn)題，中國(guó)央行是放在兩大基點(diǎn)上。一是增加人民幣匯率的彈性，減少?lài)?guó)際熱錢(qián)利用人民幣匯率單邊趨勢(shì)套利；二是加快推進(jìn)人民幣國(guó)際化的進(jìn)程，提高人民幣在國(guó)際市場(chǎng)的地位。在這兩個(gè)基點(diǎn)下，人民幣匯率一直不斷地在尋求新的平衡點(diǎn)。

不可能隨美元升值而升值

當(dāng)前美元對(duì)歐元快速升值時(shí)，要讓人民幣跟隨美元同樣升值或人民幣對(duì)非美元貨幣也是強(qiáng)勢(shì)貨幣，人民幣就得保持以下一系列的條件：一是歐元體系流出來(lái)的資金或國(guó)際市場(chǎng)的資金均等地流入美元資產(chǎn)及人民幣資產(chǎn)，二是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期與美國(guó)相一致，三是中國(guó)央行的貨幣政策與美聯(lián)儲(chǔ)趨勢(shì)相同，四是中美的匯率市場(chǎng)環(huán)境相一致等。就目前的情況來(lái)看，要滿(mǎn)足這些條件是不可能的。

從中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期來(lái)看，在2008年金融危機(jī)之后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走出了衰退的困境，并開(kāi)始復(fù)蘇繁榮。但是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，不僅在于中國(guó)政府降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，而且在于早幾年經(jīng)濟(jì)過(guò)度增長(zhǎng)的后遺癥使得中國(guó)面臨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)下行的風(fēng)險(xiǎn)。這就使得國(guó)際市場(chǎng)的資金會(huì)流向美國(guó)而流出中國(guó)市場(chǎng)（2014年中國(guó)的外匯占款逐漸減少就意味著外資正在流出中國(guó)）。在這種情況下，人民幣不僅不能夠隨美元升值而升值，反之對(duì)美元貶值的壓力大增。

假定中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期相一致，當(dāng)前全球非美元貨幣尤其是歐元全面貶值，只有人民幣隨著美元強(qiáng)勢(shì)而升值。如果人民幣不貶值，將嚴(yán)重削弱中國(guó)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，特別是對(duì)歐洲各國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力，從而使得中國(guó)的進(jìn)出口貿(mào)易出現(xiàn)全面逆差。如果這種情況出現(xiàn)，必然會(huì)迫使人民幣貶值。

另一方面，盡管當(dāng)前的人民幣匯率仍然是央行所主導(dǎo)，為了加快人民幣國(guó)際化進(jìn)程，人民幣匯率變化取決于各種平衡。但是，在全球非美元貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值的情況下，央行這種人民幣匯率平衡點(diǎn)會(huì)往下移，否則人民幣過(guò)度高估不僅不利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)走出當(dāng)前困境，也可能讓國(guó)際熱錢(qián)重新流入中國(guó)。

同時(shí)也要看到，美元是一種可以自由兌換的貨幣，而人民幣是不可自由兌換被管制的貨幣，兩國(guó)的匯率制度完全不同，更為重要的是兩國(guó)的貨幣政策也相差很大。

所以，歐洲央行采取量寬政策之后，它可能對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成巨大的影響與沖擊，增加了人民幣貶值的壓力。至于人民幣貶值的幅度會(huì)有多大，這完全取決于中國(guó)央行對(duì)各國(guó)貨幣匯率關(guān)系的評(píng)估與取舍。最近人民幣對(duì)美元的貶值更多是對(duì)這種評(píng)估的一種測(cè)試，市場(chǎng)根本就不用過(guò)度解讀。但借此機(jī)會(huì)，央行擴(kuò)大人民幣匯率彈性區(qū)間也會(huì)是一種趨勢(shì)。