人民幣貶值因素在增加

鈕文新

我一直反對(duì)“更多地讓市場(chǎng)供求關(guān)系決定人民幣匯率”的說法。因?yàn)?，決定匯率走勢(shì)的因素很多，不只是市場(chǎng)供求關(guān)系。

我們知道，市場(chǎng)供求關(guān)系決定匯率的說法源自“有效市場(chǎng)假說”理論。這個(gè)“假說”認(rèn)為，市場(chǎng)價(jià)格包含了所有可知的信息，因?yàn)槊恳晃皇袌?chǎng)交易者都在依據(jù)自己的情報(bào)決定買入還是賣出，所以，金融商品價(jià)格中包括的信息，不是我們?nèi)魏我粋€(gè)人所能把握的。既然如此，那就讓市場(chǎng)說了算，遵從價(jià)格告訴我們的一切信息。

這種說法或許沒錯(cuò)，但必須看到，價(jià)格也許確實(shí)反映了所有市場(chǎng)因素，但所表達(dá)的絕對(duì)不是經(jīng)濟(jì)學(xué)所希望的“均衡價(jià)格”。因此，投資者可以用“有效市場(chǎng)假說”去金融市場(chǎng)里賺錢，但監(jiān)管者不能用它來制定政策。

人民幣匯率也一樣。在當(dāng)今的外匯市場(chǎng)上，美元擁有絕對(duì)的霸權(quán)地位，它是全世界最重要的計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣，加上其強(qiáng)大的金融能力，使其擁有無與倫比的“定價(jià)實(shí)力”。在人民幣匯率問題上不是這樣嗎？所以，如果我們確信“市場(chǎng)供求關(guān)系決定匯率”的理論，那人民幣匯率的現(xiàn)實(shí)表達(dá)中必然包括了“美元霸權(quán)”的信息，必然包括了這一霸權(quán)之下中國(guó)貿(mào)易順差剛性的信息。我的問題是：如此人民幣兌美元的匯率是我們中國(guó)希望得到的“均衡價(jià)格”嗎？

所以，不要用“有效市場(chǎng)假說”的結(jié)論自欺欺人。在這個(gè)理論之下要形成“均衡價(jià)格”，其前提條件極其苛刻，至少要有“公平交易”的條件吧？

所以，我們要考慮人民幣匯率的均衡性，必須意識(shí)到美元霸權(quán)的客觀存在，必須剔除美元霸權(quán)對(duì)匯率的影響，而不是簡(jiǎn)單認(rèn)為市場(chǎng)交易的結(jié)果就是“均衡匯率”。

如何判斷當(dāng)下人民幣匯率是否均衡？很難給出明確答案。但我們可以通過一些現(xiàn)象判斷人民幣實(shí)際已經(jīng)被高估。

第一，我們認(rèn)為，匯率高低的最終決定者依然是投資者對(duì)各國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期。就當(dāng)下而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷加大，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)卻在節(jié)節(jié)攀升。這不是基本事實(shí)嗎？如果是，那人民幣沒有進(jìn)一步升值的理由，而更多的應(yīng)當(dāng)是貶值預(yù)期。

第二，按照利率評(píng)價(jià)理論，中國(guó)的利率已經(jīng)不能再高，反而應(yīng)當(dāng)降低;而美國(guó)的利率已經(jīng)不能再低，反而應(yīng)當(dāng)提高。所以，人民幣沒有進(jìn)一步升值的理由，而貶值預(yù)期應(yīng)當(dāng)遠(yuǎn)大于升值預(yù)期。利率平價(jià)理論在易綱先生看來：對(duì)匯率解釋率高達(dá)70%。

第三，中國(guó)出國(guó)旅游的游客大量購(gòu)買外國(guó)商品，認(rèn)為同樣品質(zhì)的商品在外國(guó)更便宜。這說明什么？說明從購(gòu)買力平價(jià)的角度看，人民幣被高估了。

當(dāng)然還有第四，那就是市場(chǎng)供求。但在判斷人民幣估值問題上，市場(chǎng)供求不具說服力，正因我們前面所說：那其中已經(jīng)包括了美元霸權(quán)的信息。因此，我們需要基于事實(shí)和更原始的理論重新認(rèn)識(shí)人民幣的估值，而一切理論都告訴我們，人民幣高估。

問題是：人民幣應(yīng)當(dāng)貶值，但美國(guó)不干，它非要用升值影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)，這才是問題的核心。那該怎么辦？當(dāng)然是尋求各種手段抗?fàn)帯?/p>

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）