古鰲電子IPO：凈利增長過分依賴稅收優(yōu)惠存貨周轉(zhuǎn)率遠低于同行均值

李興然

近期，上海古鰲電子科技股份有限公司（以下簡稱“古鰲電子”）披露了IPO招股說明書。公司此次IPO，計劃公開發(fā)行1836 萬股，募集資金28078萬元，用于三大項目建設(shè)。其中，有19212萬元將用于智能化現(xiàn)金處理設(shè)備生產(chǎn)項目，占募資總額高達68.42%。

近年來稅收及政府補助對古鰲電子的利潤貢獻頗大，2011-2014年，公司及全資子公司昆山古鰲所享受的稅收優(yōu)惠金額占當期凈利潤的比例分別為13.60%、26.17%、25.66%和27.87%。從存貨周轉(zhuǎn)率來看，2011-2014年，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.37次、1.51次、1.29次和1.46次，而遠低于同期同行業(yè)均值。

此外，公司的主要產(chǎn)品點驗鈔機近三年來毛利率逐年下降，至于毛利率有上升的清分機系列產(chǎn)品，2011年至2014年，公司清分機毛利率分別為61.18%、55.29%、50.97%和55.68%，均低于同期同行業(yè)上市公司聚龍股份（300202）相應(yīng)產(chǎn)品的毛利率。種種跡象表明，公司在生產(chǎn)經(jīng)營過程中面臨著諸多問題。

凈利潤增長嚴重依賴稅收優(yōu)惠

記者在關(guān)注公司最新招股說明書中的財務(wù)數(shù)據(jù)的同時，也翻閱了公司2014年5月報送的預(yù)披露招股書，以了解公司2011年的財務(wù)狀況。招股書顯示，最近四年來公司的業(yè)務(wù)發(fā)展狀況良好。2011-2014年度，公司主營業(yè)務(wù)收入分別為12022.77萬元、18700.88萬元、24410.19萬元和32740.23萬元，整體保持了持續(xù)穩(wěn)定的增長。

但從凈利潤來看，2011-2014年，公司歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1265.06萬元、2259.59萬元、4114.62萬元和5589.15萬元。2012-2014年公司凈利潤同比增長率分別為78.62%、82.10%、35.84%，2014年公司凈利潤同比增長率驟降了一半，對此，公司方面并沒有相應(yīng)解釋。

值得注意的是，由于公司及全資子公司昆山古鰲均為國家級高新技術(shù)企業(yè)，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，可享受享受15%所得稅稅率優(yōu)惠政策。招股書顯示，2011-2014年，公司及昆山古鰲享受的所得稅優(yōu)惠金額分別為172.26萬元、313.96萬元、399.13萬元和617.20萬元。同時，公司銷售的軟件產(chǎn)品還享受增值稅實際稅負超過3%的部分即征即退的優(yōu)惠政策，2011-2014年，公司享受的增值稅優(yōu)惠金額分別為0萬元、277.28萬元、656.67萬元和940.75萬元。以上稅收優(yōu)惠金額占當期凈利潤的比例分別為13.60%、26.17%、25.66%和27.87%。

不僅如此，公司享受的政府補助還包括專項資金、科研經(jīng)費等。2011-2014年，計入非經(jīng)常性損益的政府補助金額分別為446.02萬元、582.83萬元、403.83萬元和514.32萬元，稅后金額占當期凈利潤的比例分別為29.94%、21.92%、8.34%和7.82%。

很顯然，近年來稅收及政府補助對古鰲電子的利潤貢獻頗大。投資者擔(dān)心的是，假如今后國家相關(guān)政策發(fā)生變化，公司或子公司不能繼續(xù)享受上述稅收優(yōu)惠政策或者不能享受相應(yīng)的政府補助，公司的未來發(fā)展極有可能受到比較嚴重的影響。

存貨周轉(zhuǎn)率遠低于同行業(yè)均值

而從存貨周轉(zhuǎn)率來看，2011-2014年，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.37次、1.51次、1.29次和1.46次，而遠低于同期同行業(yè)均值的2.34次、2.25次、2.40次和2.48次。此外，2012-2014 年，公司各期末存貨余額分別為8086.38 萬元、11904.91 萬元和10836.14萬元，存貨凈額分別為7977.32萬元、11747.80萬元和10679.03萬元；各期末存貨凈額占流動資產(chǎn)的比例分別為31.33%、40.01%和30.44%，占資產(chǎn)總額的比例分別為25.75%、33.92%和26.25%。公司對此表示，為保證供貨及時，公司通常會根據(jù)市場銷售預(yù)測提前備貨，造成公司期末存貨余額通常較大。

有業(yè)內(nèi)指出，存貨周轉(zhuǎn)率是衡量和評價企業(yè)購入存貨、投入生產(chǎn)、銷售收回等各環(huán)節(jié)管理狀況的綜合性指標，能夠反映企業(yè)實際的運營能力。一般來說，存貨周轉(zhuǎn)率越高，表明企業(yè)存貨資產(chǎn)變現(xiàn)能力越強，存貨及占用在存貨上的資金周轉(zhuǎn)速度越快。如果在企業(yè)當中，存貨占據(jù)了過多的流動資金，說明公司不具備短期償債能力、資金使用效率偏低，對公司經(jīng)營會產(chǎn)生不利影響。

2011年末至2014年末，公司流動比率、速動比率及利息保障倍數(shù)均低于同行業(yè)上市公司平均水平，而資產(chǎn)負債率則遠高于同行業(yè)上市公司平均水平。對此，公司方面則解釋稱，主要是由于公司融資方式相對上市公司較為單一，主要通過短期借款方式滿足公司快速發(fā)展的資金需求。

募投項目擴張產(chǎn)能恐難消化

從募投項目來看，公司此次IPO，募集資金28078萬元，用于智能化現(xiàn)金處理設(shè)備生產(chǎn)、服務(wù)網(wǎng)絡(luò)體系建設(shè)、技術(shù)中心提升等項目。其中，有19212萬元將用于智能化現(xiàn)金處理設(shè)備生產(chǎn)項目，占募資總額高達68.42%。公司在招股書中表示，智能化現(xiàn)金處理設(shè)備生產(chǎn)項目建成并完全達產(chǎn)后，預(yù)計公司新增產(chǎn)能如下：清分扎把一體機1200臺/年、清分流水線50套/年、立式一口半清分機5000臺/年、智能化存取款一體機500臺/年。

然而，我們從招股書中可以看到，2014年公司的六大主要產(chǎn)品中，除了清分機和捆鈔機仍然保持毛利率上升的趨勢，其余主要產(chǎn)品均呈現(xiàn)毛利率下降的趨勢，特別是點驗鈔機近三年來毛利率逐年下降。至于毛利率有上升的清分機系列產(chǎn)品，2011-2014年的毛利率分別為61.18%、55.29%、50.97%和55.68%，均低于同行業(yè)上市公司聚龍股份的61.92%、59.17%、60.05%和57.12%。除去前面提到的存貨問題不說，公司的產(chǎn)品毛利率也存在下降的趨勢，在此情況下，公司仍然把絕大部分資金投入到產(chǎn)能擴張方面，不得不讓投資者們感到擔(dān)憂。

另外值得一提的是，隨著票據(jù)、銀行卡、支付寶、微信錢包等非現(xiàn)金支付工具的大量使用，以及互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，對現(xiàn)金使用將形成一定替代作用，同時的未來市場空間也或?qū)⑹艿經(jīng)_擊。而據(jù)公開資料數(shù)據(jù)，2014年全國共辦理非現(xiàn)金支付業(yè)務(wù) 627.52億筆，金額 1817.38萬億元，同比分別增長 25.11%和13.05%，筆數(shù)增速同比加快3.19個百分點，金額增速同比放緩11.92個百分點。